祥源“暴雷”冷思考：缺錢，但非末路

一場非典型違約背后。

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領(lǐng)域 | 景區(qū)

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這兩天，文旅行業(yè)被一件事刷屏了：祥源控股暴雷。

事情是這樣的，據(jù)財新等多家媒體披露，這兩天，一些投資者在浙金中心APP中投資的部分產(chǎn)品到期，且提現(xiàn)遲遲不能到賬。

然后，媒體很快證實，這次違約事件增信主體，就是祥源控股集團(tuán)及其實控人俞發(fā)祥。

這就讓人大跌眼鏡了，畢竟從去年到今年，大家印象中的祥源一直都在資本市場上揮斥方遒，上半年還斥資20多億港元拿下海昌海洋公園，這下半年就不行啦？

果然，事情曝出后，輿論風(fēng)向幾乎一邊倒。

有人說祥源之前的買買買，都是用文旅抵押資產(chǎn)換來的泡沫，也有人說祥源盲目擴(kuò)張，終于嘗到了苦果，還有人說，誰也逃不過地產(chǎn)周期的殘酷。

這些都有道理，畢竟違約是事實，讓投資人擔(dān)驚受怕，就是企業(yè)失職。

但在情緒宣泄過后，我也的確看到了一些反常現(xiàn)象。

比方說，就在危機(jī)爆發(fā)的第一時間，此次違約事件的平臺方浙金中心做了一個動作。

他們?nèi)喊l(fā)了一條短信，沒有安撫和解釋，只有指引，卻精準(zhǔn)地把投資者引向了紹興和當(dāng)?shù)卣?/p>

而我翻遍過去十年中國金融風(fēng)險事件案例庫，從沒見一家平臺會在危機(jī)爆發(fā)第一秒，主動把投資人當(dāng)槍使的。

事實上，通常情況下，作為通道方金融平臺，遇到這種事都會捂蓋子，求穩(wěn)。

行規(guī)通常是先發(fā)個公告，說系統(tǒng)正在升級，或者銀行接口維護(hù)，技術(shù)性拖延，再私底下找大戶，承諾展期，許諾剛兌，搞搞私下安撫。

總之，能拖一天是一天。

而第一時間把水?dāng)嚋啠m然魚會不知所措，但那個站在岸上把水?dāng)嚋喌娜耍菀讕е孛苋矶恕?/p>

02

無論如何，事已至此，祥源真的沒救了嗎？

客觀說，祥源確實遇到了麻煩，而且是大麻煩，在地產(chǎn)下行周期中，他們依然保持著過度的理想主義。

對文旅擴(kuò)張的執(zhí)念，最終撞上了冰冷的現(xiàn)實，導(dǎo)致了今天的流動性危機(jī)。

這一步，祥源確實邁大了，也為此付出了信譽(yù)受損的代價。

但是，如果因此就把祥源比作恒大，那多少又有些夸張了，甚至是一種懶惰的歸類。

我們需要回到商業(yè)的底層邏輯來看， 看一家企業(yè)到底是心臟停跳，還是僅僅供血不足。

這里也有一個必須厘清的概念，一個是處于風(fēng)暴中心的祥源控股，另一個是獨立運營的上市公司祥源文旅和海昌海洋公園。

前者背負(fù)著地產(chǎn)重?fù)?dān)，是這次違約主角，后者則是完全不同的存在。

在資本市場，這中間豎著一道嚴(yán)密的防火墻，也就是上市公司的獨立性原則。

所以，當(dāng)我們把視線從控股集團(tuán)挪開，翻開祥源文旅財報，會發(fā)現(xiàn)一種截然不同的畫風(fēng)。

和那些遇到樓市下行，房子就賣不出去的房企不同，祥源手中的文旅景區(qū)，其實一直擁有穩(wěn)定的正向現(xiàn)金流。

舉個例子，為什么金融機(jī)構(gòu)喜歡給優(yōu)質(zhì)景區(qū)做資產(chǎn)證券化，是因為只要山還在那里，水還在那里，游客就會源源不斷地來，與一臺印鈔機(jī)無異。

說白了，今天的門票賣完了，明天還有，今年的索道坐完了，明年也還能坐，這種持續(xù)、穩(wěn)定、可預(yù)期的回報，就是資本市場眼中的硬通貨。

所以祥源手里拿的，和恒大手里拿的，完全是兩碼事。

以此類比，非蠢即壞。

祥源手里持有的是齊云山、碧峰峽、張家界百龍?zhí)焯荩@些都是已經(jīng)運營成熟的優(yōu)質(zhì)文旅資產(chǎn)，也不需要再投入巨額資金去建設(shè)，打開大門，就能產(chǎn)生現(xiàn)金。

張家界百龍?zhí)焯?/p>

如果把祥源目前的情況算一筆賬，總資產(chǎn)約600億，負(fù)債400多億，簡單的加減法告訴我們，它仍有百億級凈資產(chǎn)。

即使把這600億資產(chǎn)打個折，再打個折，只要讓這些文旅資產(chǎn)安安靜靜地運營，產(chǎn)生的現(xiàn)金流也足以覆蓋債務(wù)利息，甚至慢慢償還本金。

回歸行業(yè)視角，盡管旅界此前也曾指出祥源在并購策略上的短板，但面對一家位列中國旅游集團(tuán)20強(qiáng)文旅巨頭，市場顯然不希望看到它以一種雙輸?shù)姆绞谨鋈浑x場。

03

那么，解藥在哪里？

對于當(dāng)下的祥源，最稀缺的資源其實不是資產(chǎn)，是時間。

從目前來看，祥源得的是急性貧血癥，也就是流動性枯竭，但絕非晚期癌癥，資產(chǎn)價值并沒有歸零，造血機(jī)能依然完好。

但如果這時候有人沖上去，直接拔掉氧氣管，那其實是把一個僅僅是缺錢的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)持有者逼死。

行業(yè)里少了一家做文旅的企業(yè)，投資人的錢變成了無法變現(xiàn)的磚頭瓦塊。

這才是最壞的結(jié)果。

值得一提的是，這里有一個關(guān)鍵信號值得注意。

據(jù)悉，紹興市政府已經(jīng)成立了工作專班，這就意味著，監(jiān)管層已經(jīng)實質(zhì)性介入，保底態(tài)度很明確，既要穩(wěn)定也要防風(fēng)險，讓事情不會走向失控多了一份希望。

有了這個基礎(chǔ)，我們再看商業(yè)邏輯。

文旅資產(chǎn)有一個極其特殊的屬性，就是抗周期。

只要給祥源喘息機(jī)會，那些因為錯配而卡住的齒輪就能重新轉(zhuǎn)動。

不管是通過處置非核心資產(chǎn)，還是引入戰(zhàn)略投資者，或者是和金融機(jī)構(gòu)協(xié)商債務(wù)展期，現(xiàn)金流應(yīng)該是可以恢復(fù)的。

畢竟，拿著百億級的凈資產(chǎn)去填補(bǔ)流動性缺口，在商業(yè)上這筆賬完全算得過來。

上海海昌海洋公園

所以在暴雷恐慌蔓延的今天，我們或許需要多一份冷思考，這不僅僅是關(guān)于祥源的生死，更是關(guān)乎每一個債權(quán)人切身利益的博弈。

因為對于市場和焦慮的投資人，恐慌會傳染，但也會摧毀價值。

如果因為恐慌而發(fā)生擠兌，逼著企業(yè)把下蛋的金雞殺了賣肉，導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)文旅資產(chǎn)被肢解、賤賣，那才是真正的雙輸。

而對于祥源來說，這確實是至暗時刻，必須拿出最大誠意，不逃避、不推諉、不搞技術(shù)性假摔，積極自救。

欠債還錢天經(jīng)地義。

風(fēng)暴中的祥源，正在經(jīng)歷一場渡劫，背后則是一場從地產(chǎn)向文旅徹底轉(zhuǎn)型的陣痛。

趟過了，是柳暗花明，核心資產(chǎn)的價值重估，趟不過，則是深淵在前，轉(zhuǎn)型努力付諸東流。

文旅產(chǎn)業(yè)風(fēng)起云涌的2025年末，我們還是期待這家擁有核心文旅資產(chǎn)的企業(yè)能有機(jī)會游上岸，因為對于債權(quán)人來說，有一個最樸素的道理：

只有活著的人，才還得起錢。

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