站在創(chuàng)投歷史性變革的前夜，收獲一場時間的玫瑰

文/阿甘

編輯/漁夫

來源/萬點研究

今天的資本寒冬，是明天繁榮的前夜。

在改革開放永不停歇的時代浪潮里，回顧中國創(chuàng)業(yè)投資激蕩三十余載的歷史進程，市場慣于傳頌造富神話，卻常淡忘失敗積淀的珍貴教訓(xùn)。相比于成功，失敗才是推動行業(yè)不斷前行的原動力。

2018年之后，中國的創(chuàng)投行業(yè)進入陣痛期，經(jīng)歷了共享單車倒閉、P2P爆雷潮疊加資管新規(guī)等行政監(jiān)管手段的沖擊，創(chuàng)投行業(yè)融資行為愈發(fā)謹慎。數(shù)據(jù)顯示，2018年國內(nèi)創(chuàng)投市場共披露9,609起投融資事件，自2015年以來首次少于一萬起。

創(chuàng)投行業(yè)進入低谷期并不是意外事件，在過去相當長一段時間內(nèi)，中國的創(chuàng)投市場呈現(xiàn)出一種“短期逐利”的特征。資本逐利性使得大量資金涌入熱門領(lǐng)域，追求快速的回報和退出。資本短期逐利性導(dǎo)致大量創(chuàng)新企業(yè)“斷糧早夭”。

2024年以來，復(fù)雜的國際形勢下，關(guān)鍵領(lǐng)域“卡脖子”風險倒逼核心技術(shù)攻關(guān)。國家對科技創(chuàng)新的急迫性認知達到前所未有的高度，一場關(guān)乎國運的創(chuàng)新競速賽，已經(jīng)悄然拉開了帷幕。

這樣的背景下，創(chuàng)投行業(yè)的變革勢在必行，這場變革的核心方向是從“短期逐利”向“長期價值創(chuàng)造”轉(zhuǎn)變。這種轉(zhuǎn)變深遠意義在于，一方面，有助于推動產(chǎn)業(yè)升級，培育真正具有核心競爭力的創(chuàng)新企業(yè)。另一方面，為資本市場輸送更多優(yōu)質(zhì)標的，形成價值投資的良性循環(huán)。幫助創(chuàng)投投資實現(xiàn)從規(guī)模擴張到質(zhì)量提升的跨越。

在確定性戰(zhàn)略與不確定性市場的碰撞中，萬點研究特推出此篇有關(guān)創(chuàng)投行業(yè)的研究，與您共同探尋創(chuàng)投行業(yè)下個十年的黃金律動。

萬億“耐心資本”啟航：創(chuàng)投進入“國家隊”時代

歷史經(jīng)驗表明，壓力往往催生變革的動力。

2025年兩會期間，國家發(fā)展改革委宣布，我國將設(shè)立“航母級”國家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金。該基金以“投早、投小、投長期、投硬科技”為核心理念，采用“母子基金”運作模式，預(yù)計撬動近萬億元社會資本，重點投向人工智能、量子科技、氫能儲能、生物制造、具身智能、6G等戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)。

基金設(shè)計突出兩大創(chuàng)新：一是設(shè)置20年超長存續(xù)期，通過市場化方式重點支持種子期、初創(chuàng)期企業(yè)，兼顧早中期中小微企業(yè)，著力破解早期科創(chuàng)企業(yè)融資難題，推動原創(chuàng)技術(shù)突破與關(guān)鍵核心攻關(guān)。此舉標志著我國創(chuàng)投體系進入“國家戰(zhàn)略引領(lǐng)+市場運作”新階段。

在此背景下，國有資本通過設(shè)立專項基金、優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)等方式，在關(guān)鍵領(lǐng)域發(fā)揮著越來越重要的引領(lǐng)作用。5月30日，誠通科創(chuàng)投資基金(北京)合伙企業(yè)(有限合伙)在京完成工商登記，此舉標志著總規(guī)模300億元、首期100億元的誠通科創(chuàng)投資基金正式啟航。

公開資料顯示，誠通科創(chuàng)投資基金由中國誠通聯(lián)合中國石化、中國航油及北京市海淀區(qū)政府共同出資，形成“央企資本+產(chǎn)業(yè)龍頭+地方資源”協(xié)同架構(gòu)。該基金重點布局新材料、先進制造、新一代信息技術(shù)三大領(lǐng)域。該基金以15年長周期設(shè)計覆蓋種子期至成長期企業(yè)，有效平衡市場短期逐利性與技術(shù)研發(fā)長期性的矛盾。

國資背景創(chuàng)投基金超長存續(xù)期的突破性實踐，主要是為響應(yīng)“壯大耐心資本”的政策導(dǎo)向。2024年中央經(jīng)濟工作會議明確提出，健全多層次金融服務(wù)體系，壯大耐心資本，更大力度吸引社會資本參與創(chuàng)業(yè)投資。此后，國務(wù)院國資委等部門密集出臺支持政策。

數(shù)據(jù)顯示，國資已成創(chuàng)投市場重要力量。國務(wù)院披露數(shù)據(jù)，2025年一季度央企戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資同比增長6.6%。截至2024年12月底，中國國新控股旗下國新基金累計投資項目超290個，金額近1200億元。其中，投資戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)金額占比近80%，實現(xiàn)9個戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)全覆蓋。

國家開發(fā)投資集團旗下的國投系基金，截至2025年3月，該基金累計投資1175個項目，助力296家企業(yè)登陸資本市場，其中，科創(chuàng)板上市143家，突破323項關(guān)鍵核心技術(shù)，培育319家國家級“小巨人”企業(yè)。

政策與市場雙輪驅(qū)動下，創(chuàng)投行業(yè)正從邊緣走向國家創(chuàng)新體系中心，成為國家創(chuàng)新體系的關(guān)鍵支點。隨著政策支撐與國資入場規(guī)模不斷加大，國資基金已超越“資金提供者”角色，進化為“長期資本引領(lǐng)者、創(chuàng)新資源整合者、產(chǎn)業(yè)生態(tài)構(gòu)建者”。

值得關(guān)注的是，當國有資本成為最大LP時，如何在保持市場活力與效率之間取得平衡，成為新的課題。理想狀態(tài)應(yīng)是構(gòu)建國家資金提供“耐心資本”、市場機構(gòu)專注專業(yè)判斷、科研機構(gòu)攻堅技術(shù)創(chuàng)新的協(xié)同生態(tài)。

冷靜的觀點則認為，隨著國家對創(chuàng)投領(lǐng)域扶持不斷加大、肯定政策成績的同時，針對戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)高風險、高創(chuàng)新性特點，需完善基金考核治理機制，通過國民協(xié)同、央地協(xié)同形成合力，避免資源錯配，既保證了國家戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)，又充分發(fā)揮了市場在資源配置中的決定性作用。

中國從WTO后的產(chǎn)業(yè)升級到科技封鎖下的創(chuàng)新突破，20多年來中國經(jīng)濟用穩(wěn)定發(fā)展的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，展現(xiàn)了強大韌性與底氣。面對復(fù)雜的全球政治經(jīng)濟新格局，中國需保持戰(zhàn)略定力，加大科技領(lǐng)域基礎(chǔ)研究投入突破核心技術(shù)，依靠科技創(chuàng)新紅利釋放與經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化，為經(jīng)濟增長注入更多確定性。

創(chuàng)投變革“三城記”：合肥、杭州、深圳的差異化創(chuàng)新路徑

在中國創(chuàng)投生態(tài)的轉(zhuǎn)型升級中，地方政府正從傳統(tǒng)的財政補貼者蛻變?yōu)閯?chuàng)新生態(tài)的構(gòu)建者，形成了各具特色的發(fā)展模式。

具體來看，合肥以“產(chǎn)投聯(lián)動”精準培育產(chǎn)業(yè)鏈，杭州打造“協(xié)同生態(tài)”全方位賦能創(chuàng)新，深圳則充分發(fā)揮“市場之手”的資源配置作用。這種從“給資金”到“建生態(tài)”的轉(zhuǎn)變，標志著地方政府在創(chuàng)新治理中實現(xiàn)了角色升級。

首先從時間順序來看，作為地方政府產(chǎn)業(yè)投資的排頭兵，合肥在產(chǎn)業(yè)投資方面的成功經(jīng)驗也被稱為“合肥現(xiàn)象”。政府決策、產(chǎn)業(yè)資本、孵化集群是“合肥現(xiàn)象”的三個成功創(chuàng)新，其中以京東方、長鑫存儲、蔚來汽車三次投資最為經(jīng)典。

具體來看，2008 年，合肥在財政捉襟見肘的困境下，決定暫緩地鐵建設(shè)項目，拿出大約60億的真金白銀，引進當時虧損超過10億元的京東方，建設(shè)國內(nèi)首條第6代TFT-LCD液晶面板線。

通過60億元的引導(dǎo)資金投入，合肥連續(xù)吸引京東方8.5代及全球最高世代線10.5代線的投資，成功撬動了超過1000億元的產(chǎn)業(yè)鏈投資，也讓合肥有了全球領(lǐng)先的顯示面板產(chǎn)業(yè)集群，更重要的是摸索出了一套成熟的產(chǎn)業(yè)投資方法論。

有了這套方法論之后，2017年合肥果斷出手，與兆易創(chuàng)新成立合資公司合肥長鑫，專攻DRAM內(nèi)存芯片的研發(fā)生產(chǎn)。合肥市出資75%，兆易出資25%，總投資預(yù)超千億，加碼國產(chǎn)替代賽道。

有了液晶屏與芯片之后，2020年2月，蔚來與合肥市簽署合作框架協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，蔚來中國總部項目將正式落戶合肥，合肥對蔚來進行70億元戰(zhàn)略投資。用該筆投資，帶動了200億元以上電動車產(chǎn)業(yè)投資配套落地合肥。

萬點研究認為，合肥的創(chuàng)新發(fā)展路徑堪稱政府主導(dǎo)型產(chǎn)業(yè)升級的典范，其核心在于將財政資金轉(zhuǎn)化為產(chǎn)業(yè)資本，通過精準投資撬動產(chǎn)業(yè)鏈集聚。這種“投資一個項目、培育一個產(chǎn)業(yè)”的模式，體現(xiàn)了地方政府對產(chǎn)業(yè)趨勢的深刻理解，實現(xiàn)了“引進一個龍頭、激活一個產(chǎn)業(yè)”的乘數(shù)效應(yīng)。合肥現(xiàn)象不僅為合肥帶來了產(chǎn)業(yè)的繁榮，更為其他地方政府提供了寶貴的經(jīng)驗借鑒。

合肥現(xiàn)象之后，2024年以來隨著杭州“六小龍”的快速走紅，“杭州模式”開始成為地方創(chuàng)投生態(tài)創(chuàng)新的又一典范。在六家科技企業(yè)中，杭州市政府投資覆蓋了四家企業(yè)，包括云深處、宇樹科技、強腦科技和深度求索（deepseek）。

據(jù)杭州市對外披露信息，目前六家企業(yè)的總估值已突破3000億元。與合肥經(jīng)驗相似，對于硬科技的投資，杭州也在側(cè)重打造產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)。

與合肥產(chǎn)業(yè)集群建設(shè)不同，杭州的科技生態(tài)建設(shè)其成功源于四個方法論，制度創(chuàng)新、人才政策、產(chǎn)學(xué)融合、成果轉(zhuǎn)化。

制度創(chuàng)新方面，杭州自貿(mào)片區(qū)試點的“數(shù)據(jù)海關(guān)”機制，為群核科技等企業(yè)解決了數(shù)據(jù)跨境流動的合規(guī)難題；濱江區(qū)發(fā)布的《智能機器人倫理治理指南》，則為宇樹科技產(chǎn)品出海掃清障礙。這種“既筑跑道又拆圍墻”的制度設(shè)計，使杭州持續(xù)保持制度競爭優(yōu)勢。

人才政策方面，杭州推出“頂尖人才直通車”，提供編制和股權(quán)雙保障，吸引了大量高端人才匯聚。場景開放方面，亞運場館等成為技術(shù)試驗場，為企業(yè)提供了豐富的應(yīng)用場景。文化包容上，杭州形成了“尊重創(chuàng)新周期”的特殊文化，允許企業(yè)7年戰(zhàn)略性虧損，為企業(yè)的長期發(fā)展提供了寬松的環(huán)境。

產(chǎn)學(xué)融合方面，杭州市高校、科研機構(gòu)與企業(yè)緊密協(xié)作，共同推進技術(shù)研發(fā)、人才培養(yǎng)與成果轉(zhuǎn)化，杭州的創(chuàng)新平臺體系為區(qū)域發(fā)展提供了關(guān)鍵支撐。城西與城東兩大科技大走廊，集聚了豐富的創(chuàng)新資源，在人工智能、高端裝備制造等領(lǐng)域成果斐然，有效驅(qū)動了產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新與成果轉(zhuǎn)化，為創(chuàng)新發(fā)展注入了新的活力。

科技成果轉(zhuǎn)化方面，杭州通過創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化模式與構(gòu)建轉(zhuǎn)化平臺，形成了一系列成功實踐：

“先用后轉(zhuǎn)”模式：有效降低企業(yè)技術(shù)轉(zhuǎn)化風險，顯著激發(fā)了中小微企業(yè)參與成果轉(zhuǎn)化的積極性；

“安心屋”模式：大幅減少科研人員轉(zhuǎn)化審批流程，從而顯著提升轉(zhuǎn)化效率；

概念驗證中心：助力科研成果跨越從實驗室到市場的“死亡之谷”，加速了技術(shù)的市場化進程。

杭州的創(chuàng)新生態(tài)建設(shè)模式代表了數(shù)字經(jīng)濟時代的生態(tài)型創(chuàng)新，通過制度創(chuàng)新、人才政策、場景開放和行政審批等多方面的綜合施策，杭州成功打造了一個充滿活力的創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)。在這個系統(tǒng)中，企業(yè)、高校、科研機構(gòu)等各方主體相互協(xié)作、相互促進，形成了良好的創(chuàng)新生態(tài)循環(huán)。杭州的成功經(jīng)驗表明，在數(shù)字經(jīng)濟時代，創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)的建設(shè)是推動區(qū)域創(chuàng)新發(fā)展的重要途徑。

分析完產(chǎn)業(yè)投資、科技創(chuàng)新兩個典型城市代表之后，在創(chuàng)投最核心的資本方面，深圳一系列市場化改革頗具樣本經(jīng)驗。

近日深圳披露2024年私募股權(quán)創(chuàng)投基金關(guān)鍵數(shù)據(jù)，截至2024年末，深圳私募股權(quán)創(chuàng)投基金投資項目20409個，已投企業(yè)12503家，在投本金9639.99億元。其中，創(chuàng)業(yè)投資基金投資項目11336個，投向全國企業(yè)7598家，在投本金2420.33億元，同比分別增長7.66%、6.59%、8.69%。

“投早、投小、投硬”，成為深圳私募股權(quán)創(chuàng)投基金新趨勢。截至2024年末，創(chuàng)業(yè)投資基金“投早”項目6029個，占比53%；已投中小企業(yè)項目13732個，占比67.28%； 已投高新科技企業(yè)項目10899個，占比53.40%。航空航天、半導(dǎo)體、生物科技項目數(shù)量同比分別增長25.46%、12.17%、6.46%。

為了更好幫助種子期、初創(chuàng)期科技企業(yè)贏在起跑線，深圳設(shè)立全國規(guī)模最大天使投資類政府引導(dǎo)基金，由深投控和深創(chuàng)投聯(lián)合組建團隊負責管理運營。深圳天使母基金在出資比例上突破了一般引導(dǎo)基金出資上限的同時，在讓利機制上突出互利共贏，在投資項目盈利時，在收回子基金的全部實繳出資成本后，將超額收益全部讓渡給子基金管理機構(gòu)和其他出資人，更大力度撬動民間社會資本，在投資管理上實施“賽馬機制”。

深圳構(gòu)建了獨特的“國有資本+市場機制”運作模式。這種模式下，政府制定產(chǎn)業(yè)方向，但具體項目選擇完全交給市場決定。為了最大程度發(fā)揮市場無形之手的作用，深圳市構(gòu)建“三個分離”機制：政策目標與投資決策分離、資金供給與項目管理分離、績效評價與行政考核分離。

政府通過引導(dǎo)基金等方式，為市場注入活力，但并不直接干預(yù)市場的具體運作。這種模式充分發(fā)揮了市場在資源配置中的決定性作用，同時更好地發(fā)揮了政府的引導(dǎo)作用。深圳的創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)不僅為本地企業(yè)提供了豐富的資金支持，也為全國乃至全球的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)提供了良好的生態(tài)環(huán)境。深圳的成功經(jīng)驗表明，在創(chuàng)新發(fā)展中，市場機制的活力和政府引導(dǎo)的有效結(jié)合是推動產(chǎn)業(yè)繁榮的關(guān)鍵因素。

通過總結(jié)上述三地創(chuàng)新實踐不僅為當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展注入了強勁動能，其示范效應(yīng)更在全國范圍內(nèi)形成了可復(fù)制、可推廣的經(jīng)驗。合肥的產(chǎn)業(yè)鏈投資方法論、杭州的制度創(chuàng)新體系、深圳的市場化運作機制，共同構(gòu)成了中國特色的創(chuàng)新治理方案，為全球創(chuàng)新生態(tài)建設(shè)提供了新的思路。這種政府與市場的新型互動關(guān)系，正在重新定義創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展的實現(xiàn)路徑。

種樹者的勝利：資本告別對賭走向價值深耕

作為創(chuàng)投市場另外一股重要力量，民營資本受國資與地方政府的影響，也在開始對傳統(tǒng)“對賭協(xié)議+快速退出”創(chuàng)投模式的系統(tǒng)性反思。

過去十年，創(chuàng)投圈流行著“3年對賭、5年上市”的速成模式。對于8～10年才能實現(xiàn)技術(shù)突破和商業(yè)落地硬科技缺少耐心，這種時間錯配，讓不少優(yōu)質(zhì)項目倒在黎明前。

在傳統(tǒng)創(chuàng)投模式下，實驗室的燈光常常在深夜依然明亮，卻可能因為資金鏈斷裂而被迫熄滅；科學(xué)家們埋首實驗數(shù)據(jù)時的靈光乍現(xiàn)，往往被季度考核的“斷糧”焦慮所打斷。那些需要長期孵化的核心技術(shù)，不得不在研發(fā)的關(guān)鍵階段向短期盈利指標妥協(xié)，本該專注攻關(guān)的科研團隊，卻要分心應(yīng)對一輪又一輪的融資路演。

這種資金周期與創(chuàng)新規(guī)律的根本性錯配，讓多少可能改變行業(yè)格局的技術(shù)突破，最終止步于實驗室階段。又讓多少懷揣夢想的科研人才，在發(fā)表論文與商業(yè)變現(xiàn)的兩難抉擇中耗盡初心，最終淪為資本的奴隸。

在這場反思中，專業(yè)投資機構(gòu)提出了三個關(guān)鍵方向：

首先，投資理念上從財務(wù)投資轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)深耕，從“追逐風口”到“價值發(fā)現(xiàn)”真正構(gòu)建價值發(fā)現(xiàn)和創(chuàng)造能力。

其次，政策層面需要繼續(xù)深化改革，從被動應(yīng)對到主動管理，圍繞投資生態(tài)上打造覆蓋科研、轉(zhuǎn)化、退出的完整鏈條。

最后，根據(jù)硬科技研發(fā)的長周期特性，完善知識產(chǎn)權(quán)保護、人才流動等配套制度，引導(dǎo)企業(yè)注重核心技術(shù)積累和商業(yè)模式可持續(xù)性。

2025年以來，深圳創(chuàng)投圈最近流行一個新詞“柔性退出”。當項目進展不及預(yù)期時，投資機構(gòu)不再急于啟動對賭條款，而是通過股權(quán)重組、業(yè)務(wù)嫁接等方式尋找新出路。這種轉(zhuǎn)變讓硬科技企業(yè)獲得了更寬容的成長環(huán)境。

這一積極信號說明，隨著國資與民資、產(chǎn)業(yè)與金融、國內(nèi)與國際資本的深度融合，一個更具活力的創(chuàng)新投資生態(tài)系統(tǒng)正在形成。

創(chuàng)投行業(yè)的這場變革的終極目標，是讓資本真正成為科技創(chuàng)新的助推器，是讓資本回歸支持創(chuàng)新的本心。當投資周期與創(chuàng)新規(guī)律同頻共振，當市場建立起尊重技術(shù)研發(fā)特性的制度體系，中國創(chuàng)投市場就能為科技強國建設(shè)提供堅實支撐。

正如一位創(chuàng)投圈內(nèi)人士對萬點研究所述的那樣，“這個價值萬億的市場，正在重寫自己的游戲規(guī)則。我們要做的不是摘果子的人，而是種樹的人。”在這個充滿機遇與挑戰(zhàn)的轉(zhuǎn)型期，那些愿意用十年時間培育一個技術(shù)、陪伴一家企業(yè)的資本，終將收獲時間的玫瑰。

本文由萬點原創(chuàng)，如需轉(zhuǎn)載、商務(wù)合作請聯(lián)系