鹽湖提鋰的高原神話

在伊朗戰(zhàn)事引起全球連鎖效應(yīng)的時(shí)候，中國反應(yīng)平淡。

雖然汽油價(jià)格高漲，但車主有備選方案：實(shí)在不行換電車。

作為世界上新能源轉(zhuǎn)型最成功的國家，中國已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了新增汽車超一半是電車，新增裝機(jī)一大半是非化石能源。

但問題來了，電車使用的動力電池是鋰電池，鋰資源是否自主可控呢？

中國的鋰礦石資源比原油好一點(diǎn)，但并不算多。好處是全球鋰礦石資源不像中東那樣過度集中，中國的民營資本在海外大規(guī)模布局鋰礦石，相對可控。

另一方面，中國還有一個(gè)備胎：鹽湖提鋰。

在豐饒的青藏高原上，遍布著眾多的鹽湖，而這些鹽湖的鋰資源含量豐富，可以通過鹽湖提鋰的方式進(jìn)行提取。

新能源車行業(yè)的高漲，催生了一眾從事鹽湖提鋰的企業(yè)。

比如，青海湖畔的鹽湖股份。

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鹽湖股份的業(yè)績

2025年，鹽湖股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入155.01億元，同比增長2.43%；凈利潤84.76億元，同比激增81.76%；扣非凈利潤84.11億元，同比增長更是達(dá)到了91.13%。當(dāng)營收只是微增時(shí)，利潤卻實(shí)現(xiàn)了“爆發(fā)式”增長。

這張年報(bào)的意義在于：它不僅是一份財(cái)務(wù)成績單，更是一份“周期底部反彈”的證據(jù)。從2022年的巔峰（凈利潤155.68億元）到2024年的低谷（46.63億元），再到2025年的反彈（84.76億元），鹽湖股份用三年時(shí)間走完了一個(gè)“鋰價(jià)周期的完整循環(huán)”。

2025年，鹽湖股份的銷售毛利率達(dá)到57.86%，較2024年的51.86%提升了6個(gè)百分點(diǎn)；銷售凈利率達(dá)到57.72%，較2024年的32.47%提升了25.25個(gè)百分點(diǎn)。

2025年，鹽湖股份的凈資產(chǎn)收益率（ROE）達(dá)到22.30%，較2024年的13.62%提升8.68個(gè)百分點(diǎn)。這是公司自2023年以來首次重這20%以上的ROE水平。

不過，如果與2022年的巔峰時(shí)期（89.46%）相比，當(dāng)前的ROE仍然處于相對低位。這說明，雖然鹽湖股份的盈利能力已經(jīng)從低谷回升，但距離歷史最佳水平還有一定距離。

經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為101.61億元，與凈利潤84.76億元相比，現(xiàn)金流覆蓋率達(dá)到1.23倍。這意味著公司的利潤有強(qiáng)勁的現(xiàn)金支撐。

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氯化鉀與碳酸鋰的“雙輪驅(qū)動”

鹽湖股份的主營業(yè)務(wù)包括兩大板塊：氯化鉀（鉀肥）和碳酸鋰。這兩大板塊在公司的戰(zhàn)略中扮演著不同的角色。

2025年，鹽湖股份氯化鉀產(chǎn)量達(dá)到490萬噸，占全國鉀肥產(chǎn)量的約40%以上。氯化鉀被譽(yù)為“食物之母”，是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)不可或缺的基本肥料。全球鉀肥市場平均年增長率約3%-4%，而中國作為全球最大的鉀肥消費(fèi)國，需求穩(wěn)定。

氯化鉀業(yè)務(wù)的核心優(yōu)勢在于：一是資源壟斷，察爾汗鹽湖是中國最大的可溶性鉀鎂鹽層，公司擁有獨(dú)家開采權(quán)；二是成本低，鹽湖提鋰的成本遠(yuǎn)低于礦石提鋰和云南碳酸鋰；三是品質(zhì)優(yōu)，鹽湖股份的鉀肥產(chǎn)品品位在國內(nèi)處于領(lǐng)先地位。

2025年，鹽湖股份碳酸鋰產(chǎn)量達(dá)到4.65萬噸。碳酸鋰是新能源電池的核心原材料，其市場價(jià)格受到多種因素的影響：一是新能源汽車銷量增速，二是儲能市場快速發(fā)展，三是鋰礦開采供給的周期性變化。

碳酸鋰業(yè)務(wù)的特點(diǎn)是：

當(dāng)碳酸鋰價(jià)格上行時(shí)，它能貢獻(xiàn)大量利潤；

當(dāng)碳酸鋰價(jià)格下行時(shí)，它又會顯著拉低公司的整體盈利能力。

這正是鹽湖股份2022-2025年利潤波動如此劇烈的核心原因。

兩大業(yè)務(wù)的“角色分工”明確。氯化鉀業(yè)務(wù)相當(dāng)于“穩(wěn)定器”：它提供了穩(wěn)定的現(xiàn)金流，保障了公司在碳酸鋰價(jià)格低谷時(shí)的生存能力。碳酸鋰業(yè)務(wù)相當(dāng)于“增長器”：它在行情好時(shí)能夠帶來超額利潤，但在行情差時(shí)也會顯著拉低利潤。這種“穩(wěn)定器+增長器”的結(jié)構(gòu)，使得鹽湖股份在周期波動中具備了較強(qiáng)的韌性。

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鹽湖提鋰的資源壟斷與成本優(yōu)勢

要理解鹽湖股份的投資價(jià)值，必須先理解鹽湖提鋰這一行業(yè)特殊性。

盤點(diǎn)全球主要的碳酸鋰供應(yīng)來源，大致可以分為三類：一是澳洲礦石鋰（如澳洲Talison），二是南美鹽湖提鋰（如阿根廷、智利的鹽湖），三是中國鹽湖提鋰（以青海察爾汗鹽湖為代表）。

其中，中國鹽湖提鋰的成本優(yōu)勢最為突出。據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，礦石提鋰的成本約為8-12萬元/噸，云南碳酸鋰的成本約為5-8萬元/噸，而鹽湖提鋰的成本約為3-5萬元/噸。這意味著，即使在碳酸鋰價(jià)格低谷（如目前的約8-10萬元/噸），鹽湖提鋰企業(yè)仍然能夠獲得可觀的利潤。

這正是鹽湖股份2025年凈利率能夠回升至57.72%的核心原因。當(dāng)其他鋰企因?yàn)閮r(jià)格下跌而陷入虧損時(shí)，鹽湖股份依然能夠保持高額盈利。

這就是"資源壟斷"的力量。

全球鉀肥市場規(guī)模約1000億元，年復(fù)合增長率約3%-4%。中國是全球最大的鉀肥生產(chǎn)國和消費(fèi)國，占全球產(chǎn)量的約30%。國內(nèi)鉀肥市場呈現(xiàn)出"龍頭集中度高"的特征，前三家企業(yè)市占率超過60%。

鹽湖股份作為國內(nèi)鉀肥的絕對龍頭，其產(chǎn)能占比接近40%。在全球糧食需求增加的背景下，鉀肥市場具備長期穩(wěn)定性。而鹽湖股份作為國內(nèi)最大的鉀肥供應(yīng)商，其鉀肥業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性為公司提供了堅(jiān)實(shí)的現(xiàn)金流基礎(chǔ)。

2020-2022年，碳酸鋰行業(yè)經(jīng)歷了一輪"瘋狂"的價(jià)格上漲，價(jià)格從5萬元/噸漲到50萬元/噸以上。這一輪漲價(jià)的背后，是新能源汽車銷量的爆發(fā)式增長。

2023-2024年，隨著碳酸鋰產(chǎn)能的快速釋放，價(jià)格開始回落，從高點(diǎn)的50萬元/噸下降至8-10萬元/噸。

這輪價(jià)格下跌的原因包括：一是產(chǎn)能過剩，二是新能源汽車增速放緩，三是儲能市場的發(fā)展不及預(yù)期。

2025年，碳酸鋰價(jià)格開始在谷底整固，部分業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，碳酸鋰價(jià)格已經(jīng)接近或達(dá)到成本支撐位置。

對于鹽湖提鋰企業(yè)來說，由于成本較低，即使在當(dāng)前價(jià)格水平下，仍然能夠獲得豐厚利潤。這正是鹽湖股份在行業(yè)低谷中"逆襲"的核心邏輯。

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風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)

碳酸鋰價(jià)格受到供需關(guān)系、政策變化、技術(shù)更替等多種因素影響，波動極大。2022年漲至50萬元/噸，2024年跌至10萬元/噸，這種波動對企業(yè)的影響是巨大的。

鹽湖股份雖然擁有較低的成本優(yōu)勢，但如果碳酸鋰價(jià)格長期低于成本線，即使是“成本王”也難以幸免。因此，關(guān)注碳酸鋰價(jià)格走勢，是投資鹽湖股份的“第一課”。

隨著碳酸鋰市場的成熟，競爭正在從"價(jià)格競爭"轉(zhuǎn)向"成本競爭"和"技術(shù)競爭"。一方面，國內(nèi)外鋰企紛紛擴(kuò)大產(chǎn)能；另一方面，新技術(shù)和鋰回收技術(shù)的發(fā)展也在改變行業(yè)格局。

鹽湖股份雖然擁有資源優(yōu)勢，但在技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)能擴(kuò)張方面仍然面臨挑戰(zhàn)。如果不能在技術(shù)上保持領(lǐng)先，將有可能被競爭對手超越。