金戈新材：采銷額與供應商矛盾 募投項目環評現有產品信披現疑云

《金證研》南方資本中心 池恩/作者易溪 南江 映蔚/風控

2026年3月6日，廣東金戈新材料股份有限公司（以下簡稱“金戈新材”）披露其2025年度報告，2025年其營業收入同比增加4.15%，凈利潤同比增加21.3%。對此，金戈新材稱主要是因為產品主要應用行業新能源汽車行業、消費電子行業等受益于行業競爭改善和國家促消費等政策支持，呈現回暖趨勢，產品下游需求有所增長所致。

而業績增長的另一面，2023-2025年，金戈新材毛利率逐年下滑，且按下游應用領域劃分多個產品單位售價下滑但同期銷量上漲。此外，江蘇聯瑞新材料股份有限公司（以下簡稱“聯瑞新材”）系國內主要球形氧化鋁企業，系金戈新材的同行業可比公司之一。值得注意的是，金戈新材披露2024年向同行聯瑞新材采購金額，或與聯瑞新材信披不一。此外，金戈新材募投項目環評文件披露金戈新材廠區的現有產品及產能情況，包括下游應用產品導熱墊片產品的產能，而申報文件或未披露其具備導熱墊片產品等相關信息，或現疑云。

一、業績增長背后毛利率下滑，采購數據與供應商信披矛盾存疑

2025年，金戈新材業績高速增長，且變動趨勢或異于同行。2023-2025年，金戈新材毛利率持續下降，多個下游領域產品單位售價下跌的同時銷售量上漲。業績增長的另一面，金戈新材2025年管理費用、銷售費用均同比下滑，稱銷售費用減少系調減銷售人員獎金所致。

1.1 2025年2家同行凈利潤負增長、1家同行預虧、1家同行凈利潤增速超16%，金戈新材凈利潤增速逾21%

據金戈新材簽署于2026年3月16日的招股說明書（以下簡稱“簽署于2026年3月16日招股書”）以及簽署于2025年6月25日的招股說明書（以下簡稱“簽署于2025年6月25日招股書”），金戈新材主要從事功能性材料研發、生產和銷售，主要產品包括導熱粉體材料、阻燃粉體材料、吸波粉體材料等，下游客戶通過將金戈新材相關產品填充至高分子材料中，使其具備導熱、阻燃、吸波等特性，最終產品廣泛應用于新能源汽車、消費電子、5G通信、光伏儲能等領域。

2022-2025年，金戈新材的營業收入分別為4.16億元、3.85億元、4.67億元、5.34億元；凈利潤分別為4,530.73萬元、4,129.46萬元、4,738.91萬元、5,748.27萬元。

經測算，2023-2025年，金戈新材的營業收入同比增長率分別為-7.63%、21.56%、14.15%；凈利潤的同比增長率分別為-8.86%、14.76%、21.3%。

不難發現，2023年，金戈新材的營收凈利曾出現負增長，而后2024-2025年營收凈利回升并持續增長。

據金戈新材簽署于2026年3月16日的公開發行股票并在北交所上市申請文件的審核問詢函的回復（以下簡稱“首輪問詢回復”），金戈新材表示，2023年，其業績下滑主要系由于下游新能源汽車行業、消費電子行業相關產品收入下降所致。

2023年下半年，新能源汽車產業增長不達預期，產業鏈企業存在去庫存壓力，且當年新能源汽車行業競爭較為劇烈，下游企業盈利和成本壓力較大，相關影響進一步傳導至上游材料供應商；消費電子處于階段性底部，行業整體出貨量小幅下降，主要客戶相應減少備貨量，因此2023年金戈新材新能源汽車行業和消費電子行業相關產品銷量下降。

2024-2025年，受益于行業競爭改善和國家“促消費”、“反內卷”等政策支持，新能源汽車行業和消費電子行業整體回暖，金戈新材主要客戶基于對未來銷售預期增加備貨，因此金戈新材相關細分領域產品的銷售數量同比上升較多，是業績回升的主要原因。

值得注意的是，2025年，金戈新材的多家同行業績出現下滑。

此番上市，金戈新材共選取4家同行業可比公司，分別為安徽壹石通材料科技股份有限公司（以下簡稱“壹石通”）、浙江萬盛股份有限公司（以下簡稱“萬盛股份”）、河南天馬新材料股份有限公司（以下簡稱“天馬新材”）、江蘇聯瑞新材料股份有限公司（以下簡稱“聯瑞新材”）。

據金戈新材簽署于2026年3月18日的公開發行股票并在北交所上市申請文件的第二輪審核問詢函的回復（以下簡稱“二輪問詢回復”），2023-2025年，壹石通的營業收入分別為4.65億元、5.05億元、6.3億元，凈利潤分別為2,452.37萬元、1,200.41萬元、-2,212.24萬元。2024-2025年，壹石通營業收入同比增長率分別為8.6%、24.89%；凈利潤同比增長率分別為-51.05%、-284.29%。

2023-2025年，天馬新材的營業收入分別為1.89億元、2.55億元、2.74億元；凈利潤分別為1,225.12萬元、3,937.99萬元、3,728.26萬元。2024-2025年，天馬新材營業收入的同比增長率分別為34.99%、7.46%；凈利潤的同比增長率分別為221.44%、-5.33%。

2023-2025年，聯瑞新材的營業收入分別為7.12億元、9.6億元、11.16億元；凈利潤分別為1.74億元、2.51億元、2.93億元。2024-2025年，聯瑞新材的營業收入同比增長率分別為34.94%、16.15%；凈利潤的同比增長率分別為44.47%、16.42%。

2023-2024年，萬盛股份的營業收入分別為28.5億元、29.63億元；凈利潤分別為1.84億元、1.03億元。2024年，萬盛股份的營業收入同比增長率為3.97%；凈利潤的同比增長率為-43.72%。

據萬盛股份簽署于2026年1月24日的2025年年度業績預虧公告，經萬盛股份測算，預計2025年年度實現歸母凈利潤為-10.6億元至-8.9億元。

據二輪問詢回復，2025年，壹石通凈利潤同比由盈轉虧，主要原因包括重點研發項目研發支出增加、開展管理變革致管理費用增加、實施了股權激勵新增確認股份支付費用。

2025年，萬盛股份凈利潤由盈轉虧，主要受國際事件影響，全球經濟持續疲軟，產品終端需求不達預期，疊加國內產能擴張，主要產品供大于求，產品毛利及毛利率持續下滑。并且萬盛股份調整部分基地產品結構和產能布局，同時將部分國內基地阻燃劑產能搬遷至泰國基地，國內基地受產能調整削減、搬遷、產能爬坡、產品毛利率下降等綜合影響，現有產能經營業績無法覆蓋整個基地的投資規模，資產存在減值跡象導致計提資產減值金額較大。

2025年，天馬新材凈利潤有所下降，主要原因包括上年末高成本存貨在本報告期實現銷售并結轉營業成本，對當期盈利水平形成階段性壓力；部分募投項目轉固并投入使用，固定資產折舊費用相應增加；天馬新材因訴訟事項對2023年原計提的預計負債進行調整。

此外，金戈新材表示，主要系各可比公司內部在經營和管理方面的差異導致了凈利潤波動呈現差異化趨勢。

可以發現，可比公司中，2025年，金戈新材的可比公司壹石通、天馬新材的凈利潤負增長，萬盛股份歸母凈利潤預虧。同期，聯瑞新材凈利潤增速超16%，金戈新材凈利潤增速超21%。

1.2 2023-2025年毛利率逐年下滑，按下游應用領域劃分多個產品單位售價下滑同期銷量上漲

據簽署于2026年3月16日招股書以及簽署于2025年6月25日招股書，2022-2025年，金戈新材的毛利率分別為23.56%、25.28%、24.24%、22.36%。

2022-2024年，同行業可比公司的毛利率均值分別為32.68%、27.66%、26.44%。需要說明的是，截至查詢日期2026年3月23日，同行業可比公司暫未披露2025年度毛利率數據。

由上可知，2022-2024年，金戈新材的毛利率均低于同行均值。且2023-2025年，金戈新材的毛利率逐年下滑。

此外，報告期內，金戈新材出現降價銷售的情形。

據首輪問詢回復，金戈新材的產品下游應用領域主要包括新能源汽車行業、消費電子行業、5G通信行業、光伏儲能行業，上述行業相關產品占金戈新材各期營業收入比例合計90%以上。

2022-2025年，金戈新材銷往新能源汽車領域的產品單位售價分別為2.06萬元/噸、1.64萬元/噸、1.56萬元/噸、1.21萬元/噸；銷售數量分別為6,597.86噸、5,309.69噸、8,219.02噸、13,316.47噸。

同期，金戈新材銷往消費電子領域的產品單位售價分別為0.65萬元/噸、0.65萬元/噸、0.61萬元/噸、0.6萬元/噸；銷售數量分別為19,606.24噸、18,139.98噸、23,189.47噸、27,578.81噸。

2022-2025年，金戈新材銷往5G通信領域的產品單位售價分別為4.04萬元/噸、4.14萬元/噸、4.02萬元/噸、3.75萬元/噸；銷售數量分別為2,377.13噸、2,555.08噸、2,917.26噸、3,184.11噸。

同期，金戈新材銷往光伏儲能領域的產品單位售價分別為0.8萬元/噸、0.77萬元/噸、0.64萬元/噸、0.65萬元/噸；銷售數量分別為3,304.73噸、5,550.08噸、7,293.68噸、8,491.9噸。

可以看出，按下游應用領域劃分，除了光伏儲能領域，2024-2025年，金戈新材銷往新能源汽車行業、消費電子行業、5G通信行業的產品的單位售價均逐年下滑，同期前述領域的產品銷量均上漲。

1.3 2025年管理費用、銷售費用均同比下滑，稱銷售費用減少系調減銷售人員獎金所致

據簽署于2025年6月25日招股書以及簽署于2026年3月16日招股書，2022-2025年，金戈新材的管理費用金額分別為1,335.98萬元、1,627.61萬元、1,964.69萬元、1,563.09萬元；管理費用率分別為3.21%、4.23%、4.2%、2.93%。

其中，金戈新材表示，2025年，其管理費用同比有所減少，主要系支付的中介費用減少所致。

2022-2025年，金戈新材的銷售費用金額分別為1,257.43萬元、1,352.48萬元、1,482.66萬元、1,442.22萬元；銷售費用率分別為3.02%、3.52%、3.17%、2.7%。

對此，金戈新材表示，2025年，其銷售費用同比有所減少，主要系調整銷售人員獎金減少所致。

即是說，2025年，金戈新材的營收凈利高速增長。然而，同期，金戈新材的銷售費用、管理費用的金額以及占營收的比例均同比下滑。對此，金戈新材稱其主要系中介費用減少以及調整銷售人員獎金減少所致。

“問題”仍未結束。

1.4同行聯瑞新材系第二大供應商，其中金戈新材披露2024年采購額與聯瑞新材信披矛盾或存疑

前述提到，聯瑞新材系同行業可比公司。

據簽署于2026年3月16日招股書及簽署于2025年6月25日招股書，2023-2025年，聯瑞新材均系金戈新材的第二大供應商，金戈新材向其采購球形氧化鋁等。同期，金戈新材對聯瑞新材的采購金額分別為2,670.36萬元、5,496.45萬元、5,179.99萬元，占采購總額的比例分別為9.77%、14.86%、12.86%。上述金戈新材對聯瑞新材的采購額，包括江蘇聯瑞新材料股份有限公司和聯瑞新材（連云港）有限公司（以下簡稱“聯瑞有限”）。

據聯瑞新材簽署于2026年1月5日的向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書，2024年以及2025年1-6月，金戈新材均系聯瑞新材的第三大客戶，聯瑞新材對金戈新材的銷售金額分別為5,214.37萬元、2,560.71萬元，占聯瑞新材營業收入的比例分別為5.43%、4.93%。

截至本募集說明書簽署日2026年1月5日，聯瑞新材有2家全資子公司，分別為諾艾國際有限公司、聯瑞有限。其中，聯瑞新材2024年8月設立諾艾國際，并于2024年度將諾艾國際納入合并報表范圍，諾艾國際主要經營進出口貿易業務。2024年8月，金戈新材的子公司佛山市三水鎧潮材料科技有限公司（以下簡稱“三水鎧潮”）注銷。

而且，2024年，金戈新材、聯瑞新材的會計政策變更、會計估計變更、會計差錯更正事項均未對該數據產生影響。而金戈新材披露的2024年對聯瑞新材的采購金額，比聯瑞新材披露的2024年對金戈新材的采購金額多282.08萬元，數據矛盾存疑。

此外，2023年，金戈新材的營收凈利現負增長，而后2024-2025年營收凈利回升并保持增長。而金戈新材4家同行業可比公司中，2025年壹石通、天馬新材的凈利潤負增長，萬盛股份歸母凈利潤預虧，聯瑞新材凈利潤增速超16%。2022-2024年，金戈新材的毛利率均低于同行均值，且2023-2025年金戈新材毛利率逐年下滑。2024-2025年，其銷售主要下游領域新能源汽車行業、消費電子行業、5G通信行業的產品單位售價均逐年降低，同期銷量上漲。

二、曾投資2億元向下游應用產品延伸，募投項目環評現有產品或現信披疑云

根據《企業會計準則第8號——資產減值》，當企業的資產已經或者將被閑置、終止使用或者計劃提前處置，則表明資產可能發生了減值。

此次上市，金戈新材募投項目環評披露，截至2025年金戈新材廠區主要產品及產能情況，其中包括非硅導熱墊片、非硅導熱膏的產能情況。而在申報材料中，金戈新材未提及相關產品及相關產能情況。且截至2025年末，金戈新材表示其不存在暫時閑置的固定資產。

2.1募投項目環評披露廠區現有產品產能包括非硅導熱墊片等，披露歷史環評項目包括2021年驗收的“導熱墊片項目”

據簽署于2026年3月16日招股書，金戈新材從事功能性粉體材料研發、生產和銷售，主要產品包括導熱粉體材料、阻燃粉體材料、吸波粉體材料等，下游客戶通過將金戈新材相關產品填充至高分子材料中，使其具備導熱、阻燃、吸波等特性，最終產品廣泛應用于新能源汽車、消費電子、5G通信、光伏儲能等領域。

據首輪問詢回復，金戈新材的投資項目包括“電子專用材料生產線增資擴產技術改造項目”，該項目的備案項目編號為19060026130001；對應的環評批復包括《關于佛山市三水金戈新型材料有限公司年產非硅導熱墊片30萬平方米、非硅導熱膏50噸新建項目<環境影響報告表>審批意見的函》，環評批復文號為佛三白環復[2020]10號。

截至首輪問詢回復簽署日2026年3月16日，該項目已自主驗收。

據簽署于2026年3月16日招股書，此番上市，金戈新材擬募資2.05億元，分別投入“年產 3 萬噸功能性材料技術改造項目”、“研發試驗基地建設項目”、“智能倉儲建設項目”、“補充流動資金”。

其中，募投項目“年產3萬噸功能性材料技術改造項目”、“研發試驗基地建設項目”已于2025年5月27日取得佛山市生態環境局出具的《關于<廣東金戈新材料股份有限公司研發試驗基地建設項目及年產3萬噸功能性材料技術改造項目環境影響報告表>審批意見的函》。

前述兩個募投項目共用同一環評批復，環評批復文號均為佛環三復【2025】99號。

據佛山市三水區政府于2025年6月4日發布的“關于《廣東金戈新材料股份有限公司研發試驗基地建設項目及年產3萬噸功能性材料技術改造項目環境影響報告表》審批意見的函”，該文件的審批文號為佛環三復【2025】99號。

其中，該環評批復文件顯示，金戈新材提交的《廣東金戈新材料股份有限公司研發試驗基地建設項目及年產3萬噸功能性材料技術改造項目環境影響報告表》已獲批復，統一項目代碼為2503-440607-04-02-249431。

據佛山市生態環境局公開信息，佛山市生態環境局三水分局于2025年4月21日受理金戈新材研發試驗基地建設項目及年產3萬噸功能性材料技術改造項目環境影響報告表（以下簡稱“研發基地項目環評文件”），該文件的編制日期為2025年。該項目的建設單位為金戈新材，項目代碼為2503-440607-04-02-249431。

通過對比項目名稱、項目代碼等信息，該項目與金戈新材的募投項目“年產3萬噸功能性材料技術改造項目”、“研發試驗基地建設項目”為同一個項目。

據研發基地項目環評文件，金戈新材的二廠區的現有項目包括“佛山市三水金戈新型材料有限公司年產非硅導熱墊片30萬平方米、非硅導熱膏50噸新建項目”（以下簡稱“導熱墊片項目”），該項目的環評批復文為佛三白環復〔2020〕10號，審批時間為2020年5月21日，該項目于2021年10月28日完成自主驗收。

該項目的主要內容為年產非硅導熱墊片30萬平方米、非硅導熱膏50噸。截至編制日，金戈新材二廠區的主要產品產能包括非硅導熱膏100噸/年、非硅導熱墊片30萬平方米/年。

不難發現，金戈新材曾建設“導熱墊片項目”，該項目可形成年產非硅導熱膏50噸、非硅導熱墊片30萬平方米的產能，該項目于2021年10月完成自主驗收。截至研發基地項目環評文件編制日期，金戈新材二廠區彼時現有產品產能包括年產非硅導熱膏100噸、非硅導熱墊片30萬平方米。

2.2主營業務收入中“其他”產品年銷售額不足百萬元，上市申報文件中或未提及導熱墊片等產品

據簽署于2025年6月25日招股書以及簽署于2026年3月16日招股書，2022-2025年，金戈新材的主營業務收入包括導熱粉體材料、阻燃粉體材料、吸波粉體材料以及“其他”。其中，導熱粉體材料、阻燃粉體材料、吸波粉體材料均屬于功能性粉體材料。

其中，2022-2025年，金戈新材“其他”的銷售金額分別為81.75萬元、98.39萬元、42.56萬元、44.38萬元，占主營業務收入的比例分別為0.2%、0.26%、0.09%、0.08%。

且經《金證研》南方資本中心核查金戈新材此次上市申報文件，報告期內，金戈新材的主營業務、產品均未提及導熱墊片、導熱膏等產品。

由上可知，金戈新材主營業務收入中，2022-2025年，主要產品功能性粉體材料貢獻超九成收入，“其他”產品收入均低于100萬元，且未提及導熱墊片、導熱膏等產品。

2.3“導熱墊片項目”總投資2億元，招股書披露不存在暫時閑置的固定資產且歷史在建工程未涉及上述產品

據編制于2025年的研發基地項目環評文件，金戈新材的“導熱墊片項目”位于二廠區，該項目的環評批復號為佛三白環復〔2020〕10號。其中，二廠區位于佛山市三水區白坭鎮聚金路2號之一。

截至查詢日期2026年3月30日，據廣州綠網環境保護服務中心（以下簡稱“綠網”）披露的項目信息自驗情況一覽數據，“佛山市三水金戈新型材料有限公司年產非硅導熱墊片30萬平方米、非硅導熱膏50噸新建項目”的運營單位為金戈材料，建設地點為廣東佛山三水區廣東佛山三水區白坭鎮聚金路2號之一，項目環評審批文號為佛三白環復〔2020〕10號，該項目的自驗信息提交時間為2021年12月10日。

其中，該項目的實際總投資為2億元，實際環保投資為100萬元。

對比上述項目名稱、建設方、建設地點、環評批復號等信息，該項目與研發基地項目環評文件中披露的“導熱墊片項目”或系同一項目。在此情形下，“導熱墊片項目”的總投資額為2億元。

據編制于2025年的研發基地項目環評文件，金戈新材二廠區的1號車間主要生產非硅導熱膏、導熱墊片。其中，1號車間的主要設備包括行星攪拌機9臺、壓延貼合機2臺、隧道爐2臺、牽引切片機2臺、裁切機2臺、壓料機9臺、捏合機4臺、熱油機7臺。

據簽署于2025年6月25日招股書以及簽署于2026年3月16日招股書，2022-2025年各期末，金戈新材的固定資產賬面價值金額分別為1.01億元、1.13億元、1.27億元、1.41億元。

同期，金戈新材的固定資產賬面原值減少金額分別為102.31萬元、111.04萬元、128.31萬元、143.63萬元。

2022-2025年各期末，金戈新材的累計折舊余額分別為2,792.61萬元、3,683.54萬元、4,760.41萬元、6,107.23萬元。

2022-2025年各期末，金戈新材均不存在固定資產減值準備。截至2025年末，金戈新材不存在暫時閑置的固定資產。

且據簽署于2026年3月16日招股書及簽署于2025年6月25日招股書，2022-2025年，金戈新材披露的在建工程情況未涉及導熱墊片、導熱膏等產品。

值得注意的是，上述非硅導熱膏、非硅導熱墊片系金戈新材功能性粉體材料的延伸業務。

2.4 導熱墊片系主營產品功能性粉體材料的延伸業務，原子公司注銷前主要銷售導熱墊片等下游應用產品

據出具日為2024年11月15日的《股票公開轉讓并掛牌申請文件的審核問詢函》（以下簡稱“掛牌問詢回復”），三水鎧潮曾系金戈新材的全資子公司。2024年4月26日，金戈新材決定吸收合并三水鎧潮，2024年8月21日，該吸收合并完成且三水鎧潮完成注銷。三水鎧潮主要經營金戈新材產品的下游應用產品如導熱墊片、導熱硅脂等，與金戈新材業務具有一定協同性。

根據金戈新材與三水鎧潮簽訂的《吸收合并協議》，三水鎧潮的全部資產、債權、債務、業務及人員等均由金戈新材承繼。

在注銷前，三水鎧潮主要銷售導熱墊片、導熱硅脂等產品，該等產品為金戈新材功能性粉體材料的延伸業務，三水鎧潮報告期內業務較少，2022-2023以及2024年1-3月，三水鎧潮的營業收入分別為62.44萬元、12.64萬元、0元。

即導熱墊片、導熱硅脂系金戈新材的主營業務產品功能性粉體材料的延伸業務產品。原子公司三水鎧潮主要銷售導熱墊片、導熱硅脂等產品，該公司于2024年被金戈新材吸收合并，三水鎧潮的全部資產、債權、債務、業務及人員等均由金戈新材承繼。注銷前三水鎧潮的營業收入不足100萬元。

綜上而言，金戈新材募投項目的環評報告即研發基地項目環評文件披露，歷史環評項目包括2021年驗收的“導熱墊片項目”，并披露廠區現有產能包括非硅導熱墊片產品等。2021年，金戈新材投資2億元的“導熱墊片項目”驗收，該項目可形成年產非硅導熱墊片30萬平方米、非硅導熱膏50噸的產能。而2022-2025年，金戈新材主營業務收入中的“其他”業務的銷售金額均不足100萬元。另一面，2022-2025年各期末，金戈新材均不存在固定資產減值準備，且截至2025年末，金戈新材不存在暫時閑置的固定資產，而歷史在建工程或也未涉及上述產品。而導熱墊片系金戈新材主營產品功能性粉體材料的延伸業務，原子公司注銷前主要銷售導熱墊片等下游應用產品。在此情形下，金戈新材曾對下游導熱墊片的投資建設或值得關注。

三、結語

此番申報上市業績增長背后，2023-2025年，金戈新材毛利率逐年下滑，且按下游應用領域劃分多個產品單位售價下滑，同期銷量上漲。不僅如此，報告期內同行聯瑞新材系金戈新材的第二大供應商，而金戈新材披露2024年采購額與聯瑞新材信披矛盾或存疑。

另一方面，2021年，投資額為2億元的“導熱墊片項目”驗收，且金戈新材募投項目環評披露的歷史環評項目，也包括上述驗收的項目，并披露其廠區截至2025年主要產品產能包括非硅導熱墊片產品等。需要指出的是，導熱墊片系金戈新材主營產品功能性粉體的延伸業務，招股書或未披露其具備該產品的相關信息，并且披露不存在暫時閑置的固定資產、歷史在建工程未涉及上述產品。而金戈新材原子公司三水鎧潮注銷前主要銷售導熱墊片等下游應用產品，吸收合并后，2024年8月21日三水鎧潮完成注銷。