三年虧52億！曹操出行，能否順利上市？

6月17日，曹操出行正式啟動(dòng)招股，并計(jì)劃于今年6月25日在港交所主板掛牌上市。根據(jù)曹操出行發(fā)布的公告，本次計(jì)劃全球發(fā)售4417.86萬(wàn)股股份，其中中國(guó)香港發(fā)售股份為441.79萬(wàn)股、國(guó)際發(fā)售股份為3976.07萬(wàn)股，每股發(fā)售價(jià)為41.94港元。

2015年，吉利控股集團(tuán)“孵化”成立曹操出行，主要業(yè)務(wù)包括網(wǎng)約車(chē)、順風(fēng)車(chē)等，收入主要來(lái)自出行服務(wù)。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按GTV（總交易額）計(jì)算，自2021年起，曹操出行持續(xù)位列國(guó)內(nèi)網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)規(guī)模前三位，并于去年躍居行業(yè)第二位。數(shù)據(jù)顯示，2022—2024年，曹操出行營(yíng)收分別為76.31億元、107億元和147億元，其中出行服務(wù)的營(yíng)收占比分別為97.9%、96.6%和92.5%，相應(yīng)的訂單量分別為3.83億筆、4.48億筆、5.98億筆。去年4月，曹操出行向港交所遞交招股書(shū)，擬在主板掛牌上市。

背靠大樹(shù)好乘涼，本次赴港IPO，曹操出行在發(fā)行中引入六位基石投資者，包括梅賽德斯—奔馳、未來(lái)資產(chǎn)證券（香港）、無(wú)極資本、國(guó)軒高科（香港）、億緯亞洲及速騰聚創(chuàng)，合計(jì)將認(rèn)購(gòu)2264.24萬(wàn)股。

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三年虧損52億

曹操出行前身為“優(yōu)行科技”，由吉利控股集團(tuán)于 2015 年 “孵化” 成立。成立之初，曹操出行便以 “公車(chē)公營(yíng)” 的 B2C 模式切入網(wǎng)約車(chē)市場(chǎng)。彼時(shí)，網(wǎng)約車(chē)行業(yè)正值快速發(fā)展期，以滴滴為代表的 C2C 平臺(tái)模式占據(jù)主導(dǎo)地位，曹操出行的重資產(chǎn)模式顯得特立獨(dú)行。

曹操出行近年來(lái)的營(yíng)收雖有增長(zhǎng)，但虧損幅度依然驚人。2022年至2024年，曹操出行分別虧損20.07億、19.81億、12.46億元，三年累計(jì)虧損超50億元。

若將時(shí)間線(xiàn)拉長(zhǎng)至2021年至2024年，其四年累計(jì)虧損更是高達(dá)82.41億元。如此巨額的虧損，使其上市之路充滿(mǎn)了無(wú)奈與壓力。盡管公司2024年的毛利率提升至8%，但重資產(chǎn)、低毛利的商業(yè)模式，使得公司想要實(shí)現(xiàn)盈利絕非易事。

連年的虧損與其重資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)模式密切相關(guān)，與滴滴等平臺(tái)模式不同，曹操出行選擇了B2C 重資產(chǎn)模式，在該模式下，公司直接購(gòu)買(mǎi)并提供車(chē)輛，同時(shí)招募專(zhuān)屬司機(jī)提供服務(wù)，或?qū)④?chē)輛租賃或出售給運(yùn)力合作伙伴、車(chē)隊(duì)運(yùn)營(yíng)商和司機(jī)。

這種深度參與資產(chǎn)和人力管理的模式帶來(lái)了更高的成本。招股書(shū)顯示，過(guò)去三年，僅支付給司機(jī)的相關(guān)成本和補(bǔ)貼就分別高達(dá)62.85億元、81.46億元和107.1億元，呈持續(xù)攀升態(tài)勢(shì)。

在這長(zhǎng)期虧損之下，曹操出行面臨較大的資金壓力。

招股書(shū)顯示，截至2024年，曹操出行的負(fù)債總額為112.83億元，流動(dòng)負(fù)債凈額為81.46億元，持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1.59億元。

因此，在招股書(shū)中，曹操出行也指出，IPO募集所得資金凈額部分將用于償還若干銀行借款的部分本金及利息。

其中，有關(guān)銀行借款的本金分別為1.16億元、1.5億元、1.6億元和2億元，固定期限為一年。有關(guān)銀行借款固定年利率分別為3.15%、3.35%、3.10%及3.20%，分別于2025年9月、2025年10月、2026年2月及2026年2月到期。

曹操出行將募集部分資金用于償還銀行借款，這無(wú)疑將會(huì)消減部分投資者的熱情。

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嚴(yán)重依賴(lài)聚合平臺(tái)，缺少定價(jià)權(quán)

面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和自身重資產(chǎn)模式帶來(lái)的壓力，曹操出行近年來(lái)對(duì)高德地圖、百度地圖等聚合平臺(tái)的依賴(lài)程度不斷加深。

招股書(shū)顯示，2022 年—2024年，曹操出行來(lái)自聚合平臺(tái)的訂單分別占據(jù)總GTV 的49.9%、73.2% 和85.4%，來(lái)自聚合平臺(tái)的訂單量分別占51.4%、74.1%和85.7%。

也就是說(shuō)，曹操出行目前業(yè)務(wù)量的大頭來(lái)自聚合平臺(tái)，每年需要向后者支付大筆傭金，可以說(shuō)是完全被高德百度拿捏著。招股書(shū)披露，2022-2024 年間，曹操出行向聚合平臺(tái)支付的傭金分別為3.22 億元、6.67 億元、10.46億元，支付給聚合平臺(tái)的傭金費(fèi)率相當(dāng)于 GTV 的7.2%至7.5%。

為什么曹操出行如此“受制于人”？有如下幾個(gè)原因：首先，自身流量獲取能力不足，滴滴憑借早期大規(guī)模的市場(chǎng)推廣、補(bǔ)貼策略以及長(zhǎng)期積累的用戶(hù)口碑，占據(jù)了網(wǎng)約車(chē)市場(chǎng)的絕對(duì)主導(dǎo)地位，擁有龐大的自有流量池。而曹操出行在發(fā)展過(guò)程中，難以通過(guò)自身平臺(tái)獨(dú)立吸引足夠數(shù)量的用戶(hù)，導(dǎo)致訂單量受限。為了突破這一困境，曹操出行不得不借助聚合平臺(tái)的力量。

其次是聚合平臺(tái)本身的流量?jī)?yōu)勢(shì)，聚合平臺(tái)有多場(chǎng)景入口：聚合平臺(tái)，如高德、美團(tuán)、騰訊出行、百度地圖等，擁有豐富的應(yīng)用場(chǎng)景和龐大的用戶(hù)基礎(chǔ)。并且本身用戶(hù)基數(shù)龐大：像美團(tuán)這類(lèi)本地生活服務(wù)平臺(tái)，擁有數(shù)億的活躍用戶(hù)。這些用戶(hù)在使用美團(tuán)進(jìn)行外賣(mài)訂餐、團(tuán)購(gòu)等消費(fèi)活動(dòng)的同時(shí)，也會(huì)被平臺(tái)推薦使用其聚合的網(wǎng)約車(chē)服務(wù)。

最后，其實(shí)此舉也是為了降低獲客成本，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的網(wǎng)約車(chē)市場(chǎng)，獲取新用戶(hù)需要投入大量的資金用于廣告宣傳、推廣活動(dòng)以及用戶(hù)補(bǔ)貼等。曹操出行通過(guò)與聚合平臺(tái)合作，能夠利用聚合平臺(tái)已有的龐大用戶(hù)群體，降低自身在用戶(hù)獲取方面的成本。

但是，聚合平臺(tái)的流量分配機(jī)制也給曹操出行帶來(lái)了不確定性。一旦聚合平臺(tái)調(diào)整合作策略，減少對(duì)曹操出行的流量?jī)A斜，或者其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在聚合平臺(tái)上加大投入，曹操出行的訂單量和收入都可能受到嚴(yán)重影響。

此外，由于曹操出行的服務(wù)需要通過(guò)聚合平臺(tái)展示給用戶(hù)，在價(jià)格制定上也受到一定限制。為了在聚合平臺(tái)上保持競(jìng)爭(zhēng)力，曹操出行可能不得不接受平臺(tái)設(shè)定的價(jià)格范圍，這在一定程度上壓縮了其利潤(rùn)空間，且難以根據(jù)自身運(yùn)營(yíng)成本和市場(chǎng)需求靈活調(diào)整價(jià)格。

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訂單合規(guī)屢被質(zhì)疑

作為網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)，司機(jī)和車(chē)輛的合規(guī)性是保障乘客安全和服務(wù)質(zhì)量的關(guān)鍵。然而，曹操出行在合規(guī)方面卻問(wèn)題頻出。

根據(jù)適用的中國(guó)法律法規(guī)的要求，任何在網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)上提供服務(wù)的司機(jī)均必須符合地方政府規(guī)定的若干資格要求并通過(guò)相關(guān)考試，取得網(wǎng)絡(luò)預(yù)約出租汽車(chē)駕駛員證。

截至2023年12月31日，曹操出行平臺(tái)上部分車(chē)輛及司機(jī)尚未取得必要的運(yùn)輸證及網(wǎng)絡(luò)預(yù)約出租汽車(chē)駕駛員證。同時(shí)，有62101名、38433名和47896名司機(jī)尚未取得網(wǎng)約車(chē)駕駛許可證，分別占司機(jī)總數(shù)的 27.0%、18.0% 和15.7%。

自2020年10月起，交通運(yùn)輸部公布網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)的每月合規(guī)數(shù)據(jù)，2023年，曹操出行服務(wù)于交通運(yùn)輸部公布的平均每月訂單合規(guī)率為82.3%，在頭部出行平臺(tái)中排名倒數(shù)。

公司表示：不合規(guī)主要?dú)w因于滿(mǎn)足不同地方當(dāng)局制定的各項(xiàng)實(shí)施細(xì)則的實(shí)際困難，及網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)的業(yè)務(wù)模式涉及大量車(chē)輛及司機(jī)。該行業(yè)的所有市場(chǎng)參與者均面臨同樣的挑戰(zhàn)。

黑貓投訴官網(wǎng)顯示，近30天曹操出行的投訴量為189次，其中不少乘客投訴司機(jī)存在繞路及收費(fèi)不合理的問(wèn)題。

平臺(tái)除了面向客人，還需要面對(duì)司機(jī)，我們?cè)倭牧牟懿俪鲂袑?duì)傭金的策略。

據(jù)數(shù)據(jù)而已，曹操出行采取了相對(duì)穩(wěn)定的策略。據(jù)北京商報(bào)2022 年的報(bào)道，曹操出行相關(guān)人士明確其對(duì)司機(jī)統(tǒng)一抽成，比例為23%，且該提成比例不受司機(jī)注冊(cè)時(shí)間、乘客評(píng)價(jià)、接單數(shù)量等因素影響。

曹操出行方面稱(chēng)，采用統(tǒng)一的抽成比例，能讓司機(jī)感到穩(wěn)定，也更容易理解。從這一數(shù)據(jù)來(lái)看，23%的抽成比例在行業(yè)內(nèi)處于中等水平。例如，同期哈啰出行對(duì)司機(jī)統(tǒng)一抽成比例為15%，而部分平臺(tái)采用浮動(dòng)式抽成，如T3出行會(huì)根據(jù)多種因素調(diào)整與司機(jī)的分成及激勵(lì)政策。

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結(jié)語(yǔ)

最后，我們不妨聊一下曹操出行的商業(yè)模式：定制車(chē)與自動(dòng)駕駛為核心戰(zhàn)略，進(jìn)一步布局下沉市場(chǎng)。

除了償還若干銀行借款，曹操出行此次IPO所得金額主要還是用于支持未來(lái)三年內(nèi)研發(fā)和落地運(yùn)營(yíng)。

首先是改進(jìn)車(chē)服解決方案及改善服務(wù)質(zhì)量。這部分包括支付保險(xiǎn)成本、租賃電池及購(gòu)買(mǎi)換電服務(wù)的相關(guān)開(kāi)支以及保養(yǎng)及維修成本、采購(gòu)第三方技術(shù)服務(wù)（如基于云端的DMS及基于視覺(jué)的FCW系統(tǒng)）；提供用戶(hù)體驗(yàn)等。

其次是提升并推出一系列定制車(chē)。曹操出行計(jì)劃，2025年至2027年，每年采購(gòu)約8000輛定制車(chē)，并逐步以定制車(chē)替代過(guò)時(shí)的運(yùn)營(yíng)車(chē)型。預(yù)計(jì)2025年至2027年各年底，其平臺(tái)部署的定制車(chē)數(shù)量將分別約4.2萬(wàn)輛、5萬(wàn)輛和5萬(wàn)輛。

并且擴(kuò)大地理覆蓋范圍，主要用于支付與在下沉城市開(kāi)拓業(yè)務(wù)有關(guān)的成本及開(kāi)支。

此外，公司累計(jì)為超390萬(wàn)名司機(jī)創(chuàng)造靈活就業(yè)機(jī)會(huì)，支付服務(wù)報(bào)酬逾400億元。分析認(rèn)為，背靠吉利集團(tuán)，曹操出行成功構(gòu)建國(guó)內(nèi)首個(gè)“定制車(chē)+自動(dòng)駕駛技術(shù)+出行平臺(tái)”全域自研閉環(huán)智駕生態(tài)，成為國(guó)內(nèi)唯一、全球罕有的類(lèi)似特斯拉具備“制造+智駕+運(yùn)營(yíng)”能力的出行公司。

曹操出行特有的商業(yè)模式依然顯示著它的掙扎，從滴滴的壟斷到現(xiàn)如今，網(wǎng)約車(chē)行業(yè)也陷入了集體的“內(nèi)耗”。曹操此次的募資或許能解“一時(shí)之渴”，但是能否走出“圍城”？我們拭目以待。