周大福股價連續重挫！黃金夢碎還是暫時冬眠？

聲明：文章觀點僅供參考，不構成任何投資或消費建議。

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香港中環的周大福門店里，金燦燦的首飾依舊耀眼，但資本市場已經給這家黃金巨頭潑了一盆冷水。

近日，港股黃金飾品股集體大跌，周大福單日暴跌8.67%，引發了市場廣泛關注。作為行業龍頭，周大福的股價表現讓不少投資者感到困惑。

與此同時，公司公布的2025財年中期業績顯示，營業額同比下降20.4%至394.08億港元，股東應占溢利更是大幅下滑44.4%。

一邊是金價持續走高，一邊是珠寶巨頭業績股價雙雙受挫，

這背后到底發生了什么？

股價跌入寒冬

這個秋天，周大福的股價確實感到了陣陣寒意。

就在11月3日，周大福股價大幅下跌8.67%，當天報收于14.28港元。不僅周大福，整個黃金珠寶板塊都遭遇了一場“寒流”——老鋪黃金跌超7%，六福集團、周生生跌超6%。

從資金流向看，市場恐慌情緒可見一斑。

股價下跌并非孤立事件。從今年整體表現看，多家大行已經下調了對周大福的預期。

中金公司在11月2日將周大福目標價下調14%至7.84港元，中銀國際也更將目標價降至6.8元，顯示出機構對短期前景的謹慎態度。

一紙稅收公告引發的震蕩

股價大跌的直接誘因，是一則稅收新政

11月1日，財政部、稅務總局發布了《關于黃金有關稅收政策的公告》，明確在2027年年底前，對通過上海黃金交易所、上海期貨交易所交易的標準黃金實施差異化增值稅政策。

新政核心在于區分黃金的投資屬性與非投資屬性。

華泰期貨分析認為，短期來看，該政策可能推升金價并導致實物需求承壓。

周大福方面迅速作出反應，在11月3日公開表示，新稅收政策為黃金采購和生產帶來額外成本，因此自當天起對部分黃金產品進行價格調整。

這等于直接承認了政策對公司盈利能力的沖擊。

營收下滑背后的經營現實

如果說稅收政策是外部沖擊，那么周大福自身的經營業績則揭示了更深層次的問題。

2025財政年度上半年，周大福營業額394.08億港元，同比下滑20.4%；股東應占溢利25.3億港元，同比暴跌44.4%。 這樣的業績無疑給投資者敲響了警鐘。

值得注意的是，在公司營收大幅下滑的同時，經營溢利卻逆勢增長了4.0% 至67.76億港元，毛利率也大幅提升6.5個百分點至31.4%。

這一現象背后，是周大福正在執行的“質量優于數量”戰略。

中銀國際的報告中指出，周大福在“犧牲門店網絡換取利潤”。 2025財年上半年，周大福在中國內地凈關閉了239個珠寶零售點，港澳地區凈關閉了3個。

門店收縮的背后是加盟商利潤承壓，公司選擇性地關閉低效門店，將資源集中在高潛力區域的高級商場。

黃金高價下的消費者轉變

當前，消費黃金飾品零售金價已升至歷史高位，約在每克700至780元人民幣。 面對如此高價，消費者的購買行為正在發生明顯變化。

中金公司的研究報告指出，在高金價壓力下，周大福的最終銷售仍面臨一定壓力。 黃金首飾作為可選消費品，在金價高企且宏觀經濟面臨挑戰的背景下，消費者購買意愿明顯承壓。

另一方面，周大福也在積極調整產品策略。2025財年上半年，定價黃金產品對黃金首飾及產品類別的零售值貢獻同比增長了一倍，達到14.2%。

同時，公司推出的周大福傳福系列零售值已突破15億港元，表現超出預期。 這表明消費者并非完全拒絕黃金消費，而是更傾向于購買有特色、有附加值的產品。

三重壓力壓垮股價：金價、門店與庫存的連鎖反應

1. 高金價的 “雙刃劍” 效應

黃金漲價對周大福的沖擊，比想象中更復雜。一方面，金價上行推高毛利率至 29.5%，同比提升 5.5 個百分點；但另一方面，終端需求被狠狠抑制 —— 消費者要么觀望要么買小件，克重類黃金收入直接跌了 29.4%，從去年的 821 億港元縮水到 580 億港元。

更要命的是黃金借貸的虧損。為了對沖原料價格波動，周大福常年做套期保值，可 25 財年金價瘋漲 40%，這波操作直接虧了 61.8 億港元，相當于營收的 6.9% 被蒸發。打個比方，就像提前囤了低價糧，結果糧價暴漲，之前的 “省錢計劃” 全成了虧本買賣。

2. 842 家門店關閉：加盟模式的反噬

翻財報時，“凈關店 842 家” 這個數字讓我心頭一震。25 財年末門店總數 6644 家，較年初少了整整 842 家，其中內地就關了 833 家。到三季度末，半年又關了 611 家內地店，相當于每天關 3 家店。

關店潮的核心是加盟模式 “水土不服”。周大福 72.7% 的門店是加盟店，這些店抗風險能力弱，高金價下拿貨成本漲、銷量跌，不少加盟商撐不下去。反觀自營店，三季度還在新增，新形象時尚店的店效比平均水平高不少，上海、武漢的新店一開業就成了打卡點。這種 “冰火兩重天”，暴露了過去靠加盟沖規模的隱患。

3. 產品轉型的 “陣痛期”

為了擺脫對克重黃金的依賴，周大福在推 “一口價” 產品，傳福、故宮系列銷售額都突破 40 億港元，定價黃金收入同比暴漲 104.5%，占比從 5.8% 提到 14.6%，Q4 甚至沖到 25.6%。但轉型哪有那么容易：老客不買賬：習慣 “按克計價” 的消費者，對一口價產品的溢價接受度低，門店常遇到 “問得多買得少” 的情況。成本居高不下：設計、營銷投入大，10 月底還要再漲 12%-18%，這是今年第二次漲價了，3 月剛漲過 10%-20%。漲價雖能保利潤，但可能進一步抑制需求。

商業模式困局：靠加盟鋪攤子的時代結束了

周大福的 “加盟 + 批發” 模式，曾是它快速擴張的利器 —— 巔峰時門店超 7400 家，三四線城市覆蓋率無人能及。但現在這套玩法失靈了：利潤被稀釋：加盟店拿貨價低，品牌只能賺批發差價，自營店毛利率 35%，加盟店才 27.8%。品控難把控：部分加盟店為降成本搞 “以次充好”，去年就有三四線城市門店 被曝 “金飾純度不達標”，砸了百年招牌。反應太遲緩：加盟商層層加價，終端價格跟不上金價波動，等品牌調價時，消費者早轉向別家了。

好在管理層在求變：發行 88 億港元可轉債，一半錢用來開 20 家新形象時尚店，主攻一二線高端市場；電商渠道增速 28.1%，是線下的 9 倍多，成了新增長極。但這些動作見效慢，短期內難改基本面 。

未來展望：寒冬過后是春天？

面對眼前的挑戰，周大福的未來將走向何方？

從短期來看，黃金稅收新政的實施將為公司帶來一定的成本壓力。周大福已經明確表示將通過調整產品價格來轉嫁部分成本，但市場能否接受還有待觀察。

湘財證券研報認為，對于產業鏈企業，非投資性黃金企業進項稅抵扣從13%降至6%，實際稅負上升約7個百分點。 這意味著以首飾類產品為主的企業成本壓力將更為明顯。

不過，公司管理層對下半財年表現持相對樂觀態度，預計同店銷售跌幅有望收窄，關店速度也將放緩。 同時，公司宣布計劃回購不超過20億港元的股份，并維持80% 的派息率，這無疑向市場傳遞了信心。

從長期來看，周大福作為行業龍頭的基本面并未改變。

公司在國內市場份額領先，公開查詢顯示，2023年市占率達11.8%，位居行業首位。 同時，周大福仍是國內唯一擁有全球三大鉆石供應商看貨資格的珠寶企業，這一供應鏈優勢難以被超越。

回顧周大福當前面臨的挑戰，既有黃金稅收新政帶來的外部沖擊，也有自身業務調整的陣痛。但從更廣闊的視角看，這家近百年歷史的珠寶巨頭正在經歷一場深刻的轉型。

隨著國家刺激消費政策的逐步落地以及消費者對高價值產品偏好的回升，周大福的基本面有望在未來逐步改善。

在黃金這個永恒的市場中，暫時的冬眠或許是為了迎接下一個春天的到來。

再次聲明，以上觀點僅供參考。

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