醫(yī)藥市場(chǎng)聚焦：哪些創(chuàng)新藥在悶聲發(fā)大財(cái)？

文 | 當(dāng)代名醫(yī)在線 付強(qiáng)

曾被貼上“只燒錢不賺錢”標(biāo)簽的創(chuàng)新藥領(lǐng)域，如今正迎來(lái)盈利兌現(xiàn)期。機(jī)構(gòu)與北向資金累計(jì)投入近3000億元，2025年上半年國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)40個(gè)創(chuàng)新藥、接近2024年全年水平，對(duì)外授權(quán)交易總額近660億美元超去年全年，一系列權(quán)威數(shù)據(jù)印證著行業(yè)的質(zhì)變。在板塊熱潮背后，并非所有企業(yè)都在“高調(diào)狂歡”，真正悶聲盈利的群體，正集中在政策紅利覆蓋、臨床數(shù)據(jù)扎實(shí)、商業(yè)化能力突出的細(xì)分賽道與產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)。

政策賦能：盈利確定性的核心基石

創(chuàng)新藥從“實(shí)驗(yàn)室”走向“收銀臺(tái)”，政策全鏈條支持是關(guān)鍵推手。國(guó)家藥監(jiān)局的數(shù)據(jù)顯示，2025年新藥審評(píng)周期從過(guò)去的半年壓縮至30天，大幅縮短企業(yè)研發(fā)回款周期，讓盈利預(yù)期從模糊走向清晰。這一效率提升并非孤立事件，2024年政府工作報(bào)告首次提及“創(chuàng)新藥”，國(guó)務(wù)院《創(chuàng)新藥發(fā)展實(shí)施方案》隨后落地，形成從注冊(cè)審評(píng)到資本支持的全流程扶持體系。

支付端的保障更讓創(chuàng)新藥盈利落地。國(guó)家醫(yī)保局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，新藥進(jìn)入醫(yī)保目錄的時(shí)間從平均5年縮短至1年左右，近80%的創(chuàng)新藥能在上市兩年內(nèi)納入醫(yī)保，2024年醫(yī)保基金在談判藥上的支出已超1000億元。2025年商業(yè)健康保險(xiǎn)目錄落地，進(jìn)一步補(bǔ)充了支付渠道，讓創(chuàng)新藥從“臨床價(jià)值”快速轉(zhuǎn)化為“現(xiàn)金流價(jià)值”，為企業(yè)盈利提供雙重保障。

細(xì)分賽道：盈利主體的集中領(lǐng)域

龍頭藥企：創(chuàng)新藥收入突破百億級(jí)

頭部企業(yè)已率先跨越“研發(fā)投入-商業(yè)化盈利”的鴻溝。財(cái)聯(lián)社披露的恒瑞醫(yī)藥2024年年報(bào)顯示，公司創(chuàng)新藥銷售收入（含稅）達(dá)138.92億元，同比增長(zhǎng)30.60%，占總銷售收入（不含對(duì)外許可收入）比重超50%，加上對(duì)外許可首付款，創(chuàng)新藥收入已撐起總營(yíng)收半壁江山。其中瑞維魯胺、達(dá)爾西利等納入醫(yī)保后可及性提升，卡瑞利珠單抗、阿帕替尼等成熟產(chǎn)品憑借新適應(yīng)癥拓展持續(xù)貢獻(xiàn)營(yíng)收。

百濟(jì)神州則實(shí)現(xiàn)了里程碑式突破，2025年第二季度首次達(dá)成自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，標(biāo)志著企業(yè)內(nèi)生“造血”能力形成。其核心產(chǎn)品澤布替尼作為首款國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥，全球銷售額突破10億美元，成為出海盈利的標(biāo)桿。這類企業(yè)憑借扎實(shí)的管線布局與商業(yè)化能力，成為創(chuàng)新藥盈利的核心陣營(yíng)。

技術(shù)賽道：ADC、雙抗與小核酸的潛力釋放

ADC（抗體藥物偶聯(lián)物）領(lǐng)域正接近盈利爆發(fā)點(diǎn)。映恩生物與BioNTech合作的HER2 ADC（BNT323）雖推遲至2026年提交BLA，但有望成為首個(gè)FDA獲批的國(guó)產(chǎn)ADC，其乳腺癌、子宮內(nèi)膜癌三期數(shù)據(jù)將直接決定商業(yè)化前景。科倫博泰與默沙東合作的Trop2 ADC產(chǎn)品sac-TMT獲FDA局長(zhǎng)國(guó)家優(yōu)先審評(píng)券，計(jì)劃2026年10-11月遞交注冊(cè)申請(qǐng)，一線肺癌、胃癌等全球三期研究數(shù)據(jù)有望提前讀出，為盈利奠定基礎(chǔ)。

PD-(L)1雙抗憑借高價(jià)值出海合作實(shí)現(xiàn)盈利前置。康方生物與Summit達(dá)成5億美元首付款合作的AK112，2026年將迎來(lái)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)：2025年第四季度提交BLA申請(qǐng)，2026年下半年公布全球多中心三期數(shù)據(jù)，若順利獲批，將搶占PD-1/VEGF雙抗市場(chǎng)份額。三生制藥與輝瑞12.5億美元、信達(dá)生物與武田12億美元的合作，均通過(guò)多資產(chǎn)戰(zhàn)略綁定，提前鎖定收益。

小核酸技術(shù)領(lǐng)域雖多處于臨床階段，但平臺(tái)性合作已帶來(lái)現(xiàn)金流。舶望制藥與諾華兩年達(dá)成兩項(xiàng)合作，禮來(lái)參與圣因生物融資后達(dá)成技術(shù)平臺(tái)合作，這類早期交易井噴預(yù)示著賽道潛力。國(guó)際上，諾華Pelacarsen、安進(jìn)Olpasiran兩款Lp(a)靶向小核酸療法2026年將公布三期數(shù)據(jù)，前者降幅約80%、后者達(dá)95%，摩根士丹利預(yù)計(jì)安進(jìn)產(chǎn)品銷售峰值21億美元，為國(guó)內(nèi)企業(yè)提供盈利參照。

產(chǎn)業(yè)鏈延伸：CXO行業(yè)的穩(wěn)健回暖

作為創(chuàng)新藥“賣水人”的CXO行業(yè)，隨研發(fā)活躍度回升實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)。藥明康德2025年上半年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)101.92%，上調(diào)全年收入指引，單日成交額接近78億元，市值超3300億元，反映出全球研發(fā)投入回暖帶來(lái)的訂單紅利。康龍化成通過(guò)收購(gòu)AI公司升級(jí)服務(wù)能力，獲市場(chǎng)認(rèn)可，印證CXO行業(yè)從結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇走向全面回暖，成為創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈中盈利確定性較強(qiáng)的環(huán)節(jié)。

出海升級(jí)：從“授權(quán)變現(xiàn)”到“價(jià)值共享”

中國(guó)創(chuàng)新藥出海已從單一產(chǎn)品授權(quán)升級(jí)為深度合作，成為盈利新增長(zhǎng)點(diǎn)。2025年上半年對(duì)外授權(quán)交易總額近660億美元，遠(yuǎn)超2024年全年，交易模式從“一錘子買賣”轉(zhuǎn)向多資產(chǎn)、深層次綁定。恒瑞醫(yī)藥與葛蘭素史克（GSK）達(dá)成總額約120億美元合作，共同開(kāi)發(fā)至多12款藥物；紅杉中國(guó)等基金主導(dǎo)與樂(lè)普生物打造“NewCo”模式，體現(xiàn)國(guó)際巨頭對(duì)國(guó)內(nèi)研發(fā)平臺(tái)與團(tuán)隊(duì)長(zhǎng)期價(jià)值的認(rèn)可。

臨床實(shí)力獲國(guó)際驗(yàn)證進(jìn)一步打開(kāi)盈利空間。迪哲醫(yī)藥舒沃替尼獲美國(guó)FDA批準(zhǔn)上市，2025年ASCO會(huì)議上中國(guó)藥企口頭匯報(bào)項(xiàng)目達(dá)73項(xiàng)，信達(dá)生物、科倫博泰等企業(yè)在研藥物展現(xiàn)“同類首創(chuàng)”潛力。這些突破意味著中國(guó)創(chuàng)新藥不僅能通過(guò)授權(quán)變現(xiàn)，更能參與全球商業(yè)化分成，盈利天花板顯著提升。

盛宴之下：分化加劇與風(fēng)險(xiǎn)警示

創(chuàng)新藥盈利的同時(shí)，行業(yè)分化愈發(fā)明顯，偽創(chuàng)新企業(yè)逐步被淘汰。新藥研發(fā)成功率不足10%，2024年就有企業(yè)因核心藥物臨床失敗單日股價(jià)暴跌40%，2025年我武生物終止煙曲霉點(diǎn)刺液研發(fā)、Janux公司因雙抗數(shù)據(jù)不及預(yù)期股價(jià)盤(pán)后暴跌44%，印證研發(fā)高風(fēng)險(xiǎn)屬性。市場(chǎng)對(duì)“偽創(chuàng)新”警惕性提升，研發(fā)投入占比低于15%、管線跟風(fēng)模仿的企業(yè)，難以在行業(yè)洗牌中立足。

部分小盤(pán)藥企存在估值虛高風(fēng)險(xiǎn)，游資炒作痕跡明顯，尚未盈利卻被炒至百億市值，PS值偏離合理區(qū)間。這類企業(yè)缺乏扎實(shí)臨床數(shù)據(jù)與商業(yè)化能力，難以復(fù)制龍頭企業(yè)的盈利路徑，短期熱度過(guò)后易出現(xiàn)估值回調(diào)。

深度評(píng)論：真創(chuàng)新才是長(zhǎng)期盈利的核心邏輯

中國(guó)金融網(wǎng)董事長(zhǎng)、名醫(yī)大典國(guó)際醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)創(chuàng)研院院長(zhǎng)何世紅指出，創(chuàng)新藥領(lǐng)域的盈利狂歡，本質(zhì)是政策支持、臨床突破與全球化布局三重共振的結(jié)果，而非資本催生的短期泡沫。從行業(yè)趨勢(shì)看，2026年將進(jìn)入臨床數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的深水區(qū)，板塊β機(jī)會(huì)減弱但個(gè)股α機(jī)遇凸顯，盈利主體將進(jìn)一步向“真創(chuàng)新”集中——具備核心技術(shù)平臺(tái)、臨床數(shù)據(jù)扎實(shí)、商業(yè)化能力突出的企業(yè)，將持續(xù)兌現(xiàn)盈利。

對(duì)投資者而言，需穿透市場(chǎng)熱度，聚焦基本面：優(yōu)先選擇創(chuàng)新藥收入占比高、現(xiàn)金流穩(wěn)定的龍頭企業(yè)，或通過(guò)515120創(chuàng)新藥ETF等工具分散風(fēng)險(xiǎn)；警惕僅靠BD合作預(yù)期、缺乏實(shí)質(zhì)研發(fā)進(jìn)展的企業(yè)。對(duì)行業(yè)而言，盈利兌現(xiàn)只是起點(diǎn)，唯有突破肝外遞送、多靶點(diǎn)創(chuàng)新等技術(shù)瓶頸，跳出同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，才能從“全球跟跑者”升級(jí)為“領(lǐng)跑者”，實(shí)現(xiàn)盈利的可持續(xù)增長(zhǎng)。

這場(chǎng)創(chuàng)新藥的盈利盛宴，最終考驗(yàn)的是企業(yè)的研發(fā)硬實(shí)力與商業(yè)化落地能力，潮水退去后，真正的價(jià)值創(chuàng)造者將持續(xù)悶聲收獲紅利。