35.8億，山東醫(yī)藥收購案終止！

11月28日，山東科源制藥發(fā)布公告，宣布終止以35.8億元收購山東宏濟堂99.42%股權(quán)的重大資產(chǎn)重組計劃。該交易自2024年10月啟動，歷經(jīng)停牌、預(yù)案披露、股東大會審議、深交所問詢及反壟斷審查通過等流程，最終在臨近完成階段終止。

對此，科源制藥公告表示，其終止本次交易事項是綜合考慮市場整體環(huán)境等因素，并經(jīng)公司與相關(guān)各方充分溝通、審慎分析和友好協(xié)商后作出的審慎決定，不存在公司及相關(guān)方需承擔(dān)相關(guān)違約責(zé)任的情形。目前，科源制藥各項業(yè)務(wù)經(jīng)營情況正常，本次交易的終止對其現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營活動不會造成重大不利影響，不存在損害公司及中小股東利益的情形。

01.

重組報告書曾預(yù)測，收購后營收將增長276.34%

科源制藥（股票代碼：301281.SZ）成立于2004年，是國內(nèi)化學(xué)原料藥細(xì)分賽道龍頭企業(yè)，專注于化學(xué)原料藥及其制劑產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，其產(chǎn)品覆蓋降糖類、麻醉類、心血管類及精神類等重點疾病領(lǐng)域。原料藥產(chǎn)品主要包括格列齊特、鹽酸二甲雙胍、鹽酸羅哌卡因、單硝酸異山梨酯等，化學(xué)藥品制劑產(chǎn)品主要包括鹽酸氟西汀分散片、單硝酸異山梨酯緩釋片以及單硝酸異山梨酯片等產(chǎn)品。該公司也兼營部分中間體業(yè)務(wù)，但主要銷往海外。

宏濟堂則是創(chuàng)立于1907年的中華老字號企業(yè)，在電視劇《大宅門》中，“百草廳”少東家白景琦在濟南創(chuàng)立藥鋪，白景琦的原型為樂鏡宇（宏濟堂創(chuàng)始人），樂鏡宇創(chuàng)辦的藥鋪就是宏濟堂。宏濟堂產(chǎn)品涵蓋中成藥、配方顆粒、中藥飲片、原料藥、阿膠及健康食品。其中，冠心蘇合丸、石斛夜光丸、六味地黃丸等產(chǎn)品獲中國國家銀質(zhì)獎；喉癥丸、復(fù)方西羚解毒片、雛風(fēng)精、海龍蛤蚧口服液、嬰兒安片、銀翹解毒丸等產(chǎn)品獲部優(yōu)、省優(yōu)稱號；小兒消食片、金鳴片、前列欣膠囊、海龍蛤蚧口服液、抗菌消炎片、熊膽救心丸、抗栓再造丸、復(fù)方西羚解毒片8個產(chǎn)品為中國國家中藥保護品種。

正常來看，兩家企業(yè)同屬醫(yī)藥行業(yè)，且業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)互補，如若該收購交易順利達成，堪稱一場“中西合璧”的“強強聯(lián)姻”。具體而言，該收購交易具備三個積極影響：

其一，整合優(yōu)質(zhì)中成藥資產(chǎn)，打造醫(yī)藥大健康平臺：科源制藥為化藥企業(yè)，宏濟堂為中藥企業(yè)，且后者具有較強的品牌優(yōu)勢及銷售渠道資源，本次交易如若完成，科源制藥可將主營業(yè)務(wù)延伸至中成藥及健康產(chǎn)品、麝香酮等領(lǐng)域，有助于其打造具備規(guī)模優(yōu)勢、行業(yè)知名度高的醫(yī)藥大健康平臺。

其二，豐富科源制藥產(chǎn)品布局，提升其抗風(fēng)險能力及市場競爭力：科源制藥主要產(chǎn)品為格列齊特、鹽酸二甲雙胍、鹽酸羅哌卡因以及單硝酸異山梨酯，其終端需求相對穩(wěn)定，而行業(yè)潛在進入者的規(guī)模和技術(shù)水平在不斷提高，可能導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)企業(yè)降低價格、擴張產(chǎn)能，市場競爭激烈。但宏濟堂是中華老字號中藥企業(yè)，其旗下?lián)碛?50個藥品批件，涵蓋心腦血管類、感冒消炎類、咽喉口腔類、消化系統(tǒng)類、泌尿系統(tǒng)類等眾多領(lǐng)域，并擁有金鳴片、前列欣膠囊及麝香心痛寧片等 7 個藥品獨家品種、復(fù)方西羚解毒膠囊等 2 個獨家劑型。其中特色產(chǎn)品阿膠、安宮牛黃丸、麝香酮等擁有長期積淀與良好市場口碑。通過集團內(nèi)資源整合，科源制藥可將這些獨家品種收入囊中，提升公司抗風(fēng)險能力及市場競爭力。

其三，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)協(xié)同優(yōu)勢，提高科源制藥盈利水平和資產(chǎn)規(guī)模：科源制藥的化學(xué)藥品制劑業(yè)務(wù)起步較晚，市場知名度及銷售渠道有待進一步增強，而宏濟堂作為百年老店，在零售藥店、醫(yī)藥流通以及醫(yī)院等渠道具有較強的網(wǎng)絡(luò)覆蓋，且擁有經(jīng)驗豐富的銷售團隊，可進一步提高科源制藥的銷售能力。此外，兩家公司同屬于醫(yī)藥制造行業(yè)，通過本次交易可以在研發(fā)、生產(chǎn)、采購、日常管理等各方面形成協(xié)同互補，可以實現(xiàn)生產(chǎn)辦公集約化經(jīng)營及聯(lián)合采購，降低經(jīng)營成本。

根據(jù)科源制藥發(fā)布的重組報告書預(yù)測，如果不考慮募集配套資金，該交易完成，科源制藥2024年營業(yè)收入將增長276.34%，歸屬于母公司股東的凈利潤將增長177.86%。這樣一樁雙贏的收購案，為何會在最后關(guān)頭夭折？真相真的是“鑒于市場整體環(huán)境情況較本次重組籌劃之初發(fā)生了一定變化，為維護公司全體股東長期利益”嗎？

02.

導(dǎo)致“中西合璧”失敗的三個因素

事實上，本次收購終止背后，隱藏著諸多因素。

首先，監(jiān)管部門曾持續(xù)問詢交易必要性及是否存在利益輸送。事實上，科源制藥、宏濟堂均為濟南前首富、“力諾系”掌門人高元坤旗下企業(yè)。此外，此次并購涉及力諾投資、力諾集團等38名關(guān)聯(lián)交易方。盡管公司調(diào)整了配套融資規(guī)模、鎖定期及業(yè)績補償條款，但多交易方協(xié)調(diào)難度大、關(guān)聯(lián)交易合規(guī)性要求高的問題始終存在。

科源制藥股權(quán)結(jié)構(gòu)、宏濟堂股權(quán)結(jié)構(gòu)

其次，科源制藥業(yè)績下滑，如此次交易完成，其資產(chǎn)負(fù)債率將大幅提高。今年前三季度，科源制藥營業(yè)收入、歸屬凈利潤雙雙下滑。其第三季度財報顯示，前三季度營收約為3.03億元，同比下降8.52%；歸屬凈利潤約為3147.07萬元，同比下降20.69%。如本次交易順利完成，科源制藥每股收益將下降7.39%，流動比率下降69.04%，資產(chǎn)負(fù)債率增加28.55個百分點。

此外，宏濟堂財務(wù)狀況也不穩(wěn)定，其盈利波動、高負(fù)債率可能加劇科源制藥的經(jīng)營風(fēng)險。宏濟堂雖然擁有超150個藥品文號，但其產(chǎn)能利用率出現(xiàn)明顯下滑。2024年，宏濟堂麝香酮、阿膠、安宮牛黃丸的產(chǎn)能利用率分別為73.38%、38.36%、72.81%，相比2023年的108.47%、106.8%、75.16%大幅下降。此外，2017年至2019年，其營收在4.67億元至5.15億元間波動，毛利率從74.5%逐年下滑至57.29%，呈現(xiàn)“增收不增利”態(tài)勢，且公司的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)高于行業(yè)平均水平，若并入科源制藥，將顯著提升財務(wù)杠桿和流動性風(fēng)險。

綜上，本次收購終止，表面是“市場環(huán)境變化”的常規(guī)表述，實質(zhì)是集采政策、監(jiān)管政策、企業(yè)運營等多重因素導(dǎo)致的結(jié)果。事實上，早在2019年，“力諾系”就曾籌劃將宏濟堂與科源制藥一同以借殼上市的方式送進A股，但最終未果；2021年、2024年，宏濟堂還兩度接受IPO輔導(dǎo)，最終也不了了之。在多次受挫之后，宏濟堂接下來能否“越挫越勇”，在“力諾系”企業(yè)以及產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的共同幫助下，成功登陸資本市場？讓我們拭目以待。

*封面來源：神筆PRO

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