券商“預(yù)警”五糧液業(yè)績(jī)背后：五成基金撤離與現(xiàn)金流大增之謎

近期，廣發(fā)證券發(fā)布了題為《白酒持續(xù)調(diào)整，大眾品表現(xiàn)分化——2025年三季報(bào)業(yè)績(jī)前瞻》研報(bào)。其中，廣發(fā)證券預(yù)測(cè)，五糧液2025年三季度營(yíng)收同比下滑30%，歸母凈利潤(rùn)同比下滑45%。

上述預(yù)測(cè)引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注，若該預(yù)測(cè)兌現(xiàn)，這將是五糧液罕見的單季業(yè)績(jī)大幅回落！

廣發(fā)證券稱，弱需求下，五糧液的普五批價(jià)持續(xù)回落，當(dāng)前約820元/瓶，較年初下降100元/瓶。2025年三季度公司著眼于長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展，或?qū)⒅鲃?dòng)進(jìn)行調(diào)整，去化渠道庫(kù)存，穩(wěn)定產(chǎn)品價(jià)格、鞏固經(jīng)銷商信心。

針對(duì)廣發(fā)證券的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，10月24日，風(fēng)口財(cái)經(jīng)記者致電五糧液董辦，公司工作人員回應(yīng)表示：該研報(bào)是廣發(fā)證券的主觀行為，公司無法左右；同時(shí)，公司信息披露需合規(guī)，對(duì)于其數(shù)據(jù)來源或調(diào)研依據(jù)，我們不便評(píng)論。

值得注意的是，廣發(fā)證券在同一時(shí)期發(fā)布的另一份題為《五糧液（000858.SZ）量?jī)r(jià)需再平衡，下調(diào)今明年盈利預(yù)測(cè)》的研報(bào)中，提出“五糧液與瀘州老窖行業(yè)地位或發(fā)生易位”的觀點(diǎn)。

二季度凈利潤(rùn)近九年首降

2025年以來，在消費(fèi)需求整體偏弱的背景下，白酒行業(yè)持續(xù)面臨調(diào)整壓力。作為行業(yè)龍頭，五糧液上半年仍實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與利潤(rùn)雙增，展現(xiàn)出一定的抗壓能力。財(cái)報(bào)顯示，五糧液上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入527.71億元，同比增長(zhǎng)4.19%；歸母凈利潤(rùn)為194.92億元，同比增長(zhǎng)2.28%。

盡管主要財(cái)務(wù)指標(biāo)保持正增長(zhǎng)，但增速已顯著放緩，半年度營(yíng)收及凈利潤(rùn)均創(chuàng)近年來同期新低。

更進(jìn)一步拆分?jǐn)?shù)據(jù)可見，業(yè)績(jī)承壓態(tài)勢(shì)在第二季度趨于明顯。財(cái)報(bào)顯示，公司二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入158.31億元，同比僅微增0.1%；歸母凈利潤(rùn)為46.32億元，同比下降7.58%。這是自2017年以來首次在第二季度出現(xiàn)凈利潤(rùn)同比下滑。

圖片來源：同花順iFinD

五糧液方面對(duì)風(fēng)口財(cái)經(jīng)記者表示，當(dāng)前白酒行業(yè)正處于深度調(diào)整期，再加上前期高速增長(zhǎng)之后，企業(yè)增速放緩屬于正常現(xiàn)象。

需要關(guān)注的是，公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僮叩偷挠绊懸逊从吃跈C(jī)構(gòu)持倉(cāng)數(shù)據(jù)上。同花順iFinD統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至二季度末，基金持倉(cāng)五糧液的數(shù)量已由2024年末的654只銳減至358只，降幅達(dá)45%；持倉(cāng)市值由559億元降至276億元，縮水51%。此外，二級(jí)市場(chǎng)上，截至10月24日收盤，五糧液年內(nèi)股價(jià)已下跌超過10%。

五糧液持股基金數(shù)。圖片來源：同花順iFinD

現(xiàn)金流方面，盡管上半年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~達(dá)311.37億元，同比增長(zhǎng)131.88%，但其現(xiàn)金流增長(zhǎng)的質(zhì)量引發(fā)關(guān)注。與此同時(shí)，截至上半年末，該項(xiàng)余額由年初的195.66億元大幅下降至38.89億元，降幅達(dá)80.12%。

財(cái)報(bào)明確指出，這主要因“本報(bào)告期貨款中現(xiàn)金收取比例較高，上年同期銀行承兌匯票收取比例較高所致。”這一表述意味著，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的大幅增長(zhǎng)并非源于銷售回款效率或經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的根本提升，而是結(jié)算方式的結(jié)構(gòu)性變化所致。

針對(duì)是否調(diào)整經(jīng)銷商信用政策的問題，五糧液方面對(duì)風(fēng)口財(cái)經(jīng)記者表示，具體收款安排需向銷售部門了解，但公司長(zhǎng)期以來是“先款后貨”的結(jié)算模式。

核心單品批價(jià)年內(nèi)跌10%

消費(fèi)市場(chǎng)的五糧液主力產(chǎn)品似乎也同樣面臨壓力。

今日酒價(jià)平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，截至10月24日，五糧液核心單品“普五(八代)”批價(jià)已跌至855元/瓶，較2025年初的950元下跌了10%。此外，在部分電商平臺(tái)促銷補(bǔ)貼推動(dòng)下，該產(chǎn)品出現(xiàn)明顯的“價(jià)格倒掛”現(xiàn)象——單瓶最低售價(jià)僅769元，雙瓶套裝均價(jià)更是低至754.5元/瓶，顯著低于經(jīng)銷商批發(fā)行情。

圖片來源：某電商APP

白酒行業(yè)分析師肖竹青指出，五糧液核心單品在電商平臺(tái)出現(xiàn)“價(jià)格倒掛”，主要源于非官方授權(quán)店鋪的低價(jià)傾銷行為，其背后是對(duì)五糧液價(jià)格體系、品牌聲譽(yù)和渠道生態(tài)的三重沖擊。其分析稱，非授權(quán)電商通過“百億補(bǔ)貼”等手段，將第八代普五價(jià)格壓低至769元/瓶，遠(yuǎn)低于855元/瓶的批價(jià)，造成市場(chǎng)信號(hào)混亂，動(dòng)搖經(jīng)銷商對(duì)價(jià)格穩(wěn)定的預(yù)期，甚至引發(fā)“踩踏式”拋貨。

面對(duì)線上渠道亂象，五糧液已采取明確管控措施。10月19日，五糧液發(fā)布《致五糧液消費(fèi)者的告知書（四）》（下稱“告知書”）。這是自2024年11月以來五糧液第四次發(fā)布致消費(fèi)者告知書，在去年的“雙11”，以及今年的“618”促銷期間，五糧液也發(fā)布了類似告知書。而不同于前三次，此次五糧液直接點(diǎn)名46家非官方授權(quán)店鋪，涉及六大平臺(tái)。

截圖來源：“五糧液集團(tuán)”微信公眾號(hào)

在告知書中，五糧液表示，近期，公司通過市場(chǎng)監(jiān)測(cè)發(fā)現(xiàn)，部分網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)存在非授權(quán)門店銷售“五糧液”品牌產(chǎn)品的情況，此類行為不僅擾亂了正常的線上銷售秩序，更可能為消費(fèi)者帶來多重權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)。

酒類分析師蔡學(xué)飛對(duì)風(fēng)口財(cái)經(jīng)記者表示，五糧液在“雙11”前直接點(diǎn)名46家非授權(quán)店鋪，是其加強(qiáng)渠道管控、維護(hù)品牌價(jià)格體系的一次強(qiáng)勢(shì)舉措。

“這既是為了保護(hù)消費(fèi)者權(quán)益、打擊線上假貨，也折射出當(dāng)前白酒行業(yè)在價(jià)格倒掛、渠道沖突加劇背景下的深層博弈，”蔡學(xué)飛認(rèn)為，一方面企業(yè)正通過強(qiáng)化直營(yíng)渠道主導(dǎo)權(quán)來應(yīng)對(duì)電商低價(jià)沖擊與傳統(tǒng)經(jīng)銷模式的壓力，另一方面酒企也正在不斷收緊渠道管理，從而維護(hù)自身的價(jià)格體系穩(wěn)定，從而保持市場(chǎng)高端認(rèn)知形象與競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

事實(shí)上，近年來五糧液持續(xù)加碼直銷渠道建設(shè)，相關(guān)收入占比不斷提升。財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，五糧液直銷模式實(shí)現(xiàn)收入211.95億元，同比增長(zhǎng)8.6%；毛利率同比提高0.13個(gè)百分點(diǎn)。而同期經(jīng)銷模式實(shí)現(xiàn)收入279.25億元，同比增長(zhǎng)僅1.20%；毛利率同比下降了1個(gè)百分點(diǎn)。

圖片來源：2025年半年度報(bào)告

當(dāng)下，如何穩(wěn)價(jià)格、穩(wěn)渠道、穩(wěn)信心，正成為五糧液面臨的關(guān)鍵挑戰(zhàn)。

（大眾新聞·風(fēng)口財(cái)經(jīng)記者 張亭旺）