封神時(shí)刻又到了？創(chuàng)新藥大火背后，真正推手浮出水面

　　文/云半間、顧左右

　　在我眼里，醫(yī)藥、能源、和智能，是中國(guó)新時(shí)代的三大件。

　　前兩天有個(gè)財(cái)經(jīng)新聞主播朋友來(lái)家里，說(shuō)曾經(jīng)被罵入塵埃的主投醫(yī)藥的基金經(jīng)理葛蘭，現(xiàn)在又被抬上頂峰，有很多人在他們分析節(jié)目的下面寫(xiě)著：

　　葛蘭，女神——葛蘭，我愛(ài)你！

　　簡(jiǎn)直沒(méi)眼看。搜葛蘭的新聞，彈入眼眶的是，“年內(nèi)增長(zhǎng)超60%，中歐基金葛蘭時(shí)隔四年再限購(gòu)”。

　　醫(yī)藥基金的走勢(shì)，告訴我們?yōu)槭裁词袌?chǎng)諂詞不斷，市場(chǎng)的高興只有一個(gè)原因，賺錢(qián)。今年以來(lái)，醫(yī)藥基金凈值遠(yuǎn)高于同類(lèi)平均水平。看看今年7月21日，基金收益排名，前十名被醫(yī)藥霸榜。

　　東方財(cái)富choice顯示，截止8月8日葛蘭管理的中歐醫(yī)療創(chuàng)新，過(guò)去一年收益率達(dá)到80.12%，同類(lèi)產(chǎn)品排名位列前2%。

　　2025年7月以來(lái)，已經(jīng)有幾十只主動(dòng)權(quán)益類(lèi)基金發(fā)布限購(gòu)公告，太火爆，資金太多容易迷失方向。

　　港股醫(yī)藥也是烈火烹油，跟蹤恒生創(chuàng)新藥指數(shù)的ETF，遠(yuǎn)高于滬深300走勢(shì)，主要成份股價(jià)格上天。

　　市場(chǎng)融資不斷，2025年以來(lái)，香港市場(chǎng)已經(jīng)有18家生物醫(yī)藥公司依據(jù)18A規(guī)則遞交招股書(shū)，全年遞表數(shù)量大概率會(huì)超過(guò)2024全年的20家。

　　支撐中國(guó)醫(yī)藥熱潮的，到底是什么？

　　中國(guó)成為創(chuàng)新藥中心

　　支撐中國(guó)創(chuàng)新藥的是實(shí)力。

　　有一則新聞，給中國(guó)創(chuàng)新藥加了一把火。根據(jù)醫(yī)藥魔方披露，在全球新藥交易總金額中，與中國(guó)相關(guān)交易占比達(dá)到52.5%，DealForma數(shù)據(jù)顯示，2024年跨國(guó)藥企引進(jìn)的創(chuàng)新藥中，有31%的產(chǎn)品來(lái)自中國(guó)。

　　中國(guó)正式接棒美國(guó)，成為全球創(chuàng)新藥交易中心。

　　中國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模急劇擴(kuò)大，中研普華產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2025年全球生物醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)突破1.71萬(wàn)億美元，中國(guó)市場(chǎng)以14.5%的復(fù)合增速領(lǐng)跑全球，規(guī)模超3.5萬(wàn)億元人民幣。

　　中國(guó)的醫(yī)藥原創(chuàng)研究，成為全球不可忽視的存在。

　　6月20日，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道披露，在ASCO（美國(guó)臨床腫瘤學(xué)會(huì)）年會(huì)上，有73項(xiàng)來(lái)自中國(guó)的研究登上口頭報(bào)告講臺(tái)。

　　券商分析師們連夜修改估值模型。摩根士丹利將三家頭部藥企的目標(biāo)價(jià)上調(diào)20%，理由直指“中國(guó)原創(chuàng)研究首次在實(shí)體瘤領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)對(duì)跨國(guó)藥企的數(shù)量反超”，“中國(guó)創(chuàng)新藥崛起”的話題閱讀量突破2億。

　　全球制藥巨頭（MNC）加強(qiáng)與中國(guó)制藥領(lǐng)域的合作。

　　今年6月，動(dòng)脈網(wǎng)發(fā)布《中國(guó)創(chuàng)新藥企：邁向全球市場(chǎng)的創(chuàng)新藥BD主題報(bào)告》，目前已經(jīng)有超過(guò)90%的頭部MNC布局中國(guó)創(chuàng)新藥管線；中國(guó)成為巨頭掃貨熱土，兩年來(lái)豪擲800億美元，默沙東、阿斯利康、禮來(lái)制藥排名前三甲。

　　過(guò)去五年，中國(guó)成為全球BD出海增長(zhǎng)最快的國(guó)家。還是根據(jù)上述21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，有跨國(guó)藥企亞太區(qū)BD（商務(wù)拓展）負(fù)責(zé)人說(shuō)：過(guò)去18個(gè)月，中國(guó)藥企轉(zhuǎn)讓早期研發(fā)管線的交易額同比增長(zhǎng)300%，其中60%發(fā)生在臨床前階段。

　　一方愿買(mǎi)，一方愿賣(mài)，雙方如此契合，是因?yàn)椋谇皫啄耆谫Y低迷時(shí)，生物研究公司需要救命錢(qián)，而大型制藥巨頭面臨新藥空窗期。現(xiàn)在是雙方最餓的時(shí)候。

　　5月14日，醫(yī)藥魔方發(fā)表了朱雪琦的分析文章，認(rèn)為未來(lái)5年，制藥巨頭有大量重磅藥品的專(zhuān)利保護(hù)和市場(chǎng)獨(dú)占即將到期，會(huì)面臨專(zhuān)利懸崖、有巨大的收入萎縮風(fēng)險(xiǎn)，僅百時(shí)美施貴寶一家就有近 90% 的產(chǎn)品收入面臨專(zhuān)利到期風(fēng)險(xiǎn)。

　　對(duì)于全球的Biotech公司來(lái)說(shuō)，這都是一個(gè)史無(wú)前例的與大型藥企達(dá)成交易的超級(jí)周期，而中國(guó)恰好擁有這方面的優(yōu)勢(shì)，用小步快研，填補(bǔ)巨頭的“單品稀缺”。

　　國(guó)內(nèi)制藥企業(yè)和研究機(jī)構(gòu)熱情滿滿，不出海就出局成為行業(yè)共識(shí)，原先是研發(fā)、實(shí)驗(yàn)部門(mén)切入，很快，中國(guó)大型制藥企業(yè)（BigPharma）也加入競(jìng)爭(zhēng)。

　　這些大型企業(yè)具有更完備的臨床開(kāi)發(fā)能力和商業(yè)化網(wǎng)絡(luò)，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥BD從單邊的技術(shù)輸出向合作研發(fā)邁進(jìn)，價(jià)值分配逐步從固定里程碑分賬，升級(jí)為動(dòng)態(tài)的收益分成。中國(guó)也從原先外包研發(fā)、實(shí)驗(yàn)中心，向巨頭的分區(qū)伙伴、合作伙伴轉(zhuǎn)型。

　　2021年，石藥集團(tuán)子公司巨石生物將ADC授權(quán)給Elevation，被視為bigpharma參與對(duì)外授權(quán)（licenseout）交易的信號(hào)。

　　2025年上半年，中國(guó)藥企License-out金額突破608億美元，超2024年全年總額，今年將迎來(lái)突破性的進(jìn)展。

　　到今年7月底，恒瑞醫(yī)藥與跨國(guó)巨頭葛蘭素史克（GSK）達(dá)成總潛在金額125億美元的License-out合作，覆蓋一款臨床階段呼吸系統(tǒng)創(chuàng)新藥及11個(gè)非臨床候選項(xiàng)目。這是深度合作，而不是單產(chǎn)品授權(quán)，不是一捶子買(mǎi)賣(mài)。

　　根據(jù)中商情報(bào)網(wǎng)最新發(fā)布的創(chuàng)新藥企業(yè)綜合競(jìng)爭(zhēng)力排名，大型企業(yè)各自優(yōu)勢(shì)清晰，在一些領(lǐng)域，中國(guó)企業(yè)已經(jīng)取得全球優(yōu)勢(shì)，有單點(diǎn)成線之勢(shì)。

　　曾經(jīng)只剩一口氣的創(chuàng)新藥企

　　靠國(guó)際化活了過(guò)來(lái)

　　一夜之間，中國(guó)創(chuàng)新企業(yè)和制藥企業(yè)千樹(shù)萬(wàn)樹(shù)梨花開(kāi)，已然破冰。

　　說(shuō)到崛起原因，動(dòng)脈網(wǎng)的報(bào)告認(rèn)為，因?yàn)橐恍﹤鹘y(tǒng)優(yōu)勢(shì)和新優(yōu)勢(shì)的疊加，比如原研藥多、管線多、人效比高、研究論文多，中國(guó)有全球最有優(yōu)勢(shì)活力旺盛的研究人員。人家一年20萬(wàn)美元以上，我們大概少一個(gè)零。

　　我們具體分析起來(lái)，有兩個(gè)原因倒是中國(guó)特有的，跟其他行業(yè)有異曲同工之妙。

　　首先，中國(guó)是原料藥生產(chǎn)大國(guó)，從科研到制造，形成了一條完整的產(chǎn)業(yè)鏈，再加上對(duì)動(dòng)物實(shí)驗(yàn)等標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)寬松，制藥和研究效率因此得到極大提升。

　　另一個(gè)原因是中國(guó)的CXO早已實(shí)現(xiàn)了國(guó)際化，從靶點(diǎn)篩選、動(dòng)物實(shí)驗(yàn)到臨床實(shí)驗(yàn)，膽子大、跟隨步伐快，比西方的效率高得多，這從昭衍生物一度成為市場(chǎng)大熱，就可以一窺究竟。

　　問(wèn)題在于，這兩大優(yōu)勢(shì)并非2025年才形成，十多年的優(yōu)勢(shì)，為什么現(xiàn)在才在國(guó)際上顯現(xiàn)，根本原因何在？

　　其實(shí)，中國(guó)制藥領(lǐng)域早就有了自己的優(yōu)勢(shì)，只不過(guò)階段不同。顯現(xiàn)出來(lái)的面貌不同。

　　跟制造業(yè)一樣，中國(guó)制藥行業(yè)的發(fā)展邏輯是，先生產(chǎn)原材料，然后打通制造業(yè)的上下鏈，最后外包某些溢價(jià)較高的環(huán)節(jié)，最后走自主研發(fā)。

　　從市場(chǎng)表現(xiàn)看，從最初的看重原料藥企業(yè)，到看重CXO，最后看重創(chuàng)新力和市場(chǎng)力。

　　CXO是中國(guó)制藥業(yè)國(guó)際化的預(yù)演，有相當(dāng)重要的作用。一段時(shí)間，中國(guó)CXO企業(yè)風(fēng)光無(wú)限，龍頭藥明康德成為全市場(chǎng)矚目的明星，這家企業(yè)就是中國(guó)研發(fā)、生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)與國(guó)際藥企產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)合的果實(shí)。

　　通過(guò)CXO，中國(guó)與國(guó)際產(chǎn)業(yè)鏈嵌合在一起，從研發(fā)到標(biāo)準(zhǔn)，有了一套國(guó)際認(rèn)可的規(guī)范準(zhǔn)則，從合同研發(fā)到銷(xiāo)售，CXO逐漸有了成為獨(dú)立創(chuàng)新制藥企業(yè)的基因，沒(méi)有CXO，中國(guó)制藥業(yè)國(guó)際化到不了今天。

　　但現(xiàn)在CXO行業(yè)面對(duì)地緣政治和業(yè)績(jī)的雙重壓力。

　　地緣政治主要是美國(guó)的《生物安全法案》，這成為埋在主枚海外市場(chǎng)的CXO企業(yè)身邊的雷。

　　美國(guó)總統(tǒng)拜登任期最后，曾經(jīng)在2024年2月和9月簽署了兩項(xiàng)行政命令，認(rèn)為美國(guó)“過(guò)度依賴”外國(guó)材料和生物制造，多年來(lái)將生物技術(shù)等關(guān)鍵行業(yè)離岸外包的做法威脅到了美國(guó)獲取關(guān)鍵材料的能力，以及啟動(dòng)“國(guó)家生物技術(shù)和生物制造倡議”。

　　此言一出，中國(guó)藥明康德和康龍化成等龍頭CXO企業(yè)大跌，陷入外部失市場(chǎng)，從美國(guó)轉(zhuǎn)移到歐洲，內(nèi)部卷價(jià)格卷服務(wù)，國(guó)際收購(gòu)支出增加，業(yè)績(jī)受到?jīng)_擊。

　　據(jù)西南證券的數(shù)據(jù)，2024年，CXO板塊在2024年實(shí)現(xiàn)收入870.0億元（-4.3%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)133.3億元（-23.9%）；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)總額132.4億元（-20.1%）。

　　到現(xiàn)在為止，雖然相關(guān)法案一直未能通過(guò)，但誰(shuí)也說(shuō)不準(zhǔn)什么時(shí)候通過(guò)，潛在風(fēng)險(xiǎn)一直存在。

　　另一方面，二級(jí)市場(chǎng)大跌、導(dǎo)致生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投融資退出困難，投資一冷再冷，這不僅讓創(chuàng)新藥研發(fā)上游的CXO行業(yè)蒙塵，也讓中國(guó)制藥行業(yè)整體籠罩上一層陰影。

　　據(jù)澎湃新聞3月25日?qǐng)?bào)道，2021年，生物制藥行業(yè)融資達(dá)到了近十年頂峰，共發(fā)生了773起融資事件，融資總金額高達(dá)1358.69億元。

　　之后行業(yè)降溫，2024年融資事件雖然回升到551起，融資金額卻降至496.95億元，較峰值縮水超60%。

　　還記得2023年我們?nèi)ヌK州生物園區(qū)參訪時(shí)，當(dāng)?shù)貏?chuàng)新藥研發(fā)基地的科學(xué)家們愁眉不展，拼盡心力只為活下去。

　　當(dāng)時(shí)集采藥政策層出不窮，制藥企業(yè)股價(jià)如同白菜，一級(jí)市場(chǎng)死氣沉沉，那些不得不成為企業(yè)主的科學(xué)家，惟一的指望是跟隨靠譜的靶點(diǎn)找出自己的靶點(diǎn)，多設(shè)幾條管線，在破產(chǎn)痢賣(mài)給國(guó)際巨頭，以求能夠活下去。

　　最后，大型制藥企業(yè)也意識(shí)到了現(xiàn)金和生存的重要性，紛紛加入戰(zhàn)團(tuán)。

　　中國(guó)制藥企業(yè)的國(guó)際化，是不得不國(guó)際化，幸虧有了國(guó)際化，才有了制藥企業(yè)的生存，才談得上今天的發(fā)展。

　　市場(chǎng)的導(dǎo)火索是政策，有些人算是想明白了

　　既然原材料紅利、工程師紅利、產(chǎn)業(yè)鏈紅利三大紅利是一以貫之的，是長(zhǎng)期存在的，起的是長(zhǎng)期的基礎(chǔ)作用，那么，造成國(guó)內(nèi)制藥板塊大漲大跌的短期導(dǎo)火索，到底是什么？

　　我認(rèn)為是政策和突發(fā)事件。

　　醫(yī)藥行業(yè)曾經(jīng)的大漲得益于政策紅利帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)，比如科創(chuàng)板開(kāi)放、港交所新政，新冠疫情催化出疫苗公司的行情。

　　市場(chǎng)下跌與疫情相關(guān)，也與政策相關(guān)。疫情下跌加上集采價(jià)格今年一跌、明年再跌、一溝更比一溝低的預(yù)期有關(guān)，

　　但這兩年以來(lái)，形勢(shì)突變，政策對(duì)創(chuàng)新藥大力支持，尤其是2025年以來(lái)，對(duì)創(chuàng)新藥的支持有目共睹。

　　8月11日，經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)的報(bào)道羅列出如下政策：連續(xù)兩年的《政府工作報(bào)告》提及創(chuàng)新藥，國(guó)務(wù)院也作出全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展的重要部署。近期行業(yè)主管部門(mén)又相繼印發(fā)《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》《關(guān)于優(yōu)化創(chuàng)新藥臨床試驗(yàn)審評(píng)審批有關(guān)事項(xiàng)的公告（征求意見(jiàn)稿）》等，各種支持創(chuàng)新藥發(fā)展的政策頻發(fā)。

　　一份經(jīng)濟(jì)類(lèi)官媒對(duì)創(chuàng)新藥詳加論述，在字里行間流露呵護(hù)之意，意義很明確。

　　如果說(shuō)，2024年對(duì)政策還在觀望，2025年兩會(huì)后徹底明確，信奉“干就完了”的投資者一擁而上。

　　更不必說(shuō)，今年6月30日發(fā)布了《若干措施》。

　　第二天，7月1日，國(guó)家醫(yī)保局還非常鄭重的舉辦了“支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施”新聞發(fā)布會(huì)。7月31日，央視新聞報(bào)道，為鼓勵(lì)藥品研發(fā)創(chuàng)新，國(guó)家醫(yī)保局制定了“新上市藥品首發(fā)價(jià)格機(jī)制”，將給予高質(zhì)量創(chuàng)新藥更高的定價(jià)自由度、效率更高的掛網(wǎng)流程以及更長(zhǎng)的首發(fā)價(jià)格穩(wěn)定周期。

　　這是一個(gè)明確的信號(hào)，允許創(chuàng)新藥價(jià)格更符合研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)收益比，醫(yī)保與商業(yè)保險(xiǎn)一同支持創(chuàng)新，支付體系也更加完善。

　　在醫(yī)保局的發(fā)布會(huì)上，還引用了兩組數(shù)據(jù)，顯示在審批速度方面的優(yōu)勢(shì)。

　　2018-2024年，我國(guó)1類(lèi)創(chuàng)新藥獲批上市數(shù)量呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)，2024年獲批數(shù)量達(dá)48種，是2018年的5倍以上，今年上半年已近40種，井噴效應(yīng)明顯。

　　從2018以來(lái)，共有149個(gè)創(chuàng)新藥（主要是1類(lèi)創(chuàng)新藥）納入醫(yī)保目錄，占新增藥品數(shù)量的17%。截至今年5月底，協(xié)議期內(nèi)談判藥醫(yī)保基金支出已達(dá)4100億元，帶動(dòng)藥品銷(xiāo)售金額超6000億元。2024年當(dāng)年協(xié)議期內(nèi)談判藥品基金支出已超過(guò)1000億元，可以說(shuō)醫(yī)保是在真金白銀支持創(chuàng)新。

　　支持創(chuàng)新和原研的好處是實(shí)打?qū)嵉模袊?guó)抗癌協(xié)會(huì)根據(jù)2023年病歷數(shù)據(jù)分析顯示，目前我國(guó)腫瘤患者五年生存率已從十年前的33.3%提升至2023年底的43.7%，相當(dāng)于每年多挽救50萬(wàn)患者生命。

　　一次次的政策支持，加上創(chuàng)新藥企的實(shí)力，終于迎來(lái)了一波創(chuàng)新藥企的市場(chǎng)高峰，像夜晚的海浪一樣上升。

　　你要說(shuō)中國(guó)創(chuàng)新藥目前有些成績(jī)，是因?yàn)橹袊?guó)產(chǎn)業(yè)鏈完善，中國(guó)成本低，中國(guó)企業(yè)努力，全都對(duì)，但那些一直都在，沒(méi)變過(guò)，那么，這幾年惟一的大變量就是政策了。

　　轉(zhuǎn)變的核心就一句話，讓人賺該賺的錢(qián)。順理成章的，投資者也就能賺到錢(qián)了。

　　形勢(shì)比人強(qiáng)，政策比聰明和努力重要。

　　還要看到，創(chuàng)新藥交易金額中心、實(shí)驗(yàn)中心，不等于真正的創(chuàng)新藥中心，也不等于交易中心，這還要艱苦努力。

　　截至2024年底，中國(guó)A股醫(yī)藥板塊總市值約為3萬(wàn)億元人民幣，而強(qiáng)生公司2024年市值約為3748億美元（約合2.6萬(wàn)億元人民幣）。

　　醫(yī)藥魔方的分析文章中說(shuō)，研究機(jī)構(gòu)Biotech和大型制藥企業(yè)合作，有了更多談判話語(yǔ)權(quán)，有機(jī)會(huì)分到更大的商業(yè)蛋糕。但是，選擇與成熟的大型制藥企業(yè)合作，無(wú)論是license out、共同開(kāi)發(fā)，甚至是直接被收購(gòu)，會(huì)讓創(chuàng)新直接納入已經(jīng)成熟運(yùn)作的商業(yè)價(jià)值網(wǎng)絡(luò)當(dāng)中，也就消除了通過(guò)創(chuàng)新取代成熟商業(yè)體系的可能性。

　　國(guó)際制藥巨頭的地位，暫時(shí)無(wú)法撼動(dòng)，那需要艱苦卓絕的努力，好在，我們走在往前的路上。

　　（免責(zé)聲明：本文為葉檀財(cái)經(jīng)據(jù)公開(kāi)資料做出的客觀分析，不構(gòu)成投資建議，請(qǐng)勿以此作為投資依據(jù)。）