巴菲特失敗案例，詮釋行業博弈的難點

股民是偏好于選股的，但選股會導致很多的問題，首先是視野小，會導致影響漲跌的大因素看不到；還會過分在乎股價局部的漲跌，而忽略了利潤產出的關鍵是周期因素。其次是股民研究個股越多，越容易因沉沒成本過高而落入陷阱中無法自拔，心里想著都投入這么多精力和財力了，怎么能認錯了，結果可想而知。實際上，我們可以通過巴菲特對失敗案例的自我剖析，來尋找一些破解的方法，以及我們對A股行業選擇時的一些經驗分享。
巴菲特失敗案例，詮釋行業博弈的難點
卡夫亨氏（Kraft Heinz）于2025年9月宣布將通過免稅分拆方式拆分為兩家獨立上市公司，預計2026年下半年完成；這是出于業績壓力，2025年上半年凈虧損71.12億美元，股價較2017年高點下跌超65%。這也意味著，十年前由巴菲特主導的460億美元的這筆并購，算是徹底失敗了，而他對此也是耿耿于懷，表示了遺憾。實際上，早在2023 年底，當年與巴菲特一起參與并購的 3G 資本就已出售了全部持股，而伯克希爾在卡夫亨氏董事會的兩名代表也于2025年 5 月辭職。——A股動輒就炒作重組、并購，我們也要思考，且不說是否真重組（太多炒噱頭，蹭流量的），就算完成重組，成功率又是幾何呢？

伯克希爾2025 年二季報再度計提卡夫亨氏50億美元減值損失時，巴菲特對此直言不諱，“任何東西，幾乎任何東西在某個價位上都可能是好的，但不是每一樣東西。如果你付出了過高價格，那就只能說你付出了過高價格，這一點不會改變。”（伯克希爾在 2015 年卡夫與亨氏合并時，公司估值高達 890 億美元，但到 2019 年市值已腰斬至 416 億美元。這一錯誤直接導致 2019 年卡夫亨氏計提 154 億美元商譽減值，伯克希爾因此減記 30 億美元投資價值，成為其史上最大季度虧損之一。）——“糟糕公司并不會因收購價格低就成為好投資，而好公司會因價格過高而變成糟糕的投資。”因此，判斷價值真的是很難的事兒，我們很多時候可能還是要判斷大的因素，大的周期來賺寬基或行業指數的錢更容易一些。

實際上，在最初的時候，巴菲特主導的卡夫與亨氏的合并，確實帶來了一些成本削減和規模效應，卡夫亨氏每年削減近 20 億美元的成本，使公司利潤率領先于同行。但公司核心競爭力并沒有提升，產品創新和適應市場都做得不好，結果導致業績持續下滑，股價縮水了近2/3。2024 年公司收入為 258.46 億美元，有機增長率為 - 2.1%，增長乏力。2025 年第二季度，公司凈銷售額為 64.79 億美元，同比下降 3.6%，凈銷售額下降 2.4%，凈利潤同比下滑了 90%，業績形勢非常嚴峻，這才有了拆分計劃。——試問，我們如今A股的白酒、食品等傳統公司，是不是也會遭遇類似的因素呢？這個問題的答案是挺殘酷的，值得思考。

實際上，巴菲特低估了沃爾瑪、Costco 等零售商自有品牌的崛起。其實這種趨勢當時已經非常明顯，Costco 的 Kirkland 品牌年銷售額很早就超過了卡夫亨氏所有產品總和。事后，巴菲特總結“企業始終在與零售商的博弈中掙扎。真正強大的品牌能與沃爾瑪、Costco 抗衡，而弱勢品牌往往敗下陣來。我們可能高估了自身實力。”——這里面其實也在提醒我們，傳統消費與新消費的差別，一個依托于銷售渠道，另一個依托于IP自身的影響力，因此，我們也看到了市場新舊消費股走勢方面的變化，前者可以通過壓貨來保證一定時間的利潤，但終究因為高庫存而低迷；后者則依托不斷地迎合受眾，來實現收入的增長，而隨著IP本身消化，就需要二次增長曲線，新的IP推出，重新拉高，如果沒有則陷入沉淪。接下來，我們反復，總結我們博弈策略的優化。