沃什新政預(yù)警！美聯(lián)儲與美國財政部未來的“隱秘契約”：聯(lián)手YCC？

財聯(lián)社2月9日訊（編輯 瀟湘）凱文·沃什(Kevin Warsh)在競選美聯(lián)儲主席期間，曾為他將如何執(zhí)掌美聯(lián)儲提出了大量構(gòu)想。而對于華爾街而言，幾乎沒有哪個構(gòu)想比他呼吁與財政部達(dá)成“新協(xié)議”更顯晦澀，且可能產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響……

沃什曾表示支持通過建立1951年美聯(lián)儲-財政部協(xié)議的新版本，來徹底改革這兩個機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系。

當(dāng)年的那份協(xié)議曾極大地限制了美聯(lián)儲在債券市場的足跡——而如今隨著全球金融危機(jī)和新冠疫情期間數(shù)萬億美元的證券購買，這種限制已不復(fù)存在。因此當(dāng)特朗普總統(tǒng)提名55歲的沃什擔(dān)任下一任美聯(lián)儲主席時，投資者開始熱議其真實意圖。

無論是沃什還是財政部長斯科特·貝森特，均未詳細(xì)說明這位前美聯(lián)儲理事上任后可能考慮的方案。但沃什去年在接受采訪時曾表示，新協(xié)議可“清晰而審慎地界定”美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，同時由財政部明確其債務(wù)發(fā)行計劃。

不少華爾街人士表示，若此次改革僅是行政程序上的微調(diào)，對規(guī)模達(dá)30萬億美元的國債市場短期影響有限。但若涉及對美聯(lián)儲當(dāng)前逾6萬億美元證券組合的重大調(diào)整，則可能加劇市場波動，并根據(jù)具體情景引發(fā)對美聯(lián)儲獨立性的更深層擔(dān)憂。

籠罩在任何美聯(lián)儲與財政部談判之上的還有特朗普——他去年辯稱，央行在設(shè)定利率時的職責(zé)之一是顧及政府的債務(wù)成本。目前這些成本正以每年約1萬億美元的速度增長，相當(dāng)于預(yù)算赤字的一半。

美聯(lián)儲與財政部攜手“YCC”？

SGH Macro Advisors首席美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家Tim Duy在談到這份潛在協(xié)議時表示，“一份將美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表與財政部融資明確同步的公開協(xié)議，會將貨幣操作與赤字緊密掛鉤……這看起來不像是在孤立美聯(lián)儲，反而更像是一個收益率曲線控制(YCC)的框架。”

而這恰恰是1951年協(xié)議所終結(jié)的局面。在二戰(zhàn)期間及其余波中，美聯(lián)儲曾通過限制短期和長期國債收益率來壓低聯(lián)邦借貸成本。但這種做法導(dǎo)致戰(zhàn)后通脹飆升。隨后，杜魯門政府——在確立美聯(lián)儲貨幣政策自主權(quán)的里程碑時刻，同意讓美聯(lián)儲政策制定者自行設(shè)定利率。

沃什去年4月表示，美聯(lián)儲在金融危機(jī)和疫情之后發(fā)起的大規(guī)模購債浪潮，實際上違反了1951年的原則。他在采訪和演講中辯稱，這些行動鼓勵了魯莽的政府借貸。

貝森特同樣批評美聯(lián)儲堅持量化寬松(QE)的時間過長，稱這甚至損害了市場發(fā)出重要財務(wù)信號的能力。這位過去一年負(fù)責(zé)物色鮑威爾繼任者人選的美國財長主張，美聯(lián)儲應(yīng)“在真正的緊急情況下，并與政府其他部門協(xié)調(diào)”進(jìn)行QE。

因此，一份新協(xié)議可能只是簡單地規(guī)定——除了日常的流動性管理外，美聯(lián)儲只有在獲得財政部認(rèn)可的情況下，才能進(jìn)行大規(guī)模國債購買，其目的是在市場條件允許時盡快停止QE。

但是，將財政部引入美聯(lián)儲的決策可能也會引發(fā)其他解讀。例如，Evercore ISI全球政策與央行戰(zhàn)略主管Krishna Guha表示，“投資者會將此解讀為貝森特對任何量化緊縮(QT)計劃擁有‘軟否決權(quán)’。”

更具實質(zhì)性的協(xié)議版本或?qū)⒎隙鄶?shù)市場參與者的預(yù)期：將美聯(lián)儲持有的中期及長期國債滾動轉(zhuǎn)換為短期國庫券(期限在12個月或以下)。

這將允許財政部縮減中長期國債的發(fā)行規(guī)模，或者至少不像原本那樣增加發(fā)行量。美國財政部在上周三的季度再融資聲明中，曾將美聯(lián)儲的行動與其發(fā)行計劃聯(lián)系起來——稱其正在關(guān)注央行近期增加購買國庫券的舉措。

“我們已經(jīng)走上了美聯(lián)儲與財政部緊密協(xié)調(diào)的道路，”Brandywine Global的Jack McIntyre表示，“問題在于這種協(xié)調(diào)是否會被放大。”

投資組合轉(zhuǎn)移

其他人則提出了更為廣闊的情景，即沃什治下的美聯(lián)儲將成為多階段計劃中的一環(huán)，旨在重塑聯(lián)邦機(jī)構(gòu)在債券市場的影響力。

Evercore ISI的Guha就提出了一個構(gòu)想：美聯(lián)儲可將其2萬億美元抵押貸款債券(MBS)組合與財政部置換為短期國庫券。

盡管該方案存在多重障礙且最終可行性存疑，但其潛在目標(biāo)之一是降低抵押貸款利率——這正是特朗普政府的核心關(guān)注點。上月，特朗普已指示政府控股的房利美和房地美購買2000億美元抵押貸款支持證券，以幫助抑制潛在購房者的借貸成本。

PIMCO全球經(jīng)濟(jì)顧問、前美聯(lián)儲副主席克拉里達(dá)寫道，新協(xié)議可以“隨著時間的推移，為美聯(lián)儲與財政部——或許還有住房機(jī)構(gòu)房利美和房地美——協(xié)同工作以縮小資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模提供一個框架。”

值得一提的是，一些現(xiàn)任美聯(lián)儲政策制定者此前也曾支持將央行的投資組合轉(zhuǎn)向較短期限的國庫券的想法，并辯稱其大量持有的長期資產(chǎn)已不再反映市場結(jié)構(gòu)。

德意志銀行策略師預(yù)測，沃什領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲可能會在未來五到七年內(nèi)成為國庫券的積極買家。在一種情景下，他們認(rèn)為國庫券占其持倉的比例可能從目前的不到5%升至高達(dá)55%。

代價不容忽視

然而，財政部相應(yīng)地轉(zhuǎn)向銷售國庫券而非付息債券，這種做法并非沒有代價。由于巨額債務(wù)不斷滾動續(xù)作，這將增加財政部借款成本的波動性。

無論是否有協(xié)議，市場參與者都在密切關(guān)注美聯(lián)儲與財政部在債券市場上的關(guān)系是否會更加緊密。雖然目標(biāo)可能是限制各類美國借款人的利息成本，但任何根本性的轉(zhuǎn)變都存在危險。

其風(fēng)險在于：投資者可能會認(rèn)為美聯(lián)儲的行動已使其偏離了抗擊通脹的職責(zé)，從而增加了波動加劇和通脹預(yù)期上升的可能性。最壞的情況可能是削弱美元的吸引力和國債的避險地位。

Columbia Threadneedle Investments的投資組合經(jīng)理Ed Al-Hussainy表示，如果有一份協(xié)議“暗示財政部可以在可預(yù)見的未來依賴美聯(lián)儲購買部分債務(wù)或收益率曲線的某些部分，那將是非常、非常成問題的。”

布蘭迪斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、芝加哥聯(lián)儲前研究員George Hall表示，直接協(xié)調(diào)以壓低利息成本“可能在短期內(nèi)有效”。但從長遠(yuǎn)來看，投資者可能會選擇那些替代美國資產(chǎn)的投資標(biāo)的。

“市場終將找到規(guī)避之道，隨著時間的推移，他們會把資金轉(zhuǎn)移到其他地方，”他表示。