營收降 利潤升|蒙牛繼續“瘦身”

規模擴張轉向價值導向

作者 | 勝馬財經辛子墨

編輯 | 歐陽文

近日，蒙牛乳業（02319.HK）發布2025年業績公告。在國內乳企普遍陷入“預虧”“增收不增利”的寒冬之下，這份公告相對亮眼。盡管營收仍有下滑，但盈利端大幅反彈、減值規模顯著收窄。

這份業績預告的核心數據看似矛盾，但暗藏深意：它不僅是蒙牛乳業2025年的經營成績單，更是中國乳業高速增長時代落幕后，行業參與者在存量博弈中重構競爭力的典型注腳。

輕裝前行背后的戰略取舍

2025年，蒙牛經營數據呈現鮮明分化：全年總收入同比下降7%-8%，未回增長軌道；7.9%至8.1%的經營利潤率，也未實現“與上年持平”的預期，核心盈利效率仍有提升空間。

與此同時，公司盈利端的表現卻成為最大亮點：預計全年凈利潤14億至16億元，較2024年的1.05億元暴增十余倍。不過，這份增長并非源自于核心盈利能力的提升，而是資產減值計提帶來的變化，是蒙牛主動“甩包袱”的直接體現。

2025年蒙牛針對閑置生產設施、應收賬款及委托貸款計提減值22億至24億元，而2024年這一數字高達40億元，這種調整本質上是對歷史遺留問題的集中清理，也是新管理層戰略風格的延續。

2024年3月，蒙牛總裁盧敏放卸任,前高級副總裁高飛接任，并開啟大刀闊斧改革，通過減值非核心資產、優化閑置產能甩掉包袱，2025年的減值收縮正是改革的持續推進。

在行業下行周期，減值計提的規模與方向直接反映企業戰略定力。蒙牛的精準減值并非被動應對，而是主動優化資產結構的務實之舉。作為年營收近千億的乳企，敢于以短期營收下滑的陣痛，換取長期輕裝前行的空間，這份決斷值得行業正視。

除此之外，蒙牛業務層面的優化也初顯成效：2025年下半年，公司核心業務液態奶收入環比企穩回升，結束持續下滑態勢；鮮奶、奶粉、奶酪等新興品類全年實現雙位數增長，業務結構呈現多元化積極趨勢。這背后是蒙牛在渠道優化、價格管控、庫存去化上的持續發力，有效緩解了經營壓力，實現業務良性循環。

但蒙牛的營收結構仍存在明顯短板，2025年中期數據顯示，公司液態奶占總收入的比重高達77.4%，盡管新興品類增長迅猛，但體量尚不足以對沖液態奶下滑的壓力——上半年奶酪業務占比僅5.7%，奶粉業務占比4.0%，與液態奶差距顯著。如何擴大新興品類規模、優化業務結構，仍是蒙牛未來的核心課題。

總體而言，蒙牛2025年展現的經營韌性難能可貴。業績公告發布后，蒙牛股價當日大漲近7%，多家投行調高評級至“增持”，但股價反映的是市場預期而非經營現實，蒙牛2025年的答卷并非高分，轉型之路仍任重道遠。

乳業寒冬何時結束

蒙牛并非個例，而是中國乳業集體陣痛的縮影。從上游牧場到下游乳企，整個產業鏈正經歷前所未有的寒冬，這并非簡單的周期性波動，而是深刻的結構性調整。

寒冬的核心是上下游雙重擠壓：上游原奶價格創下十年新低，2025年主產區收購價低至3.03元/公斤，連續三年低于養殖成本線，導致60%的社會化牧場虧損，不少中小牧場不得不“賣牛止損”；下游市場需求疲軟引發白熱化價格戰，產品頻繁打折，進一步壓縮乳企盈利空間。

全行業正經歷增收難、盈利更難的困境。2025年上半年，28家上市乳企營收下滑，多數虧損；頭部乳企也面臨營收下滑、盈利承壓，行業壓力可見一斑。

寒冬的根源是乳業增長邏輯的全面重構。過去，乳業高速增長依靠三大支撐：人口增長、城市化帶來的滲透率提升、消費升級帶來的單價提升。但自2021年起，三大支柱同時動搖：新生兒數量下跌導致嬰幼兒奶粉需求萎縮；農村市場滲透率接近飽和，擴張空間耗盡；消費理性化使高端奶溢價難以為繼，高端化路徑受阻。

面對困境，上游牧場紛紛加速去產能，2024-2025年奶牛存欄累計減少55萬至60萬頭，去化幅度超10%，原奶供需矛盾逐步緩解，行業翹首期盼拐點到來。

華源證券研究認為，2026年原奶價格拐點將到；方正證券則直言“拐點已至”，預計2026年1月原奶價格開啟向上周期；天風證券判斷存欄去化接近尾聲，2026年年中后價格反轉。新希望集團董事長劉永好也表示，2026年牛奶價格將回歸正常，行業有望走出寒冬。

不過，一個不可忽略的事實是，即便原奶價格回暖，乳業也大概率回不到高速增長時代。如果乳企繼續陷入同質化競爭，只拼價格、拼渠道，將難以可持續發展。

蒙牛早已意識到這點，高飛掌舵后堅定推進“一體兩翼”戰略，構建全品類、全產業鏈縱深一體化生態，擺脫同質化競爭。不過，這不是蒙牛一家企業的自救之舉，而是整個行業想要實現破局的必然之路。

深加工是機遇還是解藥

行業至暗時刻，也是變革最佳時機。當規模擴張模式難以為繼，乳業新出路逐漸浮現——精深加工。今年兩會上，乳業代表紛紛聚焦深加工，寄望以技術升級推動行業從“規模擴張”向“質量提升”轉型，奶酪、黃油等高附加值產品能否成為新增長極，備受關注。

從市場視角看，深加工是乳業擺脫"原奶魔咒"的必由之路。當前原奶價格3元/公斤，而奶酪市場價格高達60-80元/公斤，乳清蛋白粉更是每噸10萬元以上，附加值提升數十倍。

國際乳業巨頭早已完成這一轉型：新西蘭恒天然集團深加工產品占比超60%，荷蘭菲仕蘭奶酪和乳粉業務貢獻主要利潤。反觀中國，原奶加工仍以液態奶為主，占比超80%，深加工率不足15%，與發達國家40%-50%的水平差距懸殊。這種結構性失衡，導致中國乳企在原奶過剩時只能被動殺價，缺乏調節緩沖空間。

作為行業龍頭，蒙牛乳業也在開啟深加工布局，馬斯卡彭奶酪、乳鐵蛋白等高附加值產品進入測試階段。而飛鶴則在乳蛋白提取領域實現11種關鍵原料自產，妙可藍多聚焦奶酪領域拓展新場景，頭部企業的集體轉向，標志著乳業正從“賣原奶”向“賣技術”“賣價值”轉型。

國內政策也在為深加工提供支撐：去年年底，6部門聯合印發的方案提出加速新技術應用、培育消費新場景；《中國食物與營養發展綱要（2025—2030年）》明確，到2030年人均奶類消費達47公斤，積極促進奶酪等干乳制品消費。

但深加工轉型之路并非坦途，首先是消費習慣制約，中國人均奶酪消費量不足1公斤，僅為歐盟的零頭，過去5年雖增長120%，但基數偏低，市場培育需要時間；其次，技術壁壘高，乳清粉、乳鐵蛋白等高端原料長期被歐美巨頭壟斷，國內企業面臨巨額產線改造壓力和技術打磨考驗，即便蒙牛在益生菌、母乳低聚糖領域取得突破，但仍有差距；最后，底層能力不足，配方研發、品牌營銷等能力難以匹配轉型需求，高端市場仍被外資把持。

總體而言，中國乳業高速增長的黃金時代已經結束，行業正經歷殘酷洗牌，未來競爭將聚焦于產品力、品牌力和創新能力。蒙牛乳業曾是規模擴張時代的贏家，如今在轉型的關鍵節點，能否順利完成從“規模導向”向“價值導向”的轉變，通過深加工找到新增長曲線，仍需時間檢驗。

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