風投女王徐新：巴菲特股東大會后，我我一口氣讀完了段永平的新書

提到段永平，很多人都用傳奇商業大佬來形容他。

被譽為"中國版巴菲特"的段永平，28歲開始創業、40歲便宣布退休的傳奇大佬，影響了整整一代投資者和企業家。小霸王、步步高、小天才、OPPO、vivo、拼多多、極兔速遞……這些在各自行業內擁有巨大影響力的企業，無一不曾受到段永平理念的影響。

他是首位拍下巴菲特午餐的華人，也是做生意敢為天下后的高人。段永平這名字在投資圈里，是跟“價值投資”這四個字焊一塊的。

近日，獲得段永平先生的首肯，他的首部作品《大道》問世，作為國內首部體系化梳理段永平商業投資思想的讀本，將大量碎片式的問答依據內生邏輯結構化、體系化，幫助我們全面更好地把握段永平的思想。

《大道》的內容選編自段永平在網易博客和雪球網上發表的言論，涵蓋個人投資心得、企業管理經驗，以及對子女教育和社會公益的看法，文本來源選取的時間為2006年到2025年初。

這本書上市后，也獲得了眾多投資圈大佬們的一致推薦。下文為今日資本創始人徐新閱讀《大道》后的讀后感：

芒格書院的施宏俊老師邀我給《大道：段永平投資問答錄》寫個讀后感，我一口氣讀完，覺得就是像跟老朋友聊天一樣，很開心！

他證實了我心里很重要的疑問，給了我很多很好的答案，我覺得阿段同學還是非常牛的，很有收獲！

以下是我的四個問題：

價值投資的本質是什么？

阿段同學說：

• 買股票就是買公司，買公司就是買公司未來現金流折現，句號。

• 投資一個公司，主要考慮兩個重要的點：

  1) 這家公司能長期獲利嗎？

• 2)公司獲得的利潤如何給到股東？

• 好公司最重要，如何判斷好公司？

  商業模式和企業文化排第一，價格排第三。和巴菲特的那頓飯，讓阿段同學徹底悟到商業模式的重要性——壟斷、有護城河，還有"好公司，要一直拿著"。

• 好的商業模式很簡單，就是利潤和凈現金流一直都是杠杠的，而且競爭對手哪怕用很長的時間也很難搶。比較苦的生意的特點往往是進入門檻比較低，產品差異化小，經常需要靠產品價格競爭。

• 特別好的生意模式非常少見。生意模式越好，投資的確定性越高或者風險越低。

• 阿段同學考察公司時有"靈魂五問"：

  1）你喜歡他們的商業模式嗎？

  2）你喜歡他們的企業文化嗎？

  3）如果你有錢，愿意把這家公司按這市值買下來并繼續交給他們經營嗎？

  4）品牌走到今天，你覺得他們再過10年會怎么樣？

  5）你愿意把你的閑錢都投進去嗎？

能力圈：一個人一生能真正看懂幾家公司

查理·芒格說：

你這一生需要多少個投資機會？你不需要太多，4-5個大機會就夠了。我這一生就投了3個公司：伯克希爾、開市客、與李錄合作的基金。

沃倫·巴菲特說：

你有多少個投資的好主意？每1-2年有一個就很不錯了。

投資人 詹姆斯·安德森說 ，他一生真正看懂的公司（看到別人看不到的東西）只有三個——亞馬遜、特斯拉和騰訊。因為重倉和長期持有，詹姆斯交出20多年年化回報超過20%的業績。

阿段同學說：

很難嗎？還好吧。我自己從事企業經營只有10多年，開始投資10年，在這10年里有興趣的企業中，我大致看懂了10家，重手投了5家，差不多兩年一家，沒想象的那么難吧？

投資最大的風險，不是宏觀經濟走勢，不是股票價格波動，投資風險其實只有一個，就是對公司不夠了解！

因為不夠了解，就拿不住，股價漲了跌了你都想賣，掙不到時間的復利。

阿段同學說："真懂了，就拿得住，不需要什么技巧。"

阿段同學掙大錢的三家公司：

1. 網易：投資成本200多萬美元，持有時間8-9年，投資回報100倍以上，賺了20億人民幣。

2. 蘋果：2011年開始買入，重倉時間比巴菲特還早，投資成本8-12倍PE，持有時間超過14年，回報超過20倍，持股市值超過百億美金。

3. 茅臺：投資成本8-10倍PE，持有時間超過12年，回報超過10倍，持股市值超過200億人民幣。

為什么可以賺到大錢？

阿段同學是游戲玩家，很早就做了小霸王游戲機，所以他很懂游戲。因為是OPPO&vivo的創始人，又天天看蘋果發布會，他是真看懂了蘋果的好。

那茅臺呢？阿段同學偶爾喝茅臺，好像也有點上癮。因為了解，所以相信，所以拿得??！

阿段同學自稱是投資的業余選手，每天花在投資上的時間不超過20%，他的投資業績卻是相當驚人的！他是如何做到的？我感覺阿段同學在"不懂就不碰"的自律性比任何人都強。

另外，他沒有管理機構投資者的錢，可以十年只拿著蘋果一只股票。

那他的資金來源呢？巴菲特有保險公司的float（浮存金），阿段同學有步步高、OPPO&vivo的每年分紅，老財主家的，不差！

安全邊際：

預測未來現金流有不確定性

要有多少安全邊際才下手呢？

我們做風險投資，最重要的是hit the home run，投到那個偉大的公司。

Home run有兩個關鍵點：

1. 頻次：你能投到幾個偉大的公司？

2. 強度：你投到的偉大公司掙了多少回報？

Home run的頻次是時代賦予的機會，我們的運氣很好，趕上互聯網和移動互聯網兩次科技進步的大浪，今天又趕上AI帶來的機會。

我認為強度比頻次更重要，因為頻次看運氣，強度靠決策：敢不敢重倉？敢不敢長期持有？

估值對風險投資好像沒有那么重要，所以我一直不懂如何把握估值和安全邊際。

看完這本書，從阿段同學那里習得的增量信息如下：

1. 估值需要功夫，學會估值要花很長時間，不是以小時或天來計算，要以很多年為單位來計算，于是我坦然了，慢慢學唄。

2. 不會估值也許是對公司還不夠了解，如果真的了解，對企業未來10年的現金流應該有個毛估估的感覺。公司便不便宜應該是很顯而易見的，就像房間里走進一個胖子，你一眼就知道是胖子。

3. DCF現金流折現法是唯一合乎邏輯的估值方法，是"買股票就是買公司"+"買公司就是買公司未來現金流折現"的量化體現。

所以阿段同學買的公司都是壟斷的、有護城河的，大概率不會因為競爭而失去未來現金流的確定性。

如果看市盈率的話，15倍市盈率阿段同學是不會買的，他嫌貴！他覺得12倍市盈率可以接受。我看大多數案例他都買在50%折扣率（安全邊際）。

4. 價值投資是不是只能投那些現金流穩定、成長緩慢的公司，而不適合投那些高增長的科技公司？

我覺得不是。阿段同學投資掙大錢的網易和蘋果就是高增長的科技公司，關鍵是你能否看懂公司未來10年的發展前景。

任何高速發展的公司，大都與科技變革有關，從新科技普及到新產品普及有二十多年的周期，如果你對行業有洞察，能在科技跨越鴻溝之際（15%-20%用戶滲透率）找到那個成長最快的贏家，并且重倉拿10年，你一定能掙大錢！

做對的事情，把事情做對

阿段同學說：

• 做對的事情——這是我一生受益最大的一句話。

• 最重要的是做任何選擇要有是非感，而不是跟著利益走，這么做的話過些年就會好很多。

• 當你迷茫的時候，就要想長遠，想本質！想本質想長遠是一種習慣，是可以培養的。

• 其實每個人都有一顆投機的心，所以才需要信仰。我對信仰的理解就是"做對的事情"，或者說不對的事情就不別做了。為了提醒自己時刻抵抗住短期誘惑，你需要一個"有所不為清單"：不做空，不借錢，不懂不碰！

• 投資的信仰指的是：相信長期而言股票是稱重機，對沒有信仰的人而言股市永是投票器。

我剛去奧馬哈朝圣，在伯克希爾·哈撒韋的60屆年會上，再次見到我的偶像巴菲特，他是一如既往的睿智和幽默，盡管聲音有點沙啞。

巴菲特的一生是多么奇！每天早晨醒來，跳著踢踏舞去上班，每天閱讀5-6個小時，再和自己喜歡的人（芒格或投資的企業家）打電話1-2個小時，靠價值投資成為世界首富之一，還把99%的財富全部捐回給社會！

巴菲特是我們的榜樣，榜樣的力量是巨大的。

我想說，價值投資就是"做對的事情"，它讓人走正道，讓人快樂又長壽，巴菲特用66年實踐證明了這一點，阿段同學用他20多年的實踐也證明了這一點。

作為巴菲特的信徒，很開心有"同道之人"阿段同學在前面帶路！

《大道》| 段永平投資問答錄

來源 │ 銷售與市場

段永平宣布將暫別著名投資者社區雪球網的消息，也許是過去一段時間國內投資圈最熱門的話題。

這個28歲開始創業、40歲便宣布退休的傳奇大佬，影響了整整一代投資者和企業家。小霸王、步步高、小天才、OPPO、VIVO、拼多多、極兔速遞……這些在各自行業內擁有巨大影響力的企業，無一不曾受到段永平理念的影響。

如今，經由段永平先生首肯，《大道：段永平投資問答錄》出版面世。本書精選收錄了他從2006年至2025年4月間公開發表的原創內容，以真實可考為原則，以思想脈絡為框架，系統整理了20年來段永平先生的智慧精要。

01

“本分”價值觀

如果將段永平的創業史濃縮為一個詞，那一定會是“本分”。

從小霸王到步步高，再到日后成為職業投資人，段永平總是把這兩個字掛在嘴邊。他并不熱衷于復述那些已被其他企業家用濫的詞匯：創新、效率、活力……甚至于，拾人牙慧這件事本身，在他眼里就有著某種不本分的色彩。

到底什么是“本分”？我們總是會聯想到身邊一些熟悉的人，他們可能來自各行各業，年齡、學歷也不盡相同，但都有著一些共同的特征：勤勤懇懇、規規矩矩，是鄰里同事間交口稱贊的好人，卻始終沒有什么突出的大成就，終其一生都在一方小天地里工作、生活。哪怕當意料之外的機會擺在他們面前，他們也會擺擺手說，算了，算了。

一輩子老實巴交，從不會投機取巧，這種安分到甚至有些木訥的性格，是我們這個民族五千年來的性格底色。

但在八九十年代市場經濟的浪潮之中，這一帶有鮮明農耕文明色彩的性格逐漸開始松動。小到集市上的缺斤短兩，大到有組織的坑蒙拐騙，假冒偽劣商品大行其道，不少人在混亂和無序中掙得盆滿缽滿，“老實人”反而被視為落伍和腐朽，受盡嘲弄與譏笑?！靶ω毑恍︽健?，此之謂也。

創業因而具有了前所未有的兩面性。一方面，無數年輕人趨之若鶩，寧可辭去公職，也要“下海經商”。另一方面，它卻在道德上遭遇了尖銳的質疑，特別是當那些靠著制假售假、克扣工資、甚至侵吞國有資產發家致富的“大老板”出入各種奢靡場所一擲千金時，群眾的憤怒到達了頂點。

段永平的“本分”理念，正是形成于時代的這一巨大矛盾之中。

在他看來，和人一樣，一家企業所謂“本分”，最重要的就是要“做對的事情，把事情做對”。這話看似簡單，真正想要做到卻不容易。市場動態瞬息萬變，消費者需求千姿百態，想要始終做出正確的決策、合理的判斷，絕不只是靠一兩個聰明的頭腦就能完成。

段永平給出的回答是，不懂的事，就不去碰。人總是容易過高估計自己的智慧，盲目自信于自己對外界的認知，特別是在彼時的創業者群體中，更是充斥著傲慢與輕浮。風潮來時，一擁而上，熱度褪去，一地雞毛。段永平認為，如果不能明確判斷一件事是否值得去做，那它就很有可能是一個陷阱——特別是對于認知尚淺的人來說。

反過來，人又容易低估他人的判斷能力，將消費者、合作伙伴甚至是企業員工視作愚鈍的群體，總是試圖耍點小聰明，不是偷工減料，就是鉆合同的空子，一旦得逞，還為此沾沾自喜，以為自己找到了成功的捷徑。殊不知市場經濟終究是一個以公平為基礎的機制，得到眼前蠅頭小利的同時，也會對等地失去信譽、口碑和未來。

所謂對的事情，一定是那些在市場、法律和道德上都能經受住考驗的事。而能把事情做對的人，一定是那些擁有“平常心”的人。

段永平很喜歡“平常心”這個說法。作為一個經歷過上山下鄉、又在80年代從名校畢業的人，他太明白人心在遭遇大起大落時的波折。在他的青年時代，不乏能抓住大勢、選對賽道的人，其中高道德底線者亦有之，然而最終能在激烈的市場競爭中脫穎而出者寥寥無幾，能做到“基業長青”的人更是屈指可數。

段永平認為，這些中途被淘汰的創業者之所以沒能“把事情做對”，正是因為他們缺少了一顆“平常心”。在順境中，他們被理想所引誘，大干快上，事必躬親，希望畢其功于一役，最終卻是雷聲大雨點小，只好慘淡收場。而在逆境中，他們被危機所震懾，舉棋不定，猶豫不決，陷入進退兩難之地，最終被裹挾進更大的災難，落得滿盤皆輸。

所謂“平常心”，就是要努力排除外界的干擾，回到事物的本質，以明辨其是非對錯。這些干擾不僅包括同行的行動、輿論的風向、內部的爭執，甚至還包括了創業者內心的私人欲望。大到長遠的規劃目標，小到具體的決策部署，現實層面的執行往往與頭腦中的設想存在著落差。有平常心者，會主動調整自己不合理的預期，而無此心者，則多陷入吹毛求疵的怪圈，最終損害整個團隊的凝聚力。

謙卑守信，待人如己，不自負，不自餒，這就是段永平的“本分”所在。

02

商業模式中的“護城河”

在踐行“本分”的基礎上，段永平從“道”的層面延伸到“術”的層面。其中的一大核心內容，是要構筑屬于自己的商業模式。

任何企業想要在市場上長存，就必須有穩定的盈利渠道，而非今天大米貴了賣大米，明天汽車火了造汽車。產品，是企業一切盈利的起點，穩定的產品線是一切商業模式的前提。

早在小霸王時期，段永平就是出了名的愛打磨產品。明明已經有了大賣的游戲機，卻還要開發學習機。有了一代還不夠，還得不斷迭代新版本。今天互聯網企業中司空見慣的產品法則，在20多年前就已經被段永平熟稔于心。

但有了好產品，并不意味著就有了優秀的商業模式。以白酒為例，段永平指出，產品品質能與茅臺匹敵的酒企并不少，但能做到像茅臺這樣的體量和利潤的，卻是鳳毛麟角。其關鍵正是在于茅臺建立起了自己的商業模式，擁有了自己的“護城河”。

許多人會認為，成本優勢是一種重要的“護城河”。通過供應鏈、用工成本、營銷網絡等多方面要素的綜合，最終使產品在市場上的價格具有強大的競爭力。這種想法并不鮮見，事實上，今天許多中國企業在開拓海外市場的過程中，成本優勢正是其中一個重要的助力。

段永平的觀點與此截然相反。他認為，很少能有企業長期維持低成本運營，特別是在制造業領域。真正優秀的企業反倒應該掌握產品的定價權，這樣才能在風險來臨時擁有更多的生存空間。

如何才能做到這些呢？段永平認為，其中的關鍵是實現產品的差異化。所謂差異化，指的是用戶需要但別人沒能滿足的東西。這并不是說，其他手機廠商沒有生產紫色的手機，我生產了，就是差異——這只不過是“不同”，也許市場上想買紫色手機的消費者不足1%，我的產品確實足夠特別，但是用戶并不需要。

真正的差異化，需要洞察用戶的消費心理，也需要還原用戶的消費場景。段永平以兩款截然不同的酒水飲料為例：可口可樂和茅臺。在一眾可樂品牌中，可口可樂是名副其實的遙遙領先，但它的差異化所在，并非是“氣多”或者“味甜”這些受主觀判斷影響較大的因素——并且它們也很容易被模仿。真正讓可口可樂成為可樂之王的，是它無與倫比的渠道能力，從非洲的荒漠到東南亞的雨林，有人的地方，就能買到可口可樂。它將“在哪里都能買到”的信念深深植入了消費者的內心，進而培育起了大批忠實顧客甚至擁躉。

茅臺則更懂中國人的心。白酒素來是年節送禮市場中的常客，各大省份大多都有本省傳統的酒企和香型偏好。然而茅臺從貴州小鎮殺出，以小眾的醬香型口味橫掃全國高檔白酒市場，靠的就是以“國酒”為核心概念的營銷策略。事實上，官方從未批準任何品牌為“國酒”，榮登國宴者也絕非只有茅臺一家，但在經年累月的營銷之下，茅臺已經在中國消費者心中筑起了一道牢不可破的“護城河”。

不過，盡管差異化如此重要，但段永平還是提醒創業者們不要盲目嘗試創新，尤其是在那些自詡為技術導向的企業當中。如果用戶的消費習慣沒有大的改變，如果市面上的產品已經能覆蓋用戶多種方面、多種層次的需求，那么不妨保持一顆平常心，“敢為天下后”，后中亦可爭先。

段永平叮囑這些創業者，“技術是為產品服務的。用戶買的從來就不是技術，而是好用的產品?！?/p>

03

“人性”的企業文化

外部競爭會淘汰一家企業，內部的崩潰同樣也會。如果說商業模式關乎一家企業的成敗，那么企業文化就左右著它的興衰。

步步高無疑是一家有著優秀企業文化的公司。創立之初，就有許多原小霸王的員工慕段永平之名來投，后來又推行“全員持股”，以至于基層員工見到段永平本人，也會熱情地喊一聲“阿段”。即使是在段永平退休之后，繼任者依然將他一手建立的企業文化貫徹至今。

段永平當然是一個有著巨大人格魅力的人，馬云等人也是同理。但這是否意味著，性格不那么鮮明的創業者就無法建立起自己的企業文化了呢？

自然也不是。盡管不同公司的企業文化各有千秋，但其基底卻總是一致的：使命、愿景與價值觀。使命講的是企業存在的意義，愿景講的是企業奮斗的目標，而價值觀則是企業一切行動的法則。

稍有規模的公司，大概都會有一些類似的表述。但落在紙面上的標語，并不等同于刻進骨子里的文化，二者之間的鴻溝，有的企業花了二十年也沒有跨過。

個中關鍵，是要找到一個能夠與之兼容的治理結構。很多老板心懷夢想，想干一番大事，但決策從上到下傳著傳著就變了味，基層員工絲毫感受不到老板最初的激情澎湃。還有一些時候，企業明明鼓勵基層的想法和創意，但受制于各級領導，絕大多數的想法都被扼殺在了基層本身。

段永平對此的思考是，企業在選人用人的過程中，要將更多的權重放在是否合適，而非是否合格之上。合適，指的是員工的價值觀是否與企業文化匹配，合格，指的是員工的能力能否勝任這一崗位。一家企業決非離了誰就轉不動了，能力再強的員工，也只有在團隊協作的過程中才能充分發揮其能力所在。

特別地，在管理層的選任上，段永平主張要將誠實和正直視為最重要的考量。他并不支持領導表現出過于強勢的一面（如喬布斯），因為這樣會使得員工逐漸失去擔當和主動，凡事唯上，最終拖垮整個公司的效率。

從這種意義上說，他眼中的企業文化最終應該是“人性”的，而非“狼性”的。共贏不止應該出現在幾家公司之間，更應該是一家企業內部的理想：本分，公正，尊嚴。

用段永平的話說，這是一家企業“利潤之上的追求”。希望越來越多的企業，能夠實現這些追求。