恒瑞醫藥收獲了一座金山

作者| 高凌朗

編輯| 汪戈伐

7月28日，恒瑞醫藥發布公告宣布與英國制藥巨頭GSK（葛蘭素史克）達成合作協議。根據協議內容，恒瑞將把旗下PDE3/4抑制劑HRS-9821項目的海外獨家權利，連同另外11個處于早期階段項目的全球選擇權，一并授權給GSK。

GSK方面將支付5億美元首付款，若所有條件達成，交易總價值可達120億美元，約合人民幣860億元。

該消息一經發布，恒瑞醫藥A股直接封住漲停板，7月29日股價觸及65.43元，刷新近四年高點，公司市值也超過4200億元。港股走勢更加凌厲，單日漲幅達24.54%，市值一度超過5600億港元。

另外，由于單筆交易規模創下中國藥企海外授權新紀錄，恒瑞醫藥直接帶動整個創新藥概念股集體走強。

這家起源于江蘇連云港的制藥公司，正通過一系列海外授權交易重新定義自身價值。在國內仿制藥集采持續擠壓盈利空間的環境下，恒瑞醫藥試圖通過創新藥國際化開辟第二增長曲線。

恒瑞醫藥此前披露，HRS-9821項目累計研發投入約3843萬元人民幣，換算成美元約為500多萬。GSK開出的5億美元首付款，意味著近百倍的投資收益。縱使后續11個早期項目全部夭折，恒瑞在財務層面已經立于不敗之地。

HRS-9821本身具備獨特的競爭優勢。作為針對慢性阻塞性肺病的雙靶點抑制劑，該藥物能同時實現支氣管擴張和消炎效果，適用人群覆蓋面廣，特別適合對傳統激素類藥物不耐受的患者群體。

市場上，美國公司的同類產品Ensifentrine去年7月剛剛獲批，根據EvaluatePharma統計，該藥2024年銷售額約4200萬美元，今年一季度已達7130萬美元，展現出良好的商業前景。

巧合的是，就在本次交易公布前兩周，默沙東剛剛斥資100億美元收購Verona Pharma，標的正是全球首個PDE3/4抑制劑產品。兩筆百億美元級別的交易幾乎同時瞄準這一細分賽道，凸顯了跨國藥企對新興呼吸治療技術的強烈需求。

恒瑞醫藥能夠頻繁完成高價值授權交易，與其豐富的產品管線密不可分。海外媒體發布的2025年全球藥企管線排名顯示，恒瑞以173個在研項目位列第13位，其中自主研發項目多達163個，這一數字甚至超過了排名第10的GSK。

從技術分布看，PROTAC、多肽、單抗、雙抗、ADC等前沿領域均有布局，為持續的對外授權提供了充足彈藥。

自2018年至今，恒瑞醫藥已完成14筆海外授權交易，涉及16個分子實體，潛在交易總額約140億美元。特別是2023年江寧軍加盟后，公司BD節奏明顯提速，陸續與默克、默沙東等國際巨頭建立合作關系。

今年4月，擁有阿斯利康全球業務經驗的馮佶出任恒瑞醫藥總經理，公司國際化運營能力進一步增強。

盡管在授權交易領域表現搶眼，恒瑞醫藥的國際化收入結構仍顯薄弱。過去8年數據顯示，公司海外營收始終在6-8億元區間徘徊，占總收入比重從未突破5%。同期，百濟神州2024年國際化收入達到171億元，百利天恒也有53.32億元，兩者差距明顯。

這種現象折射出中國創新藥企出海路徑的多樣性。早在2005年，恒瑞創始人孫飄揚便投資290萬美元在美設立辦事處，開啟國際化征程。

2011年，恒瑞醫藥的伊立替康成為首個獲得美國FDA批準的中國注射劑產品。然而，FDA對臨床試驗中受試者種族分布的嚴格要求，曾一度阻礙恒瑞新藥進入歐美主流市場。

百濟神州在這方面表現更為成熟。該公司管理團隊中至少4人具備全球制藥巨頭背景，其自研抗癌藥物順利通過國際監管審批并實現規模化銷售。2024年，百濟神州僅美國市場收入就達到百億級別，而恒瑞同期海外收入僅7.16億元。

恒瑞選擇的授權模式實際上是一種務實策略。通過將早期項目轉讓給具備全球運營能力的合作伙伴，既能快速回籠資金支持后續研發，又能借助對方的國際網絡實現產品全球化。這種"借力打力"的方式，特別適合研發實力強但海外運營經驗相對不足的中國藥企。

方正證券統計顯示，2024年中國創新藥海外授權總金額同比增長26%，2025年上半年首付款超過25億美元，交易總額突破500億美元。翰森制藥、石藥集團等同行也有重大授權交易落地，中國創新藥正從零散出海轉向系統性價值輸出。

5月23日，恒瑞醫藥登陸港交所，機構認購金額41億港元，認購倍數超過454倍。A+H雙重上市為公司對接全球資本提供了更多便利，也為國際化戰略的資金需求提供保障。

高盛研究報告指出，中國生物技術公司整體估值僅為美國同行的14%-15%，但在全球創新藥貢獻度中占比已接近33%，估值修復空間巨大。

按照目前的授權節奏，恒瑞醫藥預計每年將有2-3個項目完成海外轉讓，隨著獲得授權的產品陸續上市，公司還將獲得可觀的銷售分成收入。

對于這家市值超4000億元的醫藥龍頭而言，國際化戰略正在從概念走向現實。

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