泰諾麥博IPO如何講好百億元“破傷風”故事？

作者：繁晟

2025年7月，國際頂級期刊《Nature Medicine》發表的一項臨床試驗結果顯示，中國自主研發的全球首款重組抗破傷風毒素全人源單克隆抗體——斯泰度塔單抗注射液（新替妥?），在破傷風被動免疫中展現出顯著優于傳統制劑的臨床優勢：

一方面，斯泰度塔單抗給藥后12小時及90天的有效保護數據，遠高于傳統破傷風人免疫球蛋白；另一方面，斯泰度塔單抗采用基因重組技術，可大規模生產，徹底擺脫了對人血及馬血的依賴。

更為外界關注的是，斯泰度塔單抗的新技術將傳統復雜給藥流程簡化為“一針即走”——無需區分患者體重及傷口大小，無需皮試，無需劑量調整。

然而，這款于2025年2月在中國獲批上市的產品卻“叫好不叫座”。2025年3月至9月，即斯泰度塔單抗的首個完整銷售周期，其實際銷量為4.61萬瓶，而原預計銷量為9.69萬瓶，完成比例僅為47.57%。

就在臨床試驗結果發表的同月，斯泰度塔單抗的“主人”珠海泰諾麥博制藥股份有限公司（以下簡稱“泰諾麥博”）帶著不及預期的業績向上交所遞交招股書，計劃登陸科創板，擬募資15.00億元，計劃用于新藥研發項目、抗體生產基地擴建項目、補充營運資金。

進入審核問詢階段后，除斯泰度塔單抗的銷售“預期差”外，泰諾麥博還被上交所重點關注斯泰度塔單抗的市場空間、核心在研產品、技術先進性和技術來源、控制權和公司治理、股份支付等12個問題。
遞表前實控人頻頻“套現” 泰諾麥博老股東股份騰挪

泰諾麥博成立于2015年，是一家面向全球市場、致力于血液制品替代療法的創新生物制藥企業，核心產品斯泰度塔單抗是全球同類首創的重組抗破傷風毒素單克隆抗體藥物。

泰諾麥博創始人、董事長兼首席技術官系現年73歲的美籍博士HUAXIN LIAO。1991年4月至1994年6月，HUAXIN LIAO于杜克大學從事分子免疫學博士后研究工作；1994年7月至2016年6月，歷任杜克大學醫學中心醫學系教授、人類疫苗研究所科研所長；2010年7月至2023年10月，擔任泰諾迪首席技術官；2012年12月至2022年7月，擔任暨南大學生命科學技術學院教授。

作為分子免疫學領域資深專家，HUAXIN LIAO深耕全人源單抗技術領域，在全人源抗體技術平臺搭建和抗體創新藥研發方面具備核心技術能力。泰諾麥博創立初期的核心資產——“一種抗體人源化改造方法”“一種全人源抗狂犬病毒的中和抗體”兩項價值1800萬元的發明專利就是來自其任職的泰諾迪。

含著“金湯匙”出生的泰諾麥博自成立以來便備受資本青睞。截至2025年11月，泰諾麥博累計完成7次增資與13次股權轉讓，投資機構包括高瓴創投、中金資本、格力金投等，累計融資額超30億元，估值于2025年3月達到峰值52.73億元。

若以此次IPO擬募資額計算，泰諾麥博上市后估值有望突破150億元。然而，泰諾麥博老股東在遞表前夕的內部股權騰挪。

招股書顯示，2025年6月，招銀共贏以1000萬元價格將其持有的102.73萬元注冊資本轉讓給甄興伍號。此次股權轉讓系轉讓方與受讓方間持股主體調整，因此交易價格參考歷史增資對價，這也導致泰諾麥博IPO前的估值“被迫”降至38.46億元。

而在“眼花繚亂”的股權轉讓交易中，HUAXIN LIAO多次“套現”亦引發外界廣泛關注。招股書顯示，2022年4月，中銀投資與HUAXIN LIAO簽署《股權轉讓協議》，受讓HUAXINLIAO持有的3.70%泰諾麥博股權，轉讓對價合計為5920萬元。

2023年4月，HUAXIN LIAO、泰諾麥博共同實控人鄭偉宏、員工持股平臺泰諾管理及琴創高新、藥明康德旗下的無錫啟盛等股東以1.96億元價格將其持有的1474.5萬元泰諾麥博注冊資本轉讓給康君仲元、華金大道、中科卓泰等外部投資者。

2024年10月，HUAXIN LIAO以503.86萬元價格將其持有的359.90萬元注冊資本轉讓給康君仲元、康君承季、寧波璞灃等外部投資者。

2022年至遞表前，HUAXIN LIAO、鄭偉宏通過上述交易“套現”金額分別達1.11億元、0.71億元。
“王牌”產品斯泰度塔單抗銷售不及預期 泰諾麥博未彌補虧損達14.49億元

估值“火箭般”躥升背后，泰諾麥博唯一商業化產品斯泰度塔單抗的銷售業績卻難言樂觀。

招股書顯示，斯泰度塔單抗于2025年2月在國內獲批上市，自2025年3月12日完成首次出貨，泰諾麥博預計2025年銷售數量為27萬支，實現銷售收入1.56億元。

截至2025年9月，泰諾麥博自營團隊銷售斯泰度塔單抗數量為4.35萬瓶，完成預期銷量比例為76.67%；外部推廣服務商團隊銷售數量僅為0.26萬瓶，完成比例低至6.42%。

對此，泰諾麥博在回復問詢函時表示，斯泰度塔單抗實際銷量與原先預期銷量存在差異的主要原因系外部推廣服務商團隊的實際推廣銷售執行情況顯著低于預期。

同時，在未納入醫保情況下，斯泰度塔單抗終端價格較市場傳統競品更高，在前期推廣工作廣度和深度有限情況下，較高的市場價格亦影響了臨床醫生的處方轉換，進而影響了銷售放量。

“王牌”產品銷售不及預期的影響下，泰諾麥博虧損態勢加劇。

2023年至2025年，泰諾麥博營收分別為0元、1505.59萬元、5122.49萬元，其中2024年的主要收入來源為向百克生物收取的相關技術轉讓費；受創新型生物藥的研發周期長、不確定性高、資金投入大等因素影響，泰諾麥博歸母凈虧損分別為4.46億元、5.15億元、6.01億元，累計未彌補虧損擴大至14.49億元。

泰諾麥博銷售團隊持續擴容曾違法解除與員工的勞動關系

為了迎接斯泰度塔單抗的商業化“放量”，泰諾麥博銷售團隊持續擴容，并于2025年建立超過400人的商業化團隊。其中，在斯泰度塔單抗正式獲批前，泰諾麥博已啟動并持續進行核心銷售團隊的搭建工作；截至2025年3月31日，即斯泰度塔單抗獲批次月，其銷售團隊人員合計350人，并于2025年末增至382人，較2024年末增加210人。

員工人數激增，泰諾麥博的內控管理亦將迎來考驗。

IPO參考注意到，泰諾麥博曾涉及1起違法解除與員工勞動關系的訴訟。天眼查信息顯示，2018年3月，被告傅某入職泰諾麥博擔任政府事務部科研秘書，勞動合同截至日為2021年3月18日。

2020年7月，泰諾麥博收走傅某工牌和電腦，并向傅某發出《解除勞動合同通知書》，傅某未予簽收并報警。

泰諾麥博在辭退公告中稱，傅某在勞動合同履行過程中，工作態度不端正，屢次在言語上不尊重同事，對同事進行謾罵、侮辱、騷擾以至于人身攻擊，經多次協調、溝通后，承認錯誤不夠深入、道歉不夠誠懇，思想覺悟仍存在嚴重不足，經決定予以辭退，并解除與傅某的勞動合同。

傅某于2020年8月4日申請勞動仲裁，最終勝訴，并獲得違法解除勞動合同賠償金4.33萬元。法院認為，泰諾麥博因為傅某調崗后所寫反省書態度不夠誠懇，而解除與其勞動關系，主觀隨意性較大，不符合相應的勞動法規。泰諾麥博違法解除與被告的勞動關系理應向傅某支付賠償金。

泰諾麥博在IPO審核問詢期間還將面臨業績的“兩面性”。

IPO參考了解到，斯泰度塔單抗已納入2026年醫保目錄，但泰諾麥博并未在最新的問詢函中披露相關結果。

若成功納入國家醫保目錄，斯泰度塔單抗的單位平均價格、單位平均成本、單位平均毛利潤均預計會發生下降。泰諾麥博表示，受到納入國家醫保目錄后的“以價換量”效應影響，其收入及毛利潤水平將出現一定規模的上升。

“硬幣”的反面是，若2025年底斯泰度塔單抗成功納入國家醫保目錄，泰諾麥博將需要與經銷商就差價補償進行商談，并根據補償金額向經銷商開具紅字發票沖減已形成的應收賬款。這也意味著醫保降價補償將直接沖減泰諾麥博2025年營業收入。

疊加未彌補虧損持續擴大、實控人頻繁“套現”、估值“被迫”縮水等因素，泰諾麥博將如何講好與150億元估值匹配的“破傷風故事”，IPO參考將持續關注。