杭州一供應商IPO：1.47億凈利靠補貼且董事兼職披露不充分

11月21日，易思維(杭州)科技股份有限公司（簡稱易思維）提交注冊，擬募集資金12.14億元，截至12月5日公司還未注冊成功。公司的保薦機構為國投證券。

《摩斯IPO》研究后發現，2022年至2024年易思維獲得的稅收優惠與政府補助總額達1.86億元，顯著超過同期1.47億元的凈利潤總額，若剔除補助，公司2022年將由盈轉虧超1500萬，2025年上半年即使拿到補貼仍虧損。同時，公司享受的15%稅率優惠將在2026年截止，若未來恢復 25%稅率將導致利潤大幅下滑。可見易思維的利潤主要由政策輸血構成，難稱“硬科技”。

此次上市委會議現場，監管繼續問詢的問題也與業績相關，要求易思維說明未來業績是否存在大幅波動風險。

值得注意的是，易思維前五大客戶之一的哈工智能已被出具無法表示意見審計報告，在監管反復追問下，易思維對哈工智能應收賬款回款率在 3 個月內從 51.73%突然飆升至100%。

最后，易思維董事尹成厚兼任瀚為科技董事，但招股書未披露該兼職情況。瀚為科技與易思維共同股東海邦數瑞存在交叉持股結構，尹成厚所在的基金母公司與海邦數瑞存在隸屬關系。

1 依賴政府補助“補血”,大客戶成失信被執行人

易思維2025年開始，營業收入增速出現下滑，同時凈利潤開始出現虧損。2022年至2025年上半年，易思維營收分別為2.23億元、3.55億元、3.92億元、1.25億元，同期凈利潤分別為510.42萬元、5776.48萬元、8451.53萬元和-653.69萬元。

然而，目前易思維的盈利很大程度上依賴政策補貼和稅收優惠。2022-2024年三年間，公司獲得的稅收優惠與政府補助總額達1.86億元，顯著超過同期1.47億元的凈利潤總額。

2022年，稅收優惠與政府補助合計影響凈利潤2060.63萬元，占當期凈利潤510.42萬元的403.71%，403.71%的占比意味著，若無這部分外部輸血，公司當年實際虧損額將超過1500萬元。2023-2024年，該比例雖有所下降，但仍分別高達62.82% 和46.31%。2025年上半年虧損653.69萬元，即便獲得792.33萬元的補助，仍無法扭轉虧損。

值得注意的是，易思維享有的15%優惠稅率將于2026年到期。若失去補貼，稅率將升至25%，以當前利潤規模測算，每年將新增超千萬元稅負。而政府補助具有較大不確定性，隨著產業政策調整，相關補貼可能存在退坡風險。稅收優惠和政府補助的變動將直接沖擊易思維高達65.49%的綜合毛利率，若剔除補貼，易思維的盈利能力顯著弱化，業績可持續性風險增加。

一個長期依賴政府輸血的企業，是否真正具備獨立的市場競爭力和持續經營能力？科創板旨在扶持依靠核心技術驅動增長的"硬科技"企業，而易思維的盈利高度依賴普惠性政策紅利，這是否與其宣稱的"科技驅動"形象相符？

此外，在監管問詢壓力下，易思維對江蘇哈工智能機器人股份有限公司（以下稱哈工智能）的應收賬款回款比例從第一輪問詢中2025年7月末的51.73% 飆升至第二輪問詢中2025年10月末的100% ，短短三個月時間將剩余一半的應收賬款收回了。考慮到哈工智能母公司已退市，信用風險極高，這種“完美回款”的商業實質及可持續性令人生疑，是否是應對IPO審核的臨時性安排？

據招股書顯示，哈工智能是易思維2023年第五大客戶、2024年第二大客戶，但近年來經營狀況不佳。2024年，哈工智能被出具“無法表示意見”的財務報表審計報告和“否定意見”的內部控制審計報告，并收到深交所《終止上市事先告知書》。截至2025年7月末，哈工智能雖對易思維的應收賬款有一定回款，但其仍存在多項失信被執行人記錄，涉及金額較大。

值得一提的是，易思維披露2024年向第二大客戶哈工智能的銷售額為3493.01萬元 。然而，哈工智能2024年年報顯示，其向第三、第四名供應商的采購金額分別為4172.99萬元和3384.32萬元，均與易思維披露數據不符。這種差異對財務數據的真實性令人質疑。

2 未充分披露董事兼職信息

根據《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第57號——招股說明書》的規定，發行人必須披露董事、監事、高級管理人員及其他核心人員的兼職情況，以及所兼職單位與發行人的關聯關系。同時，根據《監管規則適用指引--關于申請首發上市企業股東信息披露》，發行人應當真實、準確、完整地披露股東信息。

值得一提的是，易思維董事尹成厚除在易思維任職外，他同時擔任浙江瀚為科技有限公司（以下稱"瀚為科技"）的董事。然而，這一重要的兼職信息并未在易思維的招股說明書中得到披露。

瀚為科技成立于2021年9月，系水系鋅離子電池儲能系統服務商。2025年7月，在瀚為科技的A輪投資中，杭州海邦數瑞股權投資合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“海邦數瑞”）參與投資，目前海邦數瑞持有瀚為科技8.5995%的股份。另外，在海邦數瑞入股瀚為科技當月，尹成厚成為瀚為科技新任董事。

此外，海邦數瑞既是易思維的股東，持股0.87%，也是瀚為科技的重要股東，持股8.5995%。海邦數瑞的執行事務合伙人杭州海邦灃華投資管理有限公司，是易思維董事尹成厚擔任高級投資總監的浙江海邦私募基金管理有限公司的全資子公司。

這意味著，通過海邦數瑞這一共同投資方，易思維、瀚為科技以及尹成厚本人之間，有著緊密的關聯關系。然而，易思維的招股書并未清晰、完整地披露這一關聯關系，尤其是尹成厚在瀚為科技的任職與海邦數瑞投資之間的關聯。

易思維是否存在信息披露不充分問題？瀚為科技是否與易思維存在潛在業務往來從而形成關聯交易？

再看應收賬款回款，報告期，易思維的應收賬款占比逐年增加。據招股書顯示，2022年至2025年上半年，易思維應收賬款賬面余額占營業收入的比重依次為43.16%、36.42%、39.95%和120.93%，其中2025年上半年占比已遠超營收規模。2025年6月末，易思維應收賬款及合同資產合計高達2.13億元，占當期營業收入的比例飆升至170.42% 。這意味著每實現1元收入，就有1.7元未能收回，收入質量極差。

問詢函顯示，易思維部分客戶逾期應收賬款回款比例低。比如上海鑫燕隆、安徽巨一等客戶回款比例極低，截至2025年10月末，2025年6月30日的逾期應收賬款回款比例僅1.55% 和2.03%。易思維解釋稱，因為客戶資金安排所致，并表示這兩家客戶信用情況良好，整體風險較小。

此外，易思維部分線體集成商客戶存在“提前下單”行為，即在下游終端需求尚未明確時即下達訂單 。

盡管易思維稱經過對主要線體集成商確認，共存在 9 家客戶存在個別項目因情況緊急會在尚未獲取明確訂單但已取得明確合作意向或已中標時向發行人提前下單，2022年至2025年上半年，線體集成商提前下單的情況下，不存在因為終端取消訂單而確認收入的情形。

報告期內，訂單取消金額合計1721.30萬元，占到報告期收入合計金額1.57%；訂單取消后未重新簽訂訂單金額合計1265.61萬元，占到報告期收入合計金額1.16%，占比極低。然而雖然占比低，但這種“提前下單”的模式依然存在較大不確定性，可能因此影響收入確認的準確性。

同時，易思維對于需要安裝調試的機器視覺設備產品，通常在客戶預驗收后確認收入。但在2025年上半年，易思維產品的預驗收周期有所縮短，部分視覺檢測產品預驗收周期在3個月至6個月的占比大幅提升。

在2024年，易思維對客戶天津福臻工業裝備有限公司（以下稱天津福臻）確認收入974.07萬元，但未取得驗收單據。易思維表示，天津福臻以上市公司內部規定為由無法提供驗收單據，因此根據日常溝通情況、產線運行情況等綜合評估，確認項目貨物均已發貨并已實質上滿足預驗收條件，并據此進行收入確認。

3 創始人IPO前夕套現八千多萬,一票否決權被追問下“打補丁”

在股權結構方面，易實思遠直接持有公司35.08%股份，為公司控股股東；公司實際控制人為郭寅，其不僅直接持有12.27%股權，還通過控制易實思遠、易實天誠、易實至誠間接掌握公司56.13%的投票權。

然而值得注意的是，在易思維IPO前夕，郭寅通過多次股權轉讓累計變現金額高達八千多萬元。

從時間線來看，郭寅的減持始于2022年。2022年7月，他向盛際福源轉讓公司0.71%股權，作價1270萬元；僅兩個月后，又向海邦數瑞和芯泉創投分別轉讓0.87%和0.67%股權，對價分別為2000萬元和1551萬元。一年后，他再次出售0.40%股權給天津海棠，獲得1000萬元。至IPO前夕的2024年12月至2025年4月，郭寅又連續向安豐元港、安豐富盛、葉建毅、許建飛處分股權，涉及股數從11.11萬股到41.67萬股不等，作價從400萬元到1500萬元不等。

短短三年間多次交易、價格差異顯著，且總額已超八千萬元。公司在回復中解釋稱，這是為了“引入外部投資者促進發展”或“個人資金需求”。這是否涉及利益輸送？如果實際控制人對公司前景充滿信心，何以在上市前集中套現？是否存在未披露的財務壓力，或對公司未來業績的隱憂？

除了實際控制人自身的減持動作，國資背景的股東國投基金也在2024年12月至2025年2月間清倉退出，將所有股份轉讓給安豐元港、安豐富盛、付艷秀、海邦展優、杭州科瑞、蘇州方續、高新科創等機構，累計轉讓金額1.53億元。

更值得關注的是，易思維因為存在“一票否決權”等對賭協議條款，被交易所反復追問。易思維歷史上與外部投資者國投基金，蘇州方廣、常州方廣（以下合稱“方廣基金”），海邦數瑞、海邦展優、杭州科瑞（以下合稱“海邦基金”）簽訂的股東協議中存在“一票否決權”的特殊權利條款約定。

后來這些外部投資者的“一票否決權”終止，但方廣基金及海邦基金所享有的“一票否決權”附有條件恢復條款。對此交易所在第二輪問詢中進行了追問，易思維截至目前的特殊權利條款清理情況是否符合《監管規則適用指引——發行類第4號》“4-3 對賭協議”的相關要求，自始無效附條件恢復是否影響相關投資款的會計處理。

在交易所的追問下，易思維和股東在2025年11月“緊急”又簽訂了一份《股東協議之終止協議》。在這份協議中，之前附有恢復條件的股東協議被終止并且不再附帶任何恢復條件。發行人的操作屬于典型的“闖關”心態，即先以不達標的狀態申報，被問詢后再“打補丁”。

這可能是易思維在監管壓力下事后補手續，但報告期內的會計處理依據的是當時存在恢復條件的協議，因此其會計處理可能不準確，而在當時的法律狀態下，相關投資款是否能夠無條件地確認為權益工具，是存在疑問的。

交易所在第二輪問詢中，詢問自始無效附條件恢復是否影響相關投資款的會計處理。根據《監管規則適用指引——發行類第4號》“4-3 對賭協議”的相關規定，對回售責任“自始無效”相關協議簽訂日在財務報告出具日之前的,可視為公司在報告期內對該筆對賭不存在股份回購義務，公司收到的相關投資款在報告期內可確認為權益工具。因此，公司對于收到相關投資款的會計處理符合企業會計準則和《監管規則適用指引——發行類第 4 號》“4-3 對賭協議”的相關規定。

此論斷僅在“其他特殊權利”不涉及現金義務時才成立。然而，像“優先清算權”等權利，一旦觸發，直接涉及現金或其它金融資產的非對價支付，這完全可能產生“不能無條件避免交付現金的合同義務”。發行人將“對賭條款（回購權、優先清算權及反稀釋權）”與其他“股東特殊權利”人為割裂，聲稱后者不影響會計處理。但這種割裂在法律和商業實質上是站不住腳的，一系列特殊權利共同構成了投資交易的完整對價，它們相互關聯，共同影響著公司的潛在義務和股權工具的認定。

除了股權與治理層面的問題，易思維在資金運作與業務擴張方面也曾存在值得關注的操作。公司在獲得融資后，先后完成了對德國EHR與杭州禹奕兩家公司的并購，以加強在工業視覺與自動化檢測領域的布局。EHR長期深耕歐洲焊縫質量檢測市場，與大眾、戴姆勒等整車廠保持合作；并購杭州禹奕則構成對公司現有業務的補充。然而在并購前的2022年4月，易思維曾將45萬元拆借給杭州禹奕，再由后者拆借給成都蓮洲科技，而后者系公司客戶，因短期資金缺口向公司尋求支持。盡管該筆拆借已于2023年7月連本帶息歸還，但這類資金往來仍不可避免地牽動關聯性、利益輸送以及商業決策合規性的討論。

作者 | 摩斯姐

來源 | 摩斯IPO（MorseIPO）