打爆空頭，PD-1挑戰者今年5倍了

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聚焦高成長公司，15萬+投資菁英共同關注

創新藥公司如何打爆空頭？ Immunity Bio正在“手把手”教你如何做到。

擁有已商業化IL-15超級激動劑 ANKTIVA的 Immunity Bio（IBRX）在2026年以來經歷了暴漲，從年初的2美元/股上漲至如今的11.55美元/股，年內累計漲幅高達483.33%。

過去一年這家公司是被空頭最喜愛的生物科技標的之一，但1月21日有報道指出IBRX反彈已經讓空頭們賬面浮虧4.92億美元，如今看來這一數字只會更多。

IBRX到底經歷了什么又或是做出了什么改變，讓自身市值實現大反轉，如今公司的市值已經來到了118.75億美元，這顯然是一個值得細品的課題。

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一掃2025陰霾，2026瘋狂輸出

IBRX近兩年核心價值在于IL-15激動劑 ANKTIVA在 非肌層浸潤性膀胱癌（NMIBC）和 轉移性非小細胞肺癌（NSCLC）兩大適應癥賽道。

2025年公司價值受到壓制主要基于幾個方面：

1） 早在2024年4月FDA批準了ANKTIVA獲批了聯合卡介苗（BCG）用于BCG無應答的非肌層浸潤性膀胱癌（NMIBC）伴原位癌（CIS），但商業化早期放量不及預期，上市首年僅取得3000萬美元出頭的收入，顯著低于同適應癥藥物的上市放量速度，這一困境與BCG在美國短 缺有關（IBRX已與 印度血清研究所合作解決BCG供給替代問題 ）；

2）早在2024Q1提交乳頭狀NMIBC（無CIS）的sBLA，2025年收到FDA完整回復函（CRL）或需要額外數據；

3） 2025年9月FDA強生批準BCG無應答、攜帶CIS的成人NMIBC患者，對 ANKTIVA形成顯著競爭壓力；

4） ANKTIVA收入遲遲未能放大對公司經營造成巨大壓力， 2025年前三季度單季收入分別為1651萬美元、2642萬美元、3206萬美元，但單季歸母凈虧損仍達1.3億美元、9257萬美元和6727萬美元，同時公司現金儲備顯得捉襟見肘（2025Q2現金只剩1.54億美元，融資壓力高企）；

而在2025底至2026年開年，什么催化使得IBRX徹底反轉？

1）全球審批全面開花&商業化漸入佳境：開年以來 ANKTIVA在沙特批準了NMIBC、NSCLC兩大適應癥，以及歐盟也批準了首個 NMIBC適應癥，配合公司在2025Q4繼續環比增長放量， ANKTIVA商業化趨勢向好；

2）臨床進展： 更早線的 BCG初治NMIBC的III期臨床試驗進展順利，預計2026年上半年完成入組并讀出結果（在最后一例患者入組結束后6個月即可提交 sBLA ）。 另外，ANKTIVA有望獲得NCCN更新拓展至 乳頭狀NMIBC；

3）聯合藥物 BCG受限得到解決： 印度血清研究所采用不銹鋼罐大規模生產替代傳統工藝，生產周期從數月縮短至數周且質量更穩定。

上述催化涉及 ANKTIVA 歐洲、中東市場擴圍，沙特率先批準二線轉移性 NSCLC對美歐后續審批有一定先行意義，BCG初治NMIBC和 乳頭狀NMIBC均在短中期內有望進入商業化（市場較現在翻數倍），以及商業化掣肘陰霾正在消散。

02

NMIBC吃飽，NSCLC開跑

那么問題來了， ANKTIVA目前在NMIBC和后線NSCLC能有多大的市場潛力？

NMIBC并不算一個小適應癥，而 ANKTIVA等新療法年費用較高（≥25萬美元） ， 僅高危BCG無應答患者人群并可支撐單一創新藥物在美國實現15億美元-25億美元峰值銷售。

在NMIBC領域， ANKTIVA 目前面臨幾大創新藥物同臺競技，其中帶來巨大威脅的競品分別是強生的TAR-200和CGON的 Cretostimogene。

以數據更新最多的BCG無應答NMIBC（伴CIS）適應癥為例，三款產品有各自的優勢：

1）各自研究的完全緩解率來看， TAR-200的CR率高達82%（ 存在耐藥導致 CR率下滑風險），而 Cretostimogene和 ANKTIVA分別為76%和62%；

2）從治療持續時間角度看， ANKTIVA擁有更堅實的長期隨訪證據， QUILT-3.032研究患者中位CR持續時間超53個月，部分患者>4年無復發；而 TAR-200尚未提供三年期隨訪數據，數據顯示 mDOR約25.8個月，同樣 Cretostimogene也并未能提供3年期隨訪數據；

3）給藥方式層面， TAR-200的總 給藥時間（15 - 45分鐘），顯著短于 cretostimogene（約2小時）和 ANKTIVA（與BCG序貫膀胱灌注，好處是符合過往醫生習慣，2個小時以上） 其他療法，不過 TAR-200 必須由泌尿科醫生操作；

4）時間先發角度，目前ANKTIVA已經來到上市第二年并已經獲得醫保J-Code，強生TAR-200在2025Q3獲批（管理層預計要獲得J-Code后才可快速放量），而Cretostimogene預計2026年下半年獲準，古根海姆認為2030年之前ANKTIVA、TAR-200占有相當市場地位。

NSCLC方面， ANKTIVA目前罪最快的尋求批準路徑是 PD?1±化療一線失敗的 2–3線NSCLC 患者，這類患者主要治療方式是“ 多西他賽±抗血管生成藥或ADC”，存在大量未滿足需求。

在QUILT?3.055研究中：Anktiva+PD?1聯合方案的中位總生存期（mOS）為 14.1個月，顯著長于歷史上多西他賽等化療7–10個月的標準。

在PD-1耐藥后的2-3線NSCLC人群，由于治療時間短、其他藥物競爭有限，海外機構給到對應峰值為5-10億美元 。不過 Immunity Bio在上個月公布了 QUILT-2.023研究結果（聯合PD-1治療一線NSCLC，但后續因一線治療變化停止入組）：絕對淋巴細胞計數（ALC）比基線顯著且持續增加（p=0.0065），確立了ANKTIVA作為淋巴細胞刺激劑的貢獻，后續不排除公司開展新三期繼續進軍一線市場。

03

IL-15的廣譜性故事

ANKTIVA作為IL-15激動劑，其治療廣譜性具備很強的想象力（ IL-15是 NK細胞和CD8+T細胞增殖活化的關鍵細胞因子，幾乎所有實體瘤均存在免疫逃逸，均可從免疫激活中獲益 ），并且可以根據不同腫瘤進行不同類型注射（皮下/膀胱）。

目前除了NMIBC、NSCLC外， Immunity Bio在多個瘤種進行臨床探索，橫跨實體瘤和血液瘤，展現出極強的治療廣譜性。

以 在“難治”的膠質母細胞瘤（GBM）為例， ANKTIVA聯合 CAR-NK細胞療法治療 治療二線復發或進展的GBM患者 QUILT-3.078研究顯示： 在可評估的14例患者中，從疾病復發時間起已觀察到的最長生存期達12個月，隨訪仍持續進行。

值得注意的是， 在既往二線及以上GBM中，傳統療法mOS一般僅6-9個月，且反復復發患者預后極差。

另外QUILT-3.078研究入組患者存在嚴重淋巴細胞減少，但經過ANKTIVA組合療法單周期治療后內平均絕對淋巴細胞計數（ALC）即顯著升高，代表ANKTIVA能有效逆轉免疫抑制，增強NK與CD8+T細胞參與腫瘤殺傷。

理論上，ANKTIVA在GBM這類冷腫瘤上依舊具備免疫激活/逆轉免疫抑制的療效，其可拓展瘤種可以覆蓋大量目前PD-1無效的難治性腫瘤，可以成為一個“免疫治療的萬金油”。

結語：雖然有泛瘤種的故事在支撐，ANKTIVA目前在NMIBC和NSCLC的表現并未展現出Immunity Bio匹配百億美金市值的基本面，或許更多是市場對未來預期的情緒溢價，但Immunity Bio股價反轉打爆空頭的這波操作，仍然值得細細品味。

你們說，IL-15會成為下一個PD-1嗎？

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