寵物醫療第一股受挫？對賭高壓、商譽懸頂，揭開整個行業最大痛點

哈嘍，大家好，我是小方，今天這篇，我們主要來看看被寄予厚望的“中國寵物醫療第一股”瑞派寵物。

它的IPO之路到底卡在了哪里，而它身后那個看似繁榮的寵物醫療行業，又藏著哪些真實的冷暖。

就在不久前，2025年12月22日，瑞派寵物向港交所遞交上市申請的消息，讓不少關注寵物賽道的人精神一振。畢竟，按照行業報告的說法，它坐擁全國548家醫院，是妥妥的行業老二。事關萬千“毛孩子”的健康，這生意聽起來又穩又剛需，資本市場期待一個標桿性的企業出現，再正常不過。

光環之下，陰影面積也不小。翻看招股書，最扎眼的就是持續虧損。從2022年到2024年，三年累計虧了3.7個億，直到2025年上半年才勉強扭虧為盈。這就有點意思了，一邊是開遍全國的醫院，一邊是賬上不見利潤，錢到底花哪兒去了？

這錢，很大程度上花在了“過去”和“擴張”上。先說“過去”，瑞派身上背著一份沉重的“對賭協議”。早年間為了融資，和投資人簽了條款，如果上不了市，就得連本帶利贖回股份。這筆潛在的負債，在賬上叫做“贖回負債”，最高時賬面值超過28億元，像一把懸頂之劍。為了摘掉這把劍，上市幾乎成了必須完成的“救命”任務。

再說“擴張”。瑞派能迅速做到全國第二，靠的不是自己一家家慢慢開，而是一種叫VDP的模式，簡單說就是“收購+保留原團隊持股”。548家店里，有428家是買來的。這手法快是快，但代價也高。收購的價格往往比凈資產高，多花的錢就變成了賬上高達17.9億元的“商譽”。

這商譽不是真金白銀，而是對未來賺錢能力的樂觀估計，萬一收購的醫院后來不賺錢，這筆巨款就可能減值，直接沖掉利潤。

更現實的是，這種模式讓管理變得復雜。原來的院長和團隊還留著不少股份，總部想推行統一的服務標準、定價體系，難度不小。每家店可能都有自己的“小算盤”，長遠看，這不利于一個連鎖品牌建立起穩定可靠的統一形象。

市場的擔憂并非空穴來風。根據港交所最新披露的信息，瑞派寵物在2025年12月30日被標記為“失效”狀態。這意味著其首次遞交的申請材料在6個月內未通過聆訊，上市進程已然擱淺。這對背負著“對賭”壓力的瑞派而言，無疑是一個嚴峻的現實挫折，下一步是更新材料再戰，還是另尋出路，壓力可想而知。

再看日常運營，擴張是個“吃現金”的老虎。雖然經營本身能產生一些現金流，但投資活動（主要是開新店、收購）的花銷更大，導致公司現金并不寬裕。截至2025年6月底，賬上現金只有2億多，但流動負債凈額高達24億多。一邊要還舊賬（對賭），一邊要維持擴張和新店運營，資金鏈繃得挺緊。

瑞派的難題，某種程度上也是整個寵物醫療連鎖化困境的縮影。這個行業，遠看是藍海，近看是紅海。

首先，市場極其分散。全國有超過30萬家寵物醫療機構，但前五大連鎖品牌加起來，市場份額才占6.5%。這意味著，瑞派面臨的對手，絕大多數是遍布社區、經營靈活的“夫妻店”或個體獸醫診所。它們成本低，客情關系穩固，在一個小區周邊就能活得很滋潤，對價格敏感的寵物主來說吸引力不小。

需求本身有天花板。寵物確實有生老病死，但除了幼年期的疫苗、驅蟲，和老年期的慢性病，壯年期的健康寵物去醫院的頻率并不高。很多常見小毛病，主人現在習慣上網查資料、咨詢線上獸醫，或者在電商平臺買藥，這又分流了一部分線下醫院的業務。

再者，還有其它“正規軍”在賽跑。除了瑞派，還有新瑞鵬等其他連鎖品牌在擴張。線上平臺如京東健康等也提供寵物問診和藥品服務，價格往往更有優勢。甚至一些地方的公立動物防疫站，也提供基礎的疫苗注射服務，價格親民。競爭是多維度的。路在何方？

所以，瑞派沖刺“第一股”遇阻，不僅僅是一家公司的問題，更是給整個想靠資本快速整合的寵物醫療行業提了個醒。這個行業的核心是醫療專業性和信任感，它無法像零售或快餐一樣完全標準化、快速復制。并購能快速做大門店數量，但如何真正整合資源、提升醫療質量、控制成本、建立品牌忠誠度，才是更難的考題。

對于廣大寵物主來說，我們當然樂于看到出現更多規范、透明、可靠的連鎖醫療機構。這或許需要行業更耐心地打磨單店模型，提升運營效率，而不僅僅是資本的跑馬圈地。

瑞派的上市之路雖然暫時受阻，但它的嘗試與困境，無疑讓市場更清晰地看到了寵物醫療這門生意的復雜面貌。行業的進步，最終會讓我們和我們的“毛孩子”都受益。