巨量資金沉淀的三個去向

繼續實行適度寬松的貨幣政策，這個基調沒有變，也就是說，不差錢，貨幣政策的工具箱里還有工具。

問題是錢流向了哪里？

主要有三個去向，而每個去向都存在資本的 “沉淀”。

首先是國企和政府主導的投資項目。

近十年，投資拉動一直是中國經濟增長的基本模式。而投資拉動的這些資金中有 80% 以上妥妥地流向了國有企業，用于基礎設施建設等長期項目，差不多干到了極致。一談到基礎設施建設，美國人也開始自卑了，以至于有一種江湖傳說：中國的 “基建狂魔”，已經把 2035 年的計劃項目都干完了。

這些項目周期長、回報慢，有些甚至因決策失誤或超前建設而形成低效、無效資產，導致資金被 “鎖死” 在鋼筋混凝土里，難以快速形成市場有效供給，更談不上轉化為居民收入。

第二個去向是通過財政稅收進行分配。

無論投資主體是誰，企業創造收益的大部分會以稅收等形式上交到財政。

這形成了一個循環：大量投資在初期拉動了 GDP，但其最終產生的利潤和現金流，通過稅收大量歸集到財政；而居民部門在初次分配中獲得的份額相對有限。在全口徑財政支出上，為了擴大稅基，又將更多的錢用于投資、投向國企，開始下一個循環。每一次循環都會伴隨著效率遞減，以及居民收入占 GDP 比重進一步被壓低。這個 “循環劫” 一直沒有解開，就無法形成從生產到消費的良性閉環。政策年年定 GDP 目標，卻沒有提高居民部門收入占比的剛性計劃，所以也解決不了總需求不足的問題。

第三個去向是房地產市場對資金的持續吸附。

盡管房地產大開發時代已過，但體量依然巨大，它仍舊是資金首屈一指的 “蓄水池”，且正在經歷痛苦的債務化解過程。

房企如恒大的巨額負債自不必說，即便萬科這樣的 “好學生”，也不足以描述房地產真正的系統性問題。相對地方城投而言，它們都是小巫見大巫，地方城投平臺的負債規模更具代表性。

更關鍵的是，過去房地產通過按揭貸款，吸納了居民部門大量的未來收入，即所謂 “六個錢包”，嚴重擠壓了其他消費能力。一頭鎖死了大量流動性，一頭又透支了居民未來的消費，這就構成了通縮最直接、也是最主要的原因。

所以，我們連續五年看到的，都是宏觀數據的背離：GDP 數據看上去不錯，但居民消費價格指數與生產者價格指數持續背離，經濟無法走出下行螺旋。

這三類資金沉淀是系統性問題，只要有一個不能解決，就無法真正走出流動性陷阱。