上緯新材經營AB面：智元入主下的股價“狂歡”，難露喜色的業績

撰稿|何威

來源|貝多商業&貝多財經

近日，“華為天才少年”彭志輝領銜的智元機器人（下同“智元”）團隊，僅用3個月終將科創板上市公司上緯新材（SH:688585）納入麾下。

11月6日，上緯新材發布公告稱，智元機器人旗下公司智元恒岳已按照規定履行相關義務，本次要約收購清算過戶手續已經辦理完畢。智元恒岳持有上緯新材2.36億股股份，占上市公司總股本的58.6232%，智元恒岳及其一致行動人共計持有上緯新材2.57億股股份，占上市公司總股本的63.6232%。

值得關注的是，在智元機器人正式成為上緯新材核心控制方之前，這一交易事件曾讓上緯新材股價迎來暴漲，這背后既是智元機器人精密的資本棋局，也是資本市場對上緯新材估值體系的重塑。

而在近期，隨著市場逐漸回歸理性，上緯新材股價的波動再次向市場證明，資本市場的底層邏輯仍然是“價值回歸”。在2025年9月25日股價創歷史新高后，上緯新材的股價回落幅度已經超過20%。

股市風起云涌，很多事情難以用正常邏輯來解釋，但從基本面來看，最新三季報數據顯示，上緯新材經營業績增收不增利，且仍有不少重要指標浮現隱憂。正如俗語所言：潮水褪去，方知誰在裸泳。

一、一場精密投資布局，上緯新材迎來資本狂歡

智元機器人收購上緯新材展現了一場精心設計的"資本騰挪術"。

這場資本運作堪稱教科書級操作：先卡位控股權臨界點，再通過表決權讓渡徹底奪權，最后以要約收購鞏固控制鏈，環環相扣。交易落定后，上緯新材控股股東變更為智元恒岳，實控人正式易主鄧泰華。

具體來看，首步棋，通過協議轉讓方式，智元機器人旗下的智元恒岳擬受讓上緯新材控股股東薩摩亞持有的公司1.01億股股份，占公司總股本的24.99%；上海致遠新創科技擬受讓總股本的5%。兩家公司共同受讓29.99%股份，巧妙避開30%的要約收購紅線。

第二步棋，雖然暫時只拿到了29.99%的股權，但過戶完成后，今年9月，上緯新材原控股股東一方不可撤銷地承諾，放棄行使所持有上市公司全部股份的表決權，智元機器人正式拿下控制權。

終章壓軸，在協議轉讓完成的基礎上，智元恒岳通過部分要約收購方式進一步增持公司股份，要約收購數量為1.49億股，占公司總股本的37%。待交易順利推進，智元機器人將以約21億元的總代價，實現對A股科創板公司上緯新材至少63.62%的控股權。

所有交易完成后，上緯新材控股股東將變更為智元恒岳，實際控制人將變更為智元機器人CEO鄧泰華。對于智元拿下上緯新材控制權，當時市場普遍預期，上緯新材會成為智元未來的上市平臺，進而躋身A股市場“人形機器人第一股”。

于是在此推波助瀾下，這場"跨界"收購案，讓上緯新材開啟“資本狂歡”，其股價自7月9日起連續斬獲11個“20cm”漲停，刷新科創板連板紀錄。雖然該期間內上緯新材連發16道風險警告，8次股票交易異常波動，7次觸及股票交易嚴重異常波動情形，7次被上交所進行重點監控。

但即便如此，到2025年9月25日停牌前，上緯新材又獲“20cm”漲停，收盤價報132.1元/股，創歷史新高，彼時總市值達532.84億元，年內累漲高達驚人的1892.76%，在A股排名第一，成為年內“漲幅王”。

股價走勢日益堅挺之下，上緯新材連續創造了2025年以來“首只10倍股”、“首只15倍股”的紀錄，堪稱今年A股最引人注目的現象之一。但是，市場太熱該降溫了，由于股價存在異常波動，上緯新材自今年9月26日開始停牌核查，直至10月13日復牌。

在停牌期間，202510月10日晚，針對資本市場引發借殼上市的諸多猜測，智元及上緯新材發布停牌核查公告再次強調，截至目前，未來36個月內，智元方面不存在通過上市公司借殼上市的計劃或安排。

一紙公告，擊碎了上緯新材股價繼續向上的幻想，至此，其股價也開始一步步降溫。10月13日，上緯新材開盤一字跌停，封單超10萬手，后一個交易日繼續大跌15%，此后則是進入調整狀態。

而在2025年11月10日，智元機器人關聯公司智元創新（上海）科技有限公司發生工商變更。其中，企業名稱正式變更為智元創新（上海）科技股份有限公司，改制為股份有限公司。而股份制改革，往往被認為是上市前的重要動作，又一次引起了市場討論。

瘋狂炒作之下，上緯新材已經遠遠透支了未來，泡沫已經十分明顯。一方面，截至2025年11月10日收盤，上緯新材股價報收108.50元/股，較智元恒岳對其要約收購的價格7.78元/股竟相差約14倍，呈現驚人落差。

另一方面，按照目前凈利潤，以行業平均估值測算，上緯新材合理估值僅18億元，即便加上智元機器人150億元的估值，樂觀估計能達到200億元市值。然而，上緯新材市值卻一路狂升，目前已超417億元市值，相當于提前兌現了2次資產注入的預期。

這對于一家營收規模還不到15億元（2024年收入規模14.94億元）的材料小廠，如此之高的市值，明顯脫離公司基本面。此外，上緯新材所處的化學原料行業平均動態市盈率僅有29.24倍，但其當前市盈率已經高達470.32倍，顯著高于行業平均水平。

這不禁令人發問，以上緯新材真實經營業績來看，其擔當得起如此高的估值嗎？透過該公司最新披露并不太樂觀的三季報財務數據，似乎仍有一段很遠的距離。

二、經營情況難言輕松，最新業績“增收不增利”

公開資料顯示，上緯新材自成立以來始終專注于新材料的研發、生產和銷售，公司是全球環保耐蝕樹脂主要供應商，國內乙烯基酯樹脂市占率第一，風電葉片用材料市場占有率位居行業前三。2020年9月，上緯新材以10.04億元的市值登陸科創板。

進一步拆分營收結構，目前該公司業務主要包括環保高性能耐腐蝕材料、風電葉片用材料、新型復合材料以及循環經濟材料四大部分，其中前兩者是公司最大的收入支撐。

具體而言，該公司第一大營收來源是環保高性能耐腐蝕材料，2025 年上半年收入占比 42.74%，該業務需求穩定，是公司的營收基本盤。第二大收入來自風電葉片用材料，2025 年上半年營收占比 37.71%，但受下游風電行業周期調整影響，該業務收入波動性較大。第三塊增長引擎是機器人用新型復合材料，目前占比雖不高約 11.24%，但增速最快，未來也有望隨機器人量產實現規模放量增長。

此外，上緯新材還對循環經濟材料有所布局，目前營收占比約為 8.31%，核心是將報廢設備中的復合材料通過降解液技術回收再利用，既符合環保政策導向，又能通過材料循環降低下游客戶的綜合成本，目前已在風電、機器人領域形成示范應用，成為業務增長的補充力量。

近年來上緯新材的業績波動明顯，且總體呈下滑態勢。2020-2024年，上緯新材分別實現營收19.46億元、20.73億元、18.6億元、14億元、14.94億元，增速分別達44.28%、6.51%、-10.27%、-24.74%、6.73%；凈利潤分別為1.19億元、0.13億元、0.84億元、0.71億元、0.89億元，同比增速分別為51.98%、-89.43%、569%、-15.69%、25%。

今年三季報數據顯示，從單季度來看，上緯新材第三季度錄得營收4.96億元，同比增長23.73%；歸母凈利潤為0.31億元，同比大漲49.66%。對于第三季度凈利潤的增長，上緯新材在三季報中解釋稱，主要系銷量增加導致毛利上升所致。

事實也的確如此，同花順iFind數據顯示，截至今年三季度末，該公司毛利達1.82億元，較中報的1.11億元大漲約63.96%，而較去年同期的1.68億元則是增長約8.33%。

這一改善跡象可能也是智元入主后市場信心提升的因素之一。根據收購協議，轉讓方向智元承諾2025-2027年度歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別不低于6000和8000萬元。而從今年前三季度整個業績牌面來看，上緯新材的經營表現雖然是“增收不增利”的，但與這一承諾目標相差并不遠。

數據顯示，前三季度上緯新材實現總營收12.79億元，同比增長16.60%；歸母凈利潤0.61億元，同比下滑6.92%；扣非歸母凈利潤0.55億元，同比下降8.48%。

三、成本負債兩端隱憂浮現，上緯新材如何應對？

至于為什么上緯新材在今年前三季度凈利潤出現了較大滑坡，根據財報分析，問題或許出在了以下兩個方面：

一是，成本增長導致業務毛利率下降。據財報披露，上緯新材主要原材料為基礎環氧樹脂、甲基丙烯酸、苯乙烯等基礎化工原料。

然而，今年以來，公司對這些賴以生存的原材料價格卻出現了明顯波動上漲趨勢。同花順iFind數據顯示，截至今年10月末，環氧樹脂市場價約為1.4萬元/噸，同比上漲約7.5%。同時，受供需關系和國際市場影響，甲基丙烯酸（MMA）價格同樣也出現了明顯上漲，如今年5月份，華東地區MMA主流價格已漲至10350-10500元/噸，較月初上漲400-450元/噸 。

更為憂心的是，目前上游化工原材料漲價潮已經開始蔓延，似乎暫時沒有好轉的跡象。5月以來，三菱化學、漢高、伊士曼、瓦克等國際化工巨頭相繼發布漲價函，涉及MMA、己二胺、乳液、增塑劑等關鍵原材料。國內企業紅墻股份也宣布，自2025年5月12日起，羥基酯類產品（包括羥乙酯、羥丙酯、甲基丙烯酸羥乙酯、甲基丙烯酸羥丙酯）產品，在現在銷售價格的基礎上價格上調100元/噸。

對此，上緯新材在今年半年報中就曾重點提到這方面的風險：“由于原材料成本在公司產品成本中占比較高，若原材料價格出現大幅波動，且公司未能及時將價格波動風險轉移至下游客戶或未能采取有效的應對措施以保持核心競爭力，可能導致公司主營業務業績下滑，進而影響盈利水平。同時，公司的出貨價格，存在價格傳導時間滯后性和價格傳導的不完全性，若原材料價格持續或短期內大幅波動，可能影響公司盈利能力，造成經營業績下滑甚至虧損的風險。”

在如此逼仄環境下，成本上漲就直接導致了毛利率承壓下行。數據顯示，截至今年9月末，上緯新材綜合毛利率為14.22%，不僅較2024年同期的15.27%減少了1.05個pct，而且也較今年年初的15.87%下降了1.65個pct。

對比同業來看，雖然原材料成本上漲不僅僅是上緯新材一家企業所面臨的難題，這是行業共性難題，不少同賽道企業或多或少都有一定波及，但是從毛利率數據來看，上緯新材似乎受到的影響更大。同花順iFind數據顯示，上緯新材所處的初級形態塑料及合成樹脂制造行業，共計有34家企業，今年前三季度的銷售毛利率平均值為18.361%，中位數達14.416%。可見，上緯新材毛利率明顯落后。

二是，期間費用增長，進一步蠶食盈利空間。三季報數據顯示，前三季度上緯新材的銷售、研發和財務費用均呈增長趨勢，較去年同期增長金額分別為442.85萬元、717.17萬元和1513.03萬元（上年為利息677.55萬，本年為費用835.48萬），合計達2673.05萬元。“三費”合計增長不到3000萬，對一般企業來說可能影響不大，但對目前毛利僅1.82億元的上緯新材來說，影響卻是重大的。

賬面盈虧體現的是企業是否實現盈利，而回款才是企業最真實的經營成果體現。

2025年三季報數據顯示，上緯新材應收賬款余額約為5.71億元，期末公司流動資產總額約為16.11億元，應收賬款占比超35%。雖然從此前半年報披露來看，其應收款賬齡均在一年以內，但對盈利不高的上緯新材來說，高額應收賬款可能會對流動性產生一定影響。

負債端來看，截至今年三季度末，公司流動負債（=短期借款+一年內到期的非流動負債）約為0.14億元，較去年同期僅有的890萬明顯大幅增長。可見，上緯新材已經開始通過短期借款來補充短期流動性。

當然客觀來說，合理運用這種操作對于改善自身財務狀況、提高競爭力具有積極意義，但同時也需要上緯新材注意控制好負債規模和成本，避免過度依賴外部融資導致財務風險增加。

四、結語

在全新團隊入主上緯新材之后，市場關心的問題無外乎有兩點：

第一，智元能否跨界管好上緯新材的新材料業務？

針對智元后續的管理接手安排，就在前不久智元正式入主后的首次業績會上，上緯新材董事、總經理汪大衛明確表示：“新控股股東充分尊重公司新材料業務現管理團隊的能力和經驗，管理團隊不會‘大換血’。”這一表態消除了市場對跨界管理能力的疑慮，也預示著雙方將走上一條協同發展之路。

1. 上緯新材如何與智元機器人形成緊密產業協同？

針對這一問題，上緯新材董事長蔡朝陽兩次強調：“公司既有的材料領域將秉承碳中和、創新新材料的理念，持續推動輕量化及產業永續。”汪大衛則補充稱，將以收購為契機，積極開拓市場。

有分析指出，從長期來看，若兩者業務打通壁壘，最終協同落地，上緯新材有望從傳統新材料企業向"機器人+新材料"科技企業轉型，估值邏輯將重構。

一家傳統化工材料企業，轉身披上具身智能這個萬億賽道的“選手”的外衣，想象空間的確很大，但上緯新材是否真正具備這樣的實力和已經做好了準備？顯然這一切還需要盡快體現在未來經營業績上才行，值得我們持續關注。