智元機器人控股上緯新材：具身智能龍頭的底氣與野望

人形機器人+股權并購，當下最熱門的兩個話題出現了一個交集，主角則是名聲鵲起的智元機器人。

7月9日，科創板公司上緯新材發布公告稱，智元機器人擬至少收購其63.62%的股份。收購完成后，控股股東將變更為智元機器人及其管理團隊共同持股的主體。一石激起千層浪，該如何解讀此事傳遞出的信息？

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政策鼓勵下的“主動有為”

新“國九條”提出要加大并購重組改革力度，引導頭部公司立足主業加大對產業鏈上市公司的整合力度。智元的本次收購，無疑是對新政策的積極響應，如成功落地，有望成為“國九條”和“并購六條”實施以來，新質生產力企業在A股的標志性收購案例，也是具身智能企業在科創板的首單收購案例。

此外，上海經信委近日印發《上海市促進高成長企業加快發展三年行動方案（2025-2027年）》。其中提出，支持獨角獸企業通過兼并重組優化產業生態，促進技術進步和自主創新。智元作為典型的扎根上海的獨角獸企業，無疑是在政策鼓勵下“主動有為”。因此，引起了各界的高度關注。

一個爭議話題也隨之而來：智元機器人是不是在借殼上市？

我仔細研讀了收購方案和上市規則后發現，無論是主觀還是客觀上，智元機器人均還不具備上市的條件，所謂“借殼上市”只是一個誤讀。與其過于關注上緯新材的股價，不如多研究一下具身智能的產業進展，以及智元機器人的產業鏈投資機會。

事實上，智元機器人也作出了回應：暫無在未來12個月內對上市公司主營業務做出重大改變或調整的明確計劃，暫無在未來12個月內對上市公司及其子公司的資產和業務進行重大資產重組（含出售、合并、與他人合資或合作）的明確計劃，或上市公司擬購買或置換資產的重大重組明確計劃。

眾所周知，公告聲明是具有法律效應的，智元的回應已經很清晰，投資者大可不必強行解讀，更不必強行腦補各種“借殼”路徑。

下面，我具體解讀一下自己的分析過程。

02

借殼上市的條件尚不具備

從收購方案來看，智元機器人通過“收購股份+原控股股東放棄表決權+主動要約”這三個步驟，獲得上緯新材的控股權。

不過，與市場關于“人形機器人第一股”的熱切憧憬不同的是，智元旗下資產并未注入上市公司，并不構成《重大資產重組辦法》中規定的重組上市。公司也作出了回應，未來12個月內沒有相關重組計劃。

有人會問，未來12個月內沒有計劃，那么12個月之后呢？

這也是一種誤會。“未來12個月內的計劃”是監管規則給出的要求，并非公司自行約定的時間表，因此不存在過了這個時間節點后就會怎么樣的情形，沒必要以此去做博弈。

其次，客觀而言，智元目前也不具備借殼上市的條件。

根據《上海證券交易所科創板上市公司重大資產重組審核規則》，科創公司實施重組上市的，標的資產對應的經營實體應當是符合《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》規定的相應發行條件的公司。其中，發行人應是依法設立且持續經營三年以上的股份有限公司，具備健全且運行良好的組織機構，相關機構和人員能夠依法履行職責。

對照來看，智元成立于2023年2月，成立至今未滿三年，不滿足重組上市條件。

另外，借殼上市在業績方面也有要求。

根據《上海證券交易所科創板上市公司重大資產重組審核規則》，標的資產對應的經營實體符合下列條件之一：最近兩年凈利潤均為正且累計不低于人民幣5000萬元；最近一年營業收入不低于人民幣3億元，且最近3年經營活動產生的現金流量凈額累計不低于人民幣1億元。

智元沒有公開披露過業績情況。雖然公司已于25年1月量產1000臺人形機器人，是目前出貨量最大的國內人形本體廠商。但由于前期投入的研發、生產成本巨大，國內外競爭也激烈，業績并不是廠商追求的首要目標。

綜上來看，智元雖然在尋求上緯新材的控股權，但遠不構成“借殼上市”的條件。

另外，做過投行的朋友都知道，借殼上市是一件很復雜的事，尤其要處理好“殼”的關系，難免會有不少盤根錯節的事情，牽扯不少的時間和精力，還會面臨自身股權稀釋的情形。

并且，直接借殼審核標準等同于IPO，同樣是一場大考，并不是一條“捷徑”。

更何況，根據現行規則，若上市公司控制權變更后36個月內注入資產，且注入資產規模（總資產/營收/凈資產任一指標）超過上市公司對應指標100%，將被視為借殼上市，需按IPO標準審核，實際成功案例十分稀少。全面注冊制實施后僅有一單滬市主板項目完成（祁連山），而科創兩板均無先例。

03

雙方業務協同是一大看點

當下，具身智能不僅是公認的最有潛力的產業，也是政策最鼓勵的方向，一級市場的熱捧就可以佐證（智元的投資方包括了騰訊、京東云計算、上汽投資、TCL創投、比亞迪、藍馳創投等大佬，最新一輪融資后的估值已達到150億元）。

此外，今年6月，科創板擴大了第五套上市標準的適用范圍，支持人工智能、商業航天、低空經濟等前沿科技領域企業適用這一標準。該標準沒有盈利指標的要求，而是要求：在預計市值方面不低于人民幣40億元；研發成果方面，主要業務或產品需經國家有關部門批準，市場空間大，目前已取得階段性成果。

顯然，智元是適用這一標準的。在目前市場風向和政策背景下，公司獨立進行IPO，勝算肯定是很高的，而且估值也會更高，對投資人的回報會更好，這都比借殼上市要強多了。因此我估計，主觀方面，智元對借殼的積極性也沒那么高。

另一方面，上緯新材也具有足夠的自身價值，無需急著重組。公司主營業務涵蓋環保高性能耐腐蝕材料、風電葉片用材料、新型復合材料以及循環經濟材料等，處于新材料領域，2024年實現營業收入約為14.94億元，歸母凈利潤約為8868萬元，發展態勢還是很不錯的。智元借助公司在新材料領域的經驗和產業布局，與自身實現協同發展，也是一個雙贏的做法。

據報道，對于雙方業務協同的問題，上緯新材方做出回應稱，“公司現有部分業務確實會應用于機器人領域，后續具體的業務協同方案將在整合一段時間后對外公布。”

實際上，今年已有不少類似的案例，比如哈啰入主永安行、啟明創投購買天邁科技控制權等，都停留在獲取控股權的階段。這已是資本市場的一個常見操作，無需過度解讀。

總之，對于智元收購上緯新材控股權，我覺得只是公司的一個資本動作，助力公司完善多層次資本市場布局，并不實質涉及到二級市場，投資者沒必要過于關注甚至腦補。相反，智元在具身智能領域的進展，以及給產業鏈帶來的投資機會，才是最值得關注的。

04

智元的價值仍被低估

據摩根士丹利預測數據，2024年，中國在全球機器人市場的份額已達40%，未來4年將保持23%的年復合增長率，2028年市場規模將突破1080億美元，成為全球最大單體市場。

智元的行業地位，在國內人形機器人領域無疑是獨一份的，自創立伊始就錨定了一條差異化路線，構建“本體+AI”全棧技術，完成了模型-數據-本體部署的全棧具身智能布局。簡單理解就是，讓機器人在鋼鐵身軀的基礎上，還擁有聰明的大腦、小腦，變身“全能選手”。

硬件方面，公司具備核心零部件自研及整機集成和制造能力，主打遠征、Genie和靈犀三大產品。截至25年1月，公司已量產1000臺人形機器人，全年預期目標有望量產數千臺，是出貨量最大的國內人形本體廠商。

軟件方面，公司的大模型技術獲得了重大突破。25年3月發布的通用具身基座模型GO-1已部署至多款機器人本體，實現跨場景多任務執行能力。4月，發布具身智能一站式開發平臺Genie Studio，推出“數據采集、模型訓練，仿真評測、模型推理”四大核心模塊，徹底打通具身智能從數據到部署的完整鏈路，讓具身智能真正成為可編程、可迭代、可規模化的新質生產力。

公司軟硬件兼修的一大優勢在于，通過量產機器人編隊持續采集百萬級真實數據，反哺開源數據集，在大腦領域領先行業，并部署到多款機器人本體，以實現持續進化。當其它開發者還在合成數據里蹣跚學步時，智元機器人已在具身世界的"數據雨林"里暢游，讓機器人系統不斷掌握應對復雜物理世界的十八般武藝。這也就奠定了智元在產業鏈的龍頭地位。

得益于此，智元也是最快從實驗室走出來的一個，人形機器人的商用化、國際化速度令人驚訝。

2024年1月，智元在上海建立全國首個量產規模的人形機器人制造工廠，僅僅1年時間，就在全球范圍內率先實現了第1000臺通用具身機器人量產下線，完成了從“實驗室技術”向“商業化落地”的驚人一躍。其中，遠征面向商用場景，Genie是輪式雙臂機器人，靈犀面向家用場景，全方位覆蓋了人形機器人的應用場景，滿足了各行各業的應用需求。

此外，智元的國際化也在加速。今年2月，智元宣布與哈薩克斯坦及投資機構合作，推動機器人生產的本地化，助力其建立機器人技術能力。4月，智元機器人與國際頂尖具身智能公司Physical Intelligence（PI）達成合作，攻克長周期復雜任務和跨場景應用難題，目前雙方合作已初見成效。

由于人形機器人行業還在早期階段，綜合來看，我判斷，市場低估了智元的價值和市場地位。

近年來，國內本體公司百花齊放，但是絕大部分公司產品處于demo階段，智元是國內乃至全球商業化推進和量產目標最高的人形機器人本體公司。

判斷一個本體公司的商業價值和未來前景，簡單的“唯技術論”只是一個誤區。一個終端產品賽道的投資價值，看的是品牌、渠道、產品定義、迭代效率和技術。智元目前在品牌認知、渠道場景布局、迭代效率和大腦技術等方面，都是國內走在最前面的本體公司，同時商業化速度也是最快的。

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寫作最后

前段時間，人形機器人板塊的熱度有所沉寂，智元的本次收購，既響應了鼓勵獨角獸企業通過兼并重組促進自主創新的新政策，也重新激活了市場的熱情，并將推升國產機器人本體企業估值。

但我認為，市場應該關注的不是捕風捉影的“借殼”，而是回歸到基本面，關注智元在具身智能領域的最新進展，以及帶動的產業鏈投資機會，這才是價值投資的應有之義。

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