沒了高增長的暴力美學，Applovin還香嗎？

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Applovin于美東時間11月6日美股盤后，發(fā)布了2025年三季度財報。本次業(yè)績小超一致預(yù)期，包括當期的收入增長和利潤率優(yōu)化，以及對Q4的指引。

其中Q4指引隱含Applovin廣告增速有所放緩，似乎部分印證了廣告自助平臺初步反響一般的猜測。

海豚君認為，考慮到目前自助廣告還屬于特定地區(qū)的測試階段，因此光看Q4指引還并不能完全展示自助廣告的推動效果，建議關(guān)注電話會上管理層對實際效果的詳細討論。

具體來看：

1. 增長指引小超預(yù)期：對于Applovin，因為正處于業(yè)務(wù)擴張的關(guān)鍵變動期，因此指引仍然是最需要關(guān)注的指標。

實際四季度指引小超預(yù)期，尤其是當財報前因自助廣告平臺的客戶反響沒有預(yù)想中的驚艷而有所回調(diào)后，就不至于像上季度一樣，因為超預(yù)期不夠炸裂而進行“懲罰”。

環(huán)比來看，Q3、Q4均存在加速（分別增長11.6%、13.9%），也高于5%環(huán)比增速的短中期指引，一方面體現(xiàn)了年底假日季效應(yīng)，另一方面也能減少明年增速快速降檔的擔憂。

2. 自助廣告系統(tǒng)效果還未完全反映：10月自助平臺正式上線，但初期主要在美國地區(qū)定量測試，明年將陸續(xù)推廣至全球。因此Q4并不能完全反應(yīng)自助平臺的效果。這里可以看看電話會上管理層的相關(guān)描述，一些運營指標比如新增客戶接入規(guī)模等。

如果假設(shè)游戲廣告按公司指引的20%內(nèi)生增速來算，那么Q4指引16億的廣告收入中，預(yù)計會有4億來自非游戲收入。年化來看，也就是至少16億的非游戲新增。再加上游戲本身20%的內(nèi)生增速，粗估明年收入增速在30%以上。

3、盈利到極致，后續(xù)提升難度加大：雖然上季度剝離完1P游戲應(yīng)用業(yè)務(wù)之后，經(jīng)營利潤率達到76%、調(diào)整后EBITDA達到81%已經(jīng)非常高了。

但三季度再次發(fā)揮純廣告中介的印鈔機優(yōu)勢，經(jīng)營利潤率進一步提高到76.8%，EBITDA利潤率更是環(huán)比提升了1.5pct。后續(xù)隨著新平臺的成本確認和新市場開拓投入，尤其是擴建銷售團隊的支出，進一步提高的空間相對較小。

4. 提高回購額度：三季度回購力度增加，耗資5.7億美元回購了130萬股，平均回購價440美元/股。這次還宣布提高回購額度32億，截至10月底剩余回購額度接近33億。不過相比于2000多億的市值而言，這點回購規(guī)模還不足以單獨拎出來看股東回報，但至少態(tài)度擺出來了。

5. 重要財務(wù)指標一覽

海豚君觀點

總體來看，Applovin三季度業(yè)績沒啥問題，但需要關(guān)注管理層對自助平臺現(xiàn)狀的更多闡述，尤其是現(xiàn)有客戶的真實反饋。

進入三季度，隨著Applovin市值在廣告自助平臺上線之前，最高漲破2500億美元時，市場對Applovin的看法開始有了爭議。

其中一個關(guān)鍵因素就是，自助平臺的效果似乎并沒有預(yù)想中那樣“一鳴驚人”（如下圖，AXON網(wǎng)站流量在10月初自助平臺上線時的峰值與9月峰值差不了多少）。

Applovin的廣告自助平臺（Axon Ad Manager），是特別針對眾多的中小商家提供的一站式投流工具，主要是為了便于Applovin在更大的非游戲市場領(lǐng)域拓展?jié)B透。

但上線早期，自助廣告平臺還是針對特定地區(qū)進行邀請測試，明年才會計劃推向全球，因此Q4指引所隱含的自助廣告平臺效果并不全面，這也是市場在近一個月調(diào)研到自助廣告平臺反響不夠驚艷而持續(xù)壓制估值情緒的主要原因之一。

另一個則是SEC關(guān)于對Applovin數(shù)據(jù)違規(guī)采集、用戶數(shù)據(jù)隱私侵犯等被舉報行為進行調(diào)查，宣布當天引起股價暴跌。目前調(diào)查結(jié)果還未出來，公司方面相對淡定，并未針對此調(diào)查有過官方性質(zhì)的風險提示公告。

但若按照較壞情況預(yù)期，參照Meta、Google此前罰款經(jīng)驗，預(yù)計會給Applovin制定最高5%當年收入比重的罰款。

按照2025年計算，也就是不到3億美元。這對當年EPS 影響較大。詳細價值分析部分已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-投研」欄目同名文章。

以下為詳細分析

一、增長指引小超預(yù)期

三季度Applovin實現(xiàn)總營收14.05億，同比增長17%，超一致預(yù)期。剔除剝離1P游戲應(yīng)用的影響，單純看廣告同比增速68%。相比上季度的77%存在自然放緩。

四季度收入指引15.7-16億，隱含增速接近60%（剔除剝離影響），進一步放緩。雖然從環(huán)比上看，三、四季度均存在健康加速。

這里面有季節(jié)效應(yīng)的推動，以及本身仍然強勢的游戲廣告（Applovin三季度在游戲應(yīng)用廣告市場市占率進一步提高）。

如果假設(shè)游戲廣告按公司指引的20%內(nèi)生增速來算（如下圖，三季度游戲市場總體保持穩(wěn)定，而Applovin在游戲廣告市場份額還有提升）：

那么Q4指引16億的廣告收入中，預(yù)計會有4億來自非游戲領(lǐng)域的廣告收入。環(huán)比上季度的2-3億，繼續(xù)擴張。但同時似乎也印證了10月自動廣告平臺的拉動可能還相對有限，比此前的高期待要平淡不少。

當然，這可能與目前推廣測試的范圍限制有關(guān)，四季度不能完全反映自助平臺的效果。從第三方數(shù)據(jù)（Northbeam）來看，Applovin在新增電商廣告投放中的份額也是從10月中旬開始才恢復(fù)上升，超過TikTok，成為繼Meta、Google后排在第三的廣告渠道。

當然，最好也關(guān)注下管理層電話會上對自助平臺的更多詳細描述，尤其是在中小商家中的反饋。

二、盈利繼續(xù)優(yōu)化，但后續(xù)空間或不足

三季度整體公司實現(xiàn)EBITDA利潤率82%，環(huán)比繼續(xù)提高了1.5pct。與上季度的成本費用對比來看，優(yōu)化部分主要來自于經(jīng)營費用的嚴格控制。

三季度銷售費用、管理費用僅環(huán)比增加3.6%、6.9%，研發(fā)費用則直接絕對額收縮。從SBC來看，三季度環(huán)比減少80萬美元，但同期市值翻了一倍多，說明三季度在繼續(xù)優(yōu)化團隊規(guī)模。

不過，目前82%的利潤率水平已經(jīng)相對極致，后續(xù)隨著自助平臺的成本確認和新市場開拓投入，尤其是擴建銷售團隊的支出，進一步提高的空間相對較小。

<此處結(jié)束>

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