發(fā)力四大產(chǎn)業(yè)風(fēng)口？東軟更在乎資本化

作者 | 曾響鈴

文 | 響鈴說(shuō)

老牌軟件巨頭東軟集團(tuán)又有新動(dòng)作。

11月21日，東軟集團(tuán)宣布獲得國(guó)內(nèi)某知名汽車廠商智能座艙域控制器項(xiàng)目定點(diǎn)，訂單總金額約42億元。而在之前，東軟集團(tuán)剛剛在9月獲得56億元智能座艙訂單。

據(jù)公開(kāi)報(bào)道，東軟睿馳是東軟集團(tuán)在智能汽車領(lǐng)域的核實(shí)運(yùn)營(yíng)實(shí)體，而在收獲兩大訂單后，市場(chǎng)就傳出東軟睿馳正啟動(dòng)IPO籌備的消息。

看似是東軟集團(tuán)的喜訊，更像是東軟集團(tuán)摸到的救命稻草。

最新財(cái)報(bào)顯示，2025年前三季度公司歸母凈利潤(rùn)5108.18萬(wàn)元，同比下降66.47%；扣非凈利潤(rùn)為-4377.08萬(wàn)元。

實(shí)際上，東軟集團(tuán)的疲軟表現(xiàn)已經(jīng)持續(xù)了很久。

自2022年起，東軟集團(tuán)已連續(xù)三年半虧損，累計(jì)虧損額達(dá)7.56億元，包括東軟醫(yī)療、熙康、望海、融盛保險(xiǎn)、東軟睿馳在內(nèi)的多家聯(lián)營(yíng)公司全部虧損，合計(jì)虧損額超過(guò)1.5億元。

可奇怪的是，像智慧城市、汽車互聯(lián)等產(chǎn)業(yè)風(fēng)口，東軟集團(tuán)都有布局，但身處利潤(rùn)高企的技術(shù)產(chǎn)業(yè)，軟件巨頭卻混到這般田地，東軟的問(wèn)題到底在哪里？

財(cái)報(bào)不說(shuō)謊，落隊(duì)更沒(méi)理由

市場(chǎng)對(duì)東軟集團(tuán)新一輪的質(zhì)疑來(lái)自最新的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)。

詳細(xì)看東軟的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2025年第三季度營(yíng)業(yè)收入到28.02億元，同比增長(zhǎng)8.13%；前三季度累計(jì)營(yíng)收74.91億元，同比增長(zhǎng)8.72%，營(yíng)收增長(zhǎng)看似喜人，但在更為關(guān)鍵的盈利指標(biāo)上，第三季度歸母凈利潤(rùn)為-518.86萬(wàn)元，同比大幅下降109.59%；前三季度累計(jì)歸母凈利潤(rùn)約為5108萬(wàn)元，同比下降66.47%，而在2025年上半年的扣非凈利潤(rùn)上，東軟集團(tuán)給出的答卷為-4269.98萬(wàn)元，為近5年中期首次虧損。

這樣的業(yè)績(jī)顯然不能讓市場(chǎng)接受。

要知道，東軟集團(tuán)定位自身為行業(yè)領(lǐng)先的全球化信息技術(shù)、產(chǎn)品和解決方案公司，是中國(guó)軟件產(chǎn)業(yè)發(fā)展的推動(dòng)者，國(guó)家信息基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)者，國(guó)際化軟件與服務(wù)的先行者和軟件商業(yè)模式創(chuàng)新的探索者。

一系列的名頭之下，作為軟件行業(yè)的巨頭，利潤(rùn)竟然為負(fù)，難道是經(jīng)濟(jì)環(huán)境承壓導(dǎo)致的行業(yè)下行？

可實(shí)際上，軟件行業(yè)毛利率普遍高達(dá)30%到80%，根據(jù)2025第一季度軟件上市公司毛利率排行榜數(shù)據(jù)中，排名前十的公司基本超過(guò)90%的毛利率。

而另一份榜單中，如果毛利率低于12%，那就處于了行業(yè)倒數(shù)的水平。

回到2025年第三季度東軟集團(tuán)的財(cái)報(bào)，其銷售毛利率為23.71%，與上年同期相比，毛利率下降約0.75個(gè)百分點(diǎn)，看似水平尚可。

但實(shí)際上，在2025年上半年財(cái)報(bào)中，醫(yī)療健康及社會(huì)保障、智能汽車互聯(lián)、智慧城市、企業(yè)互聯(lián)及其他四大業(yè)務(wù)當(dāng)中，收入超過(guò)20億，占比最大的智能汽車互聯(lián)業(yè)務(wù)毛利率僅為14.26%，而毛利率高達(dá)44.73%的醫(yī)療健康及社會(huì)保障業(yè)務(wù)收入僅為6億，貢獻(xiàn)最小。

如果這么對(duì)比不夠明顯，那就通過(guò)產(chǎn)品分類角度再看東軟的毛利率困局，數(shù)據(jù)顯示，上半年?yáng)|軟自主軟件、產(chǎn)品及服務(wù)類收入超過(guò)40億，系統(tǒng)集成產(chǎn)品收入5.7億，物業(yè)廣告收入8100萬(wàn)，而對(duì)應(yīng)的自主軟件、產(chǎn)品及服務(wù)毛利率僅為11.67%，系統(tǒng)集成毛利率39.76%，物業(yè)廣告毛利率最高，達(dá)到65.59%，但業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)上占比過(guò)小。

主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力不足，看似是東軟財(cái)報(bào)體現(xiàn)最大的問(wèn)題，但是，如果和同行業(yè)其他巨頭的表現(xiàn)對(duì)比，東軟仿佛又不僅僅是業(yè)務(wù)上的問(wèn)題。

早在2000年，東軟集團(tuán)前身東大阿爾派年收入就高達(dá)11億元，而同期的浪潮集團(tuán)僅為8.1億元，用友軟件的營(yíng)收甚至只有不到東軟的五分之一。

可到了2025年，浪潮信息2025 年前三季度營(yíng)收已經(jīng)高達(dá)1206.69 億元，而東軟卻只有74.91 億元，而在市值上，用友網(wǎng)絡(luò)總市值為 487.26 億元，幾乎反超東軟4倍。

20年領(lǐng)先行業(yè)，20年后營(yíng)收吃緊，東軟被彎道超車實(shí)在沒(méi)有理由。

布局多元，但基因缺陷

實(shí)際上，東軟為了實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)突破，一直在做多元化布局。其中醫(yī)療健康、智能汽車互聯(lián)、智慧城市和企業(yè)互聯(lián)等都是東軟重點(diǎn)發(fā)力的領(lǐng)域。

但是，在上半年財(cái)報(bào)中，智慧城市業(yè)務(wù)收入7.27億元，同比微增2.91%，而上年同期增速為17.02%，下降明顯。

同樣的情況也出現(xiàn)在企業(yè)互聯(lián)及其他業(yè)務(wù)上，上半年該業(yè)務(wù)收入12.04億元，同比增長(zhǎng)2.66%，大幅落后于上年同期的26.59%增速，而且毛利率還下降了3.07%。

而在被給予厚望的智能汽車互聯(lián)業(yè)務(wù)上，剛剛官宣的兩筆合計(jì)98億的智能座艙相關(guān)訂單，確實(shí)給人一種“東軟站起來(lái)”的感覺(jué)。但是，其毛利率過(guò)低已經(jīng)是營(yíng)收硬傷，而在市場(chǎng)份額上，據(jù)蓋世汽車統(tǒng)計(jì)，2022年時(shí)東軟集團(tuán)智能座艙裝機(jī)量還以15.27萬(wàn)套排名第四。

可在2025年1-8月的榜單數(shù)據(jù)中，東軟睿馳已經(jīng)毫無(wú)蹤影。

為什么市場(chǎng)不認(rèn)可東軟的產(chǎn)品？可以研發(fā)投入上來(lái)窺見(jiàn)端倪。

數(shù)據(jù)上來(lái)看，2020年-2024年，東軟集團(tuán)研發(fā)投入分別為9.60億元、9.77億元、9.69億元、10.65億元、9.21億元，2024年研發(fā)投入占營(yíng)收比僅為7.97%，對(duì)比同行動(dòng)輒超過(guò)20%的投入占比，東軟對(duì)待研發(fā)的態(tài)度可見(jiàn)一般。

既然是信息技術(shù)行業(yè)巨頭，為什么對(duì)投入這么小家子氣？

這就要從東軟的基因說(shuō)起。

1991年，東軟集團(tuán)前身東大阿爾派成立，創(chuàng)始人劉積仁本來(lái)是想做計(jì)算機(jī)研究所，但后來(lái)跟日本方面進(jìn)行合作掙到的第一桶金，還建立了客戶網(wǎng)絡(luò)，2000年后，國(guó)務(wù)院“第18號(hào)文件”頒布，作為國(guó)內(nèi)第一個(gè)鼓勵(lì)和支持軟件產(chǎn)業(yè)發(fā)展的專項(xiàng)產(chǎn)業(yè)政策，對(duì)計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)起到了促進(jìn)發(fā)展的作用，而東軟的對(duì)日外包業(yè)務(wù)正是在這個(gè)時(shí)期發(fā)展起來(lái)。

但是，外包到中國(guó)的工作基本上為非核心業(yè)務(wù)，甲方很重要的目的就是降低研發(fā)成本。而對(duì)于東軟這樣的外包巨頭來(lái)說(shuō)，盈利模式來(lái)自人員規(guī)模，只要對(duì)日外包服務(wù)的人數(shù)夠多，東軟的業(yè)績(jī)就不會(huì)難看。

數(shù)據(jù)顯示，東軟的外包營(yíng)業(yè)收入從 2000 年的 11 億元增長(zhǎng)到 2008 年的 37 億元，8 年間營(yíng)收增長(zhǎng)超200%。

而巔峰時(shí)期，對(duì)日外包占據(jù)了東軟80%的營(yíng)收，也正是憑借這一優(yōu)勢(shì)，東軟一舉成為當(dāng)時(shí)的行業(yè)頭部。

但外包掙人頭費(fèi)用，又不能積淀技術(shù)，這種取巧的基因已經(jīng)注入到東軟中，2008年金融危機(jī)后，外包業(yè)務(wù)減少的大背景下，東軟開(kāi)啟多元化業(yè)務(wù)布局，從外包公司轉(zhuǎn)型為信息技術(shù)公司，但是直到2022年，有機(jī)構(gòu)評(píng)選東軟為“2021年度軟件出口排行榜”和“2021年度服務(wù)外包排行榜”雙項(xiàng)第一，還是蟬聯(lián)榜首，其是否有決心進(jìn)行徹底的技術(shù)立身，實(shí)在讓市場(chǎng)存疑，而且東軟集團(tuán)自主軟件、產(chǎn)品及服務(wù)類收入超過(guò)40億，但毛利率僅為11.67%，而這部分業(yè)務(wù)就包括了現(xiàn)在已經(jīng)不被公開(kāi)宣傳的外包業(yè)務(wù)，毛利率過(guò)低到底是因?yàn)楫a(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力還是外包規(guī)模過(guò)大，東軟集團(tuán)一直沒(méi)有過(guò)多解釋。

所以，當(dāng)東軟大舉進(jìn)軍其他領(lǐng)域時(shí)，重規(guī)模又缺乏技術(shù)根基的弱點(diǎn)就會(huì)暴露出來(lái)，反應(yīng)到產(chǎn)品上，就是競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，市占率不高。而在關(guān)鍵時(shí)刻，還可能造成重大影響。

2022年9月正值疫情，成都市在9月1日至4日在全市范圍內(nèi)開(kāi)展全員核酸檢測(cè)。在9月2日晚間，成都“天府健康通”的核酸檢測(cè)系統(tǒng)崩潰，核酸檢測(cè)的信息無(wú)法錄入系統(tǒng)，有人排隊(duì)3小時(shí)仍沒(méi)做成核酸，而成都市當(dāng)時(shí)的核酸檢測(cè)系統(tǒng)正是由東軟集團(tuán)股份有限公司開(kāi)發(fā)并上線運(yùn)行。

事后，東軟被罵上熱搜，盡管其一再聲稱是網(wǎng)絡(luò)故障導(dǎo)致，但因?yàn)槠渌浖⑾到y(tǒng)均能在網(wǎng)絡(luò)中正常使用，東軟的解釋顯得十分蒼白。

對(duì)技術(shù)的態(tài)度和投入，讓東軟集團(tuán)在科技轉(zhuǎn)型中屢遭坎坷，而實(shí)際上，東軟集團(tuán)發(fā)力還另有方向。

資本化，東軟才是高手

實(shí)際上，中國(guó)早期科技公司起家，技術(shù)根基都比較薄弱。當(dāng)時(shí)東軟選擇外包業(yè)務(wù)，也是情勢(shì)所迫。

中國(guó)工程院院士，聯(lián)想創(chuàng)始人之一的倪光南當(dāng)時(shí)就說(shuō)，軟件和服務(wù)的外包在軟件產(chǎn)業(yè)鏈中處于低端，外包只賺取了產(chǎn)業(yè)鏈中低廉的加工費(fèi)用。

但當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)硬件靠代理引進(jìn)，軟件又盜版泛濫，東軟集團(tuán)用最穩(wěn)妥的方式盈利也算順應(yīng)時(shí)代。

不過(guò)，等到科技浪潮襲來(lái)，東軟集團(tuán)的轉(zhuǎn)型相比其他巨頭，就顯得不夠順暢。究其原因，一個(gè)很重要的因素就在于東軟集團(tuán)在經(jīng)營(yíng)上過(guò)度資本化，錯(cuò)過(guò)了深耕領(lǐng)域的時(shí)機(jī)。

據(jù)天眼查顯示，東軟集團(tuán)創(chuàng)始人劉積仁擔(dān)任法定代表人的企業(yè)為 38家，實(shí)際控制企業(yè)達(dá)到 87家，涉及金融、制造、地產(chǎn)、租賃和商務(wù)服務(wù)等諸多行業(yè)。而目前“東軟系”共有3 家上市公司，其中東軟集團(tuán)是 “東軟系” 的核心主體，1996 年在 A 股上市，也是中國(guó)第一家上市的軟件公司，業(yè)務(wù)覆蓋智慧城市、智能汽車互聯(lián)、企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型等多個(gè)領(lǐng)域。

而東軟教育于2020 年 9 月在港交所掛牌上市，聚焦教育領(lǐng)域，圍繞 IT 及醫(yī)療健康領(lǐng)域開(kāi)展學(xué)歷教育、繼續(xù)教育和教育資源與數(shù)字工場(chǎng)等業(yè)務(wù)。東軟熙康作為東軟集團(tuán)孵化的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊企業(yè)，于 2023 年 9 月 28 日在香港聯(lián)交所主板掛牌上市，擁有全國(guó)最大的云醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)，主營(yíng)云醫(yī)院平臺(tái)服務(wù)、云醫(yī)療健康服務(wù)等業(yè)務(wù)。

除去已經(jīng)上市的三家企業(yè)外，東軟系的東軟醫(yī)療、望海康信也處于IPO進(jìn)程之中。其中，東軟醫(yī)療專注于高端醫(yī)學(xué)影像技術(shù)，望海康信致力于醫(yī)療機(jī)構(gòu)精益運(yùn)營(yíng)與供應(yīng)鏈管理。而東軟睿馳在獲得大額訂單后，馬上就傳出準(zhǔn)備IPO的風(fēng)聲。

本來(lái)，業(yè)務(wù)發(fā)展順利登錄資本市場(chǎng)無(wú)可厚非，但對(duì)東軟來(lái)說(shuō)，以上公司不僅均分拆自東軟，而且有些公司的上市條件也并不成熟。東軟熙康先后四次遞表才登錄港股，而東軟醫(yī)療的上市歷程甚至可以追溯到2014年。

當(dāng)時(shí)，東軟集團(tuán)拆分子公司東軟醫(yī)療時(shí)，引入的戰(zhàn)略投資還附帶了一份對(duì)賭協(xié)議。協(xié)議要求，東軟醫(yī)療和東軟熙康在簽訂第二次交割日后的六年內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市。若未能上市，投資方可根據(jù)協(xié)議約定，要求東軟集團(tuán)按照每年8%的復(fù)利回購(gòu)股權(quán)。雖然東軟醫(yī)療在2019年初進(jìn)行股份制改制的時(shí)候取消了對(duì)賭協(xié)議，但在經(jīng)歷一次沖擊科創(chuàng)板和三次沖擊港股均失敗之后，2025年又傳出東軟醫(yī)療籌劃最新上市事宜的消息。

相比于技術(shù)投入的“穩(wěn)定”、產(chǎn)品打磨的“溫和”，東軟在資本化的道路上卻顯示出來(lái)截然不同的積極甚至亢奮。

當(dāng)東軟多元化布局均未能顯示出足夠的突圍能力時(shí)，“多生孩子好打架”的經(jīng)營(yíng)思路卻浮出了水面，創(chuàng)始人劉積仁曾提出“貓有九條命，每五年換一種活法”，但他沒(méi)有透露的是，換了時(shí)髦的活法，最終目的也是要在這種活法沒(méi)過(guò)時(shí)之前，運(yùn)作其上市進(jìn)行資本化。

而在今年3月，東軟再次出手，以支付現(xiàn)金方式購(gòu)買上海瑞應(yīng)人才科技集團(tuán)有限公司、天津芮屹企業(yè)管理咨詢中心（有限合伙）持有的思芮科技合計(jì)57%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)共計(jì)3.97億元；本次交易完成后，思芮科技將成為東軟的控股子公司。

公開(kāi)資料顯示思芮科技是一家提供數(shù)字技術(shù)服務(wù)、軟件解決方案和數(shù)字化運(yùn)營(yíng)服務(wù)的高科技企業(yè)，外界解讀這筆并購(gòu)是東軟集團(tuán)布局“人工智能+”的重要一環(huán)。

但是，蹊蹺的地方在于，思芮科技原本就是東軟集團(tuán)董事長(zhǎng)劉積仁的資產(chǎn)。資料顯示，思芮科技創(chuàng)辦于2013年11月，股東為大連東軟思維科技發(fā)展有限公司，后者的實(shí)控人就是劉積仁。2016年，思芮科技的股東變更為東軟集團(tuán)第一大股東東軟控股。后又引入人瑞人才等外部股東。

這樣的交易結(jié)構(gòu)下，引起了外界的普遍質(zhì)疑，而實(shí)際上，思芮科技左手倒右手的過(guò)程，正是資本已然大規(guī)模膨脹，而下一步隨著人工智能浪潮的席卷，占據(jù)風(fēng)口概念和業(yè)務(wù)的東軟集團(tuán)自然會(huì)在市場(chǎng)中產(chǎn)生聲量，進(jìn)而吸引投資者跟進(jìn)。

也許，東軟集團(tuán)能20多年屹立不倒，對(duì)資本機(jī)制的極致利用才是它的看家本領(lǐng)。

*本文圖片均來(lái)源于網(wǎng)絡(luò)