名創(chuàng)優(yōu)品門店規(guī)模與營收共創(chuàng)里程碑，盈利難題卻從“內憂”變“內傷”

資本市場的反應往往是企業(yè)經(jīng)營狀況的晴雨表，名創(chuàng)優(yōu)品營收增長卻未能贏得市場信心，增長能否持續(xù)、盈利何時兌現(xiàn)，似乎已成為關乎其成長質量與市場信心的關鍵拷問。

近日，名創(chuàng)優(yōu)品（股票代碼：09896.HK）發(fā)布了其2025財年第三季度經(jīng)營數(shù)據(jù)。

內容顯示，公司業(yè)績增長明顯，門店規(guī)模與單季營收雙雙創(chuàng)下新高。在財報中公司特別強調其全球門店總數(shù)已突破8000家里程碑，季度收入也首次跨越50億元大關，增長勢頭強勁。其第三季度整體收入增長28.2%，旗下品牌TOP TOY的季度收入更是實現(xiàn)翻倍，飆升111.4%。此外，同店銷售也恢復了中個位數(shù)的增長。

圖片來源：名創(chuàng)優(yōu)品公告

然而，規(guī)模的擴張似乎并未同步轉化為核心利潤的提升。2025年前九個月，公司營收達到151.9億元，保持超過23%的同比增長；但同期營業(yè)利潤卻同比下滑超過10%，而歸母凈利潤的降幅更是擴大至25.68%。

數(shù)據(jù)來源：同花順

而名創(chuàng)優(yōu)品歸母凈利潤的下滑不僅源于常規(guī)成本的提升，似乎更與公司的戰(zhàn)略投入密切相關。報告期內，名創(chuàng)優(yōu)品為支撐全球門店網(wǎng)絡的擴張，進行了相應的前置性資本開支，此外，公司為推動TOP TOY品牌港股上市進行的籌備，似乎也共同構成了報告期內侵蝕利潤的主要非經(jīng)營性因素。

營收、門店規(guī)模雙增長，海外擴張為主力

從單季度核心業(yè)績看，公司確實展現(xiàn)出積極的增長態(tài)勢。除了營收增長外，經(jīng)調整經(jīng)營利潤與凈利潤也分別實現(xiàn)14.8%和11.7%的同比增長，這反映出其主營業(yè)務的盈利能力依然穩(wěn)固。該季度經(jīng)營現(xiàn)金流凈額高達13億元，與經(jīng)調整凈利潤的比率達1.7，加之充裕的77.7億元現(xiàn)金儲備，共同印證了公司核心業(yè)務創(chuàng)造現(xiàn)金流的健康程度。

然而，財報的另外一些數(shù)據(jù)卻顯示，公司在整體盈利層面仍面臨一定壓力。若按通用會計準則衡量，其經(jīng)營利潤同比微降0.7%，而期內利潤則大幅下滑31.64%。這一顯著反差，結合經(jīng)調整凈利潤率從去年同期的15.2%降至13.2%的表現(xiàn)，說明盡管主營業(yè)務基本盤穩(wěn)健，但一系列非經(jīng)常性損益正持續(xù)侵蝕著公司的最終利潤表現(xiàn)。不過，對于造成此差異的原因，財報中未作說明。

數(shù)據(jù)來源：名創(chuàng)優(yōu)品公告

從2025年前兩個季度的業(yè)績來看，名創(chuàng)優(yōu)品似乎持續(xù)呈現(xiàn)出“營收增長而凈利潤承壓”的狀態(tài)。第一季度，公司收入同比增長18.9%至44.27億元，但盈利指標顯著走弱，其中經(jīng)營利潤同比下降4.51%，期內凈利潤大幅下滑28.92%；經(jīng)調整凈利潤亦下降4.81%，凈利潤率同比由16.6%降至13.3%。

進入第二季度，公司營收增長加速至23.1%，達49.7億元，毛利率提升至44.3%，帶動營業(yè)利潤與經(jīng)調整凈利潤分別實現(xiàn)11.3%和10.6%的同比增長。然而，在非經(jīng)常性因素影響下，當期凈利潤為4.9億元，仍低于去年同期的5.91億元。

門店方面，本報告期內名創(chuàng)優(yōu)品的門店擴張呈現(xiàn)出鮮明的結構性特點：增長引擎轉向海外。集團全球凈增的718家門店中，海外名創(chuàng)優(yōu)品門店貢獻了488家，其凈增數(shù)量是中國內地市場的三倍以上。同時，TOP TOY品牌在規(guī)模較小的基礎上也加速布局，同比增長31.2%，凈增73家門店，并實現(xiàn)了一項關鍵模式突破：新開設了7家代理門店，這標志著該品牌打破了此前依賴直營或合伙人模式的格局。

數(shù)據(jù)來源：名創(chuàng)優(yōu)品公告

在財報中，名創(chuàng)優(yōu)品管理層也著重強調了本季度的增長亮點。創(chuàng)始人兼CEO葉國富主要突出了兩大戰(zhàn)略里程碑：集團季度收入首次突破50億元，以及全球門店網(wǎng)絡突破8000家。同時，他指出了關鍵運營指標的改善，表示中國內地市場同店銷售已恢復低位數(shù)增長，并對實現(xiàn)全年正增長的目標充滿信心。CFO張靖京則從財務角度確認了增長超預期，指出本季度28.2%的收入增速超越了公司原有指引。

圖中人物系名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人兼CEO葉國富

TOP TOY高增背后的關聯(lián)交易與模式挑戰(zhàn)

作為名創(chuàng)優(yōu)品旗下的潮玩子品牌，TOP TOY在本季度表現(xiàn)亮眼，收入同比增長111.4%，創(chuàng)下新的增長紀錄。前三季度，TOP TOY貢獻營收13.17億元，占總收入的8.66%，雖然體量尚小，但增速顯著，儼然已成為名創(chuàng)集團重要的增長引擎之一。

然而，TOP TOY的發(fā)展也面臨一定挑戰(zhàn)。

首先，其在潮玩市場的占有率僅為2.2%，遠低于行業(yè)龍頭泡泡瑪特。此外，模式來看，泡泡瑪特以自有IP為核心，構建了封閉的生態(tài)體系，毛利率和品牌溢價較高；而TOP TOY定位為“潮玩集合平臺”，依賴外部授權IP。這種模式雖然能快速鋪貨，但也帶來授權成本高、合約到期風險大、產品同質化等問題。

為彌補IP短板，TOP TOY曾在2025年上半年收購了HiTOY海創(chuàng)文化51%的股權，獲得了“糯米兒Nommi”等三大IP，并陸續(xù)收購了“尼尼莫”等多個IP。這些舉措顯示出公司正在加快自有IP布局，但IP孵化和品牌建設非一日之功，短期內或難以改變其對授權模式的依賴。

盡管存在此類短板，TOP TOY已于今年9月向港交所遞交上市申請，擬募資約3億美元。分拆后，其仍將為名創(chuàng)優(yōu)品的附屬公司。值得注意的是，其商業(yè)模式高度依賴經(jīng)銷商渠道，優(yōu)勢在于能與母公司產生強大協(xié)同效應，它可借助名創(chuàng)優(yōu)品遍布全國的數(shù)千家門店迅速鋪貨，從而極大降低自身渠道成本，并共享母公司的客戶流量與供應鏈資源。

這種緊密協(xié)同也直接體現(xiàn)在財務數(shù)據(jù)上。根據(jù)其招股書，TOP TOY來自母公司名創(chuàng)優(yōu)品的收入規(guī)模巨大且增長迅猛，從2022年的2.5億元躍升至2024年的9.2億元，復合年增長率高達91.8%。在2025年上半年，這部分關聯(lián)交易收入占比仍達45.5%，且其經(jīng)銷商總收入中約九成來源于名創(chuàng)優(yōu)品。

然而，這種深度綁定也帶來了顯著的關聯(lián)交易問題。名創(chuàng)優(yōu)品作為持有TOP TOY 86.9%股權的大股東，是其絕對的控制方。根據(jù)會計準則，當商品控制權轉移至名創(chuàng)優(yōu)品門店時，TOP TOY即可確認收入。這種關系或使得TOP TOY的收入具備了一定的可調節(jié)空間，增加了投資者辨別其真實盈利能力的難度。

股價波動反映市場分歧，長期價值待驗證

在名創(chuàng)優(yōu)品公布三季度業(yè)績后的第一個交易日，即11月24日，公司股價開盤后快速下跌，最低觸及36.22港元，跌幅達7.65%，最終收于37.32港元，下跌4.84%。資本市場的反應往往是企業(yè)經(jīng)營狀況的晴雨表，名創(chuàng)優(yōu)品營收增長卻未能贏得市場信心，增長能否持續(xù)、盈利何時兌現(xiàn)，似乎已成為關乎其成長質量與市場信心的關鍵拷問。

拉長時間線來看，名創(chuàng)優(yōu)品股價在2025年經(jīng)歷了較大波動。年初股價在47港元左右，隨后一度沖高至53.8港元，但在4月又跌至26.48港元的低點，波動幅度超過50%。8月股價再次突破50港元后回落，目前仍在40港元以下震蕩。這種劇烈波動既受大盤環(huán)境和行業(yè)周期影響，也反映出投資者對公司盈利模式和增長可持續(xù)性的分歧。

數(shù)據(jù)來源：東方財富網(wǎng)

綜合來看，名創(chuàng)優(yōu)品在門店擴張與營收增長上表現(xiàn)強勁，尤其海外市場及TOP TOY成為重要引擎。然而，“增收不增利”態(tài)勢持續(xù)，利潤受品牌戰(zhàn)略投入關聯(lián)，或反映出公司在規(guī)模與盈利之間的平衡難題。其長期價值仍需在盈利改善與模式優(yōu)化中接受市場檢驗。

作者 | 王立

編輯 | 吳雪

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