銀漿不再值錢之后，光伏材料龍頭靠什么講新故事？

在光伏產業鏈中，導電漿料長期被視為“技術密度最高、卻最不顯山露水”的關鍵材料之一。它決定著電池金屬化的極限效率，卻很少站到資本舞臺中央。

直到聚和材料再次走向港交所。

作為全球光伏導電漿料收入排名第一的企業，聚和材料在過去幾年中，完整踩中了光伏產業從PERC邁向TOPCon、HJT、X-BC的技術升級周期，也由此迅速成長為年收入百億元的細分龍頭。但與規模擴張同步出現的，是一個難以忽視的信號：毛利率連續下滑，且下行趨勢并未因技術領先而放緩。

在“極限降本”成為光伏行業共識、少銀化與無銀化被推至產業主線的當下，這家以銀漿起家的全球第一，正站在一個頗為微妙的節點上——行業越成功，它的商業模式，反而越接近重估時刻。

技術迭代的最大贏家：聚和材料如何在光伏升級中坐上全球第一？

聚和材料成立于2015年，深耕光伏導電漿料，十年不到做到全球第一。但若拆解其真正的競爭邏輯，會發現這并非一次“押對路線”的幸運，而是持續貼合光伏技術演進節奏的系統性勝利。

光伏導電漿料并不是一種標準化工業品。不同電池結構，對漿料的導電性、燒結溫度、線寬控制、附著能力都有顯著差異。

從P型PERC到N型TOPCon，再到對工藝窗口要求更苛刻的HJT與X-BC，每一次技術切換，都會對材料體系提出近乎“重新定義”的要求。這意味著，漿料廠商既要理解材料科學，也必須深度介入下游電池工藝，成為某種程度上的“聯合研發者”。

在這一點上，聚和材料的優勢并不體現在單一技術突破，而體現在對多代技術路線的持續覆蓋能力。

其產品矩陣幾乎伴隨了光伏電池技術的完整演進路徑：從PERC時代的正面細柵、主柵漿料，到TOPCon的正背面主柵與LECO細柵，再到HJT的低溫漿料與銀包銅方案，以及最新X-BC電池的定制化漿料。

這種“全路線適配”能力，使聚和材料在技術更迭中，并未因某一代路線式微而被邊緣化，反而能在產線切換期迅速承接新增需求。

隨著TOPCon在近兩年成為主流量產技術，這一優勢被進一步放大，直接推高了公司的出貨規模與市場份額。

數據印證了這一點。根據灼識咨詢的統計，截至2025年9月30日止九個月，聚和材料的光伏導電漿料銷售收入已位居全球所有廠商之首。而在2024年全球約504億元的光伏導電漿料市場中，中國市場貢獻了超過九成需求，產業鏈高度集中，這使得頭部廠商的規模優勢具備顯著放大效應。

但需要注意的是，“全球第一”在光伏材料行業，并不意味著高毛利或強定價權。導電漿料的本質仍是高技術含量下的薄利行業，其商業邏輯更接近“高周轉、高協同”的制造業模式。

聚和材料能夠勝出，很大程度上依賴于其穩定的交付能力、快速的量產響應以及與頭部電池廠的深度綁定，而非單一產品的溢價能力。

這也為后續的結構性壓力，埋下了伏筆。

降本共識反噬材料價值，銀漿主導體系正在松動

如果說第一階段的成功，來自技術升級與裝機擴張的雙重紅利，那么第二階段的挑戰，則源自光伏行業目標函數的根本變化。

當下游從“追求效率上限”轉向“追求度電成本最優”，材料環節不可避免地成為被壓縮的對象。聚和材料的財務數據，已率先反映出這一趨勢：2023年至2025年前三季度，其毛利率從9.2%下滑至6.5%，且下行路徑清晰而連續。

這并非單一企業的問題，而是整個光伏導電漿料行業正在經歷的結構性變化。一方面，銀漿仍然占據絕對主導地位。2024年，銀漿在光伏導電漿料中的市場規模約496億元，占比高達98%以上。其成熟的工藝適配性與穩定的導電性能，使其短期內難以被完全替代。

但另一方面，銀漿的高成本屬性，也正在成為光伏進一步降本的最大掣肘。隨著硅料、電池片成本持續下降，金屬化環節在非硅成本中的占比不斷抬升，倒逼產業鏈加速推進“少銀化、無銀化”技術路線。

這恰恰構成了一個微妙的悖論：推動行業進步的方向，正在主動壓縮漿料本身的價值密度。

聚和材料并非沒有意識到這一點。其銀包銅漿料已在2025年實現噸級量產，并開始商業化出貨，用于TOPCon和HJT電池的銅漿也已完成研發并進入小批量交付階段。從技術層面看，公司并未固守銀漿，而是積極參與新材料體系的構建。

問題在于，新型漿料雖然增長迅猛，但短期內難以“接棒”銀漿的商業體量。根據行業預測，到2029年，新型導電漿料的市場規模約為60億元，占光伏導電漿料總規模的5%左右。即便其年復合增長率超過40%，也更像是一個中長期選項，而非立刻改善利潤結構的解法。

與此同時，新材料的推廣，往往意味著單位瓦用量下降、單價下降與競爭門檻下降的疊加效應。對于已經做到規模頂點的龍頭而言，這并非純粹的利好。

在這一背景下，聚和材料試圖通過橫向擴展尋找新的增長曲線。其漿料及膠黏劑業務已延伸至通信、消費電子與汽車電子領域，而擬收購SKE空白掩膜版業務，更是一次明顯的戰略躍遷，意在切入半導體材料這一更具技術壁壘的賽道。

但半導體并非光伏的簡單復制。空白掩膜版作為半導體制造的核心耗材，其技術驗證周期、客戶認證門檻與資本投入強度，均遠高于光伏材料。短期內，這一布局更多承擔的是“對沖光伏天花板”的戰略意義，而非即時的業績支撐。

結語

從某種意義上看，聚和材料正處在一個“被行業進步推向重估”的位置。它在上一輪技術升級中勝出，卻必須面對下一輪降本浪潮對材料價值的重新定價。

港股上市，為其提供了更廣闊的資本平臺，但真正決定長期價值的，或許并非“還能不能做大規模”，而是——在銀漿不再是唯一答案的時代，全球第一是否還能持續獲得與其地位匹配的回報。