優(yōu)迅股份毛利率跌掉12%仍領(lǐng)先同行均值 實(shí)控人表決權(quán)不足三成

9月19日，廈門優(yōu)迅芯片股份有限公司（下稱，優(yōu)迅股份）將迎來其科創(chuàng)板上市的“闖關(guān)時(shí)刻”……

這家成立不足8年的光芯片企業(yè)，正以驚人的速度沖擊科創(chuàng)板，從6月26日受理到9月19日上會(huì)，全程僅85天，明顯快于科創(chuàng)板平均審核周期。

據(jù)了解，優(yōu)迅股份是一家專注于光通信前端收發(fā)電芯片研發(fā)、設(shè)計(jì)與銷售的企業(yè)，計(jì)劃通過IPO募集8.1億元用于主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)項(xiàng)目。

“公司在10Gbps及以下速率產(chǎn)品細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)占有率位居中國(guó)第一，世界第二。”在招股書中反復(fù)被強(qiáng)調(diào)。不過，這一全球領(lǐng)先的背后，卻隱現(xiàn)著多重隱憂：

十年控制權(quán)之爭(zhēng)，實(shí)控人柯氏父子終上位，表決權(quán)僅27.13%上市后將進(jìn)一步稀釋；缺乏高速光模塊芯片產(chǎn)品，毛利率連續(xù)下跌近12%仍領(lǐng)先同行均值，研發(fā)費(fèi)用率卻低于同行均值十幾個(gè)百分點(diǎn)；低速光模塊芯片產(chǎn)品上下游議價(jià)能力又不強(qiáng)，導(dǎo)致存貨增速高出營(yíng)收增速3倍——2024年末存貨高達(dá)1.75億元，同比增長(zhǎng)93.64%；而同期4.11億元的營(yíng)收僅增長(zhǎng)了31.11%。

這意味著，隨著上會(huì)審核的到來，這家專注于低速光模芯片的領(lǐng)先企業(yè)，究竟是國(guó)產(chǎn)替代浪潮中的明日之星，還是帶著隱憂的闖關(guān)者？答案即將揭曉。

毛利率跌掉近12%仍高出同行均值

近三年來，AI算力需求拉動(dòng)高速光模塊市場(chǎng)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，深耕低速產(chǎn)品的優(yōu)迅股份增速卻明顯慢下游廠商“半拍”。

招股書顯示，2023年優(yōu)迅股份營(yíng)收與凈利潤(rùn)雙雙下降，分別下降7.65%和11.44%。

隨后在2024年，公司采用了“以量換價(jià)”策略，當(dāng)年?duì)I收增長(zhǎng)了31.11%，但凈利潤(rùn)增速卻明顯落后，僅8.02%的小幅增長(zhǎng)。

針對(duì)2023年業(yè)績(jī)的明顯下滑，優(yōu)迅股份給出的解釋是，主要受通信行業(yè)需求波動(dòng)、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇及成本上升等多重因素影響。

“公司核心產(chǎn)品銷量普遍下降，其中激光驅(qū)動(dòng)器芯片銷量同比減少53.37%，限幅放大器芯片下降16.87%。”優(yōu)迅股份表示，同時(shí)，產(chǎn)品單價(jià)亦有所下調(diào)，如光通信收發(fā)合一芯片均價(jià)由2.66元/顆降至2.55元/顆，導(dǎo)致毛利率同比下滑了6.12個(gè)百分點(diǎn)。

進(jìn)入2024年，優(yōu)迅股份雖實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增長(zhǎng)31.11%，卻出現(xiàn)“增收不增利”現(xiàn)象。公司主要收入來源光通信芯片銷量增長(zhǎng)約3000萬顆，但單價(jià)已下滑至2.49元/顆，到2025年上半年又進(jìn)一步下滑至2.29元/顆。

上述產(chǎn)品價(jià)格的一降再降，導(dǎo)致優(yōu)迅股份的業(yè)績(jī)?cè)鏊倜黠@落后下游企業(yè)。

據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2025年上半年多家光模塊廠商營(yíng)收增速超50%，其中源杰科技營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)70.57%、天孚通信同比增長(zhǎng)57.84%、長(zhǎng)芯博創(chuàng)同比增長(zhǎng)59.54%、新易盛同比增長(zhǎng)282.64%、長(zhǎng)光華芯同比增長(zhǎng)68.08、太辰光同比增長(zhǎng)62.49%、光迅科技同比增長(zhǎng)68.59%。同期，優(yōu)迅股份營(yíng)收增速僅20.19%，低于下游廠商30%以上。

營(yíng)收增速的巨大差距，反映出優(yōu)迅股份在高端產(chǎn)品上的布局不足。其在招股書中坦陳，當(dāng)前公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以10Gbps及以下產(chǎn)品為主，25Gbps及以上速率產(chǎn)品仍處于逐步滲透及拓展階段。

深耕低端市場(chǎng)“紅海”之中的優(yōu)迅股份，就只能靠犧牲毛利率換營(yíng)收了。

Wind數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期（2022-2025年上半年），優(yōu)迅股份的毛利率從55.43%持續(xù)單邊下跌至43.48%，累計(jì)下跌11.95個(gè)百分點(diǎn)。

與優(yōu)迅股份報(bào)告期毛利率單邊下跌不同，同行可比公司的毛利率平均值則呈現(xiàn)U型走勢(shì)——由2022年的43.41%下跌到2023年32.58%的低點(diǎn)后，到2024年又上漲至35.45%，今年上半年則沖擊前高附近，達(dá)到41.73%。

對(duì)此，上交所在問詢中要求優(yōu)迅股份解釋，毛利率單邊下跌異常于同行均值的原因。

值得注意的是，就在優(yōu)迅股份毛利率高于可比同行均值的同時(shí)，對(duì)應(yīng)的研發(fā)費(fèi)率又遠(yuǎn)低于同行均值水平。報(bào)告期內(nèi)，優(yōu)迅股份的研發(fā)費(fèi)用率分別為21.14%、21.09%、19.1%、15.81%，而同期的同行可比公司平均值分別為21.61%、36.38%、36.24%、34.1%。

對(duì)比上述數(shù)據(jù)可見，近三年兩者差距尤為顯著，優(yōu)迅股份研發(fā)費(fèi)用率較同行均值低15%，且呈逐年下滑趨勢(shì)，同期的同行均值則長(zhǎng)期保持在高位的34%。

那么，一個(gè)淺顯的疑問是，遠(yuǎn)低于可比同行研發(fā)費(fèi)用率均值的優(yōu)迅股份，又是如何做到毛利率高于同行均值水平的？

提價(jià)難成本壓力自己扛

在毛利率上表現(xiàn)出與眾不同的優(yōu)迅股份，卻無力轉(zhuǎn)嫁來自上游的成本壓力。

據(jù)招股書，上游晶圓采購(gòu)成本大幅上漲的情況下，優(yōu)迅股份的光通信收發(fā)合一芯片、TIA芯片等主力產(chǎn)品單價(jià)則分別下降6.39%、39.60%，直接導(dǎo)致產(chǎn)品盈利空間收窄。

從成本構(gòu)成看，優(yōu)迅股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本主要由晶圓原材料及封測(cè)費(fèi)構(gòu)成，報(bào)告期內(nèi)，上述兩項(xiàng)合計(jì)占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比例分別為96.45%、96.20%、97.19%、96.61%。其中，晶圓原材料采購(gòu)成本又占到了同期近七成的主營(yíng)成本。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2022-2024年，受全球晶圓產(chǎn)能緊張、美元匯率波動(dòng)及境外供應(yīng)商調(diào)價(jià)影響，晶圓采購(gòu)單價(jià)從6815.7元/片升至9555.07元/片，漲幅40.19%。

值得注意的是，在原材料價(jià)格大幅上漲的背景下，優(yōu)迅股份還在大幅下調(diào)產(chǎn)品銷售的價(jià)格，只能自己扛下了原材料成本上漲的壓力。

長(zhǎng)期下來，優(yōu)迅股份的庫(kù)存積壓?jiǎn)栴}也格外突顯。

Wind數(shù)據(jù)顯示，優(yōu)迅股份2022-2024年存貨賬面價(jià)值從1.3億元增至1.75億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例達(dá)32.55%。

對(duì)應(yīng)的2024年存貨周轉(zhuǎn)率僅1.65次，意味著存貨平均周轉(zhuǎn)天數(shù)約220天，遠(yuǎn)超行業(yè)平均150天水平。

同期，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備從2022年的95萬元飆升至去年的1514萬元，疊加2024年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額僅391萬元（占凈利潤(rùn)5.03%）。

這無疑暴露出公司三大核心風(fēng)險(xiǎn)：戰(zhàn)略性備貨導(dǎo)致庫(kù)存積壓占用資金，中低端產(chǎn)品面臨技術(shù)迭代減值風(fēng)險(xiǎn)，盈利質(zhì)量惡化現(xiàn)金流承壓。

例如，2024年凈現(xiàn)比跌到了零點(diǎn)附近。優(yōu)迅股份去年凈利潤(rùn)為7786.64萬元，但經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額僅391.3萬元，同比驟降93.24%，凈現(xiàn)比（經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額/凈利潤(rùn)）低至0.05，遠(yuǎn)低于1的健康水平。

通常情況下，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流惡化的主要原因是公司存貨激增，以及采購(gòu)支付現(xiàn)金增加。招股書顯示，2024年存貨增加8460.78萬元。

同時(shí)，采購(gòu)支付超前也對(duì)公司現(xiàn)金流造成不小影響。Wind數(shù)據(jù)顯示，公司2024年購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付現(xiàn)金2.85億元，占營(yíng)業(yè)成本比例達(dá)130.27%。

優(yōu)迅股份給出的解釋是，去年公司進(jìn)行了戰(zhàn)略性備貨，導(dǎo)致存貨與采購(gòu)支付同步激增。

令人擔(dān)憂的是，提前大量備貨的優(yōu)迅股價(jià)，靠犧牲產(chǎn)品單價(jià)的方式也只換回了2024年?duì)I收31%的同比增長(zhǎng)。

事實(shí)上，這種依賴中低端產(chǎn)品“以價(jià)換量”的策略，容易形成“高采購(gòu)-高庫(kù)存-低回款”的惡性循環(huán)，現(xiàn)金流生成能力顯著弱于業(yè)務(wù)擴(kuò)張速度。

若中低端存貨若無法及時(shí)消化，將面臨“價(jià)格持續(xù)下滑和跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提增加”的雙重打擊，從而進(jìn)一步侵蝕利潤(rùn)。

“宮斗”上位的實(shí)控人持股不足三成

深耕低速光模塊市場(chǎng)的優(yōu)迅股份，還因控股股東與實(shí)際控制人的演變過程，以及實(shí)際控制人相關(guān)股權(quán)與控制表決權(quán)是否清晰等問題，受到監(jiān)管審核的重點(diǎn)問詢。

隨著監(jiān)管審核問詢函的回復(fù)，詳細(xì)披露了公司技術(shù)創(chuàng)始人Ping Xu如何一步步被邊緣化，最終黯然離場(chǎng)。以及柯炳粦及其子柯騰隆，如何通過一系列股權(quán)運(yùn)作和制度變革，成功將優(yōu)迅股份控制在手中。

企查查顯示，2003年，優(yōu)迅股份的前身廈門科芯微電子技術(shù)有限公司成立。創(chuàng)業(yè)初期，優(yōu)迅股份權(quán)力結(jié)構(gòu)較為清晰。Ping Xu持有60%股權(quán)，出任總經(jīng)理，主導(dǎo)研發(fā)；憑借技術(shù)優(yōu)勢(shì)和控股地位，Ping Xu在董事會(huì)中擁有舉足輕重的話語權(quán)。持股12%的柯炳粦，負(fù)責(zé)融資與運(yùn)營(yíng)，盡管其自公司設(shè)立之初即擔(dān)任董事長(zhǎng)，角色更近似職業(yè)經(jīng)理人。

但轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2007年至2009年間。由于公司技術(shù)開發(fā)和盈利狀況未達(dá)預(yù)期，Ping Xu與其他股東及管理層在經(jīng)營(yíng)理念上產(chǎn)生分歧。

2009年3月，一紙董事會(huì)決議打破了平衡，會(huì)議決定實(shí)行董事長(zhǎng)負(fù)責(zé)制，并大幅調(diào)低了Ping Xu的薪資，這標(biāo)志著權(quán)力天平開始向柯炳粦傾斜。

矛盾很快公開化。因Ping Xu另設(shè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)，優(yōu)迅股份以侵害商業(yè)秘密為由將其告上法庭并最終勝訴。至2013年，Ping Xu已事實(shí)性地不再擔(dān)任總經(jīng)理一職。

一場(chǎng)圍繞優(yōu)迅股份控制權(quán)的漫長(zhǎng)博弈正式拉開序幕：

從2013年1月到2022年11月，優(yōu)迅股份進(jìn)入了長(zhǎng)達(dá)九年的無實(shí)際控制人時(shí)期。這一時(shí)期的關(guān)鍵在于公司章程中一項(xiàng)“重大事項(xiàng)董事會(huì)全票制”規(guī)定，即公司章程修改、增資、高管聘任等重大事項(xiàng)，必須由出席董事會(huì)的全體董事一致同意方可通過。這一條款成為各方相互掣肘的工具，導(dǎo)致公司治理一度陷入僵局。

在董事會(huì)層面陷入僵持的同時(shí)，柯炳粦父子在經(jīng)營(yíng)和股權(quán)層面正悄然鞏固勢(shì)力。柯炳粦雖未獲正式任命，但自2019年起已實(shí)際行使總經(jīng)理職權(quán)，并于2022年4月獲得董事會(huì)追認(rèn)。其子柯騰隆則于2014年加入優(yōu)迅股份，從董事長(zhǎng)助理一路晉升，至2022年8月已任常務(wù)副總經(jīng)理。

更關(guān)鍵的布局發(fā)生在股權(quán)層面。2014年5月，歷史股東魏翔擬將其14.37%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給柯炳粦，為規(guī)避股東分歧盡快完成交易，柯炳粦聯(lián)合另外17名自然人共同出資，并由自己作為名義股東代持該部分股權(quán)。

盡管由于股東反對(duì)，這次關(guān)鍵的股權(quán)轉(zhuǎn)讓直到2021年12月才完成工商變更，但在此期間，這14.37%股權(quán)的表決權(quán)已牢牢掌握在柯炳粦手中。

隨著優(yōu)迅股份籌備上市，解決歷史遺留問題變得刻不容緩。自2021年底起，優(yōu)迅股份控制權(quán)之爭(zhēng)的節(jié)奏驟然加快。

首先是創(chuàng)始人Ping Xu徹底出局。通過一系列密集的股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出直接持股，Ping Xu的持股被逐步稀釋和剝離，至2022年8月，Ping Xu已不再直接持有任何公司股份。

2022年11月，優(yōu)迅股份公司性質(zhì)由“中外合資企業(yè)”變更為“有限責(zé)任公司”，公司最高權(quán)力機(jī)構(gòu)由董事會(huì)變更為股東大會(huì)。這一變化徹底廢除了董事會(huì)全票否決權(quán)機(jī)制，改為由持股比例決定的表決權(quán)上。

至此，通過數(shù)年的股權(quán)運(yùn)作、代持清理和布局，柯氏父子的表決權(quán)得以鞏固。如今，柯氏父子憑借合計(jì)控制27.13%的表決權(quán)最終上位，被認(rèn)定為共同實(shí)際控制人。

顯然，控股權(quán)分散的風(fēng)險(xiǎn)并未完全消失。若本次成功發(fā)行后，實(shí)控人控制的表決權(quán)比例稀釋至20.35%，在招股書中優(yōu)迅股份亦提示了“控制權(quán)穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)”。對(duì)此，《產(chǎn)業(yè)資本》將持續(xù)給予關(guān)注。

（本文基于公開數(shù)據(jù)與資料分析，尚不構(gòu)成任何投資建議。）