新鼎十年，星火成炬

在喧囂與冷靜之間，他們用十年時(shí)間回答一個(gè)問題。

2015年，新鼎資本成立于一個(gè)“追逐輕與快”的年代。那時(shí)，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)口呼嘯而至，無數(shù)項(xiàng)目被包裝成故事；而張馳帶領(lǐng)的新鼎，卻偏向了另一邊的安靜——他們選擇了較“硬”、較“慢”的路：新能源汽車、芯片半導(dǎo)體、人工智能、商業(yè)航天與生物醫(yī)藥。

起初，募資壓力較大、團(tuán)隊(duì)人少，項(xiàng)目盡調(diào)常常從實(shí)驗(yàn)室和車間開始。有人勸他“轉(zhuǎn)個(gè)方向”，張馳只淡淡地說：“中國的未來不在流量上，而在算力上；不在故事上，而在工程上。”

十年后，這條路被時(shí)間證明了價(jià)值。如今，新鼎資本管理規(guī)模超過90億元、募資總額超90億元，累計(jì)投資硬科技項(xiàng)目逾100個(gè)，已有22家企業(yè)成功登陸資本市場(chǎng)。

這些數(shù)字的背后，是對(duì)樸素原則的堅(jiān)守和貫徹：投頭部與潛在頭部，系統(tǒng)覆蓋產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)，在合適的時(shí)間及時(shí)退出。

張馳喜歡用“工程師邏輯”形容自己的團(tuán)隊(duì)：不賭故事，只相信流程。在他眼里，投資是一場(chǎng)關(guān)于時(shí)間的合作——靠研究、靠工藝、靠退出紀(jì)律，讓周期可被驗(yàn)證，讓收益可被兌現(xiàn)。十年來，新鼎資本已經(jīng)形成自己的節(jié)奏：在風(fēng)口前潛伏，在喧囂中克制，在低谷里下注。他們相信，當(dāng)別人只看風(fēng)口時(shí)，真正的機(jī)會(huì)藏在被忽略的地方；當(dāng)別人都追逐熱度時(shí)，價(jià)值往往埋在“冷板凳”的耐心里。

如今，替代的路段已經(jīng)跑完，前方是更艱難的“并跑與領(lǐng)跑”。張馳的語氣仍舊平和：“能退，才談倍數(shù)；把確定性做厚，在紀(jì)律里冒險(xiǎn)。”那是屬于硬科技投資者的浪漫：在漫長的黑夜里，去點(diǎn)亮下一個(gè)黎明的燈。

冷板凳上的火種

2015年，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的喧囂正盛。創(chuàng)投圈里最響亮的詞是“流量”“拉新”“裂變”。新鼎資本卻把辦公桌往“冷”處一挪：新能源汽車、芯片半導(dǎo)體、人工智能、商業(yè)航天、生物醫(yī)藥。

他補(bǔ)充，那幾年募資并不輕松，節(jié)奏也慢。一年也就投出一個(gè)億、兩個(gè)億，團(tuán)隊(duì)人手少、功課多，但唯獨(dú)方向感是清楚的。

真正的推手來自2018年。中美摩擦把“國產(chǎn)替代”的現(xiàn)實(shí)主義按下加速鍵：聚焦核心科技、卡脖子環(huán)節(jié)。其他機(jī)構(gòu)在彼時(shí)會(huì)有“如果局勢(shì)緩和，前面的投資就是白投”的憂慮，但新鼎團(tuán)隊(duì)的判斷是不可能緩和。義無反顧地開始在國產(chǎn)替代領(lǐng)域布局，如今來看，當(dāng)年的這一判斷極具前瞻性。

新鼎把內(nèi)部的方法論簡化為：投現(xiàn)頭部與潛在頭部、系統(tǒng)覆蓋關(guān)鍵環(huán)節(jié)、在合適的時(shí)間紀(jì)律退出。“我們不是比誰看得更遠(yuǎn)，而是比誰更守規(guī)矩。”張馳把“退出紀(jì)律”看成機(jī)構(gòu)長期主義的底線：基金有期限、LP有流動(dòng)性，上市或解禁的窗口一到，就兌現(xiàn)。

“賣早”常常發(fā)生，但他不以為憾——契約優(yōu)先于情緒。寒武紀(jì)是經(jīng)典樣本：2020年在爭議低谷期投入約1億元，2022年上市后股價(jià)低迷，持有至2024年初，在反彈窗口內(nèi)根據(jù)LP訴求退出；隨后大模型催化，公司市值一路抬升。

“如果今天再賣，賬面會(huì)是‘?dāng)?shù)十倍’的故事，”張馳攤開手，“但機(jī)構(gòu)要的是可復(fù)制的自洽，而不是單次的好運(yùn)。”

海光信息的“確定性厚度”更直觀：2020年三只基金合計(jì)投入約2.3億元，當(dāng)時(shí)公司仍在虧損，估值約200億元，但新鼎看重其買斷x86架構(gòu)的獨(dú)一無二與“信創(chuàng)”需求的剛性。

四年間，海光收入、利潤爆發(fā)式增長，進(jìn)入CPU信創(chuàng)目錄后在八大核心行業(yè)快速放量。新鼎在2023年春季前后完成退出，此后公司市值繼續(xù)攀升。“這類項(xiàng)目，驗(yàn)證的是工程化與產(chǎn)業(yè)組織力。”張馳說。

新能源汽車領(lǐng)域，2017—2019年，新鼎連續(xù)三輪重倉小鵬汽車，這讓機(jī)構(gòu)的發(fā)展產(chǎn)生了飛輪效應(yīng)。

緊接著，氫能方向的億華通在2017年投出、2021年退出；人工智能方向一批“獨(dú)角獸”在2020—2021年密集配置，如今陸續(xù)登陸資本市場(chǎng)、進(jìn)入解禁期。

這些退出案例，在新鼎內(nèi)部并不被當(dāng)作“傳奇”，而是被拆解為一套重復(fù)執(zhí)行的流程：看工程化、看交付、看客戶驗(yàn)證、看治理。很多盡調(diào)都從實(shí)驗(yàn)室和產(chǎn)線開始——“那里最誠實(shí)”。

與此同時(shí)，新鼎在光刻機(jī)整機(jī)與核心零部件上的通鏈條布局，也進(jìn)入“深水區(qū)”。在光刻機(jī)上，從整機(jī)（上海微電子）到多項(xiàng)零部件，把“點(diǎn)”的優(yōu)勢(shì)拉成了“面”的生態(tài)。在硬科技這條重工程的長坡里，最重要的是把無聊的事情做對(duì)、做長。

“把確定性做厚”的習(xí)慣，是長出來的，不是寫在BP里給別人看的。選對(duì)方向，守住紀(jì)律。這些都是新鼎十年最寫實(shí)的注腳。

以頭部為錨的“慢生態(tài)”

把投資比作種林，有人喜歡“快撒播”，新鼎更偏愛“慢長成”。這份“慢”，來自兩套堅(jiān)持：以頭部為錨，多輪重倉；由點(diǎn)及面，打通產(chǎn)業(yè)鏈。

“為什么必須圍繞頭部？”張馳的回答始終直白：退出優(yōu)先。

“一個(gè)行業(yè)最終能上市的，往往也就兩三家。中尾部項(xiàng)目價(jià)格好看，但退出路徑模糊，到頭來只是‘賬面風(fēng)景’。所以我們的第一邏輯是‘能退’，第二才是‘收益’。”

選擇“誰是潛在頭部”，靠的是可驗(yàn)證事實(shí)而非“想當(dāng)然”：技術(shù)路線的稀缺性與正確性、工程化節(jié)奏、客戶粘性、治理質(zhì)量......

比如在CPU方向，新鼎把“買斷x86”視為關(guān)鍵門檻；在特種氣體、光刻膠、刻蝕、離子注入、ALD等設(shè)備材料細(xì)分里，團(tuán)隊(duì)傾向“細(xì)分第一、潛在第一”。“把‘第一’挖出來，再想盡辦法投進(jìn)去,風(fēng)險(xiǎn)就降到最低。

商業(yè)航天是最新開創(chuàng)的另一條耐心賽道。新鼎從2020—2021年起密集調(diào)研、從2023—2024年開始集中配置。

特斯拉驗(yàn)證新能源車閉環(huán)后，中國出現(xiàn)全棧產(chǎn)業(yè)集群；SpaceX把復(fù)用帶進(jìn)“可持續(xù)發(fā)射”的現(xiàn)實(shí)，中國商業(yè)航天便從“能發(fā)射”邁向“能規(guī)模化”。新鼎在火箭、衛(wèi)星制造、衛(wèi)星運(yùn)營、衛(wèi)星通信芯片四個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，優(yōu)先覆蓋最頭部——“有些賽道一開始頭部未分勝負(fù)，我們就多點(diǎn)布局對(duì)沖不確定性。”張馳說。

據(jù)他所言，目前市面上有可能成為頭部的商業(yè)航天的企業(yè)，新鼎都進(jìn)行了布局。

“以點(diǎn)帶面”，也體現(xiàn)在退出工具上。IPO節(jié)奏搖擺的階段，新鼎把老股轉(zhuǎn)讓與并購?fù)顺黾{入“現(xiàn)金流治理”的中場(chǎng)工具，不是權(quán)宜之計(jì)，而是讓資產(chǎn)周轉(zhuǎn)、讓確定性復(fù)利的必要?jiǎng)幼鳌?/p>

去年A股情緒低落、募資側(cè)承壓；今年IPO受理提速，機(jī)構(gòu)的年度投出恢復(fù)之前的速度。“逆周期是職業(yè)習(xí)慣。”張馳說，“高性價(jià)比項(xiàng)目往往出現(xiàn)在低谷。”

投后是新鼎“慢生態(tài)”的另一個(gè)齒輪：從小試、中試到量產(chǎn)爬坡、從第一批客戶導(dǎo)入到第二批行業(yè)驗(yàn)證、從品控體系到組織治理。募資側(cè)，新鼎更像“慢火”。投資人對(duì)收益的追求也是不斷參與投資的重要原因。

這幾年，機(jī)構(gòu)以老LP為主、滾動(dòng)循環(huán)——退出的錢再投回來。對(duì)不同LP的風(fēng)險(xiǎn)偏好，新鼎也做了“雙軌制”：以“準(zhǔn)Pre-IPO/成熟龍頭”保障確定性，同時(shí)用20%—30%的精力做早期組合基金，捕捉5—8年線的超額收益。

面向下一程：在克制中擴(kuò)容，在紀(jì)律里冒險(xiǎn)

站在十年的節(jié)點(diǎn)，新鼎既自限邊界，也更新方法。

第一，是規(guī)模的邊界。“投、管、退都有人效邊界，后期將會(huì)把研究、投后、治理做深，”張馳說。

第二，是賽道的演進(jìn)。“國產(chǎn)替代的底圖，基本鋪完了。”張馳判斷，未來五到十年的主線將從“國產(chǎn)替代”轉(zhuǎn)向“并跑/領(lǐng)跑”：在具身智能、腦機(jī)接口、量子、可控核聚變、硅光等前沿方向，更早綁定科學(xué)家與工程師，把時(shí)間線拉長，以更長的“工程化周期”去換未來的確定性。

“這比‘國產(chǎn)替代’難得多。”“過去五年‘卡脖子’就那幾條路，花功夫能找到‘對(duì)的標(biāo)的’；未來要在細(xì)分里引領(lǐng)甚至超越，靠的是對(duì)人、對(duì)技術(shù)、對(duì)產(chǎn)業(yè)組織的綜合判斷力。”“到下一個(gè)階段，早期占比會(huì)進(jìn)一步提升到‘過半’。”

第三，是節(jié)奏與確定性的再平衡。“退出仍然是第一性。”張馳重申。對(duì)于偏成熟、偏確定性的資產(chǎn)，新鼎仍以上市退出為主；對(duì)于前沿早期，則以“長周期復(fù)利”為目標(biāo)——“在紀(jì)律里冒險(xiǎn)”，而不是用情緒押注。

第四，是對(duì)周期與競(jìng)爭的理解。“低谷里是性價(jià)比高點(diǎn)。”張馳把2024—2025年稱作“難但‘好買’”的兩年：情緒低、資金緊，估值恢復(fù)理性。另一方面，外資與一批美元系頭部機(jī)構(gòu)收縮、退出，行業(yè)集中度提升，“對(duì)深鏈條、重投后、強(qiáng)研究的本土機(jī)構(gòu)，是窗口。”

聊起長鑫存儲(chǔ)，張馳語速放緩：三四年前，項(xiàng)目進(jìn)行首次對(duì)外融資（投前約750億元，投后約千億）。邏輯極清晰：存儲(chǔ)芯片是中國芯片進(jìn)口額最大的單項(xiàng)，沒有本土產(chǎn)能，任何電子產(chǎn)品都無從談起。

“合肥長鑫背后是千億級(jí)別的持續(xù)資本開支與產(chǎn)業(yè)組織力。”此后合肥一廠、二廠、北京一廠相繼推進(jìn)，累計(jì)投入已超2000億元，IPO輔導(dǎo)、申報(bào)提速，被視為“存儲(chǔ)第一股”的沖刺者。“這是‘并跑’時(shí)代最具象的樣子。”張馳說。

回到方法，新鼎并不打算變“快”。他們繼續(xù)把研究放在第一位：把募投管退做成一體化：團(tuán)隊(duì)內(nèi)部流傳一句“老話”：“把‘未來的可能’換成‘當(dāng)下的事實(shí)’。”

回望這十年，從新能源車到商業(yè)航天，從設(shè)備、材料到整機(jī)、器件，中國工程化與產(chǎn)業(yè)化的效率一次次被證明——替代已畢，并跑在前。

下一程，路更窄、更陡，也更長，但不喧嘩、不取巧：更早綁定科學(xué)家，更深綁定場(chǎng)景，更快綁定量產(chǎn)鏈路。

“選對(duì)方向，抓住頭部，守住紀(jì)律。”有人說這句“笨”。張馳搖頭：“好方法通常不聰明，但抗周期。”

下一程，他們?nèi)源蛩阌眠@三件樸素的事，繼續(xù)與時(shí)間做朋友。