默克果斷止損，恒瑞醫(yī)藥14億歐元合作告吹

2026年3月5日，德國(guó)默克（Merck KGaA）正式官宣，終止與恒瑞醫(yī)藥圍繞PARP1抑制劑HRS-1167的全球授權(quán)合作，并同步放棄Claudin 18.2 ADC藥物SHR-A1904的全球選擇權(quán)。

戛然而止

這筆2023年10月達(dá)成、首付款1.6億歐元、潛在總金額高達(dá)14億歐元的重磅出海交易，在推進(jìn)不足兩年半后戛然而止，引發(fā)關(guān)注。

默克將原因歸結(jié)為管線優(yōu)先級(jí)調(diào)整、聚焦高潛力項(xiàng)目，這并非單一項(xiàng)目的取舍，而是跨國(guó)藥企在全球醫(yī)藥行業(yè)調(diào)整期下的戰(zhàn)略收縮。

根據(jù)協(xié)議條款，恒瑞無需退還已入賬的1.6億歐元首付款，完整保留HRS-1167在中國(guó)大陸的全部權(quán)益，國(guó)內(nèi)II期臨床正常推進(jìn)，同時(shí)重新收回兩款藥物的全球權(quán)益。

看似“穩(wěn)賺不賠”的交易背后，藏著中國(guó)頭部創(chuàng)新藥出海的深層陣痛，也標(biāo)志著行業(yè)從BD狂歡走向理性成熟。

此次合作終止，對(duì)恒瑞而言是出海節(jié)奏短期受挫，而非創(chuàng)新能力被證偽。作為中國(guó)創(chuàng)新藥龍頭，恒瑞正處在創(chuàng)新集中兌現(xiàn)、業(yè)績(jī)穩(wěn)健修復(fù)的關(guān)鍵階段。

恒瑞醫(yī)藥2025年前三季度營(yíng)收231.88億元，同比增長(zhǎng)14.85%，歸母凈利潤(rùn)57.51億元；同期研發(fā)投入49.45億元，累計(jì)研發(fā)投入超500億元，已獲批24款1類創(chuàng)新藥和5款2類新藥，在ADC、雙抗、小分子靶向、代謝疾病等前沿領(lǐng)域全面布局，形成上市一批、臨床一批、儲(chǔ)備一批的完整管線梯隊(duì)。

戰(zhàn)略收縮

從財(cái)務(wù)層面看，1.6億歐元首付款約占恒瑞2024年凈利潤(rùn)的5%，且無退款條款，對(duì)當(dāng)期業(yè)績(jī)幾乎無沖擊。

2025年前三季度，公司資產(chǎn)負(fù)債率僅12.14%，貨幣資金充裕，健康的資產(chǎn)負(fù)債表與充沛現(xiàn)金流保障了研發(fā)節(jié)奏與國(guó)內(nèi)商業(yè)化基本盤不受影響。

HRS-1167與SHR-A1904全球權(quán)益的回歸，讓恒瑞掌握了自主開發(fā)主動(dòng)權(quán)，可重新規(guī)劃國(guó)際臨床或?qū)有潞献骰锇椤４舜问录H影響海外里程碑與銷售分成預(yù)期，并未動(dòng)搖其創(chuàng)新轉(zhuǎn)型與全球化的核心根基。

合作終止的底層邏輯，是PARP賽道全面紅海內(nèi)卷與跨國(guó)藥企全球戰(zhàn)略收縮。

PARP抑制劑已從藍(lán)海變成高度競(jìng)爭(zhēng)的紅海，全球市場(chǎng)由阿斯利康、輝瑞主導(dǎo)。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)經(jīng)醫(yī)保談判與集采洗牌，價(jià)格大幅下探，商業(yè)化天花板持續(xù)壓低。

第二代高選擇性PARP1抑制劑全球近40個(gè)品種進(jìn)入臨床，同質(zhì)化內(nèi)卷讓早期項(xiàng)目投資回報(bào)率驟降。

默克的決策并非針對(duì)恒瑞，而是應(yīng)對(duì)自身專利懸崖與業(yè)績(jī)壓力的必然選擇，其核心藥物Mavenclad在美國(guó)專利敗訴，仿制藥沖擊導(dǎo)致收入預(yù)期大幅下調(diào)，疊加大額并購(gòu)后的資源整合需求，不得不全面清理臨床早期、高風(fēng)險(xiǎn)、低回報(bào)管線，將資源集中于后期商業(yè)化資產(chǎn)。

這也成為全行業(yè)趨勢(shì)，MNC不再為創(chuàng)新溢價(jià)買單，從“廣覆蓋掃貨”轉(zhuǎn)向“高精準(zhǔn)篩選”，只對(duì)first-in-class、臨床后期、差異化明確的資產(chǎn)開放合作。

正常波折

這場(chǎng)合作終止，是中國(guó)創(chuàng)新藥出海的標(biāo)志性拐點(diǎn)，短期利空出盡，長(zhǎng)期邏輯不變。

短期來看，消息落地后市場(chǎng)情緒沖擊有限，股價(jià)波動(dòng)僅為情緒釋放，首付款落袋、國(guó)內(nèi)臨床正常推進(jìn)，利空已基本出盡。

中期層面，恒瑞出海BD節(jié)奏短期承壓，但自主全球化進(jìn)程提速，收回權(quán)益后可優(yōu)化出海組合，集中資源布局更具全球競(jìng)爭(zhēng)力的品種，戰(zhàn)略靈活性大幅提升。

長(zhǎng)期而言，中國(guó)創(chuàng)新藥的底層驅(qū)動(dòng)力，也就是工程師紅利、臨床效率、成本優(yōu)勢(shì)與政策支持依然穩(wěn)固，恒瑞的平臺(tái)化研發(fā)、商業(yè)化能力與供應(yīng)鏈壁壘持續(xù)加固，合作終止只是全球化路上的正常波折。

對(duì)整個(gè)行業(yè)而言，這是一次關(guān)鍵的價(jià)值校準(zhǔn)，出海不再是榮譽(yù)勛章，而是以臨床價(jià)值為核心的商業(yè)決策，行業(yè)將加速出清同質(zhì)化靶點(diǎn)，向源頭創(chuàng)新、平臺(tái)創(chuàng)新升級(jí)，真正具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)將穿越周期，中國(guó)創(chuàng)新藥也將從“規(guī)模出海”邁向“價(jià)值出海”的全新階段。

未來，恒瑞將依托現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)與管線底蘊(yùn)，在自主出海與合作授權(quán)中尋找平衡，以硬核臨床數(shù)據(jù)重塑資產(chǎn)價(jià)值。

而中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)也將以此為契機(jī)，摒棄泡沫化的BD狂歡，回歸創(chuàng)新本質(zhì)，在全球醫(yī)藥格局中構(gòu)建真正的硬實(shí)力。

當(dāng)潮水退去，手里有現(xiàn)金、有產(chǎn)品、有全球能力的企業(yè)，才能走得更穩(wěn)、更遠(yuǎn)。

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