三年半虧19億，行政處罰超400條，享道出行IPO了

文丨木清

近日，在國內網約車平臺中排名第五的享道出行，向港交所遞交了招股書。

雖然背靠上汽資源，享道出行在85城開展業務，但其上市之路同樣布滿荊棘，近三年半累計虧損超19億元，面臨超百次行政處罰，且98%訂單依賴第三方聚合平臺。在行業格局固化、品牌差異化不足的當下，這家“車企系”代表能否講好新故事，成功駛入港股賽道，仍需市場檢驗。

【持續大額虧損，盈利拐點未至】

享道出行成立于2018年，由汽車巨頭上汽總公司發起成立，在發展過程中引入Momenta、高德、寧德時代等關鍵產業鏈投資者。作為一家全場景智慧出行綜合體，公司通過提供網約車、車輛租賃、車輛銷售及Robotaxi等服務，打造覆蓋個人、企業及未來出行場景的一站式平臺。

▲業務矩陣，來源：招股書

根據弗若斯特沙利文的資料，按2024年GTV計算，享道出行在國內網約車平臺中排名第五；在上海市按完單量計排名第二。然而，在這樣一個規模龐大的市場中，公司仍難以講述一個令人信服的盈利故事。

招股書顯示，2022年至2025年6月底（簡稱：報告期），公司營收分別為47.29億元、57.18億元、63.95億元和30.13億元，同期凈虧損分別為7.81億元、6.04億元、4.07億元和1.15億元。盡管前三年收入有所增長，但2025年上半年同比下滑2.8%，顯示增長動力減弱，三年半合計虧損額超過19億元，從成立至今累虧達到了49.53億元，盈利拐點遠未到來。

▲經營業績，來源：招股書

盡管毛利率從2022年的1.0%提升至2025年上半年的11.3%，看似有所改善，但其背后隱藏著收入結構單一與高度依賴聚合平臺的隱憂。網約車服務占總收入比例高達78%，而2025年上半年通過聚合平臺完成的訂單占比達98.55%，自有渠道訂單微乎其微。這種依賴導致公司議價能力弱，支付給聚合平臺的傭金占比已達75.3%，嚴重侵蝕利潤。

與此同時，車輛租賃服務收入占比從2022年的20.1%下降至2024年的17%，業務多元化進展緩慢，進一步加深了對網約車主業的依賴。不僅如此，銷售、行政開支兩項占比總和常年維持在12%以上，成本剛性也加重了盈利難度。

面對主業盈利難題，享道出行將增長希望寄托于Robotaxi等創新業務，計劃將IPO募集資金主要用于相關技術研發與商業化。然而，Robotaxi仍處于探索階段，大規模商用尚需時日，且前期投入巨大。在主業未盈利的情況下加大投入，可能加劇財務壓力。公司在招股書中也坦言，未來可能繼續虧損。要想實現真正的盈利拐點，享道出行仍需在模式創新、成本控制與技術突破之間找到平衡。

【超百次行政處罰，平臺管理待優化】

除了盈利壓力，享道出行的管理架構與合規體系也面臨嚴峻考驗。根據風鳥數據，自2021年以來，公司累計行政處罰已超過450次，總金額達數百萬元，問題多集中在駕駛員無證上崗或車輛無證運營。

▲行政處罰，來源：風鳥企業查詢平臺

合規漏洞不僅體現在數量上，更反映在違規行為的重復性與嚴重性上。2023年8月，上海市交通委員會執法人員在浦東機場T2航站樓一次查獲14輛享道出行的無證網約車；2025年5月，公司再次因“駕駛員未取得從業資格證”被處罰，顯示同類問題持續發生。

平臺管理的薄弱也直接影響到司機與乘客的體驗。在黑貓投訴平臺上，享道出行累計投訴量已達4300多條。司機端投訴主要集中在導航不準、判責不公、抽傭不透明；乘客端則多反映糾紛處理效率低、客服響應不及時。這些投訴揭示出公司在服務質量控制、司機管理與用戶權益保障環節存在明顯短板。

▲投訴情況，來源：黑貓投訴平臺

盡管享道出行在招股書中表示相關罰款占收入比例不超過0.1%，稱其“不會對業務造成重大不利影響”，并強調訂單合規率已遠高于行業平均水平。

▲罰款情況，來源：招股書

但在日益嚴格的監管環境下，資本市場對擬上市企業的合規能力有著更高要求。能否真正實現精細化運營，扭轉“重擴張、輕管理”的模式，將直接影響其IPO進程，而數百次的處罰記錄無疑為此增添了變數。

不僅如此，作為行業老五，想要在“一超多強”的格局中進一步突圍，實屬不易。

【市場格局固化，品牌差異化不足】

當前，中國網約車市場格局已基本固化，2024年前五大平臺市場份額合計超過85%；其中滴滴以70.4%的份額穩居第一，曹操出行、T3出行、首汽約車和享道出行市占率分別為5.4%、5.3%、2.8%和2.1%，頭部企業憑借先發優勢建立起較高的競爭壁壘，后面的公司突圍難度極大。

滴滴憑借龐大的司機和用戶網絡，實現高接單效率、廣區域覆蓋和快速響應，并通過構建“出行+生活”生態提升用戶粘性；曹操出行則依托吉利集團，通過定制網約車降低全周期運營成本約33%–40%，并借助換電站網絡優化運營效率，在巨頭的陰影下獲得了一定的市場份額。

反觀享道出行，其“車企背景”并未在實際競爭中轉化為足夠的品牌吸引力或核心競爭力。在市場份額被拉開的同時，公司增長路徑高度依賴聚合平臺，形成“以利潤換流量”的模式。一方面，高額傭金持續侵蝕利潤，2025年上半年相關成本占比達75.3%；另一方面，平臺難以直接觸達用戶，用戶數據和忠誠度多沉淀于聚合端，存在被“通道化”的風險。

為尋求破局，享道出行將Robotaxi視為構建差異化優勢的關鍵。但該技術商業化尚需時日，且需持續投入大量資金。而公司三年半經營現金流凈流出12.39億元，依賴26.64億元的凈融資輸血維持運營；相比之下，曹操出行今年上半年已實現3.25億元經營現金凈流入，滴滴賬上有百億現金，更具持續投入的底氣。

▲現金流情況，來源：招股書

如何在固化的市場中找準定位，構建難以復制的核心競爭力，成為享道出行長期發展的關鍵課題，而可持續發展也深刻影響著公司的市場估值。

【上市企業眾多，估值壓力難解】

當前港股市場對網約車平臺的估值邏輯已從增長敘事轉向盈利考量，公司持續的虧損、放緩的增速以及激烈的行業競爭，共同構成其估值壓力。

2024年以來，如祺出行、曹操出行等相繼上市，為投資者提供更多可比標的，市場對“燒錢”模式日趨謹慎。滴滴、曹操、如祺目前的市銷率分別為1.068、1.377和0.631。若以享道出行2025年上半年收入的兩倍估算，其估值區間約為38.02億元至82.98億元，低于Pre-IPO市場傳聞的100億元投后估值。

對聚合平臺的高度依賴，也使公司在資本市場上更易被視作“通道”而非具備用戶粘性的獨立平臺，從而面臨估值折價。此外，今年9月公司將注冊資本從41.06億元減至3.5億元，用于彌補累計虧損，雖能改善資本結構，卻也側面反映長期虧損對資本基礎的侵蝕，容易引發投資者對資產質量與持續經營能力的審視。

▲注冊資本變更，來源：風鳥企業查詢平臺

對聚合平臺的依賴與Robotaxi故事的可實現性，是投資者評估享道出行長期價值的關鍵。在上市進程中公司亟需向市場證明，其不僅能講好技術故事，更能在核心業務的健康度與盈利能力上實現實質飛躍。

免責聲明

本文涉及有關上市公司的內容，為作者依據上市公司根據其法定義務公開披露的信息（包括但不限于臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）作出的個人分析與判斷；文中的信息或意見不構成任何投資或其他商業建議，市值觀察不對因采納本文而產生的任何行動承擔任何責任。