機構資金最近在撤退？

今天A股的科技板塊殺得比較慘烈，昨晚我們文章里提到兩個值得關注的點，一是海外局勢的不確定性，二是機構資金的贖回動向，而這兩個風險，本質是同一個事情，后者是對前者的一種應激反應。

從今天第三方平臺的機構申贖數據來看，理財資金持倉最多、也是對市場波動最敏感的固收+基金，繼續大幅凈贖回，且創下了本輪沖突以來，第二大的單日賣盤。

這個事情本身也符合邏輯，咱們此前提到過，隨著理財原有商業模式的難以為繼，純債理財勢必壓縮，各家理財今年的目標一定是做大固收+、多資產的產品，從過往的數據來看，今年1月，恐怕是歷史上，固收+基金進錢最多的單個月份，核心邏輯和鏈路就是：

權益市場從去年底到今年初N連陽 → 市場進入右側順風區，產品短期業績和體驗好得不得了 → 散戶和機構加倉積極性大幅抬升 → 不管是分紅型保險、多資產理財、還是固收+基金，規模都迅速攀升 → 保險和理財資金募集完了之后，由于自身管理手段和能力受限，進一步加倉固收+公募基金 → 固收+公募規模進一步爆炸 → 推高公募部分重倉股、可轉債等資產的估值。

那么當順風局打完后，在市場面臨不確定性的時候，理財資金一定是最先跑路降倉的，因為它的負債穩定性最“差”（理財產品里，有大量風險偏好不是那么匹配、甚至是追漲進來的個人客戶，近期部分銀行渠道可能就要開始為很多理財的凈值波動，處理一波投訴了），理財的投資經理為了控制當下的回撤，也為了規避潛在的更大不確定性，一定是先降倉保平安，這時候贖回公募的二級債基等品種，是效率最高的，這已經是一種“肌肉記憶”了，否則自己就得提著頭去渠道天天路演解釋了。

因此，降倉（或被動應對贖回，或主動預防回撤）的鏈條轉動起來之后，最終還是會傳導到公募固收+基金身上，推高市場里這些品種的拋盤。

可轉債市場，是這個過程中，最最典型的底層資產——固收+產品上規模的時候，漲的嘎嘎猛，疊加目前轉債市場供給不足，導致估值直接上天；而出現負債端負循環的時候，跌起來也毫不手軟。

下圖，我們在星球持續更新的，過去10年，逐個年度，微盤股、小盤股、高價轉債（三者分別是股市、轉債市場的高估值代表，對流動性最為敏感），三者的年度最大回撤，可以看到，這一輪，高價轉債的最大回撤已經高達15.54%，排最近10年的第三，更是遠超今年小微盤的最大回撤，而在過往大部分年份，其波動率，應該都是小微盤的1/2左右——這，就是反常的地方。

更直觀的，是看全市場最大的可轉債ETF的資金流向，下圖，昨天單日，凈賣出12.6億，而前面四個交易日，賣出10億出頭——要知道，該產品的總規模在600億以上，基本都是機構資金，而整個可轉債市場的容量也就3000多億，該產品的資金流，能直接代表機構資金的動向。

另外一個代表性的品種，則是化工ETF，從大半年前的不到20億，干到了這個月峰值超過370億，其主要資金，也是機構，而上周開始，該產品開始出現持續的凈流出，上周后半周三天凈賣出18億左右，而昨天一天就干出去17億——你可以理解為，這兩天連續領跌全市場，就是機構賣出導致的沖擊。

另外，今天的光模塊，其實也走得非常典型的——在今天暴跌近8個點之前，A股光模塊，是本輪中東沖突以來，全球表現最好的板塊之一，似乎絲毫不受影響，但在今天英偉達的GTC大會開啟，黃仁勛話講完，CPO方向的利好落空之后，在宏觀層面偏利空的背景下，那些擁擠在里面的機構資金，剁起倉來也是毫不手軟，比如天孚這種——越是擁擠的地方，波動率一定是越大的。

因此，從結論來看，有幾條：

1、面對海外局勢的不確定性，機構資金整體會偏謹慎，這種謹慎不無道理，坦率說，我個人認為，是明智之舉。

2、越是負債端敏感的，越追求低波動率的，比如理財這類資金，撤退會更果斷。

3、機構的撤退，并不是整體撤退，而是結構性的，一方面是第二點說的這種負債端敏感的資金，另一方面是針對前期擁擠的板塊，比如上面兩個ETF的案例——事實上，那些權益市場真正的長錢，在這個位置，是不會走的（沒有別的地方去，因此也沒有股債蹺蹺板的機會），最多只是結構的調整，并等待更好的時機。

4、基于第三點，過度的恐慌也是不必的，需要思考的是兩點——第一，我手里買含權產品的資金是否是長期資金，我能否接受短期的波動？第二，我的持倉，是否足夠均衡，能否抵御海外不確定性下的各種情景？

5、波動不可怕，事實上，波動才是市場的常態，能有效釋放風險的市場，才是定價合理的市場，才能形成長期健康的發展。

6、年初開始，咱們持續灌輸一個想法，就是躁動火熱的開門紅是不可持續的，一方面需要降低預期，另一方面需要保持持倉的健康，還有一點就是要確保自身的風險偏好是和投資的方向匹配的，且盡量不要去人多的地方——站在當下，面對更混沌的局面，上述的觀點依然有效，要時刻敬畏市場、合理應對風險，才能在市場波動放大的區間，保持鎮定。

多聊一下海外局勢的情況，很全面，也比較重要。

1、【重要】海外局勢，依然是混沌的，也依然是當下的關鍵。

我分幾個問題，加幾個圖，完整聊一下。

第一，中東局勢為何停不下來？

有個核心的點在于，伊朗現在是成本占優的一方，“交換比”足夠高，可以持續用低成本的無人機等，阻斷霍爾木茲海峽并侵擾領國，一個有點搞的事情是，目前海灣國家竟然在向烏克蘭尋求幫助，下圖，因為烏克蘭在阻擊無人機上，有豐富的經驗...

從Polymarket的數據看，4月底前結束沖突的概率，已經降到50%以內——美國的福特號航母，據稱接到通知，要在中東待到5月。

從美方的角度看，其這回要求其他國家派軍艦的請求，基本得到了全體國家的無視，局面直接尬住。

第二，能源缺口的壓力，比想象中還大？

可能是的。

下圖，按照瑞銀的統計，霍爾木茲海峽每天往外運出2000萬桶油，現在無了，而靠沙特等陸上管道，可以補充600多萬桶，這時候缺口還有1300萬桶，而國際能源署的緊急儲備釋放，大概每天可以提供400萬桶左右，因此，截至目前每天全球有1000萬桶左右的原油缺口，持續下去的話，4月底全球石油庫存會降到歷史最低點。

下圖，大家看到的美油、布油期貨還是100美刀出頭，但阿聯酋的原油現貨，已經飆升到150美刀以上了，這里的剪刀差，是非常值得關注的風險。

第三，一方面，高油價影響的是經濟增速。

下圖，橫軸是各個國家從霍爾木茲海峽進口的原油占比，縱軸是原油儲備能用的天數，可以看到，菲律賓這種依賴度高、儲備低的，壓力最大，中國這種占比低、儲備高的，壓力相對小。

下圖，是外資的分析，對油氣貿易逆差占GDP大的國家來說，對經濟的影響是非常直接的。

下圖，包括對美國，目前對美國26年底前進入衰退的概率，已經從中東沖突前的不到20%，上升到30%以上。

第四，另一方面，影響的是降息的概率，以及背后的股市估值。

油價上行，帶動通脹上行，從而影響降息預期，并壓制股市估值。

目前，美聯儲這邊，市場對今年降息至少1次的概率，已經到了47%，跌破了50%，也就是說，今年不降息的概率已經突破一半。

而加息的概率，甚至已經從8%飆升到了35%。

最近2年期美債利率，突破了美聯儲的準備金率，也是市場的一種表達。

另外，中午我們也聊到，《》，澳洲由于擔心通脹壓力，已經連續第二個月加息。

而從亞洲市場來看，下圖，外資的預測，還有降息空間的已經不多了（還包括我們）。

綜上，海外局勢依然混沌，必須留個心眼——再說一次，我也不是地緣政治的專家，沒法給大家拍腦袋得出任何結論，我習慣用“弱者”和“無知”的姿態，做足準備，去迎接不確定性。

2、表韭基金投顧的跟投操作。

從組合的情況來看，下圖，我們觀察到，本周，表韭量化、表韭全球、表韭固收加，都發起了一次調倉，今日生效，邏輯如下，其實，大家能看出來，和上面的判斷是吻合的。

1、中東局勢不確定性加大，核心是提前做好針對不同場景的應對，而非預判走勢，組合加入更多"反脆弱性"的因素，包括倉位調整、以及結構對沖。

2、油價中樞推升通脹上行預期，進一步壓制海外主要央行的降息空間，今年在投資上，股市進一步估值抬升的空間有限，尋找更多盈利驅動的板塊，整體思路更偏絕對收益。

3、星球。

更多的內容，大家還是看星球吧，包括對上面提到的化工板塊，今天也做了一個完整的分析，包括兩份非常重要的pdf。

掃碼入。

求贊、在看。

風險提示：全文若有涉及個股的內容，僅為市場描述，不代表任何推薦，事實上，本賬號從不進行薦股。