具身智能泡沫爭議下，華映資本尋找「穿越周期者」

作者：呂鑫燚 編輯：狄鑫彤 出品：具身研習社

“暖”是2025年上半年一級市場的主旋律。不少投資人對具身研習社表示明顯感知到活躍度直線上升，市場呈現結構性復蘇跡象。數據顯示，第一季度國內一級市場融資交易數量達到了近5個季度的新高。

伴隨市場暖意初顯，華映資本已率先開啟投資加速度。創始管理合伙人季薇在近期舉辦的華映資本年度大會上透露，公司年初至今的投資金額已超去年全年三倍，正在強勁布局勢頭中。

但加速并不代表著“蒙眼狂奔”，站在新機遇浪潮前，季薇談及投資邏輯時，剖析了行業普遍存在的兩大觀察維度：或以細分賽道（如新能源、新材料、智能汽車、人工智能）為經緯，或以企業發展階段（早期、成長期、成熟期）為分野。

她強調，華映資本科技投資將深度結合產業發展周期，并置于大國博弈中考量，從而精準判斷其“愿意出手”的戰略時機。季薇進一步將深度的投資思考具象化，勾勒出科技投資的三個維度，也是“三個權”：

第一是定義權，即顛覆技術，可能處在極早期，但對經濟和社會影響極大。比如量子計算、腦機、可控核聚變。這個階段上華映出手會非常早，提早布局頭部企業和團隊，關心技術的產品化。

第二是主導權，核心體現在萬億大賽道的爭奪，特點是戰略大賽道，產業鏈較長，上下游可能帶動極大的投資。比如現在的新能源、未來的具身智能，中美將在這些領域產生非常激烈的競爭，華映會賽道式布局，產業化覆蓋。

第三是參與權，成熟產業鏈的效率的升級，局部上的一些領先，很多典型的代表，芯片、半導體、民航發動機、操作系統等，進一步深化國產替代。在該階段，華映會更注重企業規模化收入的確定性。

在這“三個權”構建的精密投資框架下，“主導權”維度的布局對于現下的風險投資機構而言，尤為關鍵——它錨定的是關乎生產關系和生產要素變革的萬億級戰略賽道，其產業鏈縱深長、牽引效應強，更是大國博弈的核心競技場。

當下，市場暖意已如春江水暖，復蘇態勢漸明。華映資本敏銳捕捉這一復蘇脈動，對于兼具顛覆性潛力與戰略制高點意義的具身智能領域，機構的前瞻布局與深度參與，已然成為其把握時代機遇、踐行“主導權”投資理念的生動注腳。

去找真正能穿越周期的資產

具身智能正在走一條沒有「借鑒標的」的發展路線。

從底層邏輯來看，具身智能是生產關系及生產要素范式躍遷的主要角色，資方押注的不僅僅是新技術產業轉化帶來的商業空間，更是下一個時代的關鍵引擎；從表層現象來看，這條路已經云集各領域頂尖人士創業，就以資本早期最簡單的“投人”邏輯來看，創始團隊的背景也值得接受鑲金邊的橄欖枝。更何況，具身智能早已過了“PPT融資”階段，形色各異的具身智能產品在工業、商業等多場景開始常態化應用。

底層宏大敘事支撐疊加表層繁榮景象，推動具身智能本體企業估值顯著躍升，甚至涌現出成立短短兩年便估值超百億的明星企業。正是由于其發展路徑的獨特性與底層邏輯的革命性，該領域難以套用過往案例構建成熟的估值參照體系，也正是基于此，關于是否存在“估值泡沫”的討論隨之浮出水面。

對此，華映資本表達了其洞察。董事劉天杰認為，適度的泡沫并非全然負面，其有助于吸引增量資本與人才的持續涌入。

“我們判斷一個行業是否存在泡沫，要回歸到這個行業本身有沒有價值。如果長期來看，這是一個特別有價值的行業，那它現在貴與不貴并不是有沒有泡沫的問題，而是價值和價格是否匹配的問題。”劉天杰說道。

在具身研習社看來，類比美國企業的估值可見，國內企業的估值不僅合理甚至相對較低，遠沒有達到估值過高的“真泡沫”階段。正如星動紀元創始人陳建宇所說，目前行業遠沒有達到泡沫階段。

實際上，業內泡沫爭議的核心爭執點并非在于“泡沫”是否存在，而是該如何分辨哪些是泡沫催生的企業，哪些是真正具備持久生命力的企業。畢竟只有后者才能無視泡沫，成為打開新時代大門的主要鑰匙。

華映資本管理合伙人季薇也強調，現階段的投資關鍵在于發掘能夠穿越市場周期的企業。對此，劉天杰進一步細化道，“我們重要的篩選邏輯在于，評估目標企業在未來兩年以上無新融資注入的極端情境下，是否仍能維持可持續的生存能力。”

圖片來源：華映資本

以華映資本被投企業自變量機器人為例，自變量機器人瞄準的是具身智能“大腦”，以底層AI能力為突破口，用更聰明的大腦更好地滿足非結構化、高動態環境中對于精細化操作以及穩定運行的需求。目前，自變量的機器人本體已在多步驟復雜任務場景中落地應用。

在業內尚未形成“端到端”的技術路線共識之際，其就專注端到端大模型的研究，和海外Skild AI、谷歌DeepMind、Physical Intelligence（PI）企業路線相同。自變量機器人自主開發的Great Wall操作大模型系列WALL-A模型具備多模態信息融合能力，能整合視覺、語言與運動控制信號，實現從感知到執行的完整閉環。

自變量機器人曾表示，“ WALL-A已在多個未見過的物理場景中展現出零樣本泛化能力，這是通用機器人能力的關鍵門檻之一，特別是在長序列、復雜動作控制中具有明顯優勢。”

值得一提的是，2025年初大摩曾發布人形機器人價值圖譜，文內明確表示中國沒有“大腦”。而自變量機器人在做的就是中國的大腦，甚至是國內極少數在投入基礎模型研究的具身智能企業。

對底層技術的持續深耕，構成了自變量機器人穿越市場周期的核心壁壘，也是驗證華映資本投資脈絡的典型投射。

華映資本另一個典型案例，勾勒出具身智能的另一種可行性，被投企業魔法原子提出千景共創，其人形機器人“小麥”已經在工廠、零售開始實際訓練甚至應用。魔法原子創始人吳長征曾表示，人形機器人唯有實現“有用、好用、有人用”，才能真正釋放新質生產力價值，在落地場景中挖掘出可持續的商業潛力，讓機器人真正在千行百業落地應用。

獨特商業化路線傍身，詮釋了具身智能企業自造血的「確定性」，在同質化路線中找到新切口，以期跑通產業閉環。

此外，還有始終錨定人形機器人、四足機器人及其核心零部件的自主研發、精益生產的云深處科技，目前已在電力巡檢、應急救援等B端應用領域已成為行業第一；

“清華系”企業星動紀元今年已累計交付超200臺產品，另有上百個訂單在量產交付中。訂單中50%以上來自海外客戶，快速領跑具身智能技術出海，并匯集了海爾智家、聯想、北自科技等各行業頭部客戶。

圖片來源：星動紀元

值得一提的是，華映資本被投企業云深處科技和星動紀元在短短幾天內前后宣布完成近5億元的新融資，資方的密集加持，側面印證了華映資本面對產業變革的布局前瞻性。

透過上述案例可見，當行業爭論泡沫虛實時，真正資產已在技術攻堅、生態協同、場景滲透的立體維度構筑起非對稱優勢。具身智能的終極競賽，不在于短期內的價格，而是長期的價值。

向上找機會

交叉驗證摸產業脈

華映資本在具身智能領域的投資圖譜正向上游延伸。

除自變量機器人、魔法原子、星動紀元等本體企業布局外，季薇明確表示：“將加速對上游核心零部件的戰略部署”。在季薇看來，具身智能賽道會與地方的產業鏈、制造業集合比較深，這是會在整個生態圈里面引起比較大的經濟效益和社會效益的賽道。

這一決策基于清晰的產業預判：隨著本體企業邁向量產階段，零部件需求將呈現指數級爆發。以關節為例，本體每增加一個自由度即對應上游新增一個訂單單元。即使本體初始出貨量僅為1萬臺，零部件訂單量級亦將躍升至10萬量級。

然而，上游市場的廣闊前景與確定性訂單背后，正面臨“標準化缺失”的產業陣痛。

某頭部本體企業相關負責人曾向具身研習社透露：“當前供應鏈無效供給遠大于有效供給”。此外，不乏本體企業手握訂單，但卻苦于產能跟不上的窘境。所謂跟不上并不是“生產不出來”，中國是供應鏈大國不缺產能，但缺的是和人形機器人適配的產能。

這揭示出核心矛盾：市場空間確定性（向上走）與技術標準不確定性（怎么走）形成巨大張力。

對此，季薇進一步向具身研習社闡述了華映資本布局上游的邏輯，其一是，提前布局關鍵技術和卡脖子部件；其二是進行交叉驗證。“我們一方面通過整機廠的采購看，提前布局關鍵技術和卡點零部件，同樣會從零部件的出貨量反推哪些整機廠有比較好的出貨量。”

從第一點來看，提前布局卡脖子技術能以資本助力的方式助推技術完成轉化，敦促整體產業前行的同時提早自身卡位；從第二點進一步深探，該邏輯實質上打通了“整機需求-部件適配”的產業閉環，可精準捕獲那些在真實工況中驗證過的“隱形冠軍”。不僅成為甄別有效供應商的最短路徑，也是給產業診脈的絕佳選擇。

交叉驗證的價值不僅體現在能探索出當下本體企業所需要的零部件，更能通過本體企業發展方向的變化，去預判未來需要具備什么樣能力的供應商，進行提早布局。

據華映資本觀察，目前上游關節和材料已經向小型化、輕量化、工況適應性方向演變，例如需要高扭矩密度、高性能零部件，以及對結構件材料的輕量化和性能要求提升；伺服電機（無框力矩電機/直驅電機）、高精度諧波減速器（行星減速器）則出現系統精度要求降低的進化趨勢；操作能力側，需要多模態數據幫助交互和操作能力提升，例如力/觸覺傳感器將會迎來新發展階段。

交叉驗證的方式正是華映資本將投資觸角深入產業毛細血管的核心依憑，唯有深入產業探尋發展趨勢，才能真正找到有能力穿越周期的稀缺標的，才能摸清“產業脈”。

耐心資本：

不僅做時間的朋友，更是做時代的戰友

通過華映在具身智能領域的投資布局可見，所謂耐心資本并不是單純地以時間換空間，被動等待企業成長；其精髓在于以“戰友”之姿，與時代浪潮同頻共振，深度參與并主動塑造產業變革的進程。

這種深度綁定與長期賦能，不僅加速了技術從實驗室走向產業化的步伐，更在關乎未來大國競爭格局的“主導權”賽道上，為本土力量的崛起提供了堅實的資本支撐與生態沃土。因此，“耐心資本”的本質，是做“時代的戰友”，其價值最終沉淀為大國產業崛起的有力注腳。