滬電股份IPO：綁定大客戶回款難，主要股東既當(dāng)供應(yīng)商又當(dāng)客戶

去年11月28日，滬士電子股份有限公司（以下簡稱“滬電股份”）在港交所提交上市申請，開啟“A+H”布局。

據(jù)了解，2010年公司在A股成功上市之后，通過定增、配股、股權(quán)激勵等方式，擴(kuò)大產(chǎn)能、布局汽車與AI算力PCB。此次港股上市也是為滿足公司資本開支、全球化布局，以及估值提升等核心訴求。

然而，通過招股書不難發(fā)現(xiàn)，成立發(fā)展多年，公司仍存在應(yīng)收賬款高企以及關(guān)聯(lián)交易等問題。

客戶集中度高致應(yīng)收高企

滬電股份是全球領(lǐng)先的高端印制電路板（PCB）解決方案提供商，在全球范圍內(nèi)其數(shù)據(jù)中心PCB占率為10.3%，全球第一；22層及以上PCB占率為25.3%，全球第一。可以認(rèn)為，滬電股份是PCB高產(chǎn)量企業(yè)，也是高依賴企業(yè)，截至2022年、2023年、2024年12月31日，以及截至2024年及2025年6月30日，其PCB產(chǎn)品銷售分別占總收入的95.2%、95.9%、96.3%、95.6%、95.9%。

滬電股份存在客戶、供應(yīng)商集中度高的問題。招股書顯示，截至2022年、2023年、2024年12月31日，以及截至2025年6月30日，滬電股份前五大客戶集中度呈上升趨勢，收入占比分別為46%、46%、50.9%、51.2%。

客戶越集中，企業(yè)對客戶的議價(jià)權(quán)越弱，越不敢催款、只能被動接受賬期，最終導(dǎo)致應(yīng)收賬款規(guī)模大、占比高、回款慢、壞賬風(fēng)險(xiǎn)集中。

招股書顯示，隨著收入的增長，滬電股份的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)相應(yīng)遞增。招股書顯示，截至2022年、2023年、2024年12月31日，以及截至2025年6月30日，該數(shù)據(jù)各期分別為22.54億元、26.93億元、40.44億元、44.06億元，占收入的比例分別為27.04%、30.13%、30.31%、51.87%。可以看出，2025年上半年，公司的應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)已占據(jù)收入的一半以上，而截至2025年前三季度該數(shù)值又增長至48.70億元。

滬電股份在招股書中表示，如果無法及時收回甚或根本無法收回貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)，公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績可能會受到不利影響。

股東既是客戶也是供應(yīng)商

從招股書可以發(fā)現(xiàn)，滬電股份不僅客戶集中度高，供應(yīng)商的集中度也較高，且存在客戶和供應(yīng)商重疊問題。

數(shù)據(jù)顯示，2022年至2025年上半年，滬電股份從前五大供應(yīng)商的采購額分別占各期總采購額的34%、41.3%、40.5%、46.1%。其中，2022年至2025上半年，公司從臺灣楠梓電采購產(chǎn)品的歷史交易金額分別為0.45億元、0.27億元、0.35億元、0.37億元。

有趣的是，招股書里還有這樣一組數(shù)據(jù)，2022年至2025上半年，公司供應(yīng)給臺灣楠梓電的產(chǎn)品及服務(wù)的歷史交易金額分別為0.23億元、0.14億元、0.10億元、0.09億元。

也就是說，這個臺灣楠梓電既是客戶也是供應(yīng)商，而在招股書開頭，其還有另一個身份——滬電股份的主要股東。

招股書顯示，臺灣楠梓電通過其全資子公司W(wǎng)US Group Holdings Co.,Ltd.持有滬電股份11.26%的A股股份。

這種長期形成的股東、供應(yīng)商、客戶三重身份疊加的復(fù)雜關(guān)聯(lián)格局，這一結(jié)構(gòu)為公司治理層面帶來天然瑕疵。

作為滬電股份重要股東，臺灣楠梓電同時位居公司上游核心供應(yīng)商與下游重要客戶，使得上市公司在采購、銷售、定價(jià)、信用政策等關(guān)鍵經(jīng)營環(huán)節(jié)難以保持完全獨(dú)立的決策地位。關(guān)聯(lián)交易既提升了日常合規(guī)與信息披露成本，也容易引發(fā)外界對公司經(jīng)營獨(dú)立性、關(guān)聯(lián)定價(jià)公允性的質(zhì)疑，在港股上市等關(guān)鍵資本運(yùn)作節(jié)點(diǎn)，更可能成為監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)，對公司治理形象與資本市場估值形成持續(xù)壓制。

此外，這種多重關(guān)聯(lián)關(guān)系還會與客戶集中度高、應(yīng)收賬款偏高的行業(yè)特征形成風(fēng)險(xiǎn)共振。在采購端，對單一關(guān)聯(lián)供應(yīng)商的高度依賴，使公司在原材料價(jià)格、供貨周期、技術(shù)適配等方面議價(jià)能力偏弱；在銷售端，礙于股東關(guān)聯(lián)身份，公司對關(guān)聯(lián)方銷售的回款管理偏于保守，賬期被動拉長、催收力度受限，進(jìn)一步推高應(yīng)收賬款規(guī)模與周轉(zhuǎn)天數(shù)，加劇營運(yùn)資金占用。