新股前瞻｜天瞳威視再闖港交所：L2“養“出L4，軟件定義能否破解虧損魔咒？

自動駕駛的港股上市潮，又添一員生力軍。

近日，蘇州天瞳威視電子科技股份有限公司（以下簡稱"天瞳威視"，英文名：Calmcar）再度向港交所主板遞交上市申請書，聯席保薦人為中銀國際、匯豐及華泰國際。這是繼小馬智行（02026）、文遠知行（00800）之后，年內第三家沖刺港股的自動駕駛企業，也標志著國內智能駕駛賽道的資本化浪潮正全面提速。

從"輔助"到"自動"：一條少有人走的雙軌路

在招股書里，天瞳威視給自己貼了一個精準的標簽——"中國領先的以軟件為核心的智能駕駛解決方案提供商"。與華為、地平線等強調芯片能力的科技廠商不同，天瞳威視走的是一條"軟件先行"的路線：不造車、不造芯片，專注于交付可量產、可落地的軟件算法與集成方案。

公司的產品矩陣覆蓋兩大級別。在L2-L2+領域，提供行車與泊車一體化解決方案，以及駕駛員監控系統（DMS）等主動安全功能；在L4領域，則深入無人巴士（Robobus）、無人貨車（Robotruck）、無人出租車（Robotaxi）及無人環衛車（Robosweeper）四大應用場景，均已實現商業通化落地。

這種"雙軌"布局的內在邏輯在于：L2-L2+量產項目提供穩定的收入現金流與工程經驗積累，而L4則是公司穿越市場的戰略縱深。更重要的是，兩條業務線在底層技術架構上高度共用——公司在L2-L2+項目中打磨的CalmVolution數據驅動AI開發平臺、感知與規控算法，可直接移植到L4系統開發中，形成工程效率的復利效應。招股書將其概括為"L2-L2+積累的研發成果促進L4優化，L4產生的高質量真實場景數據反哺L2-L2+迭代"——這是一個技術上的正向飛輪，也是公司區別于純L4玩家的獨特壁壘。

在市場地位上，天瞳威視的競爭坐標頗具說服力：按2024年裝機量，公司是中國第二大同時提供行車與泊車L2-L2+解決方案的軟件核心供應商，是第三大DMS解決方案提供商。更為突出的是，公司是中國首家在海外市場實現L2-L2+解決方案量產交付的企業，2024年海外前裝出貨量在國內軟件類供應商中排名第一。截至招股書披露日，公司已取得144款車型的定點函。

營收"三級跳"，L4后來居上

翻看天瞳威視的財務數據，最抓眼球的莫過于2024年的營收狂飆。

2022年至2024年，公司營收分別為1.72億元、2.04億元、4.83億元，其中2024年同比增長達136.8%，實現"三年近三倍"的跨越式增長。進入2025年，增速并未明顯放緩——上半年營收1.57億元，同比增幅高達182%，勢頭凌厲。

驅動這輪增長的核心引擎，是L4業務的全面爆發。2023年L2-L2+業務貢獻了公司90%以上的收入；但到2024年，L4解決方案的收入攀升至2.43億元，一舉占到總營收的50%以上，并在2025年上半年進一步擴大至57.2%。從"附帶項目"到營收主力，L4完成了這家公司內部一次悄然的權力交接。

L4業務的收入確認，主要來自兩類路徑：一是軟件開發與工程階段收取的定制開發費；二是進入量產交付階段后按車輛數量收取的軟件授權許可費。2025年上半年，L4軟硬件一體化解決方案收入大幅跳升，印證了公司L4業務已從研發周期邁入規模化交付軌道。

毛利率方面，三年間維持在30%-35%的相對穩定區間，2025年上半年提升至32.4%。但這一水平在行業內并不出色——同類競爭對手地平線機器人毛利率超過45%，差距提示出天瞳威視向下游車企讓利以換市場份額的現實壓力。

三年半虧12億，研發占比"腰斬"之謎

營收飆升的另一面，是持續擴大的賬面虧損。2022年至2024年，天瞳威視凈虧損分別為3.25億元、2.31億元、4.63億元；加上2025年上半年的1.93億元，三年半合計虧損已超12億元。

一個令外界困惑的細節是，公司研發費用占營收的比例從2022年的108.7%驟降至2024年的24.2%，2025年上半年更壓縮至11.6%。如此大幅的"縮水"，是主動收縮研發，還是另有玄機？

對此，公司的解釋是：L2-L2+級技術已趨于成熟，部分原先歸入研發（R&D）的費用隨著項目轉入量產階段，被重新歸類至營業成本（COGS），因此絕對研發金額本身并未大幅縮減。但分析人士指出，公司經營現金流連續多年凈流出（2022年至2024年累計凈流出約5億元），說明天瞳威視尚未實現自我造血，融資依賴度仍高。

經調整后的非國際財務報告準則虧損則顯示出截然不同的圖景。剔除金融負債公允價值變動及上市開支等非經營項目后，2024年全年的調整后虧損已壓縮至區區437.8萬元，接近盈虧平衡；2025年上半年調整后虧損僅417.2萬元，可見主業經營層面的造血能力正在悄然改善。

10億意向訂單：L4的想象力天花板

此次IPO的核心敘事，落在L4業務的商業化前景上。

截至招股書披露日，天瞳威視已取得L4級解決方案意向訂單，合約總價值約10億元，涵蓋逾2500輛Robobus、Robotaxi及Robotruck，預計于未來三至五年內交付。早在2019年，公司便通過參與洋山港5G智能重卡項目實現了L4商業化的首戰，這賦予了公司在港口、園區等封閉場景的深厚積累。

天瞳威視定位為純粹的技術服務商，向車隊運營商提供軟件解決方案，不持有車輛、不參與日常運營，以輕資產方式規避了資本密集型運營的財務壓力。但公司也透露，未來計劃在L4業務中逐步向"產品+運營+數據服務"一體化模式轉型，并拓展商用車子品牌"CalmTruck"覆蓋礦用車輛、低速配送機器人等垂直賽道。

國盛證券預計，2030年中國一二線城市Robotaxi市場規模有望達2424億元。但通往這一目標的路上，L4無人貨車的跨省市運營涉及監管層面的復雜協調，多數L4商用車目前仍需配置安全員，降本目標尚未完全實現，市場真正放量或比樂觀估計晚上兩到三年。

賽道擁擠，穿越生死線的代價

在L2-L2+輔助駕駛市場，天瞳威視面臨的競爭態勢已呈白熱化。一方面，比亞迪、理想等車企加速自研，產業鏈垂直整合的趨勢不斷壓縮第三方供應商的生存空間；另一方面，Momenta、福瑞泰克、大疆車載等專業玩家在技術與客戶資源上同樣毫不示弱。Momenta CEO公開預判，2026年國內城市輔助駕駛領域或將只剩2~3家企業，殘酷的洗牌邏輯已然啟動。

在L4商業化賽道，小馬智行、文遠知行已先于天瞳威視叩開港股大門，融資窗口競爭愈加激烈。對于定位"技術外包商"的天瞳威視而言，議價能力是一道長期隱憂——面對強勢的整車廠客戶，成本轉嫁的空間本就有限，這也是其毛利率始終徘徊在30%上下、低于行業頭部水平的根本原因。

綜合來看，天瞳威視的故事是典型的"技術領先但盈利待證"結構：L2-L2+量產積累夯實了工程壁壘和現金基本盤，L4商業化突破提供了估值想象空間，海外市場先發優勢則構筑了一道差異化護城河。相較于業內多數"只有故事、沒有收入"的純自動駕駛公司，天瞳威視的確擁有更為扎實的商業化落地證明。

但硬幣的另一面同樣清晰：三年半累虧超12億、經營現金流長期凈流出、IPO前夕戰略股東相繼離場——三重信號疊加，讓資本市場難以對此次上市過于樂觀定價。