分眾傳媒83億收購后續，昔日競爭變資本博弈

《投資者網》蔡俊

分眾傳媒（002027.SZ，下稱“公司”）的收購，終于有所進展。

交易的另一方新潮傳媒，與公司分別以14.5%、2.7%的市占率位列2024年國內戶外廣告市場的前兩位。因此，本次交易為行業前兩大企業的整合。

2025年前三季度，公司營業收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為96.1億元、42.4億元，各自同比增長3.73%、6.87%。

換言之，收購是第一步，各方都基于自身利益在博弈。未來，兩家企業如何高效整合資源、前、中、后臺如何配合或者重構，才是關鍵。

多方的利益博弈？

分眾傳媒的大交易，終于有所進展眉目。

2025年底，公司公告與張繼學、成都朋錦睿恒企業管理咨詢中心（有限合伙）及龐升東等5名交易對方簽署附生效條件的《購買資產協議》。相關條件滿足后，公司擬以支付現金的方式購買交易方持有的新潮傳媒9.98%股權，合計對價5.06億元。

其實，該交易是公司收購新潮傳媒的方案修改。4月的計劃中，公司擬以發行股份及支付現金方式購買標的全部股權，總對價83億元，覆蓋機構、自然人等50名對手方。調整后，方案變更為5.06億元現金收購5名自然人9.98%股權；剩余45名股東持有的90.02%股權將以發行股份方式完成，對價77.94億元。

同時，收購方案對后續的人事調整也做出安排，整體呈現“控制權讓渡、話語權保留、利益綁定”的格局。收購完成后，新潮傳媒原實控人張繼學將出任公司副總裁兼首席增長官（CGO），負責線下數字化廣告平臺建設、AI 技術應用及社區場景業務整合；其余高管多數留任，負責社區點位運營、中小客戶服務及數字化技術落地。

本質上，這場耗時8個月的方案修改可能是一場多方的利益博弈，復雜性不言而喻。

資料顯示，現金支付的5名交易方入股新潮傳媒時間從2013年至2020年不等。除了創始人張繼學，其余四名股東時間對應標的估值涵蓋10億元、50億元、120億元、150億元、180億元。其中，2345創始人龐升東及其投資平臺覆蓋標的全融資周期。

有意思的是，按照現金支付的對價和股權計算，本輪交易對應估值明顯低于2015年以后標的估值。其實，方案自初始版發布以來就備受關注。一方面，截至2024年9月新潮傳媒的凈資產34.22億元。按照83億元收購價測算，交易溢價率達142.51%。另一方面，83億元收購價低于標的后期估值。

對此，申萬宏源證券分析該筆交易時，認為“新潮作價83億，產業調研了解新潮賬上約20億現金。此前新潮多輪融資，融資金額約80億元，因此分眾收購支付的價格基本是新潮歷史獲得融資價格?！?/p>

說到底，現金支付的背后是一場各方洞悉自身利益的計算：公司以合理成本收購，股東按風險偏好選擇對價方式。其一，新潮傳媒的創始團隊接受估值回落，換取管理職位與長期股權。其二，財務股東因估值低于成本線，選擇現金落袋。其三，戰略股東看重協同價值，接受估值以換取股權綁定。

確定性里的不確定

收購伊始，新潮傳媒的創始人張繼學就在微信朋友圈回應：“此時選擇和分眾合作，是選擇一條更優實現夢想的路徑。新潮的點位和客戶，正好與分眾互補，能全方位的覆蓋主流生活圈，更好地為客戶服務。在眼下經濟政策和戶外廣告數字化的多重利好下，毋庸置疑，協作的價值提升遠大于競爭?！?/p>

這番話，有兩層維度和一個故事。維度是梯媒的“定價修復+存量提效”，故事由價格戰引發。

2018年，新潮傳媒內部發下通知，以采用廣告補貼的形式搶占頭部客戶。以打折獲客的群體畫像，正是分眾傳媒的客戶。2017年和2024年，公司的毛利率分別為72.72%和66.26%，價格戰的影響不言而喻。

因此，兩家梯媒的合并出現短期的客戶焦慮和長期的市場看漲。焦慮是新潮傳媒原中小廣告主可能得接受提價，對此企業聲明“簽署的各類合同都會健康履行”。

換言之，定價修復可能只是時間的問題。市場普遍認為，流量碎片化與線上紅利見頂的背景下，存量提效已成趨勢。對此，公司的核心邏輯是“確定性價值創造”，即在不確定的市場中為品牌提供確定性增長。

站在確定性的維度，新潮傳媒確實價值明顯。一方面，公司通過并購補全社區與下沉市場短板。另一方面，公司將標的動態競價系統收入囊中，該系統支持廣告主靈活定價和在線投放，并根據需求和預算動態調整投放價格和時段，不僅實現更精準的投放，也改變傳統電梯廣告的單一售賣方式。

但收購后的內部整合，公司能否打造出“1+1>2”效果，市場的看好與擔憂觀點并行。

看好的一方，認為新潮的74萬塊社區智能屏與公司的商務樓宇資源形成互補，實現從一線城市到三四線市場、從商務精英到社區家庭的全人群覆蓋，構建“城市動脈+社區末梢”的完整網絡。這一戰略不僅消除了行業價格戰內耗，更通過規模效應降低物業成本，提升對廣告主的議價能力。

擔憂的一方有兩點支撐。一個是監管對反壟斷的態度，兩家企業合計梯媒市占率超80%，或拉長審查周期拉長。另一個是點位與定價整合的運營矛盾。

資料顯示，兩家企業的部分城市點位重合率達30%，新潮傳媒74萬屏中30%位于老舊小區，單屏年收入2700元（公司約5000元），設備故障率18%（公司約5%）。簡言之，在確定性的存量市場廝殺中，最大的不確定性來自監管落地和資產盤活。

到目前為止，公司以“集團管控+業務線垂直+區域扁平化”為架構核心，搭建樓宇媒體、影院媒體、數字化與創新業務等事業群作為運營中樞，通過扁平化管理統籌七大區域。

歸根結底，公司收購新潮傳媒邁出的一步，可能只是未來資源整合的序曲。前臺挖掘各級市場機遇，中臺編入標的統籌資產，后臺整合系統提升效率，都將是一場持續性的戰役。（思維財經出品）■

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