左手光刻膠，右手橡膠助劑，上海360億巨頭再闖IPO

近年來，光刻膠的國(guó)產(chǎn)替代一直是市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的方向之一。

光刻膠是電子化學(xué)品產(chǎn)業(yè)“皇冠上的明珠”，我國(guó)光刻膠產(chǎn)業(yè)起步較晚，且主要集中在中低端市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)化率較低，高分辨率的光刻膠核心技術(shù)被日美壟斷。

根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)光刻膠生產(chǎn)中，技術(shù)難度較低的PCB光刻膠占比達(dá)94%，面板光刻膠占3%，技術(shù)難度最高且全球市場(chǎng)份額最大的半導(dǎo)體光刻膠僅占2%。

近期，國(guó)產(chǎn)光刻膠企業(yè)彤程新材向港交所發(fā)起了沖擊。

格隆匯獲悉，彤程新材料集團(tuán)股份有限公司（簡(jiǎn)稱“彤程新材”）于2月8日遞表港交所，由國(guó)泰海通證券擔(dān)任保薦人。

2018年6月27日，彤程新材在上交所上市，證券代碼：603650.SH，截至2026年2月13日收盤，公司股價(jià)58.91元/股，市值362.9億元。

中國(guó)光刻膠主要品種國(guó)產(chǎn)化率，來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院、上海證券研究所

01

專注于新型化工材料領(lǐng)域，總部位于上海

彤程新材的歷史可追溯至1999年8月，由張寧女士創(chuàng)立，2016年9月改制為股份公司，總部位于上海市自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)。

本次發(fā)行前，張寧及其控制的實(shí)體，即彤程投資及維珍控股，共同有權(quán)行使公司30%或以上投票權(quán)，被視為公司的控股股東。

公司董事會(huì)由九名董事組成，包括五名執(zhí)行董事、一名非執(zhí)行董事及三名獨(dú)立非執(zhí)行董事。

張寧今年51歲，為執(zhí)行董事兼董事長(zhǎng)，她先后獲北京工商大學(xué)化學(xué)工程系生物化工專業(yè)學(xué)士學(xué)位、華威大學(xué)工程商業(yè)管理專業(yè)理學(xué)碩士學(xué)位、長(zhǎng)江商學(xué)院高級(jí)管理人員工商管理碩士學(xué)位、亞利桑那州立大學(xué)全球金融工商管理博士學(xué)位。

張寧同時(shí)也是輪胎產(chǎn)品生產(chǎn)商中策橡膠（603049.SH）的董事，中策橡膠是彤程新材的下游客戶；東方財(cái)富數(shù)據(jù)顯示，截至2025年9月底，彤程新材持有中策橡膠8.03%的股份。

執(zhí)行董事情況，來源：招股書

彤程新材是一家新型材料綜合服務(wù)供應(yīng)商，專注于新型化工材料的研發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷、銷售及分銷。

公司成立之初，主要從事輪胎化工材料的國(guó)際貿(mào)易業(yè)務(wù)，隨后透過建立生產(chǎn)基地向上游擴(kuò)展。

自2020年起，公司逐步通過戰(zhàn)略投資收購(gòu)顯示面板光刻膠供應(yīng)商北京北旭電子以及半導(dǎo)體光刻膠供應(yīng)商科華，以及相關(guān)產(chǎn)線投產(chǎn)，業(yè)務(wù)延伸至電子化學(xué)品領(lǐng)域、可完全生物降解材料領(lǐng)域。

2024年，公司投資建設(shè)自有生產(chǎn)基地，用于半導(dǎo)體晶圓拋光墊的研產(chǎn)銷。

經(jīng)過多年的發(fā)展，目前，彤程新材的主要業(yè)務(wù)包括三個(gè)分部，即：

1、電子材料，主要分為半導(dǎo)體材料（半導(dǎo)體光刻膠、CMP拋光墊、高純?nèi)軇┘癊BR），以及顯示面板材料（顯示面板光刻膠、有機(jī)絕緣膜及發(fā)光材料）。

2、輪胎用橡膠助劑及其他化工產(chǎn)品，包括橡膠樹脂及助劑，例如酚醛樹脂、PTBP及其他化工產(chǎn)品。

3、可完全生物降解材料，主要包括主要用于包裝材料及農(nóng)用地膜的PBAT產(chǎn)品。

彤程新材定位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，向輪胎、汽車、半導(dǎo)體及顯示面板生產(chǎn)商等下游產(chǎn)業(yè)供應(yīng)功能性樹脂、光刻膠及輔助化工產(chǎn)品。

招股書稱，公司的業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)涉及使用及儲(chǔ)存若干易燃、易爆或腐蝕性危險(xiǎn)化學(xué)品、易制毒化學(xué)品或爆炸性化學(xué)品。因此，這些材料的研發(fā)、生產(chǎn)、儲(chǔ)存及運(yùn)輸存在固有的安全風(fēng)險(xiǎn)。

02

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)輪胎用橡膠助劑已增長(zhǎng)乏力，面臨應(yīng)收賬款的壓力

近幾年，受光刻膠需求增長(zhǎng)及國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程的驅(qū)動(dòng)，彤程新材的收入有所增長(zhǎng)。

2023年、2024年及2025年1-9月（報(bào)告期），公司的收益分別為29.37億元、32.63億元、25.18億元，凈利潤(rùn)分別為4.04億元、5.34億元、5.22億元，毛利率分別為23.3%、24.4%、25.2%。

各報(bào)告期，公司來自海外銷售的收入占比分別約18.7%、19.0%及18.8%。

關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來源：招股書

按業(yè)務(wù)類別劃分，輪胎用橡膠助劑及其他化工產(chǎn)品仍然是公司的主要收入來源，但是已增長(zhǎng)乏力。2025年前三季度，該部分業(yè)務(wù)的收入約17.53億元（占總收入的比重約69.7%），較2024年同期的18.4億元有所下降。

電子材料業(yè)務(wù)的收入占比則由2023年的19.1%上升至2025年前三季度的27.8%。

招股書稱，電子材料分部是公司的核心收入增長(zhǎng)引擎，這得益于在下游行業(yè)積極發(fā)展的推動(dòng)下，市場(chǎng)對(duì)半導(dǎo)體光刻膠和顯示面板光刻膠需求增長(zhǎng)，以及光刻膠產(chǎn)品實(shí)際產(chǎn)量提升。

按業(yè)務(wù)線劃分的收入明細(xì)，來源：招股書

研發(fā)方面，報(bào)告期內(nèi)公司的研發(fā)開支分別為1.8億元、2.17億元、1.77億元，分別約占各期總收入的6.1%、6.6%及7%。

采購(gòu)端，公司生產(chǎn)所用的主要原材料包括苯酚、烷基酚、異丁烯、二異丁烯、間苯二酚及甲醛，其中大部分源自石化及其他基礎(chǔ)化工行業(yè)。

這些原材料的價(jià)格受多種因素影響，包括供給側(cè)改革、經(jīng)濟(jì)周期、國(guó)際市場(chǎng)狀況、原油價(jià)格波動(dòng)、基礎(chǔ)化工材料價(jià)格波動(dòng)以及供應(yīng)鏈不穩(wěn)定。

如果未來主要原材料價(jià)格大幅上漲或頻繁波動(dòng)，公司可能會(huì)面臨生產(chǎn)成本上漲的巨大壓力，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可能受到重大不利影響。

銷售端，公司的客戶主要涵蓋汽車輪胎、半導(dǎo)體及顯示面板等行業(yè)。

就輪胎用橡膠助劑客戶而言，公司的客戶涵蓋普利司通、米其林、固特異、馬牌、倍耐力、中策橡膠、賽輪輪胎、玲瓏輪胎、三角輪胎、浦林成山等國(guó)內(nèi)外企業(yè)。

就電子材料分部而言，公司已與半導(dǎo)體及顯示面板制造商建立業(yè)務(wù)關(guān)系，涵蓋多家中國(guó)領(lǐng)先的8英吋及12英吋晶圓制造廠商。

據(jù)上海證券2025年3月的研報(bào)，彤程新材的部分產(chǎn)品已批量供應(yīng)中芯國(guó)際、長(zhǎng)江存儲(chǔ)、華虹半導(dǎo)體等本土芯片制造商。

值得注意的是，彤程新材也面臨應(yīng)收賬款的壓力。截至2025年9月底，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)約11.34億元，較2024年年底的10.65億元有所增加。

報(bào)告期內(nèi)，公司累計(jì)宣派股息8.47億元。

現(xiàn)金流量表，來源：招股書

03

光刻膠領(lǐng)域面臨日本企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，橡膠助劑行業(yè)增速較慢

電子材料包括半導(dǎo)體材料、顯示材料等，半導(dǎo)體材料包括光刻用光刻膠、CMP拋光墊、EBR等，顯示材料包括顯示面板光刻膠、發(fā)光材料等。

電子材料分類，來源：招股書

中國(guó)已成為全球最大的半導(dǎo)體消費(fèi)市場(chǎng)之一，下游應(yīng)用涵蓋消費(fèi)電子、通信、汽車電子及人工智能等多個(gè)領(lǐng)域，在需求拉動(dòng)和政策支持下，國(guó)內(nèi)芯片制造業(yè)正處于快速發(fā)展階段。

2024年，中國(guó)內(nèi)地集成電路行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模約1.3萬億元，半導(dǎo)體光刻膠是芯片制造關(guān)鍵材料，能將掩模版電路圖形精確轉(zhuǎn)移到硅片表面。

半導(dǎo)體光刻膠按感光波長(zhǎng)分為G線(436nm)、I線(365nm)、KrF(248nm)、ArF(193nm)及EUV(13.5nm)等類別，是支撐半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)制造的核心材料。

從中國(guó)半導(dǎo)體光刻膠市場(chǎng)的銷售金額來看，2024年，ArF光刻膠銷售金額約26億元，KrF光刻膠銷售金額約21，G/I線及其他光刻膠銷售金額約9億元。

中國(guó)半導(dǎo)體光刻膠市場(chǎng)規(guī)模，來源：招股書

半導(dǎo)體光刻膠市場(chǎng)的市場(chǎng)份額主要由日本頭部供應(yīng)商占據(jù)。在中國(guó)市場(chǎng)，彤程新材于2025年1-9月的半導(dǎo)體光刻膠銷售額排名第七，是中國(guó)市場(chǎng)半導(dǎo)體光刻膠銷售金額第一的本土公司。

彤程新材在該領(lǐng)域的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括年?yáng)|京應(yīng)化、JSR、信越化學(xué)、DuPont、富士膠片、住友化學(xué)、韓國(guó)東進(jìn)世美肯、上海新陽(yáng)等。

中國(guó)市場(chǎng)前十大半導(dǎo)體光刻膠企業(yè)，來源：招股書

橡膠是工業(yè)建設(shè)重要戰(zhàn)略物資，有彈性、耐磨等特性，是優(yōu)良電絕緣材料。因其特性，成輪胎生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)原料，受外部環(huán)境需求變動(dòng)影響，2020至2024年中國(guó)輪胎外胎總產(chǎn)量波動(dòng)增長(zhǎng)，從2020年的8.08億條增至2024年的11.87億條，復(fù)合年增長(zhǎng)率為10.1%。

橡膠助劑是橡膠加工用精細(xì)化工產(chǎn)品，用于提升橡膠制品性能、保證其使用壽命，是橡膠工業(yè)重要輔助原料，對(duì)改進(jìn)加工技術(shù)、提高產(chǎn)品質(zhì)量作用重大。

中國(guó)是橡膠助劑生產(chǎn)第一大國(guó)，2024年產(chǎn)量約占全球78%。

受全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，2020至2024年中國(guó)橡膠助劑市場(chǎng)規(guī)模輕微波動(dòng)，總產(chǎn)值從2020年的202億元增至2024年的215億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率1.5%。

其中，大部分橡膠助劑為輪胎相關(guān)場(chǎng)景使用，未來隨著對(duì)新能源汽車的需求提升，輪胎用橡膠助劑將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

中國(guó)輪胎用橡膠助劑市場(chǎng)規(guī)模，來源：招股書

2025年前三季度，全球輪胎用酚醛樹脂橡膠助劑市場(chǎng)前五名企業(yè)合計(jì)銷售金額約為41億元，彤程新材為全球最大的輪胎用酚醛樹脂橡膠助劑公司。

彤程新材在該領(lǐng)域的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括杜邦公司、旭有機(jī)材株式會(huì)社、韓國(guó)OCI集團(tuán)、圣泉集團(tuán)等。

截至2025年9月全球輪胎用酚醛樹脂橡膠助劑市場(chǎng)前五大企業(yè)，來源：招股書

總體而言，彤程新材的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)輪胎用橡膠助劑主要依賴下游汽車行業(yè)的發(fā)展，未來行業(yè)增速已顯現(xiàn)疲態(tài)，2025年前三季度公司該部分業(yè)務(wù)的收入已有所下滑。公司未來主要依靠第二增長(zhǎng)曲線光刻膠等電子材料提供增長(zhǎng)動(dòng)能，但是該領(lǐng)域未來將面臨日本多家傳統(tǒng)巨頭的競(jìng)爭(zhēng)。

未來，彤程新材能否在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和新業(yè)務(wù)中取得平衡，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，格隆匯將保持關(guān)注。

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