四川大決策投顧：估值洼地遇政策東風，消費板塊均值回歸在即

四川大決策投顧 摘要：2026年消費板塊的投資邏輯核心在于政策強力托底與消費結構變遷的共振。政策端，“十五五”規劃將擴大內需作為戰略基點，以舊換新、補貼等措施直接提振消費能力與信心。需求端，消費呈現“K型復蘇”與“理性化”特征，高端消費韌性十足，同時Z世代主導的悅己經濟、健康消費及銀發經濟催生結構性機會。

1.提振消費成為國內未經濟增長的首要目標

在當前復雜多變的國內外環境下，“提振消費、擴大內需”已從周期性政策選項上升為國家戰略核心任務。這一轉變源于三重驅動：一是國家層面“十五五”規劃頂層設計明確將擴大內需作為戰略基點；二是外需不確定性高企倒逼增長動能切換；三是國內居民消費率偏低、儲蓄率較高、服務供給與消費升級需求錯配等結構性矛盾亟待破解。因此，未來五年的政策體系將圍繞大力提振消費、擴大有效投資協同發力，核心是打通“能消費、敢消費、愿消費”的堵點，通過增收減負、優化供給、改善環境等組合拳，真正發揮消費對經濟增長的主引擎作用。

當前我國GDP中消費占比仍低，橫向對比仍有廣闊增長空間。橫向對比，根據世界銀行，2024年我國居民消費占GDP比例為39.93%，與美/日/韓等發達國家相比仍處相對低位?？v向參考，美國居民消費占GDP比例在過往60年間緩步上行，2024年居民消費占GDP比例67.93%/較1960年6.78pcts;日本在1970s經濟轉向內需導向，居民消費GDP占比從1970年的45.67%提升至2022年55.50%水平。與儲蓄金額占GDP比例情況結合來看，2000年以來我國儲蓄金額占GDP比重遠高于美/日/韓等發達國家，系居民消費習慣偏于保守的直觀體現。

消費促進政策頻出。2023年以來，如2023年7月國家發改委發布的《關于恢復和擴大消費的措施》，2025年9月商務部等九部門發布的《關于擴大服務消費的若干政策措施》等政策，促進消費的政策頻繁被高級別單位提出，反映了提振消費是長期自上而下的重要經濟目標。

2. 消費整體估值處于底部，關注各行業基本面的潛在變化

消費從消費整體（權重占比大的是食品飲料、醫藥、家電、輕工）的PB-ROE來看，目前仍處在低位，但是消費板塊面臨的問題是，因為消費降級和房地產中樞下降的影響，消費整體的ROE中樞可能會比2007-2012年、2016-2021年低一個臺階。由此會導致消費PB維持在底部震蕩的時間比預期的更久。

2022年下半年到2024年，消費是殺估值為主。2025年以來消費ROE小幅下降，PB比較穩定。消費板塊整體絕對下跌空間不大，但由于整體ROE彈性不大，市場選擇演繹局部新消費的彈性。我們預計2026年宏觀層面的消費相對平穩，但微觀層面有望不斷出現由新需求、新供給、新渠道驅動的消費增長點。另外，增量政策較多的細分行業可能出現政策性主題行情。

2.1食品飲料：春節旺季催化，成本紅利釋放盈利彈性

核心邏輯一：白酒迎“開門紅”，價盤筑底驗證韌性

旺季催化：2026年春節較晚（2月中旬），1月正式進入渠道備貨沖刺期。盡管商務宴請仍處弱復蘇通道，但節假日臨近，禮贈剛需展現出強韌性。

分化演繹：高端批價理性筑底，區域酒企受益返鄉紅利。如圖右所示，高端白酒批價在經歷壓力測試后，近期已在理性區間構筑“價格底”（茅臺原箱約1550元，普五約850元），雖然溢價空間收窄，但去庫存風險已逐步釋放。相比之下，區域地產酒（如蘇酒、徽酒）受益于2026年春節“返鄉潮”帶來的聚飲場景修復，動銷端有望呈現結構性“小陽春”。

核心邏輯二：大眾品成本處于低位，同比仍具紅利

成本低位：2025年以來，上游核心原材料價格整體處于回落通道。雖然近期聚酯瓶片（PET）受原油波動影響出現底部反彈，但當前價格（約6035元/噸）仍低于2024年同期水平，且遠低于2022-2023年的高位區間。

盈利韌性：結合白糖價格的持續走弱（現價5341.67元/噸），大眾品板塊整體成本壓力依然可控。對于軟飲料、乳制品企業，雖然PET短期小幅反彈，但全年鎖匯/鎖價策略有望平滑波動，毛利率同比改善的趨勢依然確立。

核心邏輯三：高股息策略，震蕩市的最佳底倉

配置價值：在市場存量博弈環境下，確定性為王。乳制品與飲料龍頭憑借穩定的現金流與高分紅承諾（股息率相對偏高），具備高安全邊際，是當前“進可攻（業績彈性）、退可守（高股息）”的優選配置。

2.2社會服務：服務消費韌性凸顯，估值回歸歷史中樞

宏觀趨勢（結構紅利）：隨著居民收入水平提升，消費形態加速由“實物”向“服務”轉型。左圖顯示，服務零售額增速持續跑贏社零總體水平；居民人均服務性消費支出占比穩步增長，2025全年累計占比高達46.1%，驗證了服務消費穿越周期的強韌性，行業具備長足增長動力。

估值與配置（中樞位置）：截至2026年1月18日，社會服務板塊PE-TTM為49.22倍（歷史分位數52.5%），酒店餐飲板塊PE-TTM為46.15倍（歷史分位數47.5%）。兩大核心指標均回落至歷史中樞水平，表明此前的高估值風險已充分消化。在“服務消費韌性+估值合理”的雙重邏輯下，板塊已進入極具性價比的左側布局區間。

2.3家用電器：出海重塑增長曲線，攻守兼備凸顯配置價值

外銷（出海增量）：限額以上日用家電批發出口額保持活躍趨勢，驗證了中國家電企業“品牌出海”戰略的成效。在海外補庫及新興市場需求拉動下，外銷持續貢獻核心業績增量，有效對沖了內銷波動。

內銷（政策與大促共振）：受宏觀環境影響，月度零售數據短期承壓（前文中社零熱力圖數據顯示，家電與音像器材類近兩個月同比增速為負），但大促節點爆發力顯著。2025年“雙十一”期間，家電品類以16.5%的銷售占比位居綜合電商榜首，充分驗證了“以舊換新”補貼疊加促銷對存量更新需求的強勁拉動作用，剛需屬性依然穩固。

估值（安全墊）：截至2026年1月18日，家用電器板塊PE-TTM僅為15.11倍（2016年初至今，歷史分位數43.3%），處于歷史低位區間。作為防御性板塊，當前估值具備高安全邊際與配置性價比。

2.4輕工制造：地產鏈估值筑底，必選消費與出口鏈貢獻主要增量

地產鏈（極值底部）：受房地產周期拖累，家居用品板塊當前PE-TTM為28.22倍（歷史分位數53.3%），處于歷史相對低位。結合1.2章節社零品類熱力圖可見，地產后周期消費處于“冷色區域”（12月建筑及裝潢材料類同比-11.8%，家具類-2.2%），板塊交易擁擠度降至冰點，悲觀預期充分計價，安全邊際極高，建議關注政策傳導下的估值修復彈性。

文娛用品：受益于“學生/辦公剛需”與“Z世代IP谷子經濟”雙輪驅動，1.2章節熱力圖顯示文化辦公用品類12月增長9.2%。板塊兼具抗周期韌性與情緒消費高彈性，估值47.33倍（歷史分位數59.1%），體現出較強的抗周期韌性。

造紙與包裝：造紙板塊（PE 30.84倍）受益于漿價下行帶來的成本紅利，盈利能力邊際改善，關注周期底部的反轉機會。

整體配置：輕工制造板塊整體PE-TTM為33.33倍，處于80.8%的歷史分位數。板塊估值已提前反應復蘇預期，建議采取“啞鈴型”策略：左手把握地產鏈龍頭的估值修復，右手配置文娛/出口鏈的景氣成長。

2.5航空：看好春運數據催化，油價擾動影響可控

2025 年客座率高位提升，票價同比前低后高。2025 年由于我國民航飛機利用率提升幅度降低，行業供給同比增速由 2024 年的 17.2%下降至 6.1%。同時航司客座率進一步提高，同增 1.8pct 至85.1%，創我國歷史新高。不過票價方面，航司在 2025 年 9 月前價格競爭較為激烈，根據航班管家數據，國內線含油均價同比下降7.4%；9 月之后受益于公商務需求回升，以及行業反內卷，票價同比改善，最終 25 年國內線含油均價同降 4.9%。

看好 2026 年春運數據表現。行業反內卷或將進一步深入，2026 年 1 月 6 日召開的民航局工作會議中，提到要嚴控低效航線運力供給，研究制定旅客運輸成本調查辦法，我們認為有望推動行業票價回暖。在反內卷政策的支撐下，近期票價改善較為明顯。根據航班管家數據，國內線含油均價 2026 年春節前第 5 周（1/12-1/18）、前第 4 周（1/19-1/25）前第 3 周（1/26-2/1）均價668、684、757 元，農歷同比提升 4.0%、11.0%、6.5%。旅客量方面，根據交通部數據，2月 2 日春運第一天，民航發送旅客 223 萬人次，同增 7.4%。

往后展望，短期關注春運民航數據。民航局預計 26 年春運全國民航旅客運輸量有望達到 9500萬人次，日均 238 萬人次，同比增長約 5.3%，預計保障航班 78 萬班，日均 19400 班，同比增長 5%。另外 26 年春節假期較長，二次出行疊加反內卷、返鄉/學生/旅游客流重疊，我們認為春運民航需求或將較為旺盛，看好民航在春運有較好表現，有望成為新一輪股價催化。

3.消費投資邏輯與個股梳理

2026年消費板塊的投資邏輯核心在于政策強力托底與消費結構變遷的共振。政策端，“十五五”規劃將擴大內需作為戰略基點，以舊換新、補貼等措施直接提振消費能力與信心。需求端，消費呈現“K型復蘇”與“理性化”特征，高端消費韌性十足，同時Z世代主導的悅己經濟、健康消費及銀發經濟催生結構性機會。

相關個股：中國中免、首旅酒店、千禾味業、味知香、陜西旅游、萬達電影、通策醫療、美的集團、中國東航、中國國航等。

風險提示：宏觀經濟復蘇不及預期與居民消費意愿修復滯后風險、行業競爭加劇與“價格戰”常態化風險、海南封關政策落地效果及進度不確定性風險、海外市場拓展受阻與匯率波動風險、原材料成本大幅波動風險等。

參考資料來源：

1.2026年1月7日——信達證券——“十五五“開局，破浪前行

2.2026年1月28日——華金證券——估值低位下的結構演繹，聚焦“紅利資產”與“情緒消費”

3.2026年1月7日——東吳證券——旅游景區、商超百貨：量化投資風格與政策促進方向的共振

4.2026年2月5日——華泰證券——加碼航空/油運，配置公路

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