暴漲478.41%，“存儲(chǔ)器第一股”江波龍高位定增是否暗藏隱憂？

今年以來(lái)，存儲(chǔ)行情依舊火爆。

以256G的DDR5服務(wù)器內(nèi)存為例，單條價(jià)格已突破4萬(wàn)元，意味著采購(gòu)100根放在一個(gè)盒子里，價(jià)值將會(huì)超過(guò)很多北上廣的房子。而在2025年年初，這款內(nèi)存只有現(xiàn)在不到一半的價(jià)格。

受益于存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格的全線飆升，江波龍也是交出了一份亮眼的成績(jī)單。

根據(jù)2025年業(yè)績(jī)預(yù)告，江波龍2025年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收225億元~230億元，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)11.3億元~13.5億元，同比增長(zhǎng)578.51%~710.6%。

產(chǎn)品價(jià)格上漲、業(yè)績(jī)飆升，江波龍成為了資本市場(chǎng)的香餑餑，其股價(jià)從去年4月份開(kāi)始到最高點(diǎn)，漲幅接近5倍。

來(lái)源：雪球

和許多牛市中業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)異的公司一樣，江波龍也選擇趁熱擴(kuò)大規(guī)模，計(jì)劃在A股市場(chǎng)發(fā)行定增，計(jì)劃募集不超過(guò)37億元，資金用于AI領(lǐng)域的高端存儲(chǔ)器研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、半導(dǎo)體存儲(chǔ)主控芯片系列研發(fā)項(xiàng)目、半導(dǎo)體存儲(chǔ)高端封測(cè)建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

不過(guò)，縱觀江波龍上市以來(lái)的業(yè)績(jī)，與存儲(chǔ)周期密切相關(guān)，在2023年市場(chǎng)低迷時(shí)也曾虧損超8個(gè)億。今明兩年，國(guó)際巨頭和中國(guó)廠商都有大量的存儲(chǔ)芯片產(chǎn)能將集中落地。對(duì)于江波龍來(lái)說(shuō)，若把握不好節(jié)奏，此時(shí)擴(kuò)張的產(chǎn)能難免會(huì)變成下一輪周期的累贅。

根據(jù)過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，大多選擇在牛市高點(diǎn)發(fā)行定增的項(xiàng)目，最后往往一地雞毛，上一輪光伏、鋰電池就是前車(chē)之鑒。

周期有輪回，此時(shí)風(fēng)光的江波龍，是否做足了長(zhǎng)期準(zhǔn)備？

01、一位高中生的逆襲：從華強(qiáng)北 “倒?fàn)敗?到 “技術(shù)派”

江波龍之所以能成長(zhǎng)為如今的存儲(chǔ)巨頭，與創(chuàng)始人蔡華波創(chuàng)業(yè)路上幾次關(guān)鍵抉擇密切相關(guān)。

故事始于1996年，年僅20歲出頭、只有高中學(xué)歷的蔡華波，南下來(lái)到深圳。

一開(kāi)始，他只在一家公司擔(dān)任普通的業(yè)務(wù)員，負(fù)責(zé)電子元器件的銷(xiāo)售。有了經(jīng)驗(yàn)之后，蔡華波加入了華強(qiáng)北“倒?fàn)敗钡年?duì)伍，在華強(qiáng)北租下了一個(gè)幾平米的小柜臺(tái)，靠倒存儲(chǔ)器、組裝電子產(chǎn)品賺取了人生中的第一桶金。

隨著業(yè)務(wù)越來(lái)越大，蔡華波與姐姐蔡麗江共同創(chuàng)立江波龍，公司名字也是二人名字的結(jié)合。在公司創(chuàng)辦早期，業(yè)務(wù)依然以貿(mào)易為主，直到一場(chǎng)危機(jī)的到來(lái)，徹底改變了公司的戰(zhàn)略方向。

2002年，江波龍購(gòu)入了一批價(jià)值超百萬(wàn)美元的存儲(chǔ)產(chǎn)品，但由于這批貨采用的是AND FLASH技術(shù)，與市場(chǎng)通用的NAND FLASH技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)存在顯著差異，賣(mài)方又不退貨，若這批貨砸手里，那么公司基本宣布關(guān)門(mén)倒閉。

不過(guò)，蔡華波并沒(méi)有被問(wèn)題所難倒，而是選擇靈活轉(zhuǎn)化思路：既然這批貨賣(mài)不出去，那就干脆把它做成產(chǎn)品，賣(mài)給消費(fèi)者、大企業(yè)。

于是蔡華波招兵買(mǎi)馬組建技術(shù)團(tuán)隊(duì)，研發(fā)出了基于AND NAND型閃存的U盤(pán)產(chǎn)品。

好巧不巧的是，彼時(shí)蘋(píng)果iPod選擇用NAND閃存替換微硬盤(pán)，導(dǎo)致市場(chǎng)上閃存嚴(yán)重缺貨，江波龍的閃存產(chǎn)品很快就被一掃而空，解決了公司成立以來(lái)的最大危機(jī)。

此次事件也讓蔡華波意識(shí)到貿(mào)易有風(fēng)險(xiǎn)，想要立得穩(wěn)，還是得有硬技術(shù)。于是，在此之后，江波龍建立了存儲(chǔ)產(chǎn)品研發(fā)體系，轉(zhuǎn)型開(kāi)始做貼牌代工生意。

到了2010年，江波龍的代工業(yè)務(wù)年?duì)I收已經(jīng)突破2億元。

雖然規(guī)模越做越大，但貼牌代工終究是個(gè)苦生意，忙前忙后毛利率也僅有10%左右，盈利能力還不比開(kāi)餐館。于是蔡華波推出了專(zhuān)業(yè)存儲(chǔ)品牌FORESEE，標(biāo)志著江波龍正式從代工廠向品牌商轉(zhuǎn)變，并先后發(fā)布eMMC及固態(tài)硬盤(pán)存儲(chǔ)產(chǎn)品、工業(yè)級(jí)存儲(chǔ)芯片，在業(yè)內(nèi)名聲越來(lái)越大。

除了發(fā)展自有品牌之外，江波龍還積極施展外延并購(gòu)，拓寬營(yíng)收規(guī)模。

2017年，存儲(chǔ)巨頭美光開(kāi)啟業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，旗下消費(fèi)存儲(chǔ)品牌公司雷克沙成為待剝離資產(chǎn)，蔡華波果斷出手，拿下了營(yíng)收規(guī)模是自身數(shù)倍的雷克沙，這也成為了江波龍的國(guó)際化布局中重要一環(huán)。

2023年，江波龍繼續(xù)收購(gòu)元成蘇州和智憶巴西，補(bǔ)齊公司在封測(cè)領(lǐng)域的短板，鞏固自身在全球存儲(chǔ)市場(chǎng)的地位。

回顧江波龍這家企業(yè)的發(fā)展，可以說(shuō)蔡華波幾次關(guān)鍵性抉擇對(duì)企業(yè)轉(zhuǎn)型起到了至關(guān)重要的作用，也是其能從貿(mào)易商轉(zhuǎn)變?yōu)槿虼鎯?chǔ)知名企業(yè)的關(guān)鍵。

02、萬(wàn)般皆周期

2022年，江波龍成功在創(chuàng)業(yè)板上市。

不過(guò)，上市后江波龍業(yè)績(jī)波動(dòng)十分劇烈，上市當(dāng)年凈利潤(rùn)僅為7279.7萬(wàn)元，同比下降92.81%。2023年，江波龍更是虧損了8.28 億元，同比大幅下降1237.15%。

之所以上市即虧損，與存儲(chǔ)價(jià)格周期密切相關(guān)。

疫情初期，遠(yuǎn)程辦公和在線教育的需求增加，導(dǎo)致PC、數(shù)據(jù)中心需求激增，存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格快速上漲。

在2020年3月份，就有華強(qiáng)北業(yè)務(wù)人員反饋Flash類(lèi)產(chǎn)品年后價(jià)格上漲超20%以上。進(jìn)入第二季度，存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格依然向上，各類(lèi)DRAM價(jià)格單季度普遍上漲了10%。這一輪上漲周期直接拉長(zhǎng)到了2021年第三季度，超過(guò)了許多人的想象。

不過(guò)，在江波龍上市后，存儲(chǔ)市場(chǎng)的供需關(guān)系早已逆轉(zhuǎn)。

此前存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲的時(shí)候各大廠商均在擴(kuò)充產(chǎn)能，然而后疫情時(shí)代手機(jī)、電腦等終端產(chǎn)品卻出現(xiàn)了需求疲軟的情況，最終導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格難以在高位支撐。

到了2023年年中，服務(wù)器、PC主流存儲(chǔ)器產(chǎn)品、手機(jī)主流存儲(chǔ)器產(chǎn)品價(jià)格相較2021年高點(diǎn)時(shí)降幅達(dá)到了70%，部分DRAM、3D NAND以及SLCNAND、DDR3、NOR Flash利基型存儲(chǔ)產(chǎn)品甚至跌破了現(xiàn)金成本價(jià)，這也是為何江波龍剛一上市就遭遇業(yè)績(jī)滑坡的原因。

直到去年，受益于AI服務(wù)器需求暴增，帶動(dòng)了存儲(chǔ)產(chǎn)品市場(chǎng)的需求，而且不少?gòu)S商優(yōu)先供應(yīng)滿(mǎn)足AI服務(wù)器需求的HBM，擠壓了其他存儲(chǔ)產(chǎn)品的產(chǎn)能，導(dǎo)致各類(lèi)型存儲(chǔ)產(chǎn)品普遍發(fā)生了較大幅度的價(jià)格上漲。

而且，這一輪存儲(chǔ)周期的猛烈程度超出了大部分人的預(yù)期，部分產(chǎn)品可以用“一天一個(gè)價(jià)”來(lái)形容。以DDR5 16Gb顆粒為例，其單價(jià)在去年9月底還是7.68美元，但到10月底已飆升至15.5美元，單月漲幅高達(dá)102%。

受益于此，江波龍也是交出了一份不錯(cuò)的成績(jī)單，2025年扣非歸母凈利潤(rùn)在11.3億元~13.5億元，同比增長(zhǎng)578.51%~710.6%，其股價(jià)更是從去年下半年開(kāi)始進(jìn)入狂飆狀態(tài)，迅速漲到389元/股。

受益于此，江波龍也是交出了一份不錯(cuò)的成績(jī)單，2025年扣非歸母凈利潤(rùn)在11.3億元~13.5億元，同比增長(zhǎng)578.51%~710.6%，其股價(jià)更是從去年9月份開(kāi)始進(jìn)入狂飆狀態(tài)，從90元/股迅速漲到389元/股。

03、江波龍的遠(yuǎn)憂

其實(shí)，此輪除了需求刺激這一因素之外，貿(mào)易商和資金方的炒作也是存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格暴漲的重要推手，放大了存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格原有的波動(dòng)。

有媒體報(bào)道，在去年存儲(chǔ)產(chǎn)品暴漲的時(shí)候，一些貿(mào)易商依靠倒賣(mài)熱門(mén)、稀缺產(chǎn)品，能夠?qū)崿F(xiàn)幾個(gè)月賺百萬(wàn)。縱觀歷輪周期，每當(dāng)存儲(chǔ)價(jià)格暴漲時(shí)，都會(huì)引起不少貿(mào)易商瘋狂囤貨，加劇了供需的割裂感。

與之相應(yīng)地，當(dāng)潮水褪去后，貿(mào)易商和資金方的囤貨大批量涌向市場(chǎng)，也將推動(dòng)存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格猛烈下跌。

此輪周期雖然主要的推動(dòng)力量是AI服務(wù)器需求的暴增，但同樣少不了貿(mào)易商、資金方的參與。隨著供給側(cè)產(chǎn)能在今明兩年集中釋放，存儲(chǔ)價(jià)格不可能一直維持在高位，僅僅靠周期站在風(fēng)口浪尖，并不是長(zhǎng)久之道。

那么，存儲(chǔ)企業(yè)如何才能避免被周期葬送，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展？三星給了我們很好的答案。

三星之所以能穩(wěn)坐全球存儲(chǔ)霸主地位，主要因?yàn)檫@家企業(yè)能夠在存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格下行、產(chǎn)能過(guò)剩的時(shí)候，頂住虧損壓力持續(xù)擠壓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市場(chǎng)份額。

1980年代，全球半導(dǎo)體陷入低谷潮，內(nèi)存價(jià)格從每片4美元暴跌至每片30美分，遠(yuǎn)低于當(dāng)時(shí)三星的生產(chǎn)成本。

彼時(shí)，英特爾退出DRAM行業(yè)，日企也開(kāi)始大幅縮減資本開(kāi)支，但是三星卻開(kāi)始逆勢(shì)加碼，擴(kuò)大產(chǎn)能的同時(shí)研發(fā)更大容量的DRAM產(chǎn)品。1987年，存儲(chǔ)市場(chǎng)開(kāi)始回暖，三星此次戰(zhàn)役也為日后崛起埋下了伏筆。

2007年，全球DRAM市場(chǎng)再次遇到產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，疊加次年的金融危機(jī)，DRAM顆粒價(jià)格從2.25美元暴跌至0.31美元。面對(duì)危機(jī)，三星并未減少資本開(kāi)支，而是再一次選擇了逆勢(shì)擴(kuò)張，最終德國(guó)廠商奇夢(mèng)達(dá)、日本廠商爾必達(dá)相繼宣布破產(chǎn)，全球DRAM市場(chǎng)形成三星、海力士和美光三足鼎立的格局。

而三星之所以能在每次產(chǎn)業(yè)低谷選擇逆勢(shì)加碼，離不開(kāi)其“不差錢(qián)”的集團(tuán)輸血能力。也就是說(shuō)，要么有豐厚的現(xiàn)金儲(chǔ)備，要么有其他現(xiàn)金奶牛業(yè)務(wù)，否則很難支撐存儲(chǔ)業(yè)務(wù)逆周期擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額提升。

話說(shuō)到此，江波龍這家企業(yè)有沒(méi)有這樣的特質(zhì)呢？

從經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的角度來(lái)看，從2021年開(kāi)始，江波龍已經(jīng)連續(xù)多年經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)，在2023年甚至達(dá)到-27.98億元，直到去年才轉(zhuǎn)正，造血能力并不強(qiáng)。

來(lái)源：企業(yè)財(cái)報(bào)

受此影響，江波龍的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額近年來(lái)逐步降低。2022年、2023年、2024年、2025年前三季度，江波龍的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額分別為19.08億元、12.01億元、10.14億元、13.14億元。

與此同時(shí)，2023年和2024年，江波龍資產(chǎn)負(fù)債率也從2022年的25.94%上升至去年第三季度的58.93%，進(jìn)一步舉債空間并不大，意味著一旦存儲(chǔ)市場(chǎng)供需關(guān)系突變，江波龍將會(huì)面臨很大的困境，更不用提像三星那般通過(guò)逆勢(shì)擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)逆襲。

寫(xiě)在最后

江波龍或許也意識(shí)到了自身資金儲(chǔ)備的不足，2月11日，公司提交了A股定增說(shuō)明書(shū)，計(jì)劃募資不超過(guò)37億元，其中8.8億元投向AI領(lǐng)域的高端存儲(chǔ)器研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，12.2億元投向半導(dǎo)體存儲(chǔ)主控芯片系列研發(fā)項(xiàng)目，5億元投向半導(dǎo)體存儲(chǔ)高端封測(cè)建設(shè)項(xiàng)目，11億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

來(lái)源：企業(yè)財(cái)報(bào)

不過(guò)，根據(jù)目前各大廠商的公開(kāi)規(guī)劃，2026年和2027年將是全球存儲(chǔ)芯片產(chǎn)業(yè)的一個(gè)產(chǎn)能集中落地期。無(wú)論是中國(guó)廠商還是國(guó)際巨頭，都有大量新項(xiàng)目規(guī)劃在這兩年建成投產(chǎn)。江波龍此時(shí)選擇擴(kuò)張，或許并不明智。

最后再多說(shuō)一句，上面我們講了三星通過(guò)逆勢(shì)擴(kuò)張成為全球存儲(chǔ)龍頭的故事，但是在2023年產(chǎn)業(yè)低谷時(shí)，三星并沒(méi)有選擇逆勢(shì)加碼，而是減少資本開(kāi)支。

這是為什么呢？

我們認(rèn)為有一個(gè)可能性答案：全球存儲(chǔ)市場(chǎng)的格局將變，中國(guó)廠商正在崛起，而且有著強(qiáng)大的資本市場(chǎng)支撐其產(chǎn)能擴(kuò)張，價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)熬不死對(duì)手了。

三星如此，擅長(zhǎng)打價(jià)格戰(zhàn)的中國(guó)廠商更需要警惕，豬企、光伏已是前車(chē)之鑒。