房企依然面臨生存大考，敢于“大象轉身”方能穿越周期

出品|拾鹽士

當房地產行業進入新周期，多年來在高周轉、高杠桿、高負債的“三高”模式下野蠻生長的房地產企業，不得不開始為生存煩惱。

今年上半年，雖然政策面不斷優化，但樓市復蘇動能依舊不足，房地產企業的盈利空間仍在壓縮，市場信心和預期修復還需時日。

據統計，在已發布中期業績預告或業績快報的73家涉房上市公司中，有46家預計上半年出現虧損，出現虧損的房企數占總數的比例約為63%。而導致“虧損”成為房企業績的關鍵詞的主要原因，除了需求端承壓、量價下行，還有土地成本高企和資產減值。

不過，即使在這樣的行業環境下，房企間的生存情況卻也大相徑庭，有些早已風雨飄搖，還有的勒緊褲腰帶勉強過活，但也有少數早年間積極轉型的房企依然活得不錯。

通過觀察這些房企的經營模式，我們或許能發現“穿越周期”的密碼。

中國房地產供求關系巨變

房企正在吞下從未吃過的苦

2008年-2016年，房地產市場從火熱回歸理性，投資需求驅動房地產市場進入穩定發展時期，自此房地產行業從“黃金十年”過渡至“白銀十年”。

這一階段，居民大幅加杠桿，房地產投資平均增速下降至18.5%，商品房銷售面積平均增速下降至9.4%，行業毛利潤率下降至27%，房企也正式進入高周轉模式。

值得注意的是，2013年-2015年期間，房地產市場就曾經歷了一個低谷期。全國房地產開發投資額、商品房銷售額和銷售面積、土地成交款均加速下滑，開發商熱情減退。

彼時，國家也推出了一系列提振市場、去庫存的金融政策和市場政策，提出要盤活存量，不少城市積極跟進，取消了“限購令”。而當年的去庫存政策幾乎立竿見影，房地產銷售額再次恢復雙位數增長，有些城市甚至房價翻倍，政府緊急調整政策，各地也恢復限購措施。

隨著2016年底“房住不炒”的提出，房地產市場的發展開始進入了結構性分化期。2017-2021年，房地產投資平均增速下降至8.1%，區域市場分化加劇，低線市場開始趨冷。2017年下半年以來，去杠桿政策驅動加速下滑期，房地產“去金融化”進程開啟，房地產市場正式進入深度調整期。

近兩年來，在負債端、融資端和需求端承壓的情況下，越來越多業務較為單一、深度依賴“三高”模式激進發展的房企，未能及時掉頭，開始一批一批的“倒下”。

而事實上，過去20年的迅猛發展，也在一定程度上透支了房地產市場未來的需求增量。如果說危機之初就倒下的房企，是企業治理層面存在失誤，但如今“大浪淘沙”后生存下來的少數房企，也仍然面臨著市場需求縮減的危機。

據國家統計局數據顯示，2024年1-7月，我國新建商品房銷售面積為5.4億平方米，同比下降18.6%，降幅較1-6月收窄0.4個百分點，其中，新建住宅銷售面積為4.5億平方米，同比下降21.1%，降幅較1-6月收窄0.8個百分點。

可以說，在房地產供求關系已發生重大變化的當下，我國房地產企業正在吞下從未吃過的苦。但從另一個角度來看，危機也會提供新的發展機遇。惟有居安思危、敢于積極轉變思路、調整重塑自己的房企，才能具備穿越周期的勇氣和實力。

全球房企巨頭應對周期性危機“啟示錄”

實際上，在任何一個行業之中，不斷迎接挑戰才是向上發展的常態，如何應對挑戰則是每家企業的必修課。

縱觀美國、日本、中國香港等成熟的房地產市場，甚至經歷過更為嚴峻的周期性危機“大洗牌”。但有些房企成為了時代的砂礫，而有些房企則用一個漂亮的“大象轉身”，依然佇立在行業的浪頭。

以全球市值最高的房地產企業霍頓房屋為例。2008年，美國次貸危機嚴重打擊了房地產市場信心，霍頓公司2008年第一季度房屋訂單同比下降了52%，2008年全年收入銳減70%。2009年，霍頓公司的資產負債率飆升至64.5%，流動現金僅為總資產的2.3%，到期借款則高達29.6億美元，公司實際陷入了債務困境中。

面對危機，霍頓公司主動應變，采取了多項改革舉措，除了迅速打折促銷清庫存，保證現金流穩定面對沉重的債務壓力，還積極賣地盤活固定資產。僅在2008年6-9月的4個月時間里，霍頓公司就以2億美元的價格賣出了賬面價值約18億美元的土地，疊加此前的多次賣地，2008年末霍頓公司的土地儲備較峰值減少了70%，其中自有土地減少了50%。

更重要的是，為了應對危機，霍頓公司迅速調整市場定位，當即將客戶定位更新為首次置業及改善型住房人群，推出全面覆蓋不同群體客戶的四大新產品線。而這些舉措行之有效，讓霍頓公司完成從命懸一線到“華麗轉身”的蛻變，不失為中國房企的自救“教科書”。

除了聚焦于傳統開發業務的美國霍頓，憑借租賃收入穿越周期的日本的三井不動產，也可以作為另一個參考樣本。

作為一家租賃起家的日本地產企業，三井不動產早期業務為寫字樓租賃，后逐漸加大開發銷售業務。

在20世紀90年代初，日本房地產泡沫的破滅，導致大量中小房地產企業倒閉，而大型房地產企業如三井不動產也憑借租賃業務保持穩定的現金流，得以存活。在1997年亞洲金融危機時，三井不動產年銷售業務虧損達到781億日元，但租賃利潤為586億日元，覆蓋了巨大多數的經營虧損，助力其穿越周期。

在2003年，三井不動產明確提出要進行業務模式轉型，降低杠桿率。具體在執行上，三井不動產加強租賃業務，并將發展管理業務作為新利潤增長點，進而推動三井不動產的營業收入穩步上升。

霍頓和三井不動產當年度過周期性危機的舉措，也給中國房企提供了很好的破局思路。國內外很多典型房企的案例都可以證明，“低負債水平+高經營性收入”的組合拳，是助力房企穿越周期、乃至成就百年基業的重要密碼。

房企轉型已迫在眉睫

打造多曲線增長極才能擁抱長期主義

再將視野回歸，本輪房地產周期還遠未結束，中國房企的生存考驗仍將持續。中指研究院表示，在各項政策持續發力下，預計2024年下半年，新房市場下行態勢將有所放緩，但由于居民收入預期、房價下跌預期尚未明顯改善，全國房地產市場仍面臨調整壓力，新房市場或仍處于筑底階段。

在市場供需關系發生變化之時，幸存下來的都是居安思危主動應變、積極轉型并開辟新業務增長曲線的房企。觀察在這輪周期中為數不多可以實現正向盈利的中國房企，也可以印證“低負債水平+高經營性收入”思路的正確性。

其中比較典型的就是龍湖集團和華潤置地，前者多年前就開始布局運營及服務業務，同時積極降負債規模，在財務上保持穩?。缓笳邉t推行“3+1”業務結構，形成了“一輕兩重”資產管理架構，贏得面對行業周期波動的底氣與實力。

以龍湖為例，在“空間即服務”戰略的指引下，龍湖從很早開始就已在拓展自身的業務圍欄。面對內生式增長的新課題，龍湖將多年來重金投入的經營性業務進一步整合成為商業投資和資產管理兩個重資產運營航道，加之物業管理和智慧營造兩個輕資產服務航道，如今已成為助力其穿越周期的“第二曲線”。

2024年上半年，龍湖實現營業收入468.6億元，其中由運營及服務業務組成的經營性收入實現131億元，同比增長7.6%，對公司總營收貢獻占比達28%；實現歸屬于股東的凈利潤58.7億元，剔除公平值變動等影響后的股東應占核心溢利達47.5億元，其中運營及服務業務利潤貢獻占比持續提升，達到80%以上。

可以看到，龍湖已經在享用前瞻性轉型布局帶來的甜美果實。在2024年上半年，龍湖的四個經營性業務航道以正向的經營性現金流為壓降負債提供活水。而依托豐富的經營性業務構成，也為龍湖的債務結構優化，贏得額外的空間與時間。

與此同時，在開發業務上，龍湖也積極做出應對市場波動的調整舉措，聚焦核心城市、核心區域，注重簽約質量，新項目保證毛利率水平，存量項目注重量價平衡，通過一盤一策，兼顧現金回款和利潤率，逐步實現開發業態結算毛利率的修復。

龍湖多航道并行發展模式在逆周期中所體現出的韌性與抗風險能力，也被行業和投資者所肯定。

中信證券研報顯示，龍湖在業務轉型尤其是經營和服務業方面取得成績，同時持續優化負債結構。

標普發布研報認為，龍湖來自投資物業的現金流和銀行融資有助于公司保持充足的流動性，公司投資物業組合將繼續產生穩健的經營現金流，有助于緩解房地產開發的疲軟。標普預計，從2024年-2026年，龍湖運營和服務業務的收入將以每年10%-15%的速度增長。

在前不久舉辦的半年度業績會上，龍湖管理層表示，隨著經營性業務行活的不斷提升，當經營性收入占比過半時，整個公司就完成了業務收入結構的新模式的轉換。“我們內部也做過測算，大概2028年底龍湖的經營性收入將占比過半，到那時候整個業務模式可以說切換到了新的發展模式?！?/strong>

可以看到，在多年來堅持培育多航道、多業務線并行發展的策略之下，龍湖即將完成“華麗轉身”，同時給自己筑就了長期主義的根基和穿越周期的實力。