優必選16億“入主”鋒龍股份：人形機器人量產鑰匙，還是“背水一戰”的資本險棋？

本文來源：時代商業研究院 作者：郝文然

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作者|郝文然

編輯|韓迅

2025年末，被譽為“人形機器人第一股”的優必選（09880.HK）宣布，將以不超過16.65億元的總代價，通過“協議轉讓+部分要約收購”的組合方式入主主營園林機械零部件的鋒龍股份（002931.SZ）。

消息一出，被貼上人形機器人概念標簽的鋒龍股份股價應聲而起，復牌后實現11連板的大幅上漲，市場熱度空前。

一邊是亟待量產突圍的明星科技公司，一邊是股價飆升的傳統制造企業，這場聚光燈下的資本盛宴，究竟是一次精明的戰略合縱，還是一場大膽的資本冒險？撥開概念的迷霧，交易的實質、協同的成色與潛在的風險，更值得冷靜審視。

精巧的收購方案背后，各方利弊如何？

優必選此次采取的“協議轉讓+部分要約收購”兩步走策略，是一套精心設計、平衡了效率、成本、合規與公平性的組合拳。理解這套方案，是看清交易各方動機與利害關系的關鍵所在。

第一步的“協議轉讓”如同一次精準的“擒王行動”。優必選以17.72元/股的價格，從鋒龍股份原控股股東方寧波鋒馳投資有限公司（以下簡稱“鋒馳投資”）手中受讓29.99%的股份，斥資約11.61億元。

這個數字被精確地控制在30%的“紅線”之下，其核心目的在于規避因觸及《上市公司收購管理辦法》規定而引發的全面要約收購義務。

全面要約程序更復雜、標準更嚴、潛在成本更高；而將首步持股控制在30%以內，使得優必選能以相對較低的初始資金成本和更快的速度，一舉成為上市公司單一最大股東，實現鎖定控制權的核心目標。

拿下控股權后，第二步的“部分要約收購”則像一場面向所有股東的公開招標。在協議轉讓完成后，優必選將以同樣17.72元/股的價格，向鋒龍股份其余全體股東發起收購，計劃再獲取13.02%的股份。

這一步的設計兼顧了多重目的：其一，總持股比例可提升至43.01%，強化控制權的穩定性；其二，履行對中小股東的公平交易義務，為其提供了一個以約定溢價退出的選擇，體現了程序正義。

將本次交易比喻為優必選買下鋒龍股份這座大樓，則優必選先私下與大樓原主人（鋒龍股份原控股股東）談妥，買下了整棟大樓的部分關鍵產權（29.99%），獲得了主導權。緊接著，它必須向樓里所有的其他住戶（中小股東）公開掛牌一個價格，邀請他們出售手中的產權。住戶們可以自由選擇接受報價套現離場，或繼續持有成為新主人的“合營伙伴”。

拆解分析之下，這一方案對交易三方——優必選、鋒龍股份原控股股東和中小股東各有利弊。

對于收購方優必選，利在效率與成本控制。協議轉讓確保快速拿下控制權，部分要約相比全面要約成本更可控。其最終持股比例因有原股東的強制性承諾而高度確定，僅在43%上下有極微小的浮動空間。弊在16.65億元的巨大、即時現金壓力。

目前鋒龍股份市價已大幅高于要約價，中小股東更可能選擇以二級市場價格賣出。為此，原控股股東方已承諾將其持有的13.01%股份接受要約，實質上保證了這一步的大部分份額仍將來自原股東，確保了交易的達成。

對于鋒龍股份原控股股東誠鋒投資、董劍剛、厲彩霞、鋒馳投資而言，利在實現了大規模套現與保留部分股權并分享未來收益的雙重目標。

通過兩步操作，原控股股東陣營持股比例從約52%降至9%左右，獲得了超過16億元的現金對價。同時，其保留的股份仍能分享優必選入主后公司潛在的增長紅利。代價則在于讓出了公司的絕對控制權。

對于中小股東，利在獲得了一次超高溢價的、公平的退出機會，這是單純協議轉讓所無法提供的。在股價已被炒高至50元以上的背景下，是果斷套現離場還是繼續持股，將是一個充滿投機色彩的決策難題。

制造能力解“量產之渴”，漸進路徑劃“現實邊界”

市場對鋒龍股份的狂熱追捧，核心邏輯在于對優必選與鋒龍股份業務協同的巨大想象。然而，將這份想象照進現實，需要仔細拆解雙方的能力互補與戰略聲明的真實含義。

鋒龍股份的“制造基因”確實切中了優必選的“量產命門”。

優必選雖手握近14億元訂單，但其Walker S2機器人在2025年產能僅為千臺水平，2026年則計劃躍升至萬臺產能。從實驗室樣品到工廠批量化、穩定、低成本的產品，是一道巨大的鴻溝。

鋒龍股份的價值正在于此。該公司具備成熟的精密制造能力，其在園林機械零部件、液壓零部件、汽車零部件積累的精密鋁壓鑄、電機組件和精密機加工能力，與人形機器人關節、靈巧手、結構件等核心硬件的制造要求契合度較高。市場已不乏實證案例。

其次，作為一家成熟的制造企業，鋒龍股份擁有完整的供應鏈體系和汽車行業質量認證（如IATF16949），這正是優必選從研發導向轉向制造導向所急需的“基礎設施”。

最后，與持續巨額虧損的優必選不同，鋒龍股份是一家盈利且產生正向經營性現金流的企業。2025年前三季度其實現營業收入3.73億元、凈利潤2152萬元，經營性凈現金流為2322萬元。此項收購能立即為優必選帶來急需的財務緩沖和現金流補充。

因此，優必選收購鋒龍股份，首要目的可能并非市場臆測的“借殼回A”，而是獲取一個現成的、高質量的“機器人軀體制造車間”，將自身從漫長的工廠建設和制造體系磨合中解放出來，優先解決量產難題。

同時，優必選及鋒龍股份在公告中多次明確，未來12個月內無改變上市公司主營業務的計劃，36個月內也無重組上市安排，為協同路徑劃定了清晰的邊界。

這闡明了兩點。第一，至少在短期內否定了“借殼”的猜測。由于優必選持續虧損，不符合A股重組上市（借殼）對標的資產連續盈利的硬性要求，短期內通過資產注入實現“曲線上市”的路徑并不成立。不改變主營業務的澄清，澆滅了市場最狂熱的幻想。

第二，雙方將采取協同漸進的合作模式。優必選可能逐步將機器人零部件的試制和生產訂單導入鋒龍股份的現有產線，使其在繼續服務原有園林機械、汽車客戶的同時，新增一塊人形機器人精密部件制造業務。這既給驗證制造能力匹配度留了充足時間，也能控制轉型帶來的業績風險。

無法忽視的風險：緊繃的資金鏈、寬松的承諾與整合的鴻溝

盡管協同邏輯看似順暢，但這場交易從財務、治理到產業整合層面，都布滿了不容忽視的荊棘。

首要風險，是優必選自身緊繃的資金鏈。截至2025年中報，優必選現金及現金等價物僅約11.57億元，而本次收購總對價高達16.65億元。

這16億多元資金，或主要來源于其在2025年12月初完成的一筆約30.56億港元的配售融資，其中75%（22.92億港元，約合20.55億元人民幣）計劃用于產業鏈并購。這意味著，優必選將把近期融得“彈藥”的約八成，一次性投入這次收購。

對于近三年半累計虧損超37億元，且仍處于高投入、高研發期的公司而言，這接近于一場背水一戰的豪賭，無疑將加劇流動性壓力。

其次，交易中看似保障性的條款實則約束力有限。

原股東方做出的2026-2028年累計凈利潤不低于4500萬元的業績承諾，被市場認為門檻過低。鋒龍股份2025年前三季度凈利潤為2152萬元，只要公司經營不出現斷崖式下滑，完成年均1500萬利潤的承諾幾乎是“板上釘釘”。這份承諾更像是一種象征性的財務安撫，而非強有力的對賭約束。

最后，跨行業整合的隱性成本可能遠超預期，管理層大換血也給鋒龍股份的業務穩定性蒙上了些許陰影。

一方面，雖然具備技術同源性，但將園林機械的制造經驗無縫遷移至高動態、高可靠性要求的人形機器人，涉及材料科學、精度標準、測試流程等全方位的升級。對于此前從未涉足機器人領域的鋒龍股份而言，過程絕非一蹴而就。

另一方面，交易后，優必選將在鋒龍股份7人董事會中占據6席，轉讓方在持股比例不少于5%的前提下可提名1名董事。

然而，原控股股東持股比例降至9%后，原有管理層是否還有能力和意愿高效執行新戰略，以及優必選的空降高管能否與鋒龍股份原班人馬完美合作，均存在較大變數。

如果協同不及預期，收購形成的巨額商譽未來將面臨減值風險，或將直接沖擊優必選未來的利潤表。

核心觀點：協同前景可期但財務風險顯著的驚險跨越，2026年人形機器人出貨成關鍵考驗

優必選以精巧的“協議轉讓+要約收購”方案控股鋒龍股份，核心目的在于獲取后者現成的精密制造能力與車規級供應鏈體系，以破解自身從千臺向萬臺跨越的“量產命門”。

然而，這場看似完美的產業聯姻背后風險交織，優必選幾乎押上近期大部融資，加劇了自身緊繃的現金流壓力；看似保障的業績承諾約束力薄弱；而將傳統制造基因融入前沿機器人研發體系，其管理與技術整合的隱性成本可能遠超預期。市場狂歡于概念，但交易成敗的風向標，在于并購后優必選能否完成2026年人形機器人的量產出貨目標。

（全文3247字）

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