控股股東高質押、負債率超65% 東陽光新增長周期展望

營利雙增只是開始！

作者：可樂

編輯：楚逸

風品：陳晨

來源：首財——首條財經研究院

眾所周知，控股股東質押比過高易加重股東債務負擔，可能引發市場對資金鏈緊張或控制權穩定性擔憂。那么高質押背后，東陽光控股股東有何戰略考量呢？公司高增業績如何取得的、還有無隱憂點呢？

業績高增、控股股東高質押，東陽光最近不缺話題感。?

10月21日，公司公告稱，控股股東之一致行動人宜昌東陽光藥業股份有限公司持股545,023,350股，占公司總股本18.11%。此次解質押及質押完成后，累計質押量489,650,000股，占其持股量89.84%。

同時，截至上述公告披露日，另一控股股東深圳市東陽光實業發展有限公司累計質押股數541,527,254股，占其持股量87.37%；控股股東及其一致行動人累計質押股數1,212,267,797股，占合計持股量76.23%。

另一廂，10月27日東陽光發布2025年三季報：第三季營收38.47億元，同比增長34.21%；凈利2.93億元，同比大增240.41%。前三季營收109.70億元，同比增長23.56%；凈利9.06億元，同比大增189.80%。

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雙增背后

負債率超65%、警惕短債缺口

現金流方面，2025年前三季，東陽光經營活動產生的現金流凈額4.86億元，同比增長36.1%，與凈利同步增長，表明公司主營業務造血能力持續改善。

對于業績大增，東陽光稱主要系制冷劑產品價格上升、高端鋁箔及電子元器件銷量增加、新并表子公司藍恒達貢獻收入，以及優化研產銷協同和大客戶機制提升盈利能力所致。公司相關人士表示，不僅受益行業周期，更得益自身精準把握“雙碳”目標與數字經濟戰略，依托全產業鏈協同和技術創新的全面突破。

看看數據的確如此，尤其新并表子公司藍恒達對公司收入貢獻顯著。2025上半年，公司化工新材料板塊收入19.68億元，同比增長47.59%，主要源于藍恒達盈利提升。??

不過，這并不代表可以高枕無憂。若拉長視角，公司業績存在較明顯波動，上述雙增可持續性如何還需時間觀察。

財報顯示，2019年到2024年，公司分別營收147.67億元、103.71億元、128.02億元、116.99億元、108.54億元、121.99億元，期間最高值與最低值相差34億元、起伏波動較大。尤其2022年到2023年連續下行，同比降幅為8.62%、7.23%。

上述區間內，公司凈利11.12億元、4.16億元、8.74億元、12.44億元、-2.94億元、3.75億元。其中，2023年從長期盈利突然轉入大額虧損，2024年打了個扭虧仗可喜可賀，然較2019-2022年仍有一定差距，盈利能力的復蘇修復仍在路上。

針對2023年大虧，當時東陽光解釋系受消費電子市場低迷及電池企業去庫存影響，電極箔、電子光箔等核心產品需求銳減，導致銷量同比下降?；新能源產業鏈中上游材料價格持續下跌疊加氟氯化工行業需求放緩，化工新材料板塊盈利空間收窄；以及管理費用、研發費用增加和資產減值損失擠壓利潤空間?。?

不難看出，東陽光業務周期性較強、業績較易受市場環境左右。聚焦經營活動產生現金流凈額，若拉長維度也有下滑趨勢。從2019年的22.16億元滑到2024年的5.68億元，2025年前三季增超36%值得肯定，可4.86億元的體量較峰值仍有一定距離。

再看資產負債率，2019年到2024年分別為62.97%、64.39%、59.13%、58.42%、59.35%、62.71%。2025前三季為65.52%?，同比增長6.64個百分點，需警惕償債壓力。

尤其短期償債，2024年三季度末流動比率僅0.78，2025上半年為0.91，2025上半年公司?流動比率0.91，均低于行業安全值（通常為1.5-2.0），顯示流動資產對流動負債的覆蓋能力較弱??。

截止2025年6月末，公司短期償債資金缺口46億元，流動負債中短期借款占比高企。疊加開文提到的控股股東股權高質押率，需防范流動風險；好在2025前三季籌資活動現金流凈額?26.32億元、同比大增300%，但也有可比基數低的考量，2024年同期為-13.13億元，同比下降220%。

所謂路遙方知馬力。業績雙增的背后，東陽光增長可持續性與經營穩定性仍面臨挑戰。如何降負債率、尤其短期償債壓力，影響著公司后續的行穩致遠。

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從“多”到“強”還有多遠

煤炭業務、正極材料等新能源相關業務方面，首先煤炭市場整體價格下行對東陽光煤炭業務盈利產生負面影響。據國家統計局，2025上半年，全國煤炭采選業營收12424.7億元，同比下降21.0%?。其次，競爭對手強大，比如中國神華、湖南裕能，在市場份額、技術實力、產業鏈完整度等方面東陽光不占優勢。

公開信息顯示，東陽光1993年9月登陸上交所，圍繞電容器產業鏈和電池材料產業集群發展核心產業。近年來，積極布局多元化業務，包括液冷技術、智能機器人等前沿領域，比如與韶關市政府、中際旭創合作計劃在數據中心液冷散熱和超級電容領域構建完整產業鏈。

截至2025上半年，東陽光形成了電子元器件、高端鋁箔、化工新材料、能源材料、液冷科技、具身智能六大業務板塊。主營業務收入構成上，高端鋁箔類占40.81%、化工新材料類占27.63%、電子元器件類占25.40%、其他(補充)占2.63%、能源材料類2.61%、其他類占0.92%。

業務布局足夠廣泛，不過分板塊看，核心競爭力還有提升空間。如傳統優勢業務電極箔領域，新疆眾和等競對的阻擊不可小視，后者憑借鋁資源優勢和技術研發實力，在高端產品上逐漸縮小與東陽光的差距，不斷蠶食市場份額。

電容器市場方面，東陽光早在2014年就規劃與清華大學深圳研究院合作研發大容量動力型超級電容器，總投資2億元，一期投資1億元建成后年產能100萬只3000F，但后續關鍵技術成果披露較少。更緊迫的是，同行江海股份以創新策略和多元合作不斷拓展客戶，東陽光需防范市場被壓縮。

高端鋁箔業務同樣面臨較大競爭壓力。一是行業產能過剩，據SMM有色資訊網統計，2024年國內電池鋁箔在建產能破100萬噸，而實際需求量僅40多萬噸。東陽光雖投資百億元進軍高端鋁箔市場，分三期建設年產20萬噸低碳高端電池鋁箔及相關材料項目，可高端市場門檻也高，注重沉淀，份額開拓難一蹴而就。二是產品競爭力待提升，高端市場對產品精度要求較高。

再看化工新材料板塊，東陽光是華南地區唯一擁有完整氯氟化工產業鏈的生產企業，不過競品們也沒閑著，比如巨化股份憑借先進技術和成熟市場渠道成功開發并產業化多種新型環保制冷劑。尤其在第四代制冷劑賽道，東陽光市場份額不僅羸弱，還面臨競對的降維打擊。

至于儲能、AI、液冷等新業務，大都處于起步階段，短期難為公司貢獻顯著收入。尤其液冷技術和智能機器人賽道技術門檻較高，大市場強競爭，東陽光能否在這些領域取得突破仍存不確定性。

行業分析師李小敬表示，積極構建多元業務結構，有利企業增加成長空間、提升綜合抗風險力，但需警惕“大而不強”困局，東陽光各細分板塊還未形成絕對競爭優勢。“廣撒網”式布局分散了經營風險，卻也可能因資源分散導致單點突破力不足，難在細分市場建立技術壁壘或品牌溢價。如何做優做精，發揮更多協同效應，考驗管理層的魄力智慧。

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內生與外延

核心技術攻堅戰

回望發展心路，東陽光較喜歡外延式擴張。

比如電池鋁箔方面，早在2022年1月公司就公告稱，計劃在湖北宜都投建年產10萬噸低碳高端電池鋁箔項目，擬分兩期建設。氟樹脂PVDF作為新能源行業剛需，東陽光2021年與璞泰來成立合資公司，建設年產2萬噸的氟樹脂PVDF項目。

鋰資源方面，2022年11月東陽光發布公告，其子公司獅溪煤業與廣汽零部件、遵義能源共同投資設立合資子公司，推進取得貴州省遵義市桐梓縣獅溪鎮鋁多金屬（鋰資源）礦床礦產資源的探礦權，并實施礦產地質勘察及后續采礦權的獲取。

算力、液冷等新領域擴張步履更是凌厲。在擁有廣東省最大的氯堿化工生產基地的基礎上，東陽光通過參與破產重整藍恒達，獲得年產17萬噸折百堿的生產指標。還與中際旭創成立合資公司，參股芯寒智能、縱慧芯光等企業，完善“材料-部件-系統”的液冷全產業鏈布局。2025年第三季度，東陽光又戰略領投并完成對秦淮數據中國區業務的收購。

行業分析師孫業文表示，對外進行收購、并購以及合資合作，能迅速延伸產業鏈條、有利企業快速起量，但也需警惕步子過大，資源分散、戰略失焦、導致負債商譽高企，增加培育核心優勢板塊難度。說到根本，外延終究要變成內生動力，布局業務越多越考驗專業性、特色度，背后研發創新、激發更多整合協同的自我生長是根本。

2024年東陽光研發費5.14億元，同比增加19.93%，2025前三季達到再增34.27%，達到4.18億元，投入力度著實不小。只是，一些關鍵領域的核心技術仍較依賴外部引進或聯合開發，限制了技術創新的自主性和靈活性。

比如明星產品積層箔，雖有高比容、體積小等優勢，卻是與日本東洋鋁業合作研發的成果，核心技術并未完全自主化。

客觀而言，在制冷劑領域，公司確有一定積累，比如自研的HFC-125催化劑，先后榮獲2018年度中國石油和化學工業聯合會科技進步獎三等獎、2019年度廣東省優秀科技成果獎等多獎項，產品壽命國內領先、產品品質優良、生產成本相對較低。

但從專利申請總量看，半年報顯示，截至2025年上半年，東陽光僅50余項，與美國霍尼韋爾、日本大金等全球巨頭相差懸殊。要知道，上述兩企制冷劑領域專利均超千項，且第四代制冷劑產品研發亦早已展開全方位布局。相比之下，東陽光在第四代制冷劑領域尚未形成規模化技術儲備。

正如公司董事長張紅偉2025開年所言?“創新能力是新質生產力的內在驅動力和核心競爭力”。如何進一步加碼?技術攻堅、內生外延并舉，推動產品升級與賽道拓展，讓各業務線形成特色壁壘，發揮更多矩陣協同效應，是一道嚴肅考題?。

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四個優勢 開啟新周期

當然，畢竟2025年以來業績表現搶眼，東陽光個中業務布局、競爭力的提升也不能忽視。

一是產業鏈條完整，具有一定的系統性優勢。

人工智能賽道雖愈發擁擠，但真正具備完整產業鏈者并不多。目前，東陽光正以系統性布局搶占人工智能產業制高點，構建覆蓋“上游原材料-綠電保障-液冷技術-數據中心-下游應用”的完整產業鏈。其中，上游環節材料與能源布局形成核心壁壘，中游液冷與數據中心協同布局打造算力基礎設施核心，下游智能機器人應用場景落地完成生態閉環。

令人振奮的是，系統閉環效果正逐步顯現。比如2025年前10月，東陽光接連斬獲湖北科投7000萬元市場化訂單、發布首款交互服務機器人。同時，首期年產300臺生產線已落地，二期工廠持續建設中。這些機器人未來將深度應用于東陽光集團電子材料、生物醫藥等自有產業場景，承擔智能巡檢、危險作業等任務，并拓展養老陪護等民生領域。??

二是特定領域技術壁壘。

企業官網顯示，公司擁有“鋁錠-電子光箔-電極箔/積層箔-電容器”全產業鏈，中高壓化成箔市占率穩居世界前列，積層箔技術擁有全球獨家專利。早在2013年，氟樹脂PVDF打破國外技術壟斷，國內唯一實現國產替代。制冷領域是公司傳統強項，其延伸氯堿化工環保型制冷劑催化劑技術全球領先。

2025上半年，公司研發費3.76億元、同比大增37.02%。正是得益于持續研發、聚焦高附加值領域，這才有第三代制冷劑技術突破帶動化工板塊利潤增長，電子元器件板塊通過技改實現降本增效?。

三是長效激勵、護航戰略轉型。

東陽光核心措施包括員工持股計劃、股權激勵與事業部制改革，形成了“技術+產業”雙輪驅動模式。比如推行事業部制改革，劃分制冷劑、電子元器件等獨立單元，賦予資源調配與決策自主權；通過大客戶部機制增強AI算力等重點領域的客戶粘性。

就在10月10日，公司又放出重磅消息：2025年第二次臨時股東大會高票通過員工持股計劃相關議案，計劃擬從回購專戶受讓不超7,961.6675萬股公司股票，占總股本的2.645%，資金規模不超5.38億元，覆蓋董事、監事、高級管理人員及核心骨干不超過200人。

四是新興賽道市場前景可觀。

以智能機器人為例，據《2025人形機器人與具身智能產業研究報告》，2025年，全球具身智能市場規模預計達195.25億元，2030年預計達2326.3億元，復合年增長率（CAGR）64.18%。聚焦東陽光，已斬獲?具身智能機器人訂單、并發布首款產品，先發優勢為其后續市場開拓打下遐想。

一番梳理可見，東陽光正處戰略轉型的攻堅階段。一方面，產業鏈完整性、特定領域技術優勢、激勵機制及市場潛力等，共同構成了轉型的核心錨點。另一方面，自身高負債率、流動承壓、業務結構及控股股東高質押、疊加外部競爭日益激烈等，也凸顯業績穩定性、核心技術創新力亟待提升的急迫性。

企業經營從無捷徑可循，芬芳永遠與荊棘相伴。較勁時刻，尤考驗戰略精準度、實操高效性，但愿東陽光能以前三季業績為起點，開啟全新增長周期。

本文為首財原創