回歸“好產(chǎn)品”，房地產(chǎn)會(huì)困境反轉(zhuǎn)嗎？

兩類值得關(guān)注的房企

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房地產(chǎn)尋找新商業(yè)模式

房子明明是家庭最大的消費(fèi)品，但地產(chǎn)業(yè)歷來(lái)與金融并列，并主要使用宏觀研究而非消費(fèi)產(chǎn)業(yè)研究方法，其理由在于：

房子作為家庭最大的資產(chǎn)，通常還有一定的杠桿，在人們的感受中，金融屬性和居住屬性同樣重要；資產(chǎn)漲跌造成的財(cái)富效應(yīng)，對(duì)消費(fèi)影響巨大；住宅預(yù)售的銷售方式，受貨幣政策和社會(huì)融資水平影響巨大，完全可以看成是一個(gè)類金融行業(yè)。

正是因?yàn)檫@些屬性，過(guò)去十幾年，中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)漸漸走上了一條“breaking bad”的商業(yè)模式，我在《》一文中分析過(guò)：

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)有一個(gè)“4321”原則，即購(gòu)房者評(píng)估一個(gè)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的因素包括：

40%取決于區(qū)位與配套，對(duì)應(yīng)的是開(kāi)發(fā)商的拿地能力；

30%取決于產(chǎn)品力，對(duì)應(yīng)規(guī)劃設(shè)計(jì)建造等環(huán)節(jié)；

20%取決于營(yíng)銷品牌等因素，對(duì)應(yīng)開(kāi)發(fā)商的品牌和銷售能力；

10%是當(dāng)下市場(chǎng)的風(fēng)格與風(fēng)險(xiǎn)偏好，屬于不可控市場(chǎng)因素。

決定房子價(jià)值的第一因素是區(qū)位配套，購(gòu)房者不會(huì)因?yàn)樵O(shè)計(jì)好、大品牌，就給外環(huán)的房子一個(gè)內(nèi)環(huán)價(jià)。

而區(qū)位配套都是土地因素，掌握在政府手中，一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目從拿地研判到銷售需要平均兩年的時(shí)間，也就是說(shuō)，研判合理的土地拍賣價(jià)，你需要預(yù)判兩年后的房?jī)r(jià)，其間就有非常多的不可控因素，比如樓市政策、金融周期、周邊樓房的漲跌、政府規(guī)劃的執(zhí)行與變更情況、周邊配套的成熟情況等等。

這個(gè)行業(yè)名為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，實(shí)際上是“土地投資”，只要地拿對(duì)了（其實(shí)是在正確的時(shí)間拿到地），銷售的時(shí)間又剛好碰上牛市，項(xiàng)目想砸在手里都很難，無(wú)論你的產(chǎn)品力和銷售力有多爛。

這個(gè)特點(diǎn)導(dǎo)致房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的金融屬性極強(qiáng)，商業(yè)模式的核心在于“高杠桿，快周轉(zhuǎn)”，土地拿到后立刻抵押，不斷發(fā)行企業(yè)債和信托，利用規(guī)模占用供應(yīng)商的貨款，利用“縮短封頂時(shí)間、延長(zhǎng)交付時(shí)間”占用預(yù)售資金，低毛利、快速周轉(zhuǎn)的目的是讓同樣的資金覆蓋更多的項(xiàng)目。

這一模式下，消費(fèi)者也很重視的產(chǎn)品力反而是被犧牲的。

高周轉(zhuǎn)就需要盡可能的標(biāo)準(zhǔn)化開(kāi)發(fā)，在全國(guó)范圍內(nèi)在三四線城市的郊區(qū)大規(guī)模拿毫無(wú)個(gè)性特征的地，兵營(yíng)式的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)劃，雷同的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，以盡可能地復(fù)制整個(gè)開(kāi)發(fā)流程以快速開(kāi)發(fā)，以較低的毛利迅速銷售；

前面的“4321”分析的是購(gòu)房需求，但在全國(guó)性房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)有另一個(gè)“4321”的價(jià)值模型：

40%的因素來(lái)源于獲取資金的能力，

30%的因素來(lái)源于拿地能力，

20%的因素來(lái)源于產(chǎn)品研發(fā)能力，

10%的因素來(lái)源于營(yíng)銷能力。

而在地產(chǎn)進(jìn)入長(zhǎng)期下行周期后，這種“高杠桿”的商業(yè)模式就走不通了，房地產(chǎn)行業(yè)是否有困境反轉(zhuǎn)的投資價(jià)值，不但取決于何時(shí)走出信用危機(jī)，更在于能不能找到一個(gè)有持續(xù)發(fā)展能力的新的商業(yè)模式。

我本以為，后者遠(yuǎn)比前者更難，并打算五年內(nèi)不看房地產(chǎn)行業(yè)，不過(guò)，中國(guó)企業(yè)的適應(yīng)和自我改革的能力非常強(qiáng)，近期房地產(chǎn)行業(yè)的一系列變化，讓我改變了最初的想法。

這就是——新房產(chǎn)品力的回歸，新房銷售正艱難地進(jìn)入“好產(chǎn)品”的時(shí)代。

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從穩(wěn)房?jī)r(jià)，到好產(chǎn)品

“好產(chǎn)品”首先要從回歸正常的容積率開(kāi)始，據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前開(kāi)發(fā)商手中容積率2.0以下的在售地塊，占比從23年的27%，猛升到今年3月的44%。

容積率=地上總建筑面積÷用地面積，它影響建筑密度、綠地率、交通、采光、噪音、人口密度等，是住宅居住品質(zhì)的核心指標(biāo)，沒(méi)有之一。

容積率通常在土地出讓時(shí)就是規(guī)定好的，這個(gè)下降的趨勢(shì)背后體現(xiàn)的是地方政府對(duì)低容積率的鼓勵(lì)，比如鄭州去年年底開(kāi)始，要求中心城區(qū)新編住宅項(xiàng)目容積率不超過(guò)2.5。

1.5–2.5的容積率，被廣泛認(rèn)為是理想的宜居范圍，而在2020年以前，大部分一二線城市出讓土地的項(xiàng)目平均容積率都在2.5以上，像成都重慶、武漢長(zhǎng)沙、深圳廣州，幾乎都在3以上，下高速進(jìn)入繞城公路后，兩邊都是密密麻麻的百米高層。

你說(shuō)這些城市地少人多，偏偏遠(yuǎn)處大片大片的綠地和農(nóng)田，很多樓盤賣出去也沒(méi)多少人住，所以高容積率不是沒(méi)有土地，而是政策導(dǎo)向與地方政府利益訴求的犧牲品：

中央要壓低房?jī)r(jià)，地方政府又要土地收入，最后的平衡就是在城郊大量建高密度住宅，“城郊+高密度”控制了面積單價(jià)，而高密度帶來(lái)的高項(xiàng)目總售價(jià)，又保證了高土地出讓價(jià)值。

中央和地方都實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的結(jié)果，是犧牲了居住品質(zhì)，是地產(chǎn)企業(yè)不會(huì)做“好產(chǎn)品”的根本原因。

而到了地產(chǎn)下行周期，一切都變了，從限制房?jī)r(jià)過(guò)快增長(zhǎng)，到“穩(wěn)房?jī)r(jià)”，其中最重要的政策思路就是“提升居住品質(zhì)”，通過(guò)提高住宅性價(jià)比來(lái)“穩(wěn)房?jī)r(jià)”。

容積率每降低0.1，意味著同樣面積的房子，綠地率增加約1%、樓間距增加約2米、日照時(shí)間增加約15分鐘……，同樣房?jī)r(jià)不同居住體驗(yàn)，實(shí)際上是穩(wěn)房?jī)r(jià)下的變相降價(jià)。

降低容積率，是今年5月1日起開(kāi)始實(shí)行的第四代住宅標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)的一系列市場(chǎng)反應(yīng)之一。

以之前熱議的層高不低于3米的標(biāo)準(zhǔn)為例，各地的標(biāo)準(zhǔn)又在這個(gè)基礎(chǔ)上加碼，比如規(guī)定有中央空調(diào)和地暖的層面不低于3.15米。

十幾年前，開(kāi)發(fā)商為了升高房源售價(jià)，有很多贈(zèng)送面積和“偷面積”的做法，后面都因?yàn)椴焕诳刂品績(jī)r(jià)而被政府叫喊，才形成了市場(chǎng)上千篇一律的“90平米偽三房”。

但現(xiàn)在又全部放寬，比如放寬立體綠化平臺(tái)、陽(yáng)臺(tái)占比上限，大量的露臺(tái)贈(zèng)送面積，很多項(xiàng)目還有兩戶共享公共休閑平臺(tái)。

比如對(duì)平層高廳的放寬，可以在大平層做出近7米挑高廳。

以前的住宅設(shè)計(jì)要求就像“螺絲殼里做道場(chǎng)”， 購(gòu)房者對(duì)住房設(shè)計(jì)的要求被迫退化到只求“南北通透、戶型方正”這種底線，小三房房型的次臥基本上是被犧牲掉的，廚房衛(wèi)生間也太不被重視，地產(chǎn)商將僅有的產(chǎn)品亮點(diǎn)堆砌在客廳主臥，房子只發(fā)揮了一半的居住舒適度。

現(xiàn)在，在更低的容積率下，戶型面積和得房率都會(huì)提高，同樣的面積就能讓每一塊空間都發(fā)揮應(yīng)有的功能，也更容易做出更舒適的房型，擁有更合理的動(dòng)線和更多的收納空間。過(guò)去在少數(shù)大平層豪宅才配有的設(shè)計(jì)，現(xiàn)在越來(lái)越多的出現(xiàn)在改善型房源中。

更高的容積率更直接體現(xiàn)在社區(qū)公共設(shè)施上，像架空層、風(fēng)雨連廊越來(lái)越普遍，地下車庫(kù)、電梯廳的品質(zhì)也會(huì)不斷提升。

除此之外，第四代住宅標(biāo)準(zhǔn)中管道、隔音保溫、建筑材料、精裝標(biāo)準(zhǔn)、承重墻優(yōu)化，都是住宅本身品質(zhì)提升的體現(xiàn)。

現(xiàn)在越來(lái)越多的開(kāi)發(fā)商采用現(xiàn)房和“準(zhǔn)現(xiàn)房”銷售，并不是賣得慢，而是不但要比拼地段配套，更要有“現(xiàn)房顯現(xiàn)力”，在開(kāi)發(fā)銷售節(jié)奏上，就是要等會(huì)所、地庫(kù)、景觀、大部分戶型都完成后，幾乎以實(shí)景的方式在銷售中呈現(xiàn)，所見(jiàn)即所得。這個(gè)銷售趨勢(shì)，也讓開(kāi)發(fā)商更重視產(chǎn)品力的打造。

這一系列設(shè)計(jì)旨在“穩(wěn)房?jī)r(jià)”的政策，意外讓行業(yè)回歸“好產(chǎn)品”的時(shí)代。

那么，“好產(chǎn)品”時(shí)代的房地產(chǎn)行業(yè)，存在什么樣的投資邏輯呢？

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房地產(chǎn)的兩個(gè)新投資邏輯

邏輯一：改善型產(chǎn)品的供給短缺造成的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

中國(guó)城鎮(zhèn)化下的“大建房”運(yùn)動(dòng)已經(jīng)完成，人均住房面積超過(guò)40平米，可以說(shuō)是已實(shí)現(xiàn)了“居者有其房”，隨著未來(lái)新生人口的不斷下降，房子整體上是過(guò)剩的商品，房地產(chǎn)只有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

目前最明顯的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)就是近十幾年“湊合買房”的群體的改善性需求，市場(chǎng)上的存量二手房無(wú)法滿足此類人群的需求。

如果你近期在一兩線城市看大三房，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，同樣的面積段，近兩年的新房的品質(zhì)感、舒適度，對(duì)近十年的二手房形成全面碾壓的優(yōu)勢(shì)，正在大大釋放之前被壓制了十幾年的改善性需求。

二手房房東往往意識(shí)不到住宅標(biāo)準(zhǔn)的巨大改變，仍然以平米單價(jià)去看價(jià)差，不愿降價(jià)，這也為近兩三年新房開(kāi)發(fā)商贏得重要的市場(chǎng)銷售窗口期。

這也是近期二手房不斷“量增價(jià)跌”，但新開(kāi)發(fā)標(biāo)準(zhǔn)下有產(chǎn)品力的新房，往往開(kāi)盤即售罄的原因之一。

新房提質(zhì)不提價(jià)，相當(dāng)于暗打折，土地拍賣價(jià)格的下降，又保證了開(kāi)發(fā)商的利潤(rùn)。而低密地塊也因?yàn)椤耙?guī)模小、總價(jià)低，為資金鏈較緊張的房企拿地開(kāi)發(fā)提供了更多的拿地機(jī)會(huì)。

這也是未來(lái)幾年房地產(chǎn)行業(yè)最重要的投資邏輯。

投資邏輯二：中型開(kāi)發(fā)商的差異化競(jìng)爭(zhēng)

只解決最低居住需求的“9070”房子，必然是千篇一律的，這也形成了當(dāng)前樓市“同質(zhì)化去庫(kù)存”的巨大壓力。

而低容積率意味著更大的面積，升級(jí)的住宅設(shè)計(jì)規(guī)范提升了競(jìng)爭(zhēng)的下限，這就意味著未來(lái)的住宅產(chǎn)品更容易做出差異化。

這種差異性來(lái)自對(duì)好房子的“好”的不同需求，有人喜歡有天有地，有人要高綠化，有人要看得見(jiàn)的豪華，有人注重看不見(jiàn)的功能體驗(yàn)，任何開(kāi)發(fā)商都可以立足某一類需求，做出在某個(gè)定位上100分的產(chǎn)品，其銷售力強(qiáng)于在所有的維度上都是80分的產(chǎn)品。

好房子的“好”又有一定的區(qū)域性，未來(lái)一定會(huì)出現(xiàn)某個(gè)中型開(kāi)發(fā)商，靠單個(gè)項(xiàng)目的“一鳴驚人”成為該區(qū)域的主流，并憑借一定的體系化能力，迅速在某個(gè)市場(chǎng)占領(lǐng)了身位，打響了自己的品牌。

未來(lái)的房地產(chǎn)市場(chǎng)也將逐漸分層：

恒大碧桂園的巨無(wú)霸時(shí)代遺留下的大量低成本郊區(qū)高層住宅庫(kù)存及二手房，再加上政府保障房體系，靠不斷下沉的價(jià)格，解決大部分人“居者有其屋”的需求；

而少數(shù)新房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，專注于改善型及以上的需求，在一個(gè)商業(yè)模式發(fā)生180度大轉(zhuǎn)變的行業(yè)，最先具有投資價(jià)值的往往是“船小好調(diào)頭”的中型企業(yè)，特別是土地儲(chǔ)備比較新、產(chǎn)品能力較強(qiáng)的開(kāi)發(fā)企業(yè)。

具體而言，看好其中的兩類。

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兩類值得關(guān)注的房企

資本市場(chǎng)過(guò)去往往對(duì)“好房子”不太感冒，這是因?yàn)?strong>成長(zhǎng)性對(duì)規(guī)模有要求，而“好房子”往往缺乏可復(fù)制性，很難為股東提供價(jià)值。

所以，“好房子”的復(fù)制能力（即體系化）和產(chǎn)品研發(fā)能力一樣重要，對(duì)于上市公司而言，除了想要做好產(chǎn)品的發(fā)展戰(zhàn)略外，更重要的是組織架構(gòu)的協(xié)調(diào)能力，供應(yīng)鏈的整合能力，后兩者還是對(duì)規(guī)模更大的龍頭或區(qū)域更有利。

但市場(chǎng)并不需要“土地金融”時(shí)代的地產(chǎn)龍頭，而“產(chǎn)品時(shí)代”的開(kāi)發(fā)商，有投資價(jià)值的企業(yè)分為兩類：

一類是深耕區(qū)域市場(chǎng)的“地頭蛇”：

好產(chǎn)品的復(fù)制不是不可能，而是受區(qū)域的限制，開(kāi)發(fā)商需要理解本地市場(chǎng)的居住偏好，洞察本地改善型居住升級(jí)的趨勢(shì)，需要掌握城市發(fā)展的特點(diǎn)，而且“產(chǎn)品為王”的時(shí)代，拿地能力也同樣重要，這些都需要長(zhǎng)期深耕某一個(gè)區(qū)域內(nèi)市場(chǎng)，又有創(chuàng)新能力的“地頭蛇”。

另一類是只布局一二線城市的精品開(kāi)發(fā)商。

過(guò)去中國(guó)的居住需求存在資本錯(cuò)配：三四線城市的產(chǎn)品有較大的品質(zhì)提升空間，但缺乏足夠多有購(gòu)買力的人群；而一二線城市的改善型人群，卻缺乏足夠多的“好房子”。

住宅標(biāo)準(zhǔn)的全面提升，解決了這一資源錯(cuò)配的問(wèn)題，專注于一二線城市改善型需求的開(kāi)發(fā)商，如果土地資源足夠新，轉(zhuǎn)型的決定足夠大，就值得投資者去研究跟蹤。

而這兩類開(kāi)發(fā)商，很多都是上半年新增貨值排行榜中出現(xiàn)的新面孔，未來(lái)幾年的房地產(chǎn)跟“新消費(fèi)”一樣，不要總盯著了“萬(wàn)保招金”和傳統(tǒng)巨頭，地產(chǎn)沒(méi)有貝塔行情，但有阿爾法行情，會(huì)出現(xiàn)大牛股。

P.S.

每周末，我的知識(shí)星球都有周末問(wèn)答專場(chǎng)，本周的回答包括：

1、如何把握當(dāng)前行情下的行業(yè)輪動(dòng)？

2、關(guān)于2B類AI應(yīng)用、兩輪車、稀土行業(yè)的判斷

3、對(duì)穩(wěn)定幣行情的看法

4、泡泡瑪特的中報(bào)業(yè)績(jī)對(duì)行情的影響

5、有哪些反內(nèi)卷行業(yè)？

6、關(guān)于銀行股的估值問(wèn)題

7、為什么行情總是“漲指數(shù)不漲個(gè)股”？

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