【首席觀察】銀發42號文的紅線、錨點與雙軌試驗

歐陽曉紅/文

一

當貨幣進入代碼世界，紅線在哪里，錨點就在哪里。數智AI（人工智能）時代，鏈上金融若隱若現。

“這未必不是利好。標準化資產的代幣化或許是一個更安全的切入點：既契合全球主流實踐，也更容易在現有金融基礎設施中找到合規落點。”不久前獲準在香港開展現實世界資產代幣化（RWA）項目的鄒先生說。

2026年2月6日，在“數字人民幣2.0”啟動計息的第37天，中國人民銀行等8部委聯合發布《關于進一步防范和處置虛擬貨幣等相關風險的通知》（銀發〔2026〕42號，下稱“42號文”），同時廢止2021年的《關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》（銀發〔2021〕237號）。

這一時點的選擇耐人尋味：主權數字貨幣開啟計息之際，監管部門同步完成了對數字資產領域的規則重構。

這并非簡單的政策延續。繼2025年11月28日的13部門聯席會議將虛擬貨幣治理推向“機制化作戰”后，42號文首次以部委規章的方式，把RWA納入系統性監管框架。文件明確定義：現實世界資產代幣化是指使用加密技術及分布式賬本或類似技術，將資產的所有權、收益權等轉化為代幣（通證）或者具有代幣（通證）特性的其他權益、債券憑證，并進行發行和交易的活動。監管視野由“虛擬貨幣炒作”擴展到“資產代幣化”的全鏈條。

據中國人民銀行、證監會有關負責人介紹，近期，受多種因素影響，虛擬貨幣、現實世界資產代幣化相關投機炒作活動時有發生，風險防控面臨新形勢、新挑戰。八部門會同中央網信辦、最高法、最高檢，在總結前期工作經驗的基礎上，結合新的風險形勢，對237號文進行修訂，形成了《通知》。

42號文的監管架構清晰。在境內開展現實世界資產代幣化活動，以及提供有關中介、信息技術服務等，涉嫌非法發售代幣票券、擅自公開發行證券、非法經營證券期貨業務、非法集資等非法金融活動，應予以禁止；但留下例外——經業務主管部門依法依規同意，依托特定金融基礎設施開展的相關業務活動除外。境外單位和個人不得以任何形式非法向境內主體提供現實世界資產代幣化相關服務。42號文特別明確“未經相關部門依法依規同意，境內外任何單位和個人不得在境外發行掛鉤人民幣的穩定幣”，直指貨幣主權紅線。

這套設計，一方面封堵資本流動的“數字地下通道”，另一方面也為合規創新預留制度接口：不是放開，而是把“可控試點”的門檻寫進規則。

與內地“原則禁止”形成對照的是，現實世界資產代幣化在香港正加速推進。2025年6月，香港特區政府發布《香港數字資產發展政策宣言2.0》，將“擴展代幣化產品”列為核心戰略，鼓勵政府債券、碳信用、貴金屬、可再生能源等主權及公共資產代幣化。同年8月1日，香港《穩定幣條例》生效，為現實世界資產代幣化生態提供合規的法幣出入金通道與鏈上結算工具。天元律師事務所合伙人王偉認為，這補上了現實世界資產代幣化發展的關鍵基礎設施環節——持牌經營、高門檻準入，強調可托管、可披露、可審計。

某種意義上，這是“一盤棋的兩套接口”。內地接口：以“負面清單+責任鏈條”守住金融安全底線。無論是虛擬貨幣、穩定幣還是現實世界資產代幣化，只要觸及非法金融活動、變相貨幣功能或跨境不可追責，就會被納入責任網。香港接口：以“合規結構+金融基礎設施”對接全球資本與規則體系，強調制度化產品而非野蠻生長。

中國證監會亦同步發布〔2026〕1號公告并公布《監管指引》，將“境內資產境外發行資產支持證券代幣”納入監管視野，強調跨境投資、外匯管理、網絡與數據安全等要求，需履行相應核準、備案或安全審查程序，并列明禁止情形。底層邏輯是把“資產確權—信息披露—跨境責任”鏈條規則予以厘清。

王偉判斷，雖然原生公鏈RWA模式——“資產上鏈、發行代幣、公開交易”——無法在境內直接復制，但這并未堵死所有路徑，反而催生了“內地資產、香港合規發行”這一核心策略。這意味著合規探索必須跳出單一司法轄區的思維，將境內聚焦于“非幣”類的技術應用，同時利用香港的持牌體系，將資產代幣化改造為一種受監管的跨境證券發行活動。

鄒先生在香港參與的鏈上財富管理平臺已低調運營，主攻代幣化貨幣基金與基金產品。他坦言：“找資產、找買家、找通道，都需要時間，但政策窗口確實打開了。”當下更像“雙軌試驗”，香港承擔產品模式與風控標準的壓力測試，內地通過“特定金融基礎設施”的審批口徑，擇機吸收成熟經驗，同時以人民幣掛鉤穩定幣的審批紅線構建防火墻。

與此同時，幣圈震蕩、貴金屬急漲急跌、風險資產“鋸齒走勢”，更像一次流動性壓力測試。在高波動階段，價格往往不是表達長期邏輯，而是在完成短期清算；保證金與風控接管敘事——價格觸發風控，風控反過來塑造下一段價格，于是在極端時刻，“避險資產”也會被拋售，這不是信仰崩塌了，而是現金突然變重要了。

監管不是針對某一種技術，而是圍繞三條底線——貨幣功能、金融活動屬性和跨境可追責。42號文的位置因此清晰：紅線在哪里，錨點就在哪里。

二

那么，RWA破局之道何在？中國經濟體制改革研究會綠色發展專委會副主任王志峰認為，42號文落地后，市場正在從三個維度重新評估RWA的生存空間。

一是資產類別的結構性選擇。全球代幣化浪潮中，貨幣基金、債券、存款等標準化金融資產的代幣化已成為國際主流；房地產、REITs（不動產投資信托基金）等非標資產代幣化市場不大。去年，國內幾單與能源相關的非標資產的RWA發行后，由于收益率偏低、國際市場認可度不高，后續缺乏流動性。這與全球趨勢形成鮮明對比：貝萊德美元機構數字流動性基金（代幣名稱為BUIDL）代幣化資產規模?超過25億美元?，已成為全球規模最大的代幣化貨幣市場基金，主導鏈上貨幣市場格局；?富蘭克林鄧普頓的鏈上美國國債貨幣基金（BENJI）?的代幣化資產規模?超8.44億美元?，其產品主要為鏈上美國政府證券。底層資產流動性與合規性經得起監管審視是重要的底層邏輯。42號文雖未明示資產偏好，但“依托特定金融基礎設施”的例外條款，客觀上為標準化資產預留了更寬松的解釋空間——估值、清算、托管體系更成熟，風險可控性也更高。

二是地理空間的策略性區隔。當內地以“原則禁止”劃定紅線時，香港以“發牌制”補齊生態閉環：穩定幣沙盒進入收官階段，鏈上財富管理平臺密集上線，代幣化綠色債券、貨幣基金等持續擴容。這里不是監管套利，而是被設計為“雙軌試驗”：香港在普通法與國際資本流動交匯處做壓力測試，緊跟國際前沿，而內地通過審批通道選擇性吸收經驗，避免直接暴露在創新風險中。總結而言，內地要的是“底線不破”，香港要的是“接口不缺”。

三是更深層的貨幣競爭邏輯。當前，USDT等美元穩定幣不僅日漸主導跨境鏈上支付基礎設施，并逐漸衍生出快速增長的鏈上財富管理市場，美元穩定幣作為聯通傳統金融市場與鏈上金融市場的橋梁作用，從幣圈到跨境支付和財富管理市場都逐一被驗證。如果未來以Web3.0代幣化為主流的鏈上金融市場能夠與傳統金融市場在全球范圍內并駕齊驅、二分天下，數字人民幣2.0是否能跟上，在新的方案中已經有所規劃。這種面向不確定性的未來的大格局，反襯了42號文的精妙之處：通過將人民幣掛鉤穩定幣發行權收歸審批，為未來的官方迭代方案保留制度空間；同時以香港為試驗場，觀察私人機構在合規框架內運營穩定幣的可行性。

42號文釋放的信號很明確：技術可以做，但不能借技術做三件事——像貨幣、像證券、像跨境通道。監管錨點不是“你用不用鏈”，而是“可穿透、可清算、可追責”。

王志峰認為，42號文最容易被低估的價值，不在于“廣泛放開”，而在于把“可控試點”的可能性寫進制度文本——合規路徑并非不存在，但不會對普通主體自動開放。

三

在法律實務中，最容易踩雷的往往不是“你叫它什么”，而是“你做了什么”。

王偉提示，判斷“技術支持/導流/推廣”是否觸線，關鍵在于是否“明知或應知”境外主體向境內非法提供服務而仍提供協助。若API（應用程序編程接口）、錢包工具被專門設計用于接入非法交易平臺，風險會顯著上升。同時，社群拉新、邀請碼、開戶鏈接、交易教程等導流推廣，通常會被視為高風險營銷行為。

很多從業者把“技術中立”誤讀為“責任中立”，但在監管邏輯里，技術不是免檢牌——當你的產品、內容或服務把用戶導向非法交易生態，技術就會被納入責任鏈條。

同樣地，“RWA代幣化”與傳統資產支持證券化（ABS）、收益權轉讓、應收賬款融資的邊界，不在于“講法”新潮，而在于是否創設了可交易的“代幣”作為權益載體并進行發行與交易。用區塊鏈做存證、做流程記錄，仍是技術應用；一旦進入“代幣發行融資/公開募集/自由交易”，性質就變了，這也是監管將RWA納入風險框架的根本原因。

至于“特定金融基礎設施+依法依規同意”的合規空間，王偉認為更可能出現于：持牌金融機構作為主體、在監管沙盒或試點內開展、依托國家級或監管認可的金融基礎設施。這更像“監管主導+持牌機構參與+國家級基礎設施承載”的自上而下試驗過程，并不面向普通初創主體。

境內資產境外發行RWA容易踩哪些雷？王偉認為，雷區包括：不備案或者先斬后奏；權屬與披露不清；資金跨境與外匯路徑不透明；忽視數據出境評估或安全審查。他給出三點提示：必須備案、材料真實完整、跨境與數據合規過關。

同時值得關注的是掛鉤人民幣的穩定幣風險點：未經同意不得在境外發行。王偉稱，“在境外發行”不等于“風險在境外”，高危動作包括：中文推廣觸達境內、境內手機號或證件注冊、關聯境內支付入金、境內團隊提供運營導流等。

監管錨點歸結為三件事：是否變相履行貨幣功能，是否構成金融中介或證券發行交易，是否形成跨境資金鏈且可追責性不足。所謂RWA破局，不是尋找更隱蔽通道，而是回到更樸素的路徑：在合規結構里做資產數字化、確權與披露，在被認可的金融基礎設施上做可控a試點。

灰色地帶的野蠻生長正在退潮，取而代之的是持牌機構主導的高門檻競爭——一場新的“幸存者游戲”。窗口期確實存在，但更像準入券。真正的分水嶺在三道門：主體資格（持牌與責任鏈）、基礎設施（被認可的金融基礎設施承載）、跨境合規（資金、外匯、數據與披露）。能在香港跑通模式又能在內地拿到“特定基礎設施”入場券的玩家，才可能把窗口期變成長期賽道。

紅線在哪里，錨點就在哪里——而錨點一旦寫進制度，市場敘事就會從“故事”回到“責任”。

（應受訪者要求，文中鄒先生為化名）

（作者 歐陽曉紅）

免責聲明：本文觀點僅代表作者本人，供參考、交流，不構成任何建議。

歐陽曉紅

經濟觀察報首席記者 長期關注宏觀經濟、金融貨幣市場、保險資管、財富管理等領域。十多年財經媒體從業經驗。