同類資產被買爆，超低估A股創新藥

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聚焦高成長公司，100000+投資菁英共同關注

近日，一筆金額巨大的融資震驚了創新藥行業。

3月23日， 華深智藥海外公司 Earendil Labs完成了多輪融資，融資總額達7.87億美元，創下了2026年開年Biotech融資的紀錄，投資方包括賽諾菲、 高瓴資本和輝瑞共同設立Biotech Development Fund以及多家海外知名機構。

另外有投行人士消息指出，華深智藥計劃在香港募資5億美元，發行前估值可能在50億美金，已經超越了港股AI智藥龍頭（英矽智能、晶泰科技）。

華深智藥憑什么？最核心大概率是和賽諾菲的深度綁定。

2025年4月Earendil Labs把兩款TL1A雙抗HXN-1002、HXN-1003授權給賽諾菲（1.25億美元首付+17.2億美元里程碑），2026年1月與賽諾菲達成戰略合作（1.25億美元首付&近期付款+25.6億美元），涵蓋多款雙抗的開發，覆蓋IBD、COPD和AD等領域。

（華深智藥自免管線）

可以看到，兩筆合作IBD領域資產占了合作的主導位置。其中，TL1A雙抗的價值，國內市場還尚未充分意識到，前瞻性布局的Biotech（如科興制藥）估值拔升空間將會非常大。

01

TL1A資產實力——夯爆了

TL1A是一個奇跡靶點，它承載了多家MNC迭代現有炎癥性結腸病（IBD ）療法的期待。

視角放到全球，默沙東108億美元收購Prometheus、Teva和賽諾菲15億美金的Co-co、羅氏71億美元收購Telavant等BD或M&A屢屢刷新行業紀錄。回望國內，前有明濟生物與艾伯維的合作（1.5億美元首付+15.6億美元里程碑），后有華深智藥與賽諾菲的Deal，還有先聲藥業和BI的Deal。

TL1A為什么會成為IBD的經典/基底大靶點？

TL1A在腸黏膜固有層巨噬細胞、樹突狀細胞和內皮細胞中高表達，受TLR4、FcγR等刺激后迅速上調，經DR3激活MAPK/NF-κB通路，放大TNF-α、IL-1β、IL-6等促炎信號；

同時，它還與IL-12/IL-18協同促進Th1反應、與IL-23/IL-1β協同增強Th17分化，并通過TGF-β1/Smad3誘導上皮-間質轉化，推動膠原沉積、腸壁增厚及纖維性狹窄。

這代表TL1A天然同時覆蓋“抗炎”和“抗纖維化”兩個維度，是IBD領域治療開發的重要上游靶點。

目前從已有臨床數據來看，TL1A的療效潛力在所有生物制劑甚至口服小分子藥物上都算是頂尖水平。

以UC的誘導期數據看，Teva/賽諾菲Duvakitug的900mg組以經安慰劑組調整后27.3%緩解率名列前茅（當然各試驗入組人群基線、安慰劑組差異較大，并非直接可比）。

從Duvakitug最新更新的44周維持治療UC數據進一步看到了TL1A的優勢，低劑量（450mg）組緩解率為47%，高劑量（900mg）組為58%，高劑量組數據較誘導期的48%提升了約10個百分點，超出了海外機構預期。

更值得注意的是，目前IBD主流藥物如IL-23、整合素、TNF-α以抗炎為核心，而 30-40%的IBD患者最終面臨腸道狹窄/纖維化。而 TL1A能夠同時抗炎和抗纖維化，這是顯著的差異化優勢。

另外， TL1A抗體在臨床表現出的安全譜“非常干凈”， 對高風險人群（老年、合并癥多、JAK禁忌）的價值突出。

2026H2，TL1A靶點將迎來重要的驗證性 時刻， 默沙東 Tulisokibart 將公布潰瘍性結腸炎（UC）適應癥的III期數據。

02

海外TL1A資產都起飛了

盡管TL1A臨床進度較快的資產基本上都在MNC手中，但并不妨礙聚焦于新一代TL1A管線開發的Biotech受到資金追捧。

比較典型的Biotech例子便是 Spyre Therapeutics（市值已接近40億美元），其開發戰略圍繞IL-23、 α4β7和TL1A開發 長效生物制劑。

這里主要關注 TL1A抗體 SPY002，其 血清半衰期約75天，是現有臨床進度最快的TL1A 抗體（afimkibart 18 天、duvakitug 約 20 天）的三倍以上。另一點在于， SPY002有望 以更低劑量實現更高靶點飽和度，體外試驗顯示：低濃度條件下 SPY002對TF-1細胞凋亡的抑制效果優于三款競品。

另外值得注意的是，我們在《》中也提到， 強生IL-23單抗Guselkumab和TNF-α單抗組成的復方注射劑JNJ-4804在UC治療2a期數據非常強勁，將過往任何一種單藥的臨床應答率和臨床緩解率絕對值提升至少35%的水平，并且同時在安全性、依從性實現了“1+1＞2”的效果，這直接推高了賣方對IL-23單抗Guselkumab銷售峰值，峰值有望達到120-150億美元。

多提一嘴， TNF-α與TL1A同屬TNF超家族， 相比TNF-α這種全身性炎癥的“開關”，TL1A具有更強的組織特異性（腸道黏膜），開發出來的藥物具備更針對的療效和更低的安全性風險。 JNJ-4804的數據， 也讓市場看到TL1A雙抗巨大價值。

Spyre Therapeutics受到海外資金追捧的巨大敘事在于，其本身me-better——長效、高親和力的開發策略已然有一定競爭力，但真正讓市場認為想象力巨大的，還是和上述強生 JNJ-4804策略一樣：采取復方制劑開發實現疊Buff達到Best in class的效果。 Spyre開發了不同的制劑組合，包括： SPY-120靶向TL1A/α4β7、SPY-130靶向IL-23/α4β7、SPY-230靶向TL1A/IL-23。

雙抗、復方制劑才是王炸。

03

科興制藥：TL1A雙抗大思路和顯著低估

我們認為科興制藥是在IBD 領域 TL1A雙抗賽道最有想法的Biotech，2025年公司出海轉型初具成果，已經實現扭虧為贏，同時創新管線布局極具特色，目前60億出頭的市值或許存在顯著低估的可能性。

1）全球FIC的TL1A/LIGHT雙抗，極具差異化

前面其實提到TL1A除了抗炎之外，真正的差異化王炸是抗纖維化，科興制藥的GB24，在TL1A基礎上加入LIGHT，除了是全球首創外，還補強LIGHT介導的炎癥與纖維化，尤其是進一步加強了TL1A抗纖維化能力，與現有TL1A/α4β7、TL1A/IL-23抗炎組合差異化，相比其他組合GB24不僅可覆蓋前期炎癥階段，亦可防控中后期纖維化惡化，覆蓋IBD全病程。

GB24臨床前動物模型數據顯示：抑制潰瘍和纖維化效果顯著，可改善腸道功能和細微結構，且具備抗炎+抗纖維化雙重作用。

另外科興制藥的TL1A抗體GB20 采用創新型的分子結構，PCC分子體外活性為競品的10倍，差異化表位、免疫原性低、安全性高。

2）科興出海飛輪，已經形成

2025年科興制藥實現歸母凈利潤1.6億元，同比2024年有大幅度的增長。

市場最關注的出海戰略層面， 2024年預計實現海外業務收入超2.21億元，2025年上半年收入 1.88 億（同比增長26.87%），得益于白蛋白紫杉醇在歐盟持續放量。

2025年上半年財報提到，目前公司引進產品已在70余個國家/地區提交了約150項注冊申請，其中白蛋白紫杉醇、英夫利西、貝伐珠單抗等產品在歐盟（27國）、英國、挪威、冰島等國家/地區獲批上市。

（科興制藥部分出海獲批產品）

另外，隨著過去不具備競爭力項目的終止研發和不再投入， 管理的一系列改善動作（大力度控費提升運營效率），可以看到2025年雖然收入未有同比增加，但利潤已經開始逐步放出來，未來出海業務的利潤將逐步體現。

3）一大批優質管線在路上

科興制藥的創新管線布局非常有想法，可以從管線梯隊上看到有不少FIC和已驗證靶點快速Follow管線。

科興制藥GB18是靶向GDF15的創新藥物，GDF15是一種多效性細胞因子，其在心血管疾病、腫瘤治療、代謝性疾病、腎臟疾病等領域均有望被開發為治療藥物，尤其在腫瘤領域已有一定臨床證據。輝瑞的Ponsegromab在腫瘤惡病質的二期臨床研究展現出巨大潛力，2025年5月已啟動注冊性臨床；GB18是me better產品，采用了獨特的納米抗體結構，可實現每 3~4 周/次的皮下注射頻率（提升半衰期），有望成為BIC。

關于GB19， Biogen的BDCA2單抗BIIB059剛剛在2026 AAD讀出兩項陽性，CLE+SLE未來的市場峰值去到15–20億美元級別；GB19作為僅次于BIIB059的快速跟進管線，同樣有很大機會承接靶點驗證帶來的BD紅利。

IL-4/IL-31雙抗GB12同樣值得一提，兩個靶點組合，一個聚焦阻斷2型炎癥，另一個解決瘙癢問題。 強生曾經在2024年5月以12.5億美元收購Numab全資子公司NM26（IL-4Rα/IL-31雙抗），可以期待 GB12能否解決過往競爭對手存在的問題。

科興制藥的差異化創新管線不少，還有腫瘤的幾款三抗管線、眼科的雙抗管線，這些潛在輻射的市場都非常大，且靜待花開。

結語：科興制藥的出海模式正在迅速地驗證，隨著集合的產品在海外陸續獲批，公司將成為國內Biotech品種出海的商業化平臺，利潤將逐漸釋放。

而TL1A賽道的機遇，在幾個先行者MNC的療效確認后，科興制藥的新一代雙抗有機會穩穩抓住，Deal價值或許可以參照明濟生物和華深智藥案例，甚至價值量還有機會再大。

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