債市“反叛”美聯儲：降息劇本已定，信任危機才是真正的市場分水嶺

10年期美債收益率在美聯儲開啟降息周期后不降反升，悄然攀升至4.1%，一場自上世紀90年代以來罕見的市場背離正在撼動全球金融秩序的根基。

就在本周三，美聯儲將公布本年度最后一次利率決議，市場普遍預期將再次降息25個基點。這一決定似乎已成“劇本”的一部分——根據CME FedWatch工具的數據，市場對12月降息的定價概率已高達88%。

然而，真正的焦點已經超越了降息本身。

一個近三十年來罕見的現象正在上演：美聯儲自2024年9月開啟降息周期以來，10年期美債收益率不僅沒有下降，反而逆勢攀升近50個基點至4.1%，30年期美債收益率漲幅甚至超過80個基點。

這種“降息周期中收益率不降反升”的奇特景象，成為了當前市場的核心矛盾。

美聯儲12月議息會議已成為全球風險資產的關鍵窗口期。美國銀行全球研究最新預測，美聯儲將在這次會議上降息25個基點。

市場對寬松貨幣政策的期待推動了風險資產表現。

FXTM富拓首席中文市場分析師盧曉旸指出，若美聯儲如期降息，將強化貨幣寬松預期，推動資金從現金類資產轉向股票及企業債等風險資產，從而利好風險資產配置。

科技股有望率先受益，因為利率下降有助于降低未來現金流的折現率，從而提升成長型公司的估值。

美聯儲還可能暗示2026年進一步降息三次，最終利率或降至3.4%，為中期市場預期提供方向性指引。

在復雜的經濟背景下，美聯儲的決策面臨多重挑戰。美國傳統經濟發展面臨挑戰，人工智能產業也嚴重依賴外部融資，這使得美聯儲的貨幣政策對美國傳統產業、科技產業及美股具有重大影響。

進入12月會議，市場已形成一套清晰的預期“劇本”。一方面，市場幾乎完全定價了本次會議將降息25個基點。

另一方面，投資者開始更多關注點陣圖對未來降息路徑的指引以及可能被討論的重啟擴表計劃。

利率期貨市場顯示，交易員對12月降息的預期概率已從11月中旬的30%低點大幅回升至當前的高位，這一轉變主要得益于美聯儲官員的鴿派言論以及政治因素的影響。

安聯中國精選混合基金經理程彧分析，美聯儲12月議息會議將對全球大類資產產生直接影響，對美國經濟與美股表現有直接作用，并可能對全球經濟與全球股市產生溢出傳導效應。

中金公司研究指出，從利率回歸中性角度分析，當前美國實際利率和自然利率差距為74個基點，再降息三次可使融資成本與投資回報率基本持平。

與市場降息預期形成鮮明對比的是美債收益率的反常表現。在美聯儲將基準利率從二十年高位累計下調150個基點的同時，10年期美債收益率卻上升了近50個基點至4.1%。

這一現象被市場觀察家稱為“近30年都少見的怪現象”。

表：美聯儲降息周期中美債收益率的反常表現

指標

變化方向

變化幅度

市場常規邏輯

美聯儲基準利率

下降

累計下降150個基點

降息周期利率應下行

10年期美債收益率

上升

上升近50個基點

應隨政策利率同步下行

30年期美債收益率

上升

上升超過80個基點

應隨政策利率同步下行

這種“降息但收益率不跌”的現象引發了華爾街的激烈爭論。樂觀派將其視為美國經濟韌性的體現，認為美聯儲降息是為延續經濟擴張而非應對衰退，因此收益率下跌空間有限。

摩根大通全球利率策略主管Jay Barry指出，美聯儲加息幅度如此之大，市場已提前消化寬松預期，這削弱了降息開啟后的影響。

中性派則認為這是回歸2008年前常態的表現。PGIM固定收益首席策略師Robert Tipp表示：“我們已重返正常利率水平的世界?！?/p>

但最尖銳的警告來自“債券義警”陣營。Bianco Research總裁Jim Bianco警告說，市場正發出警報，美聯儲在通脹頑固時過度寬松可能引發災難，抵押貸款利率恐將直線飆升。

債券市場的反常反應，本質上反映了對美聯儲政策效力與美元信用的深層憂慮。根據紐約聯儲估算，自降息周期開始以來，期限溢價已上升近整整1個百分點。

期限溢價衡量投資者因擔憂通脹與政府債務而要求的額外回報，其在降息期間的攀升，反映了市場對政策不確定性的風險定價。

標準銀行G10貨幣策略主管Steven Barrow一針見血地指出：“在美聯儲安插政治人物根本不會降低債券收益率！”

市場擔憂特朗普政府可能施壓美聯儲更激進地放寬貨幣政策，從而損害其獨立性——這可能會適得其反，推高本已高企的通脹并進一步推升美債收益率。

美國國債規模現已超過30萬億美元，國會完全沒有減赤計劃，美債供應持續增加，投資者開始要求更高的收益率作為補償。

這種由債務擔憂與央行信譽問題驅動的收益率上升，與由經濟增長信心推動的收益率上漲有本質區別，后者尚能支撐美元，而前者則構成明確利空。

面對美債市場的反?，F象，華爾街分析師們提出了多種解讀：

一些分析師認為，這種現象是“格林斯潘之謎”的鏡像反轉。標準銀行的Steven Barrow指出，當前場景恰似當年短期升息難阻長期利率走低的相反情況。

他揭示了本質上的轉變：“過去外債購買美債壓低了收益率，如今各國政府巨額發債形成供應過剩，持續推高融資成本?！?/p>

表：華爾街對美債收益率反常上漲的不同解讀

解讀派別

核心觀點

代表機構/人士

樂觀派

經濟韌性體現，降息是為延續擴張而非應對衰退

摩根大通Jay Barry

中性派

回歸2008年前正常利率世界的表現

PGIM的Robert Tipp

警告派

期限溢價上升，反映對通脹和債務的擔憂

Bianco Research的Jim Bianco

結構派

美債供應過剩替代了過去的儲蓄過剩

標準銀行Steven Barrow

高盛資產管理多部門固定收益投資主管Lindsay Rosner表示，美聯儲官員正在基于一個“比通常少且差”的數據集做決策，如同“一個長時間未使用的水槽里的舊水”。

美國政府的停擺導致傳統通脹和就業數據的缺失，給政策制定蒙上陰影。

本周美聯儲會議的結果可能呈現多種情景。Academy Securities策略師Peter Tchir認為，市場為12月降息定價的概率高達95%，但鮑威爾作為即將離任的主席，其鷹派發言的分量將大打折扣。

三菱日聯金融集團預測，最可能的情景是“鷹派降息”，即降息25個基點，但同時釋放未來降息門檻提高的信號，概率約為55%。

中性降息（降息且點陣圖顯示2026年有兩次降息）的概率為35%，而鴿派降息的可能性僅為10%。

野村證券分析，如果市場對“鷹派降息”做出反應，美債和美股將因獲利回吐而走弱，美元則會走強，美股科技股和成長股面臨估值壓力。

如果市場表現基于“哈塞特交易”，美債收益率曲線將陡峭化，全球經濟復蘇預期升溫，而美元將再度承壓。

未來幾個月的關鍵變量還包括美聯儲主席人選的提名。特朗普已表示將在“明年初”公布人選，白宮國家經濟委員會主任凱文·哈塞特目前被視為最有力的候選人。

Polymarket博彩市場數據顯示，押注哈塞特擔任下一任美聯儲主席的概率一度達到85%的高點。

本周會議后，真正的風向標不是道瓊斯指數，也不是納斯達克指數，而是10年期美債收益率。如果收益率繼續上升并突破4.2%，市場會解讀為“美聯儲失去控制”，風險資產可能進入調整期。

美聯儲正站在一個關鍵節點上，前方是數十年來最復雜的政策十字路口。

交易員必須清楚認識到從“外債買債壓低收益率”到“債券過剩推高收益率”的范式轉移，代表著美元正從“順風”轉向“逆風”。當降息周期撞上收益率走堅，美聯儲不僅面臨政策失效的尷尬，更站在美元霸權松動的懸崖邊緣。