2024年春季行情預期：數據驗證推動行情延后，或蓄力至年報窗口期

隨著2024年的開年，各地政府陸續進入到新的工作規劃節奏中，各部門陸續喊話謀定2024年工作，而根據過往歷史來看，地方兩會也將在1月中下旬陸續召開，設立包括GDP目標，地方地產與城中村政策等。而對于二級市場的投資者來說，或許更為關注的是所謂的“春季行情”能否落地。

無論是A股投資者還是港股投資者，對當前的行情應該都難言滿意，但終究是抱著對春季行情（或稱新年行情）的希望在謹慎地觀察著市場。那么2024年是否具有春季行情的可能性呢？結合政策面和數據面，來看看2024年春季行情的預期如何。

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春季行情：基本面改善的預期是主力

春季行情并非具體的某個月份的上漲，而是泛指12-3月時期股票市場由于政策寬松、流動性改善等因素帶動的上漲行情。以2023年春季行情為例，受益于政策端的疫情防控優化措施落地與地產行業的“三箭齊發”讓市場情緒面改善，帶動了1月份市場的上漲。2023年1月，恒生指數漲10.42%，上證指數漲5.39%。

本質上來說，春季行情炒作的是政策窗口方面的潛在預期差，其核心在于基本面的邊際改善預期能否被市場接受。2023年的著力點便是疫情防控的改善對經濟改善的預期向好，而新一年的地方預算、政策預期也會為對應行業帶來穩增長的政策窗口，讓這個對于海外來說相對數據真空的窗口期能夠迎來獨特的行情。

而從歷史來看，起于政策端的行情往往會因為基本面、流動性或風險偏好邊際轉弱等因素而結束。同樣以2023年為例，由于后續經濟數據的不及預期，基本面轉弱，疊加海外加息、人民幣匯率貶值等因素，春季行情在1月末就草草地結束了，歷史上同樣也有多次春季行情并未起效的年份存在，究其原因，均可以用“不及預期”四個字來概括。

從2024年開年來看，A股與港股市場都令人遺憾地并未迎來開門紅。截至1月5日收盤，上證指數跌1.54%，恒生指數跌3.0%。從估值層面審視，當前AH股均屬于歷史低位，只是市場尚未明確地確立底部，那么從基本面角度出發，當前的經濟數據是否支持“基本面改善”這一預期？

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基本面持續下行，但回暖反轉趨勢漸顯

從近期的數據來看，可以用作參考的數據為2023年12月的PMI數據和2023年11月的工業企業利潤數據。整體來看，制造業PMI指數基本面表現依舊不佳，對市場的正向情緒有限。但從工業企業利潤的回暖數據來看，市場基本面的回暖并非沒有機會。

具體來看，12月制造業PMI指數、非制造商務活動指數和綜合PMI產出指數分別為49%、50.4%和50.3%，環比11月分別下降0.4、上升0.7和下降0.1個百分點，制造業PMI環比下滑，表現弱于季節性，這說明內生經濟恢復依舊在放緩。

根據九方金融（09636.HK）研究所宏觀團隊給出的觀點，內生動能不足和外生因素擾動共振導致12月國內經濟基本面繼續下行。從國內外的需求來看，12月新出口訂單通常會呈現出環比上行的趨勢，但今年的數據并未展現這一特點，其中或有航運不暢的原因在內，但其根本原因還是在于內外需尚未企穩的因素。

九方金融指出，僅觀察12月，國內經濟基本面最主要的特征有二：一是生產端表現繼續好于需求端，而這一特征近年來持續存在。二是建筑業表現好于服務業好于制造業，這一現象與此前財政政策的落地生效有關。建筑業的景氣水平出現了逆勢的回升，表明此前的逆周期調控政策開始逐步落地生效，而這也是影響后續經濟走勢最重要的變量之一。

而在工業企業利潤方面，2023年1-11月，全國規模以上實現利潤總額69822.8億元，同比下降4.4%。僅看2023年11月當月，規模以上工業企業實現利潤同比增長達到29.5%，明顯高于10月當月的2.7%，工業企業盈利再度出現了較快速的修復。

細分行業來看，2023 年 1-11 月，利潤增速最高的行業之一是公用事業里的電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業，1-11 月行業累計利潤同比增長 47.3%，其中電力、熱力行業利潤同比增長 58.2%。上述行業利潤高增的原因是煤炭價格回落提高了電力行業的營收利潤率，而這一現象可以延伸到一系列產業鏈中，即上游原材料價格回落帶動相關行業營業收入利潤率回升。

九方金融在報告中指出，將視角拉長來看，可以基本確定本輪工業企業的“利潤底”出現在2023年的二季度中。雖然工業企業的利潤修復過程有波折，整體回升的趨勢已經形成，這也意味著上市公司盈利狀況的逐步改善。需要注意的是，企業補庫存行為尚未見好轉，這也意味著后續企業補庫存的斜率仍然存在較大不確定性，即利潤改善但營收不見好轉。

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行情預期延后，年報窗口期或更具活力

結合兩組經濟數據來看，春季行情姑且滿足了基本的啟動條件，但市場當前明顯缺乏足以推動春季躁動的動力，數據面上并沒有能夠直接推動盈利增長的要素。而在市場情緒方面，市場投資者風險承擔意愿普遍不高，這意味著就算存在春季行情，大概率發生時間也不會在1月，而是需要進一步延后預期。

需要指出的是，就算2024年的開年行情并未發生，也不代表全年走勢會受到影響。復盤過去十年恒生指數和上證指數的漲幅，開年不利與全年下跌之間并無必然聯系，更多的關鍵還是在于股市所處的位置和當時的政策環境，估值低位且政策氛圍偏暖時，開年下跌后全年行情依舊可期。

（數據來源：Wind）

具體來看，后續能夠推動春季行情開啟的要素有三，其一是經濟和盈利的修復得到驗證，其二則是國內流動性寬松（降準）和海外流動性的寬松（降息周期）得到再次驗證，其三則是政府投資的帶動放大效應需要得到確認。而這三項能夠得到進一步確認的時點幾乎都在1月末，這意味著就算春季行情能夠落實，其發生時間或許也會在春節后。

當前階段，市場資金所聚焦的標的是具備低風險特征的高股息股票，在港股市場主要以銀行、煤炭、公路鐵路股等板塊為主。由于增長確定性逐漸稀缺，在不確定的環境中，市場對低估值+穩定現金流/經營穩定的股票更為青睞。假若經濟數據能夠在后續的一個月中給出亮眼的表現，即春季行情的催化劑到位，那么當前行情所聚焦的標的或有所偏移。

2023年，國內對企業表現的核心分歧點在于利潤率的弱化，而隨著二季度利潤底部的確立，2024年企業利潤的核心矛盾或許會轉向營業收入端，實現營業收入水平爬升的企業，或在2024年具有較好的估值表現。具體涉及的行業/個股，需要等到2024年4月年報業績期后才會有一個明顯的答案。

考慮上述要素來看，或許春季行情的躁動尚處未知，但3-4月的市場或許有很大機會在數據預期+數據驗證的雙重作用下形成推動市場上行的行情，春季行情的延后或許會帶動一個超預期的“年報一季報行情”。若對市場尚存疑慮，不妨將資金留到春節后再看機會，或許會比持股過節更具安全性。

值得一提的是，對于近期備受關注的高股息策略股，在部分板塊短期實現快速上漲后，其核心指標的股息率或許已經不如過往那么優秀，需要注意回避追漲風險。同時，A股與H股之間的股價差，或許也會成為高股息策略難以回避的策略問題，悲觀的環境下，比起抬升港股股價，或許降低A股估值才是市場會給出的答案。

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