證券虛假陳述：更正日認定突圍之被告的四大抗辯策略

虛假陳述被揭露，公司面臨巨額索賠，抗辯從準確認定更正日開始。

一家因互動平臺不當回復而股價連續漲停的上市公司，在交易所問詢后發布更正回復，股價應聲下跌。隨后，部分投資者提起訴訟要求賠償損失。

法院最終認定，公司發布更正回復之日為虛假陳述更正日，此后買入股票的投資者索賠請求被駁回。這一判決為公司避免了數百萬元的潛在賠償——準確認定更正日成為被告抗辯的關鍵突破口。

一、案例引入：A玻璃公司的更正日突圍戰

自2019年9月起，A玻璃公司在深圳證券交易所互動易平臺多次回復投資者稱，公司為某知名新能源車企特斯拉的一級供應商。這些信息引發市場狂熱，公司股價在2020年2月4日至2月18日期間連續11個交易日漲停，期間三次達到創業板股價異動標準。

面對股價異常波動，A公司發布了三次《股價異動的公告》，均稱“不存在違反信息公平披露的情形”。然而，2020年2月11日，深圳證券交易所向公司發出關注函，要求詳細說明與特斯拉的合作模式、合作內容。隨后在2月14日，交易所進一步發出問詢函，要求公司更具體說明與特斯拉合作的細節。

在監管壓力下，A公司于2020年2月18日發布了《關于深圳證券交易所問詢函的回復》，承認公司不屬于特斯拉的一級供應商，更正了前期在互動易平臺發布的不準確信息。該回復在交易日收市后發布，次日（2月19日），多家全國性媒體對此進行了報道，公司股價結束了連續漲停走勢。

此后，部分投資者提起訴訟，主張以2020年3月16日公司公告收到證監會調查通知書之日為虛假陳述揭露日，要求賠償投資損失。A公司則抗辯認為，2020年2月19日應認定為虛假陳述更正日。

二、裁判結果與理由：更正日認定阻卻交易因果關系

法院經審理認為，A公司發布的問詢函回復已經構成了對前期虛假陳述的有效更正，應當以該回復發布后的第一個交易日（2020年2月19日）為案涉虛假陳述的更正日。對于在該日期之后買入公司股票的投資者，其投資決定與案涉虛假陳述之間不具有交易因果關系，故未支持其訴訟請求。

法院裁判理由主要包括三個方面：

首先，A公司通過交易所網站發布的問詢函回復，內容直接針對前期虛假陳述，更正了不準確信息，符合《虛假陳述司法解釋》第九條關于“信息披露義務人自行更正虛假陳述”的規定。

其次，該更正信息經多家全國性媒體轉載，已為市場所知悉。更重要的是，公司股價在更正日后結束了連續漲停態勢，市場反應明顯，表明更正信息已對投資者起到了風險警示作用。

最后，法院強調，更正日的認定不需要達到“全面、完整、準確”的鏡像規則標準，只要足以揭示風險、警示投資者即可。本案中，A公司的更正內容雖不夠完美，但已足以讓投資者重新判斷股票價值。

三、法律分析：被告如何把握更正日認定的抗辯要點

1. 什么是證券虛假陳述更正日？其法律依據是什么？

虛假陳述更正日，是指信息披露義務人在證券交易場所網站或者符合監管部門規定條件的媒體上，自行更正虛假陳述之日。這一概念規定在《最高人民法院關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》第九條中。

與揭露日（虛假陳述被他人揭露之日）不同，更正日強調的是信息披露義務人的主動更正行為。法律鼓勵當事人主動糾正錯誤，因此設立了更正日制度，為主動更正的義務人提供一定的抗辯空間。

上海君瀾律師事務所俞強律師提示，更正日的認定對于確定投資者索賠范圍具有關鍵意義。根據司法解釋第十一條，只有那些在虛假陳述實施日之后、揭露日或更正日之前從事相關證券交易的投資者，才可能建立交易因果關系，成為適格原告。

2. 法院認定更正日主要考慮哪些因素？

從司法實踐看，法院認定更正日通常綜合考慮以下四個因素：

① 更正內容的完整性與針對性

法院不要求更正內容達到“全面、完整、準確”的鏡像規則標準，但要求其必須針對前期虛假陳述，并基本揭示真相。在A玻璃公司案中，問詢函回復直接澄清了“不屬于一級供應商”這一關鍵事實，雖然內容簡潔，但已針對核心不實信息。

反之，如果更正不完整，法院可能不予認定。如某科技公司案中，公司僅更正部分關聯交易信息，未披露關鍵財務數據，法院認為更正不完整，需待后續補充公告后重新確定更正日。

② 更正方式的形式要件

更正必須是在“證券交易場所網站或符合監管部門規定條件的媒體上”進行公告。實踐中，交易所互動平臺回復、公司公告、媒體采訪等方式都可能成為有效更正途徑。

③ 市場關注度與知悉程度

更正信息必須為市場所知悉，通常需要具有全國性影響的媒體傳播。在A玻璃公司案中，盡管更正內容最初發布于交易所網站，但經多家全國性媒體轉載，已形成足夠市場影響。

④ 市場反應的警示效果

市場是否對更正信息作出反應，是判斷更正日的重要輔助因素。在A公司案中，股價在更正日后結連續漲停，市場反應明顯，法院據此認定更正已起到風險警示作用。

3. 作為被告，如何爭取有利的更正日認定？

① 主動更正，掌握主動權

在虛假陳述可能被曝光前，主動糾錯是最優策略。主動更正不僅可能減輕行政處罰，在民事賠償中也可能縮小適格原告范圍。

上海君瀾律師事務所俞強律師建議，一旦發現信息披露存在瑕疵，應當立即啟動內部調查，并借助證券虛假陳述案件律師的專業支持，制定更正面公告的具體方案。主動更正時點越早，可能被認定為更正日的時間就越早，相應適格原告的范圍就越小。

② 確保更正內容有針對性且完整

雖然法律不要求鏡像規則，但更正內容必須直指核心問題。如果公司存在多項虛假陳述，應對各項內容分別作出針對性更正，避免籠統含糊。

例如，某公司案例中，公司在年報中通過調整第四季度營業收入的方式對第三季度報告中的虛假記載予以修正，并說明了相關原因。法院認為，盡管不夠具體，但已能夠反映客觀情形，對市場產生了警示作用，認可了更正的效力。

③ 選擇適當的更正渠道并留存證據

更正信息應當通過交易所網站、符合條件的財經媒體等法定渠道發布，確保信息能夠有效傳遞市場。同時，注意留存媒體轉載、市場反應的證據，以備訴訟中使用。

④ 借助專業律師應對潛在訴訟

一旦面臨證券虛假陳述訴訟，應當盡早聘請專業的證券虛假陳述行政處罰律師介入。律師可以幫助企業從更正日認定等關鍵角度構建抗辯策略，通過量化分析證明市場反應與更正行為的關聯性。

四、問答環節：被告最關心的四個實際問題

問：公司已受到行政處罰，是否還能主張更正日？

答：可以。行政處罰與民事賠償中的更正日認定標準不同。即使公司受到行政處罰，只要在處罰決定前已自行更正虛假陳述，仍可主張以自行更正之日為更正日。在華澤鈷鎳案中，法院即認定公司的自行更正日早于行政處罰揭露日，以更正日為基準日起算點。

問：公司更正的信息不完整，是否影響更正日的認定？

答：取決于不完整的程度。如果更正信息已揭示核心事實并起到風險警示作用，即使不完整，也可能被認定為更正日。但如果關鍵內容未披露，法院可能不予認定。某科技公司案中，因公司僅更正部分信息，未披露關鍵財務數據，法院未認定其構成有效更正。

問：媒體對更正信息的報道是否必要？

答：必要。司法解釋要求更正信息必須“為證券市場知悉”，這意味著需要通過具有全國性影響的媒體實現市場知悉。實踐中，即使公司公告是發布于交易所網站，也通常需要媒體的二次傳播才能形成全國性影響。

問：更正日與揭露日沖突時如何處理？

答：以時間在先者為準。如果更正日早于揭露日，以更正日為損失計算的起算點；如果揭露日早于更正日，則以揭露日為準。這意味著主動更正可能使公司獲得更有利的訴訟地位。

在實際案件中，更正日的認定存在諸多復雜因素，具體案件需要咨詢專業律師。作為被告，應當充分把握更正日這一關鍵抗辯點，通過主動更正、專業應對，最大限度降低法律風險。

作者介紹：俞強律師

執業機構：上海君瀾律師事務所（高級合伙人）

地址：上海市浦東新區世紀大道1198號世紀匯廣場一座12樓

教育背景：北京大學法律碩士

專業背景與執業領域

俞強律師專注于證券虛假陳述責任糾紛及證券虛假陳述行政處罰領域，具備深厚的法學理論功底與豐富的實務經驗。執業以來，俞強律師始終致力于為上市公司、中介機構（如會計師事務所、證券公司）及投資者提供全方位的法律服務，涵蓋證券合規咨詢、行政處罰聽證與復議、民事賠償訴訟代理等關鍵環節。

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2. 證券虛假陳述行政處罰應對全流程代理：從行政調查階段的法律咨詢、聽證程序抗辯，到行政復議及訴訟，提供全鏈條服務。處理過多起涉信息披露違法、內幕交易、中介機構未勤勉盡責等案件，協助客戶規避或減輕處罰（如罰款、市場禁入等）。

服務理念

俞強律師堅持“專業縱深、客戶至上”原則，以“精準把握監管動態”與“創新訴訟策略”為核心優勢，注重通過可視化證據（如股價走勢對比圖、市場風險量化分析）增強法庭說服力。

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