嘉德利靠“一張膜”年入7億，福建表兄弟持股95%背靠家族IPO

近95%的收入靠單一產品。

作者｜卓瑪

編輯｜劉欽文

新能源造富故事層出不窮，但你可能想不到，一張新能源汽車中的“薄膜”，也足以成就一家IPO。隨著新能源汽車、風電、光伏等產業爆發，BOPP電工膜（雙向拉伸聚丙烯薄膜）需求激增，讓這個細分賽道悄然迎來資本盛宴。

泉州嘉德利電子材料股份公司（下稱“嘉德利”，A25069.SH）就是一家專注從事BOPP電工膜的研發、生產和銷售的企業。3月13日，該公司將在上交所迎來上會審核“大考”。

《招股書》顯示，本次IPO，嘉德利擬將所募資金用于“新建廈門新材料生產基地（一期）”和“補充流動資金”兩個項目。嘉德利表示，新生產基地所產產品是公司現有主營產品，有利于解決當前面臨的產能瓶頸，滿足客戶需求，而補充流動資金有利于優化公司財務結構。

01

貢獻近95%收入的產品單價下滑，

原材料和生產設備靠進口

BOPP電工膜是一種用聚丙烯樹脂經特殊拉伸工藝做出來的薄膜，它的特點是能自己修復小破損、耐高壓、厚度均勻、電能損耗低、重量輕，行業內稱為“基膜”。基于這些特質，BOPP電工膜可用作薄膜電容器的核心材料以及鋰電池里的復合銅箔基膜。

其中，薄膜電容器是新能源領域最主要的電容器類型之一，它就像一個小“儲電器”，兩個電極之間用BOPP電工膜隔開，可以用來儲存電荷，電工膜的好壞直接決定了電容器的容量穩不穩定、能用多久。此外，BOPP電工膜還可以放在鋰電池負極里，可以讓電池更安全、成本更低，是鋰電池發展的一個重要新方向。

《招股書》顯示，嘉德利主營BOPP電工膜的研發、生產和銷售，BOPP電工膜是公司的主要產品和主要收入來源。

2022年—2024年及2025年上半年（下稱“各期”），嘉德利BOPP電工膜產品分別實現收入5.22億元、4.97億元、6.89億元和3.49億元，分別占主營業務收入的94.88%、94.12%、94.65%和94.91%，公司坦承產品結構較為單一，存在應對宏觀經濟變化和行業需求變化能力不足的風險。

根據厚度不同，嘉德利所產的BOPP電工膜可分為超薄膜、薄型膜和中厚膜三類。其中，超薄膜和薄型膜目前主要應用于新能源汽車和可再生能源等領域，中厚膜則主要應用于工業控制和其他領域。

圖源：《招股書》

《招股書》顯示，超薄膜的生產工藝要求較高，行業內只有少數廠商能夠穩定生產超薄膜。近年來，嘉德利的超薄膜收入和占比均呈上行態勢，各期分別實現收入2.38億元、2.18億元、3.26億元和1.83億元，在主營業務收入中的占比分別為43.25%、41.37%、44.78%和49.67%。公司將超薄膜業績的增長歸結為在新能源汽車市場高景氣度及技術升級需求下，對超薄膜需求旺盛。

不過，嘉德利BOPP電工膜的平均售價近年來呈總體下行態勢，各期平均售價分別為5.33萬元/噸、4.97萬元/噸、4.88萬元/噸和5萬元/噸，公司稱是由于主要原材料聚丙烯市場價格回調，以及隨著國內基膜廠商新產線陸續投產，薄型膜和中厚膜供給增加，基膜供應緊張情況緩解，基膜市場價格由此下降。

除了BOPP電工膜，嘉德利的產品還包括再造粒，這是對BOPP電工膜生產過程中的邊角料和不合格產品經回收加工后制成的再生粒子，是BOPP電工膜生產過程中的副產品，公司各期銷售再造粒分別實現收入2817.41萬元、3100.38萬元、3895.94萬元和1869.31萬元，分別占主營業務收入的5.12%、5.88%、5.35%和5.09%。

在多種產品的共同發力下，嘉德利近年來業績發展良好，2022年—2024年及2025年上半年分別實現營收5.5億元、5.28億元、7.34億元和3.67億元，分別實現歸母凈利潤1.92億元、1.41億元、2.38億元和1.25億元。

據中國電子元件行業協會統計數據，嘉德利2024年電容器用聚丙烯薄膜銷售額全球排名第二、國內排名第一，全球和國內市場的占有率分別為11.7%和16.4%。

此外，嘉德利在《招股書》中還發布了2025年業績表現，公司全年實現營收7.57億元，同比增長3.18%；實現歸母凈利潤2.44億元，同比增長2.35%。對于業績增長，公司稱是由于BOPP電工膜銷售情況持續向好，以及新產線投產使BOPP電工膜銷量增加。

圖源：《招股書》

除了業績保持增長態勢，嘉德利各期的毛利率也較高，綜合毛利率分別為49.29%、41.82%、46.1%和48.79%，均高于同期同行業可比公司41.31%、33.22%、32.88%和36.85%的平均水平。

對此，嘉德利稱是由于國內超薄膜市場供給不足、公司產品結構以具備顯著性能優勢的超薄膜為主，以及公司生產效率和成本控制水平較為領先。

事實上，嘉德利的毛利率水平受原材料成本、產品價格、市場需求和市場競爭格局等多種因素的影響，其中原材料成本和產品價格變動是主要影響因素。

圖源：罐頭圖庫

值得注意的是，嘉德利的原材料高度依賴于海外進口。

《招股書》顯示，嘉德利生產BOPP電工膜所需主要原材料是電工級聚丙烯樹脂，其成本約占基膜成本的70%—80%。電工級聚丙烯樹脂是石油化工產品，但目前國產化程度較低。目前國內BOPP電工膜用聚丙烯樹脂大部分依賴進口，主要來自北歐化工（博祿公司）、大韓油化和新加坡TPC。

目前，嘉德利主要向博祿公司采購聚丙烯樹脂，并少量采購國產聚丙烯樹脂進行試生產。博祿公司是總部位于阿聯酋阿布扎比的全球領先的石化企業，也是嘉德利各期第一大供應商，公司各期分別向其采購聚丙烯樹脂2.48億元、2.38億元、2.8億元和1.14億元，分別占該項原材料采購額的96.62%、95.54%、90.74%和92.08%。

圖源：《招股書》

除了原材料采購依賴單一供應商，嘉德利的生產設備也高度依賴單一供應商。

《招股書》顯示，BOPP電工膜生產設備制造流程較為復雜，全球僅有德國布魯克納、德國林道爾多尼爾和法國瑪尚公司等少數廠家供應該設備。截至目前，嘉德利已投產的8條BOPP電工膜生產線，以及在建的3條BOPP電工膜生產線，全部是向德國布魯克納采購而來，公司稱雙方已形成較高的契合度，建立了長期、穩定的合作關系。

不過嘉德利同時也承認，如果未來國際貿易摩擦升級，導致生產設備供應商所在國家出臺限制性貿易政策，可能出現公司無法采購相關生產設備，或設備交付出現延遲，進而對公司未來經營產生不利影響。

02

前五大客戶貢獻六成收入，

客戶的客戶是比亞迪

不只是原材料和生產設備依賴單一供應商，嘉德利也對大客戶存在較高依賴。

嘉德利所產的BOPP電工膜產品主要面向薄膜電容器廠商和金屬化膜企業進行銷售，下游客戶包括法拉電子（600563.SH）和鷹峰電子（874717.NQ）等國內領先的薄膜電容器生產商，以及TDK、KEMET、東麗等國際領先的電容膜和薄膜電容器生產商。

嘉德利由此也對大客戶形成了較大依賴，《招股書》顯示，嘉德利2022年—2024年及2025年上半年來自前五大客戶的銷售收入分別占營收的61.31%、54.9%、54.46%和60.61%，客戶集中度較高。

圖源：《招股書》

值得注意的是，嘉德利近年來的應收賬款持續增長，各期應收賬款賬面余額分別為0.81億元、1.26億元、1.56億元和1.62億元，分別占營收的14.75%、23.89%、21.23%和44.14%。

對于上交所關于公司應收賬款持續增長的原因及合理性的問詢，嘉德利表示，主要由于鷹峰電子、華佳新材、華晶新能源和泓電隆泰等客戶較多使用迪鏈票證進行結算。其中，鷹峰電子和華佳新材各期均為嘉德利的前五大客戶。

《招股書》顯示，迪鏈票證是比亞迪及其成員企業，根據供應鏈信息服務平臺業務規則簽發的，對供應商應付賬款債權確權的憑證，屬于供應鏈金融債權憑證，不完全滿足有關規定中對各類票據的構成要素，不符合票據確認條件。

事實上，比亞迪并不是嘉德利的直接客戶，但由于BOPP電工膜的應用領域包含新能源汽車，比亞迪是嘉德利主要客戶的客戶。截至各期末，嘉德利的迪鏈票證金額分別為0萬元、2592.74萬元、4717.25萬元和5658.14萬元。

而對于上交所關于公司收到迪鏈票證后如何進行會計處理的問詢，嘉德利公司在《回復函》中表示，公司對迪鏈票證對應的應收賬款并未終止確認，持有迪鏈票證的目的一般為持有到期，管理迪鏈票證以收取合同現金流量為目標，應收迪鏈票證列報于應收賬款中，符合會計準則相關要求。截至2025年末，上述迪鏈票證到期后均已兌付。

如若剔除迪鏈票證的影響，嘉德利各期應收賬款賬面余額分別占營收的14.75%、18.98%、14.8%和14.37%。

圖源：罐頭圖庫

此外，嘉德利的財務數據和客戶鷹峰電子之間存在矛盾。

嘉德利的《招股書》顯示，鷹峰電子各期均為公司的前五大應收賬款欠款單位，金額分別為529.44萬元、1246.13萬元、3518.21萬元和2910.89萬元。

但據新三板掛牌公司鷹峰電子2025年7月發布的《股轉說明書》顯示，嘉德利僅在2024年前9個月是其預付款項的前五名單位，2022年和2023年均未進入前五名，這兩年前五名單位的最低預付款項金額分別為30萬元和7.8萬元，兩者數據之間存在數據差異。

圖源：鷹峰電子《股轉說明書》

03

祖孫三代創業守業，

兩表兄弟持股95.89%

嘉德利的發展壯大背后是黃氏家族祖孫三代攜手創業、守業的故事。

黃氏家族的第一代是黃棟良（已去世）和郭麗珍老夫婦，2002年5月，郭麗珍作為創始人創立了嘉德利的前身嘉德利有限。

黃棟良和郭麗珍老夫婦膝下有一子一女，其中兒子早逝，與兒媳陳美英留有孫子黃澤忠（生于1987年3月），女兒黃碧芬則與女婿黃煥明育有外孫黃炎煌（生于1985年11月）。也就是說，黃炎煌和黃澤忠是同一個祖母/外祖母的表兄弟。

《招股書》及《回復函》中并未列明黃棟良和郭麗珍老夫婦，以及他們早逝的兒子、兒媳以及女兒的個人信息。不過《招股書》顯示，女婿黃煥明生于1962年10月，高中學歷，曾任泉州市新華焊接設備有限公司執行董事兼總經理、華東電力助理工程師等職務。

嘉德利有限創立后，由黃棟良和郭麗珍老夫婦，以及他們的女兒黃碧芬和女婿黃煥明共同經營管理，黃棟良、黃碧芬和黃煥明分別任公司董事長、總經理和董事。

稍后，黃家第三代也開始進入家族企業任職。孫子黃澤忠在2008年本科畢業后，直接進入嘉德利有限任職，曾任銷售負責人、董事、副總經理、總經理等職務。外孫黃炎煌則在外擔任了5年的華東電力生產部負責人后，在2012年2月進入嘉德利有限，曾任公司設備及工程部負責人、董事、副總經理等職務。

圖源：罐頭圖庫

2010年，因黃棟良和郭麗珍老夫婦年事已高，決定對嘉德利有限進行家族傳承安排。

因彼時老夫婦的兒子已去世，孫子黃澤忠已參與公司經營，因此老夫婦將嘉德利有限50%的股權直接轉讓給了孫子黃澤忠。同時，因老夫婦的女兒黃碧芬和女婿黃煥明參與公司經營管理，加之外孫黃炎煌無兄弟姐妹，老夫婦于是將公司另外50%的股權直接轉讓給了外孫黃炎煌。

股權轉讓完成后，創業一代和守業二代也在逐步退出嘉德利有限的經營管理。

2022年11月，黃棟良因年事已高辭任董事和董事長，女婿黃煥明接棒成為嘉德利有限的新任董事長并任職至今，兒媳陳美英也被新增為董事；同時，因老夫婦的女兒黃碧芬達到退休年齡，公司總經理一職也交給了孫子黃澤忠，目前外孫黃炎煌任董事兼副總經理，黃澤忠的表兄弟黃坤鋒則任公司財務總監。

值得注意的是，2023年9月，由于黃澤忠和黃炎煌放棄了工商登記的境外居民身份，嘉德利有限由臺港澳合資企業變更為自然人投資或控股企業。2024年3月，嘉德利有限整體變更為股份公司，黃澤忠和黃炎煌分別持股50%。

中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜表示，家族企業可能更傾向于任用家族成員，而忽視外部人才的引進和培養，這可能導致公司缺乏創新能力和競爭力，從而影響公司的長期發展。

圖源：《招股書》

此外，2025年6月，就在IPO申報前5個月，嘉德利首次通過股權融資，以8.83元/股的增資價格引入了福創投、交控金石、金圓展鴻以及招商文旅4家外部股東，這4家機構分別以7000萬元、3000萬元、3000萬元和2000萬元的價格獲得公司1.92%、0.82%、0.82%和0.55%的股份，公司投后估值約為36.48億元。

而在引入上述機構后，嘉德利的股權結構也有所優化。截至目前，黃澤忠和黃炎煌作為公司共同控股股東、實控人，各自分別持有嘉德利47.94%的股份，合計直接持股95.89%。

圖源：《招股書》

值得注意的是，在上述引入外部股東的過程中，黃澤忠和黃炎煌作為回購義務人與4家機構股東簽訂了對賭協議，雖然目前因嘉德利的IPO申請獲得受理使對賭協議終止，但附帶恢復條款，如若公司未能在2028年12月31日前實現上市，將觸發回購。

嘉德利表示，公司不是對賭條款當事人，也不與市值掛鉤，回購不會導致公司控制權發生變化，也不存在嚴重影響公司持續經營能力或其他嚴重影響投資者權益的情形，但若未來觸發回購，可能造成實控人資金壓力，從而對公司股權結構穩定性產生不利影響。

從第一代的創業，到第二代的共同經營，再到第三代的守業創新，黃氏家族用三代人的創業和守業努力，歷時24年，終于站在了上交所的大門前。

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