萬(wàn)科遭受劇烈沖擊

萬(wàn)科作為中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)，其在深圳的城市更新（俗稱(chēng)“舊改”）業(yè)務(wù)正經(jīng)歷一場(chǎng)由國(guó)家頂層設(shè)計(jì)調(diào)整與地方政策對(duì)沖共同構(gòu)成的深刻沖擊。這場(chǎng)沖擊的核心，是2025年國(guó)家《住宅項(xiàng)目規(guī)范》的“限高限容”要求與2026年深圳市為應(yīng)對(duì)此要求而出臺(tái)的“舊改新政”之間的疊加效應(yīng)。整體來(lái)看，萬(wàn)科面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，但2026年的新政也為其提供了關(guān)鍵的紓困窗口和轉(zhuǎn)型契機(jī)。

一、政策沖擊的根源：雙重政策疊加

1. 2025年《住宅項(xiàng)目規(guī)范》的“系統(tǒng)性沖擊”

2025年3月，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部發(fā)布國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《住宅項(xiàng)目規(guī)范》（GB 55038-2025），并于同年5月1日正式實(shí)施。該規(guī)范的核心要求是：新建住宅項(xiàng)目容積率不得超過(guò)3.1，建筑高度不得超過(guò)80米。這一“好房子”標(biāo)準(zhǔn)旨在提升居住品質(zhì)，卻對(duì)深圳舊改模式構(gòu)成了顛覆性挑戰(zhàn)。

深圳因其土地資源極度稀缺，舊改項(xiàng)目長(zhǎng)期以來(lái)普遍依賴(lài)高容積率來(lái)平衡高昂的拆遷成本和實(shí)現(xiàn)盈利。項(xiàng)目容積率普遍在6.0以上，部分核心地段項(xiàng)目甚至超過(guò)10.0。新規(guī)將容積率上限鎖定在3.1，意味著項(xiàng)目可售建筑面積可能被“腰斬”，原有的經(jīng)濟(jì)可行性模型瞬間崩塌。合一城市更新研究院指出，在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境下，住宅類(lèi)舊改項(xiàng)目?jī)舨鸾ū刃柽_(dá)到2-2.5才具備經(jīng)濟(jì)可行性，而新規(guī)下幾乎所有項(xiàng)目都難以推進(jìn)。

為平穩(wěn)過(guò)渡，深圳市于2025年10月9日發(fā)布通知，明確以該日期為界：此前已完成規(guī)劃審批的273個(gè)項(xiàng)目（含219個(gè)拆除重建類(lèi)項(xiàng)目）可豁免執(zhí)行新規(guī)，按原規(guī)劃推進(jìn)；此后的項(xiàng)目必須嚴(yán)格執(zhí)行“限高限容”。這一“豁免線”成為決定萬(wàn)科旗下項(xiàng)目命運(yùn)的分水嶺。

2. 2026年深圳“舊改新政”的紓困與調(diào)整

面對(duì)新規(guī)導(dǎo)致大量未批項(xiàng)目“算不過(guò)賬”而停滯的局面，深圳市政府于2026年2月27日印發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范城市更新項(xiàng)目管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》（深建規(guī)〔2026〕3號(hào)），自3月16日起施行。新政的出臺(tái)目的明確：一方面銜接落實(shí)國(guó)家規(guī)范，另一方面通過(guò)優(yōu)化政策為開(kāi)發(fā)商“減負(fù)”，以盤(pán)活存量項(xiàng)目、拉動(dòng)有效投資。

新政的核心調(diào)整聚焦于降低開(kāi)發(fā)成本和提供金融支持，主要包括：

? 合理核定土地移交率：對(duì)于未完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目，在滿足配套要求的前提下，可調(diào)整原計(jì)劃中的土地移交要求，合理調(diào)降土地移交率，且簡(jiǎn)化審批程序。據(jù)統(tǒng)計(jì)，深圳已批規(guī)劃項(xiàng)目平均土地移交率約40.3%，新政后有望顯著降低。

? 優(yōu)化保障性住房配建要求：這是最具突破性的變化。對(duì)于未完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目，原則上可不配建保障性住房。保障房配建曾是開(kāi)發(fā)商的沉重負(fù)擔(dān)，此條款將極大改善項(xiàng)目的利潤(rùn)模型。

? 鼓勵(lì)金融紓困與資產(chǎn)盤(pán)活：明確鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)提供信貸、并購(gòu)貸款，支持資產(chǎn)管理公司通過(guò)重組、重整等方式盤(pán)活停滯項(xiàng)目，為資金鏈緊張的開(kāi)發(fā)商注入流動(dòng)性。

二、對(duì)萬(wàn)科的具體影響：項(xiàng)目嚴(yán)重分化，冰火兩重天

萬(wàn)科在深圳深耕多年，舊改土儲(chǔ)總量巨大，約占全市更新體量的三分之一。政策沖擊的影響因項(xiàng)目是否跨越2025年10月9日的“豁免線”而截然不同，形成了“已完成審批”與“未完成審批”兩大陣營(yíng)的鮮明對(duì)比。

（一）已完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目：豁免了“限容”，卻難逃“資金沉淀”的泥潭

這類(lèi)項(xiàng)目（如南苑新村、三星工業(yè)區(qū)、羅湖食品大廈等）雖然幸運(yùn)地避開(kāi)了容積率腰斬的沖擊，可以按原高規(guī)劃推進(jìn)，但其核心矛盾已從政策限制轉(zhuǎn)向嚴(yán)峻的市場(chǎng)與資金困境。

? 南苑新村：位于南山區(qū)核心地段，是深圳舊改的“標(biāo)志性難題”。項(xiàng)目耗時(shí)超過(guò)十三年，盡管簽約率已達(dá)95%并確定了實(shí)施主體，但長(zhǎng)期陷入征收和拆遷僵局，巨額資金無(wú)法回籠。近期雖有消息稱(chēng)已獲得銀團(tuán)貸款支持，計(jì)劃在2026年二季度開(kāi)工，但最終能否順利推進(jìn)仍存變數(shù)。

? 三星工業(yè)區(qū)：因“工改”政策收緊而陷入停滯。該項(xiàng)目總投資高達(dá)280億元，但已有138億元資金沉淀其中，成為萬(wàn)科沉重的流動(dòng)性包袱。

? 白石洲項(xiàng)目（財(cái)務(wù)投資）：萬(wàn)科于2022年向綠景中國(guó)旗下的白石洲項(xiàng)目注資23億元，享有項(xiàng)目三、四期20%的利潤(rùn)分配權(quán)，并設(shè)有對(duì)賭回購(gòu)條款。然而，隨著合作方綠景集團(tuán)陷入深度債務(wù)危機(jī)（2025年已公告美元債違約），對(duì)賭協(xié)議已觸發(fā)違約，萬(wàn)科23億元投資短期內(nèi)無(wú)法收回，被動(dòng)轉(zhuǎn)為長(zhǎng)期股權(quán)和未來(lái)收益權(quán)，從戰(zhàn)略投資淪為“沉淀資產(chǎn)”。

這些項(xiàng)目的共同特點(diǎn)是：賬面貨值巨大，但變現(xiàn)周期極長(zhǎng)，嚴(yán)重拖累了萬(wàn)科的現(xiàn)金流和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率。

（二）未完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目：直面“限容”沖擊，但迎來(lái)新政紓困

這類(lèi)項(xiàng)目（如上水徑片區(qū)、坂田歐威爾空調(diào)廠、漁業(yè)新村等）則必須嚴(yán)格執(zhí)行容積率不超過(guò)3.1的新規(guī)，直接面臨經(jīng)濟(jì)模型坍塌的風(fēng)險(xiǎn)。

? 經(jīng)濟(jì)可行性喪失：參考行業(yè)測(cè)算，容積率從原規(guī)劃的6.0左右降至3.1，將導(dǎo)致項(xiàng)目可售貨值大幅縮水，很可能直接陷入虧損。例如，與萬(wàn)科情況類(lèi)似的華僑城，其石井片區(qū)項(xiàng)目在按新規(guī)執(zhí)行后，貨值預(yù)計(jì)縮水45%以上。

? 2026年新政成為“救命稻草”：對(duì)于這批項(xiàng)目，新政的“不配建保障房”和“調(diào)降土地移交率”條款至關(guān)重要。以上水徑片區(qū)為例，該項(xiàng)目已于2025年10月獲準(zhǔn)計(jì)劃延期至2026年5月。按照原規(guī)劃，其需落實(shí)不少于10萬(wàn)平方米的公共利益用地，壓力巨大。新政若能取消其保障房配建義務(wù)，將顯著改善項(xiàng)目的現(xiàn)金流測(cè)算，為重新啟動(dòng)創(chuàng)造條件。

三、綜合評(píng)估與未來(lái)展望：短期紓困與長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型的博弈

1. 2026年新政是“雪中送炭”，但非“根本解藥”

對(duì)于手握大量未批舊改項(xiàng)目的萬(wàn)科而言，新政通過(guò)實(shí)質(zhì)性降低土地成本和配建負(fù)擔(dān)，為其改善項(xiàng)目利潤(rùn)率、盤(pán)活存量資產(chǎn)提供了寶貴的政策工具和時(shí)間窗口。特別是在深圳市政府于2026年2月舉行城市更新推進(jìn)會(huì)，并獲金融機(jī)構(gòu)“應(yīng)貸盡貸”承諾的背景下，萬(wàn)科的融資環(huán)境有望得到邊際改善。

然而，新政無(wú)法改變一個(gè)根本事實(shí)：深圳舊改依賴(lài)“高容積率紅利”的時(shí)代已經(jīng)終結(jié)。在“好房子”和“限高限容”的新常態(tài)下，舊改項(xiàng)目的盈利模式必須從過(guò)去依靠高周轉(zhuǎn)、高杠桿，轉(zhuǎn)向利潤(rùn)更薄、周期更長(zhǎng)、更注重產(chǎn)品品質(zhì)和長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)的模式。這對(duì)所有開(kāi)發(fā)商，包括萬(wàn)科，提出了深刻的轉(zhuǎn)型要求。

2. 未來(lái)可能的發(fā)展路徑

? 路徑一：借助新政窗口，加速盤(pán)活與變現(xiàn)。這是對(duì)萬(wàn)科最有利的路徑。萬(wàn)科需要充分利用新政的優(yōu)惠條件，快速推進(jìn)上水徑等未批項(xiàng)目的規(guī)劃優(yōu)化和報(bào)批，同時(shí)全力推動(dòng)南苑新村等已批項(xiàng)目的拆遷和開(kāi)工，盡快將沉淀的賬面貨值轉(zhuǎn)化為銷(xiāo)售回款，以緩解巨大的現(xiàn)金流壓力。

? 路徑二：資產(chǎn)重組與國(guó)資介入。如果萬(wàn)科自身難以擺脫困境，其手中優(yōu)質(zhì)的舊改資產(chǎn)（特別是與深圳地鐵合作的TOD項(xiàng)目，占其舊改體量的60%）可能成為重組對(duì)象。深圳地鐵作為萬(wàn)科大股東已輸血超900億元，未來(lái)可能直接接管部分項(xiàng)目。此外，類(lèi)似南山區(qū)國(guó)資委旗下公司收購(gòu)白石洲公寓的模式（“以購(gòu)代建”）可能被推廣，國(guó)資通過(guò)收購(gòu)存量資產(chǎn)或入股項(xiàng)目的方式介入，形成“國(guó)資主導(dǎo)+市場(chǎng)化運(yùn)作”的新格局。屆時(shí)，深圳舊改的國(guó)企化比例可能顯著提升。

總結(jié)而言，萬(wàn)科確實(shí)遭受了深圳舊改政策的劇烈沖擊，這沖擊是結(jié)構(gòu)性的，源于行業(yè)游戲規(guī)則的改變。2026年的新政是對(duì)這一沖擊的對(duì)沖與緩沖，旨在為萬(wàn)科這樣的企業(yè)提供喘息和調(diào)整的空間。萬(wàn)科在深圳舊改的未來(lái)，不再取決于能否回到過(guò)去的高利潤(rùn)模式，而取決于其能否抓住有限的政策機(jī)遇，高效盤(pán)活資產(chǎn)，并成功轉(zhuǎn)型適應(yīng)房地產(chǎn)“下半場(chǎng)”的生存法則。這場(chǎng)考驗(yàn)，關(guān)乎企業(yè)自身的命運(yùn)，也是整個(gè)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型的縮影。