被前CFO吐槽的斑馬智行，赴港上市是“闖關”還是“圈錢”？

8月21日，阿里巴巴集團發布公告稱，計劃分拆斑馬網絡技術股份有限公司（下稱“斑馬智行”），并在香港聯交所主板獨立上市，德意志銀行、中金公司和國泰君安國際擔任聯席保薦人。

當資本市場的鐘聲為斑馬智行即將敲響時，卻意外地遭到了前首席財務官（CFO）夏蓮的公開吐槽，直指其上市目的為“圈錢”，背后更是隱藏的著一位前高管對企業長遠發展的深深憂慮。這家誕生于阿里巴巴與上汽集團聯姻的明星企業，為何迫切需要資本市場的“輸血”來維持其在智能出行領域的領軍地位，斑馬智行赴港上市，究竟是一次“闖關”轉型的契機，還是又一個上市“圈錢”的游戲？

光環下的隱憂：從“含著金湯匙出生”到“流血狂奔”

據悉，2015年由上汽集團與阿里巴巴共同出資成立的斑馬智行，初始定位是為上汽旗下車型提供車聯網系統。憑借上汽和阿里巴巴兩大股東的資源背書，其首款產品“斑馬智行”系統搭載于榮威RX5，以“互聯網汽車”概念引爆市場，一度被視為傳統車企智能化轉型的標桿。

作為中國最大的以軟件為核心的智能座艙解決方案的供應商，斑馬智行的融資歷程順風順水。據天眼查數據顯示，斑馬智行成立以來共經歷了6輪融資，首輪融資就高達16億，之后60億與AliOS重組，30億再增資，7億新股權融資。但其主要資方均來自上汽和阿里方，估值水漲船高至百億元級別。

但光鮮的融資記錄難掩業績的尷尬。招股書顯示，斑馬智行2022年、2023年、2024年虧損分別為8.78億元、8.76億元、8.47億元。斑馬智行2025年第一季度營收為1.36億元，上年同期的營收為1.68億元；毛利為5284萬元，上年同期的毛利為6760萬元；虧損為15.82億元，上年同期的虧損為2.04億元。過去三年以及2025年第一季度，斑馬智行累計虧損已達41.83億元。

翻開斑馬智行的財報，一組組虧損的數據揭示了其難以回避的現實：過去三年里，盡管行業整體呈現上升趨勢，但公司的營收增速卻遠低于預期。這種疲軟的表現直接映射出市場競爭加劇、客戶粘性不足等問題。

更令人擔憂的是，持續擴大的凈虧損像一道無法愈合的傷口，不斷吞噬著投資者的信心。夏蓮作為曾經掌舵財務大門的關鍵人物，她的離去絕非偶然。她在朋友圈中毫不掩飾對現狀的失望：“離開的原因是不看好公司發展”，這句話分量十足，既是對公司某些高管價值觀違和，也是對商業模式可持續性的嚴重懷疑。

畢竟，在公眾眼中，一個企業的CFO往往是企業財務狀況的守護者和把關人。如果連她都對企業的上市計劃表示質疑，普通股東又怎能安心將血汗錢投入其中？斑馬智行的上市之路注定會變得更加坎坷。

公開吐槽背后：上市是“闖關”還是“圈錢”

為了成功上市，2024年12月，阿里巴巴集團在財報中悄然劃掉“斑馬智行”的全資控股標簽，將其轉為“權益法核算的投資對象”，斑馬智行不再納入阿里巴巴合并報表范圍，也不再是其附屬公司。

根據招股書，斑馬智行計劃將此次IPO募集的資金用于加強研發投入、提升在中國市場的份額并拓展全球業務、支持潛在的業務收購，以及補充運營資金等。這些用途的表述雖是資本市場的標準措辭，卻清晰地勾勒出公司對資金的重度需求。

作為一家即將上市的企業，斑馬智行必須向投資者展示其強大的盈利能力、穩健的財務狀況以及清晰的發展前景。然而，在夏蓮的吐槽之下，這些原本應該成為斑馬智行上市亮點的因素，卻可能變得模糊不清。

作為2019年加入斑馬智行、主導過多輪融資和股改的前CFO，夏蓮對公司財務狀況的了解堪稱“內部人”。根據在朋友圈截圖顯示，她吐槽三大核心問題，一是個人離開的原因是不看好公司未來發展；二是質疑斑馬智行上市是“圈錢”，三是公開批評斑馬智行的某些高管價值觀違和。

更令人驚訝的是，夏蓮表示自己離開時把斑馬的估值降低了50%。斑馬智行為何要在此時急于上市？答案或許藏在財務報表之外的地方。從歷史上看，許多企業選擇在業績高峰期或轉折前夕上市，目的是利用高估值窗口期籌集盡可能多的資金。

然而，這種做法也存在巨大風險，一旦后續表現未能達到市場預期，股價暴跌不說，還會嚴重影響品牌形象和企業信譽。結合夏蓮所說的“上市圈錢不是人生追求和理想”，同時阿里巴巴也高調完成了股改，告別對其進行無限期“輸血”的模式，不難推測，部分高管可能更傾向于短期套現離場，而非真正致力于企業的長期價值創造。要是這樣這種行為不僅將會損害了中小投資者的利益，也破壞了市場的公平原則。

行業困局：智能出行賽道“虛火”下的生存大考

眾所周知，智能出行賽道正經歷一場“虛火”與“實考”的碰撞。從互聯網汽車公司估值飆升到智能輔助駕駛系統平臺的瘋狂擴張，從車路云協同項目遍地開花到Robotaxi試點密集落地，行業表面的繁榮之下，資本過熱、技術虛標、需求錯配等問題逐漸顯露，一場生存大考已悄然拉開帷幕。

不能否認，斑馬智行在智能出行領域的潛力和價值。作為一家技術創新型企業，斑馬智行在自動駕駛、車聯網等領域確實取得了一定的突破。招股書顯示，截至2025年一季度，斑馬智行落地智能汽車超過1000萬輛，斑馬智行已是中國最大的以軟件為核心的智能座艙解決方案供應商。

但斑馬智行的盈利困境，某種程度上是智能出行賽道“虛火”的縮影。面對“操作系統越來越不值錢”的行業警示，2024年9月，斑馬智行發布了全新的智能座艙AI技術品牌“元神AI”，用“元神AI”技術品牌完成從OS供應商向AI解決方案提供商的全面轉型。

但即便如此，傳統操作系統的瓶頸依舊在逐漸顯現，語音控制和導航等功能同質化嚴重、用戶交互依賴觸控、生態壁壘易被車企自研替代擊碎等。隨著AI大模型加速應用于汽車領域，智能座艙賽道的競爭日趨白熱化。尤其是華為推出的Hi Car系統、百度的Apollo Auto等競品，不僅在技術層面展現出優勢，更在汽車產業鏈整合方面表現出強勁競爭力。而斑馬智行的核心產品仍以“語音交互+導航”為主，技術壁壘被不斷壓縮。

一位車企研發人員更是直言：“現在用戶對智能座艙的需求已經從‘能用’升級到‘好用’，斑馬的系統在多模態交互、場景化服務等方面，至少落后頭部競品1-2代。”更為嚴峻的是，車企的“自主化”趨勢正在削弱第三方供應商的話語權。蔚來、小鵬、理想等造車新勢力均已組建超百人的智能座艙團隊，比亞迪、吉利等傳統車企也在加大自研投入。

數據顯示，截至2025年5月，中國乘用車前裝標配座艙域控制器（含自研系統）的搭載率已提升至35.58%，其中自主品牌車型占比達77.3%，新能源車型占比62.38%。車企更傾向于掌握數據主權和用戶入口，第三方供應商的生存空間會被進一步擠壓。

在這樣的行業背景下，斑馬智行的“上市求生”更顯緊迫。夏蓮朋友圈更是吐槽，自己離開的根本原因是不看好公司的業務發展，這個可以從財務數據中看出。過去三年斑馬業績增長不達預期，但對比未來三年，這很可能是斑馬最好的三年。斑馬智行的上市之路注定不會平坦。

從目前的情況看，斑馬智行若想在港股市場獲得認可，需要回答三個關鍵問題：如何擺脫對阿里巴巴和上汽的依賴，證明獨立商業化能力？如何在巨頭環伺中建立技術護城河？如何讓投資者相信，持續的虧損終將轉化為未來的盈利？如果這些問題沒有令人信服的答案，所謂的“赴港上市”，或許真如夏蓮所言，不過是一場“圈錢”的資本游戲。而這場游戲的最終買單者，可能是那些寄希望于“智能出行風口”的中小投資者。